FINANSE
PRZEDSIĘBIORSTWA
Temat 4
Kapitał dłużny.
dr Ewa Niedźwiedzka
Wyższa Szkoła Finansów i Zarządzania w
Białymstoku
1 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
1.
ZAWARTOŚĆ MATERIAŁÓW
1. Cele zajęć.
2.
3. Podsumowanie, czyli …
4. Bibliografia.
5.
2.
CELE ZAJĘĆ.
Celem zajęć jest zapoznanie z istotą i znaczeniem kapitału dłużnego w
przedsiębiorstwie. Poznanie form i skutków korzystania z kapitału obcego.
3.
MATERIAŁY DO PRZYSWOJENIA.
Zagadnienia:
2.
2.1.
2.2.
emisja dłużnych papierów wartościowych
2.3.
2.4.
2.5.
pozostałe zobowiązania bieżące
3.
4.
Teoria hierarchii wyboru źródeł finansowania
2 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
warranty na akcje, swapy długu na akcje, inne kontrakty opcyjne
1
.
1. Pojęcie i formy finansowania.
Kapitał jest nieodłącznym atrybutem przedsiębiorstwa
2
. Wyznacza on pozycję oraz
kondycję firmy na rynku
3
.
W rozwiniętej gospodarce rynkowej istnieją różne możliwości pozyskiwania środków
finansowych, dlatego też podstawowym problemem w procesie zarządzania finansami
przedsiębiorcy jest sterowanie pozyskiwaniem kapitałów w celu maksymalizacji możliwych do
osiągnięcia korzyści oraz minimalizacji ponoszonych w związku z tym kosztów.
W zależności od zastosowanych źródeł finansowania majątku J. Ostaszewski wyróżnia
cztery podstawowe formy finansowania
4
:
finansowanie własne zewnętrzne – związane z wniesieniem przez osoby trzecie
środków na zasilenie kapitałów własnych,
samofinansowanie – którego mechanizm jest uruchamiany, przez przedsiębiorcę
w wyniku wygospodarowania w danym okresie zysku netto i przeznaczenia jego
części na finansowanie majątku. O skali samofinansowania decyduje stopa zwrotu
oraz polityka w zakresie redystrybucji zysku,
finansowanie dłużne – obejmuje wszelkie formy zadłużenia, zarówno obciążone
kosztem korzystania z tego kapitału, jak i te, które nie mają charakteru
odsetkowego, czy też wynikają z normalnego cyklu rozliczeń, które służy
finansowaniu majątku obrotowego,
finansowanie hybrydowe – to instrumenty finansowe głównie rynku terminowego,
będące kombinacją różnych form finansowania, w tym w szczególności
kombinacją instrumentów tradycyjnych z derywatami tj. instrumentami
finansowymi zbudowanymi na podstawie cech
konstrukcyjnych określonego
2
I. Pyka, J. Pyka, B. Woźniak-Sobczyk: Elementy ekonomii i ekonomiki przedsiębiorstw w gospodarce rynkowej. SK w
Polsce, Warszawa 1997, s. 71.
3
A. Jaki, T. Rojek: Zorientowana na wartość jako strategia rozwoju przedsiębiorstwa. W: D. Zarzecki: Zarządzanie
finansami. Współczesne tendencje w teorii i praktyce. Materiały międzynarodowej konferencji naukowej, 2-4
marzec 2000, tom. I, Uniwersytet Szczeciński, Szczecin 2000, s. 111.
4
J. Ostaszewski: Źródła pozyskiwania kapitałów przez spółkę akcyjną. Difin, Warszawa 2000, s. 16 i dalsze.
3 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
aktywu bazowego, który swoją wartością rynkową determinuje wartość
derywatu
5
, np. warranty na akcje, swapy długu na akcje, inne kontrakty opcyjne
6
.
2.
Istota kapitału dłużnego.
Dysponowanie kapitałem w odpowiednim rozmiarze i czasie decyduje o istnieniu, trwaniu
podmiotu gospodarczego, wyznacza jego pozycję rynkową oraz określa kondycję ekonomiczno-
finansową i możliwości rozwojowe
7
.
W przypadku, gdy przedsiębiorca nie generuje wystarczających do pokrycia wydatków
środków finansowych, bądź decyduje się na inne ich spożytkowanie, niezbędne staje się
poszukiwanie dodatkowych źródeł finansowania. Mogą to być kapitały własne zewnętrzne,
pozyskiwane od właścicieli firmy lub kapitały o charakterze dłużnym, które polegają na
korzystaniu z obcych źródeł finansowania majątku.
