Podstawowe wskaźniki oceny ekonomicznej przedsiębiorstwa.

Analiza wskaźnikowa jest działem analizy ekonomicznej zwanym analizą finansową. Analiza finansowa jest to dział analizy ekonomicznej zajmujący się metodami, procedurami i technikami postępowania badawczego oraz tworzeniem zasad posługiwania się nimi w badaniach strukturalnych i przyczynowych zjawisk należących do gospodarki finansowej w przedsiębiorstwie.

Dane do analizy wskaźnikowej uzyskuje się z tych samych źródeł co do wyceny przedsiębiorstwa. Są to zatem bilanse, rachunki wyników, przepływy, raporty okresowe. Obliczone na podstawie tych danych wskaźniki stają się przydatne dopiero wtedy, gdy można je z czymś porównać. W praktyce możliwe jest porównanie wskaźników w czasie i w przestrzeni.

Analiza rentowności

Rentowność jest podstawowym czynnikiem warunkującym rozwój spółki.

Analiza rentowności odpowiada na pytanie jaka jest szybkość zwrotu zaangażowanych w przedsiębiorstwo kapitałów.

Wskaźniki rentowności wyrażają stosunek zysku osiągniętego z działalności gospodarczej do różnych podstaw porównań. Służą one nie tylko do oceny przedsiębiorstwa, ale także zdolności kierownictwa firmy do generowania zysku z posiadanych środków. W praktyce można wyróżnić trzy płaszczyzny badania rentowności:

• rentowność sprzedaży;

• rentowność aktywów (majątku);

• rentowność finansową.

Do badania rentowności sprzedaży stosowane są następujące wskaźniki:

=

=

Wskaźnik rentowności sprzedaży brutto ukazuje efektywność osiąganą przez przedsiębiorstwo na zrealizowanej produkcji wyrobu czy usług. Wielkość jego jest niezależna od stopy opodatkowania zysku; odzwierciedla politykę cenową podmiotu gospodarczego i zysk uzyskany ze sprzedaży. Oczywiście, im wyższy jego poziom, tym lepsza ocena firmy. Podstawą są tu porównania z innymi firmami branży oraz ze średnią branżową i analiza kształtowania się wskaźnika w badanej firmie w czasie.

Wskaźnik rentowności sprzedaży netto różni się od poprzedniego licznikiem, w którym zamiast zysku przed opodatkowaniem uwzględnia się zysk netto. Informuje on o tym, jaką marżę zysku przynosi dana wielkość sprzedaży. Niska wartość tego wskaźnika oznacza, że należy więcej sprzedać, aby uzyskać określoną kwotę zysku. Wysoka wartość wskaźnika jest zatem informacją o korzystnej sytuacji finansowej firmy.

W ramach analizy rentowności aktywów badany jest wskaźnik rentowności aktywów, często zwany wskaźnikiem zwrotu z majątku (ROA - return on assets). Wyraża się on wzorem:

Rentowność majątku	=	Zysk netto	x	100%
						Aktywa ogółem

Wskaźnik rentowności majątku określa ogólną zdolność aktywów do generowania zysku netto. Pokazuje jak efektywnie przedsiębiorstwo zarządza swoimi aktywami. Im efektywniej firma zarządza swoimi aktywami, tym wyższa jest jego wartość. Ponieważ na końcową wartość wskaźnika rentowności aktywów wpływa wiele czynników, często o przeciwnym kierunku oddziaływania, dlatego obliczając jego wartość wyznacza się również następującą zależność:

Zysk netto	=	Zysk netto	x	Sprzedaż netto
Aktywa ogółem				Sprzedaż netto		Aktywa ogółem

Zależność ta oznacza, że rentowność aktywów jest iloczynem wskaźnika obrotu aktywami i rentowności sprzedaży netto. Znajomość tej relacji jest bardzo pomocna do określenia, co wpływa na zmiany w rentowności aktywów. Określona wartość rentowności aktywów może być wynikiem dwóch sytuacji:

• polityki niskich cen - firma sprzedaje dużo z małym zyskiem jednostkowym;

• polityki wysokich cen - firma sprzedaj mało z dużym zyskiem jednostkowym.

W pierwszym przypadku rentowność sprzedaży jest niska, ale wysoka jest rotacja aktywów, w drugim jest odwrotnie - wysoka rentowność sprzedaży, ale relatywnie mniejsza rotacja aktywów.

Trzecim aspektem analizy rentowności firmy jest rentowność finansowa. O sytuacji w tej dziedzinie informuje wskaźnik rentowności kapitału własnego (ROE - return on equity). Wyznacza się go według następującego wzoru:

Rentowność kapitału własnego	=	Zysk netto	x	100%
						Kapitał własny

Wskaźnik rentowności zaangażowanego kapitału własnego, inaczej rentowności finansowej pozwala określić stopę zysku jaką przynosi wkład kapitałowy wniesiony przez właścicieli do danego przedsiębiorstwa.