Liczba możliwych do zastosowania w praktyce wariantów użycia kapitałów obcych jest
bardzo długa. J. Ostaszewski zalicza do kapitału dłużnego wszelkie formy zadłużenia – zarówno
te, które stanowią podstawę do wypłaty odsetek, jak i pozostałe, nie mające odsetkowego
charakteru, a także inne zobowiązania wynikające z normalnego cyklu rozliczeń, które służą
finansowaniu majątku obrotowego, ale nie powodują konieczności ponoszenia z tego tytułu
kosztów
8
. Finansowanie dłużne przyjmuje najczęściej formę
9
:
bankowych kredytów inwestycyjnych, pożyczek długoterminowych,
emisji obligacji i innych długoterminowych papierów wartościowych,
franchisingu,
leasingu,
krótkoterminowych kredytów bankowych, pożyczek,
emisji krótkoterminowych papierów dłużnych,
5
W. Tarczyński, M. Zwonkowska: Inżynieria finansowa, Instrumentarium, Strategie, zarządzanie ryzykiem. Agencja
Wydawnicza Placet, Warszawa 1999, s. 151.
7
R. Borowiecki, A. Jaki: Maksymalizacja wartości przedsiębiorstwa jako kryterium celu i postawa wyboru jego
strategii. W: J. Kortan: Nowoczesne tendencje w nauce i praktyce zarządzania przedsiębiorstwem. Materiały
konferencyjne. Zeszyty Naukowe nr 2 SOP w Łodzi, Absolwent, Łódź 1997, s. 105.
8
J. Ostaszewski: Zarządzanie finansami..., s. 60.
9
J. Ostaszewski: jw. s. 60 i dalsze.
4 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
kredytów handlowych i innych zobowiązań.
2.1.
Kredyty bankowe, pożyczki.
Kredyt bankowy jest jedną z najczęściej wykorzystywanych form pozyskania kapitału
obcego przez przedsiębiorcę. Zgodnie z przepisami prawa bankowego
10
jest to umowa, w której
bank zobowiązuje się oddać do dyspozycji kredytobiorcy na czas oznaczony daną kwotę
środków pieniężnych, natomiast kredytobiorca zobowiązuje się do korzystania z niej na
warunkach określonych w umowie i do zwrotu wykorzystanego kredytu wraz z odsetkami w
umownym terminie spłaty oraz do zapłaty prowizji.
Z przedstawionej definicji wynika, że:
umowa jest konsensualna tj. dwustronnie zobowiązująca,
ma charakter odpłatny, tzn., że kredytobiorca jest zobowiązany do zapłaty odsetek
i prowizji,
przedmiotem umowy jest zawsze ustalona kwota środków pieniężnych,
ma charakter celowy tj. środki są przyznawane na ściśle określony cel,
a kredytobiorca jest obowiązany umożliwić podejmowanie przez bank kontroli
wykorzystania kredytu,
przyznanie kredytu jest uzależnione od zdolności kredytowej kredytobiorcy,
w razie niedotrzymania warunków udzielenia kredytu lub zagrożenia terminowej jego
spłaty z powodu złego stanu majątkowego kredytobiorcy, bank może wypowiedzieć
umowę w całości lub w części lub zażądać dodatkowego zabezpieczenia spłaty
kredytu
11
.
W warunkach polskich banki uzależniają przyznanie kredytu od spełnienia określonych
warunków. Jednym z nich jest posiadanie przez przedsiębiorcę zdolności kredytowej
tj. zdolności do spłaty zaciągniętego kredytu wraz z odsetkami w określonych w umowie
terminach. Przedmiotem analizy zdolności kredytowej jest dotychczasowa działalność
przedsiębiorcy, a w szczególności jej wypłacalność, terminowość regulowania zobowiązań,
10
Ustawa z dnia 29 stycznia 1997 r. - Prawo bankowe (Dz. U. nr 140, poz. 939, art. 69).
11
K. Farys: Zewnętrzne źródła finansowania działalności inwestycyjnej w spółkach kapitałowych. Prawo
gospodarcze, Wydawnictwo Ostoja, Kraków 1996, s. 70 i dalsze.
5 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
osiągane wyniki finansowe, płynność finansowa oraz strategia rozwoju przedsiębiorstwa,
sposób finansowania celów i umiejętności ich osiągania
12
. W zależności od wyników takiej
analizy bank podejmuje decyzję o przyznaniu lub nie kredytu bankowego, o jego
oprocentowaniu oraz sposobach zabezpieczenia.
Prawo bankowe wprowadza ograniczenia określające dopuszczalną wysokość
zaangażowania finansowego banku wobec klienta, co świadczy o tym, że mimo jego bardzo
wysokiej oceny z punktu widzenia wiarygodności, klient nie może liczyć na uzyskanie kredytu w
całkowicie dowolnej wysokości.
Banki w Polsce udzielają różnych form kredytów. Ich rodzaj uzależniony jest głównie od
przeznaczenia, okresu kredytowania oraz formy kredytu.
Do finansowania bieżącej działalności służą kredyty obrotowe o charakterze
krótkoterminowym, udzielane głównie na pokrycie przejściowo występujących niedoborów
własnych środków pieniężnych, finansowania składników majątku obrotowego ze względu na
sezonowość produkcji.
Najpopularniejszym
13
i najbardziej dogodnym dla przedsiębiorcy instrumentem
finansowania bieżącej działalności jest kredyt w rachunku bieżącym, przeznaczony na
finansowanie zobowiązań w warunkach przejściowego niedoboru środków własnych. Kredyt
ten może przybrać formę kredytu płatniczego, udzielanego w związku z przejściowym brakiem
na rachunku środków na pokrycie bieżących płatności lub kredytu otwartego.
Ponadto na pokrycie krótkoterminowych potrzeb finansowych przedsiębiorca może
skorzystać z kredytu dyskontowego - związanego ze sprzedażą weksli przed upływem terminu
ich płatności, czy też lombardowego udzielanego pod zastaw ruchomości lub praw znajdujących
łatwy zbyt na rynku.
Do finansowania zamierzeń inwestycyjnych mogą być wykorzystywane kredyty
inwestycyjne lub hipoteczne, tj. zabezpieczone na określonej nieruchomości.
Alternatywnym do kredytu źródłem pozyskania kapitału jest pożyczka. Zgodnie z art. 720
Kodeksu cywilnego, "dający pożyczkę zobowiązuje się przenieść na własność biorącego
określoną ilość pieniędzy albo rzeczy oznaczonych co do gatunku, a biorący zobowiązuje się
zwrócić tę samą ilość pieniędzy albo rzeczy tego samego gatunku i tej samej jakości"
14
.
12
Z. Fedorowicz: Finanse przedsiębiorstwa. Poltext, Warszawa 1995, s. 158.
13
W. L. Jaworski, Z. Krzyżkiewicz, B. Kosiński: Banki - rynek, operacje, polityka. Poltext, Warszawa 1998, s. 85.
14
Z. Koźma, M. Ożóg: Kodeks cywilny. Wydawnictwo Prawnicze Lex, Sopot 1997, s. 1057.
6 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
Z pojęcia tego wynikają określone cechy:
umowa pożyczki jest dwustronnie zobowiązująca tj. konsensualna,
pożyczkodawcą może być każda osoba prawna lub fizyczna. Jest ona zobowiązana do
wydania przedmiotu pożyczki lub postawienia do dyspozycji pożyczkobiorcy ustalonej
ilości pieniędzy w terminie ustalonym przez strony lub niezwłocznie po wezwaniu
dokonanym przez pożyczkobiorcę,
pożyczkobiorca obowiązany jest do zwrotu pożyczki,
umowa nie musi mieć charakteru odpłatnego. Odpłatność za nią może przybrać różne
formy m. in. odsetek od kapitału, udziału w zyskach pożyczkobiorcy, świadczenia
niepieniężnego tj. udzielenia pomocy technologicznej, udostępnienia rzeczy, praw do
używania,
umowa może być zawarta na czas oznaczony lub nieoznaczony. Jeżeli termin jej
zwrotu nie jest oznaczony, to dłużnik obowiązany jest ją zwrócić w ciągu 6 tygodni po
wypowiedzeniu przez pożyczkodawcę
15
.
W definicjach formalno-prawnych kredytu i pożyczki widoczne zasadnicze różnice.
Przedstawia je tabela 1.
Tabela 1
Kredyt bankowy a pożyczka
Cechy
Kredyt bankowy
Pożyczka
Dostępność
Nie zawsze dostępny
Stosunkowo dostępna w porównaniu do
kredytu
Osoba dawcy kapitału
Bank
Każda osoba fizyczna lub prawna
Kwota pozyskanego
kapitału
Ograniczona - co wynika z limitów
koncentracji kredytów
Ze względu na poziom ryzyka akceptowany
przez pożyczkodawców może być
niewystarczająca
Celowość
Musi być wykorzystany zgodnie z celem na
jaki został udzielony
Nie ma charakteru celowego
Forma zawarcia umowy
Obligatoryjnie pisemna
Dowolna forma zawarcia umowy. Jeśli
wartość pożyczki przekracza 500 zł -
obligatoryjnie pisemna
Czas trwania umowy
Umowa zawierana jest wyłącznie na czas
określony
Czas określony lub nieokreślony
Stopień uzależnienia od
dawcy kapitału
Bank ma obowiązek monitorowania kondycji
dłużnika
Brak uzależnienia od pożyczkodawcy
Odpłatność
Umowa ma charakter odpłatny tj. odsetki,
prowizje
Umowa nie musi mieć charakteru
odpłatnego. Odpłatność może przybrać
różną formę
7, s. 1057.