Do celów analityki wskaźnik ROE można przedstawić przy pomocy dwóch iloczynów:

Zysk netto	=	Zysk netto	x	Sprzedaż netto
Aktywa ogółem				Sprzedaż netto		Aktywa ogółem

Zysk netto	=	Zysk netto	x	Sprzedaż netto	x	Aktywa ogółem
Kapitał własny				Sprzedaż netto			Aktywa ogółem		Kapitał własny

Wysoka wartość wskaźnika świadczy o dobrej kondycji finansowej przedsiębiorstwa. Jest to także korzystny sygnał dla inwestorów giełdowych i akcjonariuszy. Wyższa efektywność kapitału własnego stwarza szansę wyższej dywidendy i dalszego dynamicznego rozwoju firmy. Wskaźnik ten często jest uznawany za najważniejszy dla inwestora giełdowego.

Finansowanie bieżących i przyszłych celów przedsiębiorstwa wyłącznie kapitałami własnymi nie jest wystarczające. Najczęściej wykorzystywane są więc dodatkowe źródła pozyskania kapitału. Kapitały obce charakteryzują się przede wszystkim tym, że oddane do dyspozycji kredytobiorcy muszą być zwrócone wraz z należnymi odsetkami w uzgodnionym terminie.

Powstaje w związku z tym ryzyko, że w terminie spłaty firma nie zdoła zwrócić odpowiedniej części pożyczonych sum i odsetek należnych za postawienie obcych środków pieniężnych do dyspozycji.

Chęć maksymalizacji dochodu właścicieli firmy wymaga poszukiwania i ustalenia optymalnej proporcji między wielkością kapitałów własnych i obcych uczestniczących w finansowaniu działalności przedsiębiorstwa. Gdyby całość majątku była pokryta kapitałami własnymi, to zyskowność kapitałów własnych (wskaźnik ROE) równałaby się zyskowności majątku (wskaźnik ROA). Jednak dążenie przedsiębiorstwa do stałego wzrostu rentowności kapitału własnego powoduje, że część majątku (aktywów) pokrywana jest pożyczkami, kredytami czy zobowiązaniami. Dzięki efektywnemu angażowaniu kapitałów obcych, których koszt pozyskania w postaci wymagających zapłaty jest niższy od zyskowności majątku, przedsiębiorstwo osiąga dodatkowe korzyści, które znajdują odzwierciedlenie we wzroście zyskowności kapitałów własnych. W takim przypadku zyskowność kapitałów własnych jest wyższa od zyskowności majątku. Różnica poziomu obu wskaźników (ROE i ROA) wyraża pozytywny efekt dźwigni finansowej i może być wyrażona formułą:

EDF = ROE - ROA

Dodatni efekt dźwigni finansowej występuje zatem, jeżeli stopa procentowa stosowana do płaconych odsetek od kredytów i pożyczek jest niższa od zyskowności majątku:

Zysk netto	x	100%>stopa procentowa od zaciągniętych kredytów
Aktywa ogółem

Jeżeli odsetki od kapitałów obcych są wyższe od zyskowności majątku, dźwignia staje się ujemna, powodując obniżenie rentowności kapitałów własnych, a często - przy nadmiernym zadłużeniu - prowadzi do niewypłacalności.

Dźwignia finansowa daje dodatnie efekty, gdy stopa zyskowności kapitałów własnych wzrasta w miarę powiększania się udziałów obcych kapitałów w finansowaniu majątku, lecz stopa odsetek od zaciągniętych kredytów jest niższa od zyskowności majątku osiąganej przez przedsiębiorstwo.

Tab. Nr 1. Rentowność „Żywiec” S.A. (%)

	1993	1994	1995
ROA	19,1	9,1	9,2
ROE	29,8	10,8	11,5
wsk. rent. sprzedaży brutto	29,2	16,1	15,2
wsk. rent. sprzedaży netto	16,5	10,8	9,5
EDF	10,7	1,7	2,3

Źródło: Sprawozdania finansowe ZP „Żywiec” S.A. Obliczenia własne.

Na wielkość wskaźnika ROA w ZP Żywiec S.A. w 1993 r znaczny wpływ wywarła rentowność sprzedaży netto. Emisja akcji wpłynęła na znaczny spadek stopy zwrotu na aktywach do 9,1%. Tendencja spadkowa została zahamowana w roku następnym.

Podobną tendencję wykazywała stopa zwrotu na kapitałach własnych. Przyczyną spadku ROE w 1994 r, tak jak w przypadku ROA była emisja papierów wartościowych.