15
K. Farys: Zewnętrzne źródła finansowania działalności inwestycyjnej w spółkach kapitałowych. Prawo
gospodarcze. Wydawnictwo Ostoja, Kraków 1996, s. 77 i dalsze.
7 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
Procedura udzielania
Sformalizowana procedura określona
przepisami prawa bankowego
Brak sformalizowanej procedury
Elementy umowy
Określone ściśle przepisami Prawa
bankowego
Większa elastyczność ułożenia treści
stosunku prawnego
Zwrotność
Zwrot następuje w terminach określonych w
umowie
6 tygodni od żądania pożyczkodawcy
Źródło: Opracowanie własne w oparciu o J. Ostaszewski: Źródła pozyskiwania kapitału przez spółki akcyjne. Difin,
Warszawa 2000, s. 142 i dalsze.
2.2.
Emisja dłużnych papierów wartościowych.
Emisja dłużnych papierów wartościowych stanowi alternatywną w stosunku do kredytu
bankowego formę pozyskania kapitału. Wybór określonego spośród nich uzależniony jest od
korzyści, które osiągnąć może emitent w wyniku podjęcia decyzji o zmianie struktury kapitału.
Z punktu widzenia emitenta papiery dłużne mają w stosunku do kredytu bankowego
następujące zalety:
relatywnie niski koszt pozyskania kapitału,
brak wymogu szczególnego prawnego zabezpieczenia interesów wierzycieli,
dywersyfikacja pożyczkodawców dzięki sprzedaży papierów wartościowych dużej
liczbie inwestorów i związane z tym ograniczenie zależności od wierzycieli,
brak normatywnych ograniczeń wysokości pozyskiwanego kapitału,
dostosowanie rozmiarów pozyskiwanego kapitału do potrzeb finansowych
emitenta.
Najpopularniejszym długoterminowym dłużnym papierem wartościowym w Polsce jest
obligacja. Dla emitenta jest ona instrumentem, przy pomocy którego może zaciągnąć pożyczkę
jednocześnie u wielu wierzycieli, często na bardzo długi okres.
Emisja obligacji przez spółki akcyjne stanowi także alternatywę w stosunku do emisji akcji.
Zwiększenie kapitału zakładowego przyczynia się często do spadku zysku netto przypadającego
na jedną akcję. Dzięki emisji obligacji zysk przypadający na jedną akcję nie zmienia się. Ponadto
koszty odsetek wypłacanych posiadaczom obligacji zaliczane są do kosztów uzyskania
przychodów, obniżają więc podstawę wymiaru podatku dochodowego, podczas gdy wypłaty
dywidend akcjonariuszom wypłacane są z zysku po opodatkowaniu.
8 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
Jeżeli dzięki pożyczce emitent osiąga wysokie zyski, to ich stopa może znacznie
przekraczać stopę oprocentowania obligacji, a co za tym idzie wskutek wykorzystania efektu
dźwigni finansowej wzrasta zyskowność kapitałów własnych.
Znacznie częściej wykorzystywanym przez przedsiębiorców instrumentem pozyskania
kapitału obcego są krótkoterminowe papiery dłużne, definiowane jako dokumenty, w których
emitent potwierdza zaciągnięcie pożyczki i zobowiązuje się do jej zwrotu w ustalonym terminie
krótszym niż jeden rok oraz zapłacenia odsetek.
W stosunku do kredytu bankowego stanowią one tańsze i bardziej elastyczne źródło
finansowania działalności przedsiębiorcy. Emitent nie musi spełniać wszystkich wymogów
potrzebnych do uzyskania kredytu. Ma on również możliwość powtarzania emisji. Większa
elastyczność wynika także z możliwości swobodnego działania emitenta w stosunku do banku,
bardziej elastycznie ustalonym okresom płatności i brakiem ograniczeń kredytowych.
Krótkoterminowe papiery dłużne (KPD) są papierami wartościowymi, za pomocą których
firma zaciąga krótkoterminową pożyczkę na rynku pieniężnym zamiast korzystać z kredytu
bankowego
16
.
Emisja krótkoterminowych papierów dłużnych ma w porównaniu do kredytu bankowego
szereg zalet
17
jak również wad, co prezentuje tabela 2.
Tabela 2
Zalety i wady krótkoterminowych papierów dłużnych
z punktu widzenia emitenta
Zalety
Wady
1.Emisja papierów komercyjnych może stanowić zasadnicze lub
dodatkowe źródło krótkoterminowych środków pieniężnych
1.Brak elastyczności w odniesieniu do terminów
spłat
2.Niższe koszty emisji
2.W przypadku podmiotów nie notowanych na
giełdzie może wystąpić konieczność ujawnienia
danych
finansowych
szerszemu
gronu
inwestorów
3.Możliwe jest szybkie pozyskanie środków
3.Emisja jest dostępna tylko dla przedsiębiorców.
(Nominały
jednostkowe
papierów
wartościowych wynoszą 100 tys. PLN, 500 tys.
PLN, 1 mln. PLN)
4.Możliwe jest pozyskiwanie dowolnie dużych kwot, bez
konieczności uwzględnienia ograniczeń wynikających z limitów,
5.Wielkość emisji i terminy zapadalności poszczególnych transz są
dostosowane do bieżących potrzeb emitenta
6.Emisja papierów komercyjnych umożliwia zaistnienie emitenta
na rynku finansowym, co zwiększa jego wiarygodność i ułatwia
późniejsze wprowadzanie akcji na giełdę
16
W. Bień: Rynek papierów wartościowych. Difin, Warszawa 2001, s. 105.
17
J. Ostaszeski: Zarządzanie finansami..., s. 79; E. Orechwa- Maliszewska: Rynek pieniężny a zarządzanie finansami
w przedsiębiorstwie. W: Zmiany w systemie finansowym w latach dziewięć dziesiątych na przykładzie wybranych
krajów Europy. WSFiZ, Białystok 1999, s. 101.
9 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
Źródło: M. Nowak: „Rynek papierów komercyjnych w Polsce”. Bank i kredyt, 1998, nr 3.
2.3. Franchising.
Transformacja polskiej gospodarki w kierunku gospodarki rynkowej przyczyniła się do
rozwoju systemu finansowego. Dynamicznie rozwijający się sektor bankowo-finansowy wyszedł
naprzeciw barierom kapitałowym związanym z zapotrzebowaniem przedsiębiorców na kapitał,
oferując im szeroki wachlarz nowoczesnych nie występujących dotychczas form pozyskiwania
kapitału.
Do niedawna firmy finansowały swoją działalność kapitałami pozyskanymi w drodze emisji
akcji, zaciągania pożyczek, kredytów towarowych czy kredytów bankowych.
Aktualnie możliwości te są znacznie większe. Przedsiębiorca, jako instrument pozyskania
kapitału może wykorzystać alternatywne rozwiązanie wykorzystując surogaty kapitału, których
zastosowanie polega między innymi na pozyskiwaniu obcego kapitału w formie rzeczowej, a nie
finansowej tj. leasing, jak również wyodrębnieniu określonych funkcji przedsiębiorcy i
przekazaniu ich innej jednostce do wykonania tj. faktoring, czy w końcu możliwość
bezkapitałowego lub ograniczonego kapitałowo rozwoju rynku przy minimalnym ryzyku biznesu
tj. franchising.
Jedną z nowoczesnych form finansowania i prowadzenia działalności gospodarczej jest
franchising. Polega on na tym, że firma odpłatnie otrzymuje prawo do wytwarzania oraz
sprzedaży określonych towarów i usług w ramach systemu rynkowego innego przedsiębiorstwa
z wykorzystaniem jego nazwy, znaków towarowych i doświadczeń techniczno-organizacyjnych.
Stanowi on metodę kooperacji gospodarczej przez tworzenie sieci jednostek, zakładając
samodzielność pod względem własności, ale również stałą kontrolę organizatora sieci na
podstawie porozumienia koordynacyjnego. Włączenie do takiego układu wymaga specjalnej
umowy franchisingowej
18
.
Na jej podstawie frachisebiorca, prowadzący odrębną i niezależną firmę, ma prawo do
korzystania z nazwy i znaku franchisedawcy oraz do uzyskania od niego pomocy w jej
18
J. Ostaszewski: Zarządzanie finansami..., s. 75; K. Farys: Zewnętrzne źródła finansowania działalności
inwestycyjnej w spółkach kapitałowych. Wydawnictwo Ostoja, Kraków 1996, s. 83.
10 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
prowadzeniu. Umowa musi określać warunki, na jakich strony zobowiązują się do
wspódziałania. Franchisebiorca sprawuje kontrolę nad wykorzystaniem nabytej licencji,
a franchisedawca pomaga m. in. kapitałowo otworzyć firmę, a następnie zaczyna wymagać
dostosowania do swego systemu organizacji i zarządzania. Franchisedawca może zobowiązać
biorcę do zaopatrywania się w produkty wyłącznie u zatwierdzonych przez niego dostawców
19
.