W 1994 r zauważa się obniżanie poziomów wszystkich wskaźników rentowności sprzedaży. Przychody ze sprzedaży netto w ciągu trzech analizowanych lat rosły szybciej niż zyski spółki.

Analiza płynności.

Płynność finansowa, tj. zdolność do terminowej spłaty zobowiązań w normalnych warunkach, wymaga dysponowania środkami płatniczymi w niezbędnej wysokości. Do oceny płynności finansowej wykorzystuje się wskaźniki oparte na relacji majątku obrotowego lub jego części do zobowiązań bieżących: wskaźnik bieżącej płynności i wskaźnik szybki.

Wskaźniki te informują o możliwościach płatniczych przedsiębiorstwa.

Wskaźnik bieżącej płynności =

Majątek obrotowy przyjmowany w liczniku wskaźnika obejmuje zapasy, należności, krótkoterminowe papiery wartościowe i środki pieniężne.

Powyższy wskaźnik odpowiada na pytanie, czy przedsiębiorstwo byłoby w stanie spłacić zaciągnięte zobowiązania w przypadku ich natychmiastowej wymagalności, zamieniając posiadany majątek obrotowy na gotówkę bez znacznych strat. Przedsiębiorstwa są zdolne do szybkiego uregulowania swoich zobowiązań wtedy, gdy wartość wskaźnika jest wyższa od 1. Należy jednak zauważyć, że na majątek obrotowy składają się aktywa o różnym stopniu płynności. Niektóre z nich mogą się okazać trudno zbywalne (np. część zapasów materiałowych lub wyrobów gotowych). Dlatego też, im wyższa od jedności jest wartość tego wskaźnika, tym zdolność podmiotu gospodarczego do szybkiego wywiązywania się z zobowiązań krótkoterminowych jest wyższa. Nie oznacza to jednak, że wskaźnik ten powinien być wysoki. Wysoka wartość wskaźnika może być rezultatem nadmiernego zaangażowania kapitału w środkach obrotowych, co powoduje niską jego rotację i tym samym negatywnie wpływa na poziom jego rentowności. Trudno jednak jest określić jednoznacznie wzorcową wartość tego wskaźnika.

Wskaźnik szybki =

Płynność finansowa przedsiębiorstw i tym samym ich zdolność do terminowego wywiązywania się z zobowiązań bieżących jest zachowana, jeżeli wartość tego wskaźnika oscyluje wokół jedności. Wartość znacznie niższa od 1 wskazuje na trudności płatnicze. Należy jednak zauważyć, iż również w tym przypadku wartość 1 może być traktowana jedynie jako wielkość orientacyjna, bowiem w przedsiębiorstwach mogą być zróżnicowane warunki płatności przy zakupach towarów, materiałów, surowców itp. (warunki realizacji zobowiązań) oraz warunki zapłaty za sprzedane towary, wyroby i usługi (warunki realizacji należności). Generalnie, wartość wskaźników płynności finansowej (bieżącego i szybkiego) w firmach produkcyjnych powinna być wyższa niż w firmach handlowych.

Tab. Nr 2. Płynność finansowa „Żywiec' S.A.

	1993	1994	1995
wsk. bieżącej płynności	1,4	3,2	1,0
wsk. szybki	0,8	2,2	0,1

Źródło: Sprawozdania finansowe ZP „Żywiec” S.A. Obliczenia własne.

W latach 1993-1995 wskaźnik bieżącej płynności osiągnął satysfakcjonujący poziom. Wysoki poziom wskaźnika w 1994 r. był korzystny z punktu widzenia zdolności do pokrywania zobowiązań. Świadczył on o bardzo niskim udziale kapitałów obcych krótkoterminowych w finansowaniu cyklu eksploatacyjnego.

Wpływ na niski poziom wskaźnika w 1995 r miał między innymi fakt, że spółka posiadała jedynie zadłużenie krótkoterminowe, a właśnie jego poziom na wskaźnik płynności.

Analiza obrotowości.

Do pomiaru sprawności działania podmiotu gospodarczego w zakresie zarządzania aktywami służą wskaźniki sprawności działania. Można wyróżnić trzy grupy wskaźników:

1. wskaźniki oparte na kosztach wytwarzania;

2. wskaźniki rotacji;

3. wskaźniki gospodarowania zasobami.

Wśród wskaźników opartych na kosztach wytwarzania można wyróżnić:

• wskaźnik operacyjności;

• wskaźnik kontroli kosztów administracyjnych;

• poziom zobowiązań w koszcie własnym sprzedaży;

• wskaźnik pokrycia kosztów kapitałem obrotowym;

• wskaźnik kosztów finansowych.

Najbardziej ogólnym wskaźnikiem charakteryzującym aktywność firmy w wykorzystaniu zasobów jest wskaźnik operacyjności. Wyznacza się go jako udział kosztów własnych sprzedaży w sprzedaży netto, co zapisuje się wzorem:

Wskaźnik operacyjności	=	Koszt własny sprzedaży	x	100%
						Sprzedaż netto

Analiza wskaźnika w czasie umożliwia odpowiedź na pytanie: jak efektywnie działa firma na rzecz obniżenia kosztów. Zależy on od rodzaju działalności przedsiębiorstwa. Ważne są porównania wskaźnika ze wskaźnikami wyznaczonymi dla innych firm z branży. Przyjmuje się, że poziom wskaźnika powinien zawierać się w przedziale 50-90%. Wartość mniejsza niż 50% świadczy o wysokiej zyskowności i jest to dla inwestora giełdowego bardzo korzystne. Z kolei wartość wskaźnika większa niż 90% oznacza, że firma ma poważne kłopoty z uzyskaniem zwrotu poniesionych nakładów.

Wskaźnik kontroli kosztów administracyjnych jest obliczany jako udział kosztów ogólnozakładowych (administracyjnych) w wartości sprzedaży:

=

Przeciętnie koszty ogólnozakładowe powinny stanowić od 10% do 15% ogółu kosztów i powinny uwzględniać wszystkie ogólne koszty prowadzenia działalności przedsiębiorstwa, włączając w nie również odsetki od zaangażowanych kapitałów obcych. Zakłada się, że koszty administracyjne powinny być degresywne w zależności od sprzedaży. Im mniejsza wartość tego wskaźnika przy dobrych wynikach firmy, tym lepiej.

Poziom zobowiązań w koszcie własnym sprzedaży wyznacza się według następującej formuły:

Poziom zobowiązań w kosztach	=	Zobowiązania bieżące	x	100%
						Koszt własny sprzedaży

Wskaźnik ten informuje, jaki udział mają zobowiązania bieżące wraz z przypadającą do spłaty na dany rok ratą zobowiązań długoterminowych w koszcie własnym sprzedaży.

Wskaźnik pokrycia kosztów kapitałem obrotowym jest to relacja kapitału obrotowego (aktywa bieżące - pasywa bieżące) do kosztów własnych sprzedaży pomniejszonych o amortyzację:

Pokrycie kosztów kapitałem obrotowym	=	Kapitał obrotowy	x	100%
						Koszt własny sprzedaży-amortyzacja

Pokazuje on, w jakim stopniu kapitał pracujący przedsiębiorstwa (po spłacie zobowiązań bieżących) pokrywa koszty działalności firmy. Im wyższy poziom tej miary, tym bardziej atrakcyjna jest spółka dla inwestora giełdowego.

Na kosztach wytwarzania oparty jest ostatni z tej grupy wskaźnik - wskaźnik poziomu kosztów finansowych. Oblicza się go jako relację kosztów finansowych do kapitału obcego:

Wskaźnik poziomu kosztów finansowych	=	Koszty finansowe	x	100%
						Zobowiązania ogółem

Wskaźnik wyznacza się dla porównania poziomu kosztów finansowych z zyskownością zaangażowanych w firmie kapitałów. Trudno jest ustalić normę dla tej miary, ponieważ jej wysoka wartość źle świadczy o zaciągniętych przez firmę kredytach, a zbyt niska o złej polityce w dziedzinie spłaty zobowiązań, co w dłuższej perspektywie może doprowadzić do poważnych kłopotów w zakresie płynności finansowej firmy.

Wskaźniki rotacji mogą dotyczyć majątku ogółem lub wybranych jego elementów. W grupie tej wyróżnia się następujące miary:

• wskaźnik globalnego obrotu aktywami;

• wskaźnik rotacji środków trwałych;

• wskaźnik rotacji majątku obrotowego;

• wskaźnik rotacji należności;

• wskaźnik rotacji zobowiązań;

• wskaźnik rotacji zapasów.

Najbardziej ogólny wskaźnik globalnego obrotu aktywami określa, ile razy sprzedaż netto jest większa od aktywów posiadanych przez przedsiębiorstwo. Wskaźnik ten wyznacza się według następującego wzoru:

Wskaźnik globalnego obrotu aktywami	=	Sprzedaż netto
					Aktywa ogółem

Wskaźnik przyjmuje niższe wartości dla branż o wysokiej kapitałochłonności, a wyższe dla branż o niskiej kapitałochłonności i dużym udziale pracy ludzkiej. Największą wartość poznawczą wskaźnika dają porównania branżowe.

Wskaźnik rotacji środków trwałych pokazuje efektywność wykorzystania środków trwałych uczestniczących w tworzeniu wartości sprzedaży.