Zaletą franszyzy jest możliwość bezkapitałowego lub ograniczonego kapitałowo rozwoju rynku
przy minimalnym ryzyku biznesu. „Transfer sukcesu” gwarantuje przedsiębiorcom
rozpoczynającym działalność ekonomiczną stosunkowo szybki zysk. Wadą natomiast jest
wysokość opłat, które przy stosunkowo małym rynku zbytu na oferowane produkty, może
zamiast spodziewanych zysków przynieść poważne straty.
Umowa franchisingu daje sprzedawcy określone korzyści:
możliwość prowadzenia działalności gospodarczej pod firmą, znakiem towarowym
franchisora,
wyłączność na prowadzenie działalności na danym terenie,
możliwość udzielenia pożyczki przez franchisora w celu dostosowania przedsiębiorcy
do wymagań franchisora,
możliwość udostępnienia przez franchisora własnego sprzętu niezbędnego do
realizacji inwestycji,
opracowanie przez franchisora planu inwestycyjnego,
udostępnienie przez franchisora własnych rynków zaopatrzenia,
wzmocnienie wiarygodności kredytowej wobec banków i innych instytucji
finansowych.
2.4. Leasing.
W prawie polskim do 26 lipca 2000 r. przepisy nie regulowały w jednoznaczny sposób
koncepcji umów leasingowych. W praktyce, były one zawierane zgodnie z zasadą swobody
19
L. Stecki.: Franchising. TNOiK, Toruń 1999, s. 69.
11 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
umów, wynikającą z art. 353 k.c
20
(Kodeksu cywilnego). Zgodnie z przepisami, do ograniczeń
bezpośrednio wynikających z zasady swobody umów należą:
zgodność umowy z przepisami bezwzględnie obowiązującego prawa,
brak sprzeczności z zasadami współżycia społecznego,
właściwość stosunku zobowiązaniowego wynikającego z umowy.
W praktyce polskiej przyjmowało się, że umowa leasingu była umową nienazwaną,
o podobnym charakterze do umów najmu lub dzierżawy, której celem gospodarczym było
umożliwienie korzystania przez leasingobiorcę z danej rzeczy przez okres krótszy niż okres
ekonomicznego zużycia przedmiotu. Leasingobiorca nie musiał nabywać danej rzeczy, lecz w
zamian za możliwość jej używania musiał wnosić opłaty, które obejmowały zapłatę za używanie
rzeczy oraz zysk leasingowy. Tego typu umowa, określana potocznie mianem leasingu
operacyjnego zbliżona była do umów najmu lub dzierżawy. Po upływie okresu, na jaki była ona
zawarta, przedmiot nią objęty wracał do leasingodawcy, który mógł nim w dowolny sposób
rozporządzać. Umowa leasingu mogła określać prawo leasingobiorcy do nabycia rzeczy po
okresie jej trwania za określoną w niej cenę. Umowa, zmierzająca do nabycia rzeczy będącej
uprzednio jej przedmiotem, określana była mianem leasingu kapitałowego.
Postanowienia umowy leasingowej, z której wynikały prawa i obowiązki stron w zakresie
podatku dochodowego, miały istotne znaczenie przy ocenie, czy dla celów podatkowych
przedmiot takiej umowy zaliczyć należało do składników majątkowych leasingodawcy (leasing
operacyjny) czy też składników majątkowych leasingobiorcy (leasing kapitałowy). Zasady
zaliczania przedmiotu leasingu do majątku jednej ze stron regulowały przepisy rozporządzenia
Ministra Finansów z dnia 6 kwietnia 1993 r. w sprawie zaliczania przedmiotu umów najmu lub
dzierżawy rzeczy albo praw majątkowych do składników majątku stron tych umów.
21
Przepisy tego rozporządzenia określały umowę leasingu jako "umowę o podobnym
charakterze do umów najmu lub dzierżawy". Zgodnie z nim zaliczenie przedmiotu umowy do
majątku jednej ze stron uzależnione było od treści umowy, w szczególności od czasu na jaki
strony ją zawarły i od wskazanych w niej praw i obowiązków.
20
Ustawa z 23 kwietnia 1964 r. - Kodeks cywilny ( Dz. U. nr 16, poz. 93 z 1971 r. z późniejszymi zmianami).
21
Roz
porządzenie Ministra Finansów z dnia 6 kwietnia 1993 r. - W sprawie zaliczania przedmiotu umów najmu lub
dzierżawy rzeczy albo praw majątkowych do składników majątku stron tych umów. ( Dz. U. nr 28, poz. 129).
12 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
Brak jednoznacznych przepisów określających istotę leasingu, zniechęcało podmioty do
zawierania tego rodzaju umów. Sposobem na przezwyciężenie tej przeszkody miały być zmiany
wprowadzone do Kodeksu cywilnego Ustawą z dnia 26 lipca 2000 r. o zmianie ustawy – Kodeks
cywilny
22
, które mają zastosowanie do umów zawieranych po 9 grudnia 2000 r.
Zgodnie z regulacją cywilnoprawną „przez umowę leasingu finansujący zobowiązuje się, w
zakresie działalności swego przedsiębiorstwa, nabyć rzecz od oznaczonego zbywcy na
warunkach określonych w tej umowie i oddać tę rzecz korzystającemu do używania albo
używania i pobierania pożytków przez czas oznaczony, a korzystający zobowiązuje się zapłacić
finansującemu w uzgodnionych ratach wynagrodzenie pieniężne, równe co najmniej cenie lub
wynagrodzeniu z tytułu nabycia rzeczy przez finansującego”.
Z przytoczonej definicji, wynikają zasadnicze cechy umowy leasingowej:
korzystający określa wyposażenie, może wybrać dostawcę nie podlegając wyłącznie
na wiedzy i ocenie finansującego,
zawierając umowę korzystający wyraża zgodę na osobę zbywcy (dostawcy) oraz na
treść umowy dotyczącej rzeczy, którą finansujący ma zawrzeć ze zbywcą (dostawcą),
finansujący w zakresie działalności swego przedsiębiorstwa nabywa przedmiot
leasingu na warunkach określonych w umowie leasingowej,
finansujący oddaje korzystającemu na czas oznaczony przedmiot do odpłatnego
używania lub używania i pobierania pożytków, na zasadach określonych w umowie,
obowiązkiem korzystającego jest odpłatność za korzystanie z rzeczy,
świadczenie korzystającego jest spłacane w częściach. Z charakteru umowy wynika
obowiązek spłaty przez korzystającego, co najmniej wydatków, jakie poniósł
finansujący w związku z nabyciem przedmiotu leasingu,
korzystający przejmuje na siebie ryzyko związane z używaniem i posiadaniem rzeczy,
z wyłączeniem sytuacji, w których utrata przedmiotu lub powstanie wad rzeczy
nastąpiło na skutek okoliczności, za które finansujący ponosi odpowiedzialność,
przedmiot leasingu może być przekazany w subleasing za zgodą finansującego
23
.
22
Ustawa z dnia 26 lipca 2000 r. - O zmianie ustawy – kodeks cywilny. ( Dz. U. nr 74, poz. 857 z 2000 r).
23
J. Ostaszewski: Zarządzanie finansami..., s. 239.
13 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
Leasing jest nowoczesną, alternatywną formą pozyskania kapitału, zarówno dla nowo
powstających jak i rozwijających się firm, które szukają kapitału potrzebnego do rozwoju swojej
działalności.
Z punktu widzenia potencjalnych inwestorów ta forma finansowania posiada wiele zalet
24
:
w warunkach ostrej konkurencji umożliwia politykę szybkiej ekspansji rozwojowej
oraz wdrażanie nowych technik i technologii rokujących wysoką efektywność,
umożliwia podejmowanie szybkich decyzji i realizację nie przewidzianych inwestycji
bez naruszania struktur finansowych,
zmniejsza całkowite koszty inwestycji umożliwiając jej realizację w przypadku braku
dostatecznego zabezpieczenia majątkowego, lub braku własnych środków
inwestycyjnych,
pozwala elastycznie kształtować obciążenia z tytułu spłat rat leasingowych,
w stosunku do przewidywanych korzyści z tytułu użytkowania rzeczy oraz korzyści
o charakterze podatkowym, których skala zależy od obowiązujących przepisów
fiskalnych,
przyczynia się do zmniejszenia obciążeń podatkowych korzystającego, gdyż wpłata
początkowa i wszystkie miesięczne czynsze w leasingu operacyjnym są zaliczane do
kosztów uzyskania przychodu. Również podatek VAT płacony od opłat leasingowych
traktowany jest jako podatek naliczony i w całości pomniejsza podatek należny,
płacony przez korzystającego,
nie ogranicza możliwości korzystania z tradycyjnych form finansowania inwestycji
np. kredytu bankowego,
przyczynia się do zwiększenia płynności firmy, dzięki temu, że inwestycje
realizowane na drodze leasingu są finansowane w pełni ze środków finansującego.
Wolne środki mogą być przekazywane na bieżącą działalność, spłatę zobowiązań lub
inne cele,
umożliwia dostęp do nowoczesnych technologii.