Wskaźnik globalnego obrotu aktywami	=	Sprzedaż netto
					Aktywa ogółem

Zależność ta informuje, ile razy sprzedaż netto jest większa od środków trwałych zaangażowanych w firmie, lub o wartości produkcji sprzedanej uzyskiwanej z jednej złotówki wartości środków trwałych. Konstrukcja wskaźnika sprawia, że przedsiębiorstwo mające stary majątek, w znacznym stopniu zamortyzowany, wykaże wyższą rotację niż firma posiadająca nowy, mniej zamortyzowany majątek. W celu wyeliminowania tej niedogodności często stosuje się przeszacowania środków trwałych.

Wskaźnik rotacji majątku obrotowego ukazuje, ile razy w ciągu roku następuje odtworzenie majątku przez sprzedaż; jest obliczany następująco:

=

Im wyższa wartość tego wskaźnika, tym lepsza sytuacja przedsiębiorstwa. Firma, która uzyskuje wysoki wskaźnik nie może utrzymywać takiego stanu przez długi okres, ponieważ będzie to oznaczać zamrożenie kapitału obrotowego, czego nie można uznać za korzystną sytuację. Z kolei zbyt niska wartość może doprowadzić do zachwiania rytmiczności produkcji (sprzedaży) i pogorszenia wykorzystania posiadanego przez firmę potencjału produkcyjnego.

W praktyce bardzo istotny jest wskaźnik rotacji należności w dniach. Wyznaczany jest on według następującej relacji:

=

Miara ta określa liczbę dni, w ciągu których następuje uregulowanie należności. Jest to zatem informacja o stopniu, w jakim firma kredytuje swoich odbiorców, i długości zamrożenia środków pieniężnych w należnościach. Zbyt długi (w porównaniu z branżą) okres regulowania należności świadczy o nieskutecznej polityce ściągania należności prowadzonej w przedsiębiorstwie. Pożądany jest oczywiście jak najmniejszy poziom tej miary. Należy przy tym pamiętać, że zbyt niski poziom tego wskaźnika (w odniesieniu do przedsiębiorstw działających w tej samej branży) może oznaczać zbyt surową politykę kredytową w stosunku do odbiorców, która w krótkim czasie ogranicza należności, ale w dłuższej perspektywie prowadzi do hamowania sprzedaży.

Inną możliwością analizy rotacji należności jest wyznaczenie następującej relacji:

=

Określa on, ile razy w ciągu roku przedsiębiorstwo odtwarza stan swoich należności. Przyjmuje się, że poziom tej miary powinien zawierać się w przedziale od 7 do 10. Wartość mniejsza niż 7 oznacza, że firma zbyt długo kredytuje swoich odbiorców i środki są zbyt długo zamrożone w należnościach.

Z analizą rotacji jest ściśle związana analiza zobowiązań. Niepisana zasada mówi, że zobowiązania są regulowane po uzyskaniu należności. Opóźnienie w czasie płacenia zobowiązań określane jest poniższą proporcją:

=

Wskaźnik ten ma duże znaczenie dla kredytodawców. Porównanie z warunkami sprzedaży dla odbiorców umożliwia ocenę, czy przedsiębiorstwo będzie w stanie uregulować swoje zobowiązania, gdy nadejdzie termin ich płatności. Im dłuższy czas regulowania zobowiązań w firmie, tym mniejsze są potrzeby w zakresie kapitału obrotowego. Normę dla tego wskaźnika można wyznaczyć korzystając z informacji, że relacja należności do zobowiązań powinna oscylować w okolicach jedności.

Wskaźnik rotacji zapasów w dniach określa, co ile dni firma odnawia swoje zapasy dla osiągnięcia sprzedaży na określonym poziomie.

=

Wysoka wartość tej miary informuje o wolnym obrocie zapasów i jest to sytuacja niekorzystna, może bowiem zakłócić płynność produkcji, a ponadto świadczy o znacznej wartości środków pieniężnych zamrożonych w zapasach. Niska wartość wskaźnika jest zawsze pożądana i sprzyja zwiększeniu zysku firmy. Poziom zapasów powinien być utrzymywany na poziomie niezbędnym do zapewnienia ciągłości produkcji.

W praktyce badając rotację zapasów, często wyznacza się wskaźnik wykorzystania zapasów:

=

Miara ta udziela odpowiedzi na pytanie, ile razy w ciągu badanego okresu nastąpi odnowienie stanu zapasów.

Trzecią, uzupełniającą grupę wskaźników charakteryzujących aktywność firmy w wykorzystaniu zasobów stanowią wskaźniki gospodarowania tymi zasobami. Są to przede wszystkim wskaźniki gospodarowania potencjałem ludzkim i środkami trwałymi. Wyróżnia się następujące miary gospodarowania zasobami:

• wydajność pracy na jednego zatrudnionego;

• produktywność środków trwałych;

• sfinansowanie przyrostu środków trwałych z amortyzacji;

• sfinansowanie przyrostu środków trwałych cash flow;

• sfinansowanie przyrostu aktywów cash flow.

Podstawowym elementem potencjału wytwórczego firmy stanowią pracownicy. Stopień ich wykorzystania najogólniej można ocenić na podstawie wielkości sprzedaży przypadającej na jednego zatrudnionego:

=

Im wyższa wartość tej miary, tym lepsza organizacja pracy w firmie. Wysoka wartość wskaźnika jest pożądana zarówno przez kierownictwo firmy, jak i inwestorów giełdowych.

Podejmowanie decyzji o zmianach w stanie środków trwałych powinno być poprzedzone badaniami ich produktywności. Wyznacza się ją według wzoru:

Produktywność środków trwałych	=	Sprzedaż netto
				Środki trwałe brutto

Określa on wartość sprzedaży przypadającą na jedną złotówkę majątku trwałego brutto. Z konstrukcji wskaźnika wynika, że korzystna jest jak najwyższa wartość.

Kolejną miarą jest wskaźnik obrazujący, w jakim stopniu amortyzacja finansuje przyrost środków trwałych:

Stopień finansowania przyrostu środków trwałych amortyzacją	=	Amortyzacja	x	100%
						Przyrost środków trwałych

Pożądane jest, aby przyrost środków trwałych był jak największym stopniu pokryty amortyzacją.

Wskaźnik sfinansowania przyrostu środków trwałych strumieniem gotówki informuje o stopniu pokrycia przyrostu środków trwałych z własnych wygospodarowanych środków.

Wyraża się go wzorem:

Stopień sfinansowania przyrostu środków trwałych cash flow	=	Zysk netto + Amortyzacja	x	100%
						Przyrost środków trwałych

Stopień sfinansowania przyrostu aktywów strumieniem gotówki wyraża relacja cash flow do przyrostu aktywów ogółem:

Stopień sfinansowania przyrostu aktywów cash flow	=	Zysk netto + Amortyzacja	x	100%
						Przyrost aktywów ogółem

Tab. Nr 3. Aktywność „Żywiec” S.A.

	1993	1994	1995
wsk. rotacji aktywów	1,2	0,8	1,0
wsk. rotacji środków trwałych	2,0	1,7	1,3
wsk. rotacji zapasów w dniach	45	27	30
wsk. rotacji należności w dniach	76	45	35
wsk. rotacji zobowiązań w dniach	92	58	69
cykl środków pieniężnych	26	14	-4

Źródło: Sprawozdania finansowe ZP „Żywiec” S.A.. Obliczenia własne

Rok 1993 w Żywcu charakteryzował się bardzo niską kapitałochłonnością sprzedaży. W 1994 r znaczny wzrost aktywów spółki przyczynił się do spadku wskaźnika rotacji aktywów, który został zahamowany w roku następnym.

Systematyczne powiększanie majątku trwałego doprowadziło w ciągu analizowanych trzech lat do spadku wskaźnika rotacji środków trwałych. Jedna złotówka zaangażowana w środki trwałe przynosiła coraz mniejszą wartość sprzedaży.

Żywiec w 1994 r przyspieszył obrót zapasami z 45 do 27 dni. Rok 1995 charakteryzował się nieznacznym wydłużeniem okresu odnawiania zapasów dla zrealizowania przychodów ze sprzedaży w wysokości 286 610,1 tys złotych.

Lata 1993-1995 charakteryzowały się znacznymi wahaniami wskaźnika rotacji należności i zobowiązań, z tym, że obrót należnościami w dniach z roku na rok był coraz mniejszy. Spółka prowadziła coraz bardziej restrykcyjną politykę kredytowania swoich odbiorców, którymi są spółki zależne.

W pierwszych dwóch latach Żywiec zmniejszył czas regulowania zobowiązań. Główną przyczyną spadku wskaźnika rotacji zobowiązań w dniach do 58 dni był wysoki przyrost przychodów ze sprzedaży. Jednak w 1995 r okres ten się wydłużył do 69 dni na skutek znacznego wzrostu zobowiązań bieżących.

W ciągu dwóch pierwszych lat pieniądze zainwestowane w bieżące aktywa wracały coraz szybciej. W 1995 r czas realizacji zobowiązań był dłuższy od czasu obrotu majątkiem obrotowym.

Analiza zdolności do obsługi zadłużenia.

Wskaźniki do oceny zadłużenia przedsiębiorstwa dzieli się na dwie grupy:

• wskaźniki opisujące poziom zadłużenia;

• wskaźniki pokazujące zdolność do obsługi długu.

Ocena poziomu zadłużenia firmy ma na celu ustalenie, kto dostarczył przedsiębiorstwu środków: właściciele czy zewnętrzni kredytodawcy. Wśród wskaźników opisujących stopień zadłużenia firmy wyróżnia się:

• wskaźnik ogólnego zadłużenia;

• wskaźnik zadłużenia kapitału własnego;

• wskaźnik zadłużenia długoterminowego;

• wskaźnik zadłużenia środków trwałych.

Wskaźnik ogólnego zadłużenia oblicza się jako stosunek ogółu zobowiązań jednostki gospodarczej do całości jej majątku, według wzoru:

Wskaźnik ogólnego zadłużenia	=	Zobowiązania ogółem
				Aktywa ogółem

Ocena poziomu wskaźnika zależy od rodzaju powiązań oceniającego z firmą. Dla kredytodawców i inwestorów giełdowych pożądany jest niski wskaźnik zadłużenia, gdyż oznacza to mniejsze ryzyko i lepsze zabezpieczenie powierzonych pieniędzy. Właściciele firmy często jednak dążą do wysokiego wskaźnika zadłużenia, bowiem zwiększenie dochodu kosztem kapitału obcego zwiększa ich zyski. Według standardów zachodnich w przedsiębiorstwie, w którym nie zachwiana została równowaga między kapitałem własnym a kapitałem obcym, wskaźnik ten powinien oscylować w przedziale 0,57-0,67.

Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego, który jest uzupełnieniem wskaźnika ogólnego zadłużenia, wyznacza się według wzoru:

Wskaźnik zadłużenia kapitału własnego	=	Zobowiązania ogółem
				Kapitał własny

Określa on stopień zaangażowania kapitału obcego w stosunku do kapitału własnego. Za normę tego wskaźnika w małych firmach uznaje się poziom 3,0. Poziom wskaźnika zadłużenia kapitału własnego jest jedną z ważniejszych miar siły finansowej firmy. W praktyce dość często stosuje się odwrotność tego wskaźnika. Miara będąca odwrotnością informuje o tym, ile kapitału własnego przypada na jedną jednostkę pieniężną zobowiązań.

Kolejnym wskaźnikiem opisującym poziom zadłużenia firmy jest wskaźnik zadłużenia długoterminowego:

Wskaźnik zadłużenia długoterminowego	=	Zobowiązania długoterminowe
				Kapitał własny

Często określany jest też jako wskaźnik długu bądź wskaźnik ryzyka. Odnosi się do zobowiązań długoterminowych, a więc tych, które są spłacane w okresach dłuższych niż roczne. Za zadowalający poziom tego wskaźnika przyjmuje się 0,5. Górną racjonalną granicą jest 1,0, czyli sytuacja, gdy zobowiązania długoterminowe są równe kapitałowi własnemu. Firmy posiadające wyższą proporcję długoterminowych zobowiązań do kapitału własnego są uważane za poważnie zadłużone.

Ponieważ kredyty długoterminowe są zabezpieczane majątkiem trwałym, do oceny poziomu zadłużenia przedsiębiorstwa wykorzystuje się wskaźnik zadłużenia środków trwałych:

Wskaźnik pokrycia zobowiązań długoterminowych rzeczowymi składnikami majątku	=	Rzeczowe składniki majątku trwałego
				Zobowiązania długoterminowe

Informuje on o tym, w jakim stopniu zobowiązania długoterminowe są zabezpieczone majątkiem trwałym przedsiębiorstwa, czyli ile razy wartość majątku wystarczy na pokrycie tych zobowiązań. Miara ta ma mniejsze zastosowanie w analizach spółek giełdowych, istotny jest w firmach, które są zagrożone upadłością.

Wśród wskaźników oceniających zdolność firmy do obsługi długu wymienia się przede wszystkim:

• wskaźnik pokrycia obsługi długu;

• wskaźnik pokrycia zobowiązań odsetkowych;

• wskaźnik pokrycia obsługi kredytu z cash flow;

Wskaźnik pokrycia obsługi długu wyznacza się z następującego wzoru:

Wskaźnik pokrycia obsługi długu I	=	Zysk brutto + odsetki
				Raty kapitałowe + odsetki

Miara ta informuje o tym, ile razy zysk w działalności firmy pokrywa roczne spłaty kredytu długoterminowego i odsetki od niego. Na jego podstawie można określić stopień zabezpieczenia obsługi kredytu przez wygospodarowany w firmie zysk. Zgodnie ze światowymi normami wskaźnik ten powinien kształtować się w przedziale od 1,2 do 2,5, przy czym poziom 2,5 uznaje się za optymalny.

Bardziej uzasadnione jest liczenie wskaźnika pokrycia obsługi długu przy uwzględnieniu zysku netto:

Wskaźnik pokrycia obsługi długu II	=	Zysk po opodatkowaniu
				Raty kapitałowe + odsetki

Zakłada się, że wskaźnik ten powinien być większy niż 1. Śledzenie jego zmian w czasie pozwala się zorientować w sposobie wykorzystywania kredytów do finansowania rozwoju firmy. Malejąca w czasie wartość wskaźnika to wskazuje na nieefektywne zarządzanie przedsiębiorstwem i niewielką zyskowność zainwestowanych środków.

Ważną cechą wypłacalności firmy jest zdolność do terminowej spłaty odsetek. Można ją ocenić przy pomocy wskaźnika pokrycia zobowiązań odsetkowych:

=

Podobnie jak wskaźnik pokrycia obsługi długu również pomija on spłatę samego kredytu, a jedynie pokazuje, czy przedsiębiorstwo jest w stanie spłacać odsetki. Ma zastosowanie wtedy, gdy spłata kredytu jest rozłożona w czasie przez przedłużenie płatności istniejącego długu lub zaciągnięcie nowej pożyczki na spłacenie poprzedniej.

Oceniając zdolność firmy do obsługi długu wykorzystuje się także wskaźniki oparte na przepływie środków pieniężnych. Taką miarą jest wskaźnik pokrycia obsługi kredytu w cash flow:

=

Miarę tę uznaje się za najbardziej praktyczny wyznacznik wiarygodności kredytowej firmy. Norma dla wskaźnika pokrycia obsługi kredytu wynosi 1,5 i oznacza, że suma zysku netto z amortyzacją powinna być co najmniej o 50% wyższa niż roczna rata kredytu wraz z odsetkami.

Tab. Nr 4. Wypłacalność „Żywiec” S.A.

	1993	1994	1995
wsk. ogólnego zadłużenia (%)	29,7	13,6	18,5
wsk. zadłużenia kapitału własnego (%)	46,2	16,1	23,3
wsk. zadłużenia długoterminowego (%)	1,4	0,0	0,0
wsk. pokrycia zobowiązań odsetkowych	11,1	39,3	547,0

Źródło: Sprawozdania finansowe ZP „Żywiec” S.A.. Obliczenia własne

Żywiec w niewielkim stopniu finansował swoją działalność z kapitałów obcych. w badanym okresie udział środków obcych zmniejszał się, ponieważ od 1994 r spółka nie zaciągała kredytów długoterminowych. W 1995 r wskaźnik ogólnego zadłużenia nieznacznie wzrósł na skutek wzrostu zobowiązań krótkoterminowych.

W 1993 r ze środków obcych finansowane było 46% kapitałów własnych, a w roku następnym jedynie 16%. Znaczny spadek wskaźnika zadłużenia kapitałów własnych w 1994 r wywołany był emisją papierów wartościowych. Rok 1995 r w porównaniu z rokiem poprzednim charakteryzował się nieco wyższą wartością tego wskaźnika.

Żywiec w 1994 r w bardzo małym stopniu finansował kapitały własne zobowiązaniami długoterminowymi. Ponieważ spółka w latach następnych nie korzystała z kredytów długoterminowych wskaźnik długu wynosił 0,0.

Udział środków własnych w finansowaniu majątku Żywca w latach 1993-1995 wynosił:

w 1993 r - 100% - 29,7% = 70,3%

w 1994 r - 100% - 13,6% = 86,4%

w 1995 r - 100% - 18,5% = 81,5%.

Literatura:

1. Ostaszewski J.: Analiza finansowa i wycena firmy według standardów, CIM, Warszawa 1992.

2. Sierpińska M., Jachna T.: Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych, PWN, Warszawa 1994.

3. Tarczyński W., Hozer J., Gazińska M., Wawrzyniak K.: Analiza fundamentalna na Giełdzie Papierów Wartościowych, PTE, Szczecin 1995.

4. Raport roczny 1993, ZP „Żywiec” S.A.

5. Raport roczny 1994, ZP „Żywiec” S.A.

6. Raport roczny 1995, ZP „Żywiec” S.A.

Tarczyński W., Hozer J., Gazińska M., Wawrzyniak K.: Analiza fundamentalna na Giełdzie Papierów Wartościowych, PTE, Szczecin 1995, s. 49

Sierpińska M., Jachna T.: Ocena przedsiębiorstwa według standardów światowych, PWN, Warszawa 1994, s. 105.

Ostaszewski J.: Analiza finansowa i wycena firmy według standardów, CIM, Warszawa 1992, s. 53.

Rentowność sprzedaży

brutto

Rentowność sprzedaży

netto

Wskaźnik kosztów administracyjnych

Wskaźnik rotacji majątku obrotowego

Wskaźnik cyklu należności

Wskaźnik rotacji należności

Okres płacenia zobowiązań w dniach

Wskaźnik rotacji zapasów w dniach

Wskaźnik wykorzystania zapasów

Wydajność pracy na 1 zatrudnionego

Wskaźnik pokrycia zobowiązań odsetkowych

Wskaźnik pokrycia obsługi kredytu z cash flow

---