Leasing jest instytucją dobrze znaną w polskiej rzeczywistości gospodarczej. Według
aktualnie obowiązujących przepisów, ma on charakter decyzji finansowej a nie inwestycyjnej,
24
www.inwestor.info.pl/leasing.html
14 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
dlatego jest alternatywą zaciągnięcia kredytu inwestycyjnego. Cechą tej formy pozyskania
kapitału jest umożliwienie korzystania z obiektu inwestycyjnego bez konieczności
natychmiastowego pokrycia jego wartości kapitałem własnym. Leasing przyczynia się do
rozszerzenia zdolności produkcyjnych bez ponoszenia nakładów inwestycyjnych, co prowadzi do
wzrostu przychodów, poprawy rentowności obrotu i przyspieszenia obiegu kapitału w
przedsiębiorstwie, co w konsekwencji powoduje poprawę zdolności płatniczej.
Zdaniem Schrogera, leasing wykazuje przewagę nad kredytem inwestycyjnym, gdyż
zarówno dla korzystającego i finansującego wiąże się z mniejszymi kosztami lub niższym
poziomem ryzyka finansowego. Firmy oceniają leasing jako instrument finansowy, który
umożliwia dostęp do dodatkowych źródeł finansowania. Nie jest on obwarowany
ograniczeniami formalnymi, które pojawiają się przy ubieganiu się o kredyt (gwarancja spłaty,
wiarygodność kredytowa), dlatego umożliwia rozszerzenie zdolności produkcyjnych także
przedsiębiorców o słabej strukturze kapitałowej. Jego znaczenie wzrasta szczególnie w okresie
ożywienia gospodarki, kiedy kredyty bankowe są drogie, a ich podaż mała. Leasing stwarza
wówczas jedyne źródło finansowania inwestycji, które stanowi pozabankowy substytut kredytu.
Leasing, jako alternatywne źródło finansowania, z punktu widzenia korzystającego, jest
traktowany jako dobra forma finansowania, o czym mogą świadczyć następujące cechy:
procedury przyznania kredytu w banku są bardzo długie, leasing przyznawany jest
„od ręki”,
banki potrzebują zabezpieczenia, którego klienci często nie są w stanie przedstawić,
w umowie leasingu, sam przedmiot jest zabezpieczeniem,
okres spłaty kredytu jest zazwyczaj krótszy niż okres użytkowania dobra, raty
w leasingu mogą być rozłożone na okres przewidywanego użytkowania dobra,
leasing umożliwia szybszy dostęp do nowej techniki i technologii.
Dążenie do osiągnięcia wysokiej stopy zysku przy możliwie najniższych nakładach
i ograniczeniu zaangażowania kapitału własnego przez podmioty gospodarcze, jak również
szybkie starzenie się środków produkcji wymuszające potrzebę wdrażania innowacji oraz
potrzebę rozszerzania rynków zbytu, jako skutek rosnącej konkurencji to czynniki, które będą
przyczyniały się do rozwoju tej formy finansowania inwestycji. Podstawowym problemem był
dotychczas brak jednoznacznych regulacji prawnych dotyczących treści i skutków zawieranych
umów leasingowych.
15 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
2.5. Pozostałe zobowiązania krótkoterminowe.
W trakcie prowadzenia działalności przez przedsiębiorcę powstają także inne
zobowiązania wynikające z normalnego cyklu rozliczeń. Służą one finansowaniu majątku
obrotowego, nie powodując jednocześnie konieczności ponoszenia z tego tytułu kosztów.
Wśród pozostałych zobowiązań bieżących, na stałe wykorzystywanych do finansowania
działalności, wyróżnić należy dwie zasadnicze grupy:
wynikające z cyklu rozliczeń. Nie powodują ponoszenia kosztów np.: zobowiązania
podatkowe, zobowiązania z tytułu wynagrodzeń, ubezpieczeń społecznych,
kredyt handlowy. Jest szczególną formą finansowania. Stanowi instrument
wspierania zbytu wyrobów lub świadczonych usług. Jego istotą jest odroczenie
przez dostawcę należnej mu płatności, co łączy się z dodatkowym kosztem, który
wyodrębniony jest w formie skonta, uzyskiwanego w razie bieżącej płatności
25
.
Otrzymanie kredytu kupieckiego kojarzone jest z korzyścią jaką otrzyma
przedsiębiorca w formie upustu za wcześniejszą zapłatę, dlatego też powinien on:
spłacić zobowiązanie w ostatni dzień okresu skonta gotówkowego lub okresu
kredytu, nigdy wcześniej,
korzystać ze skonta gotówkowego tylko wtedy, gdy koszt z jego realizacji przekracza
poziom rynkowych stóp procentowych,
unikać przeciągania płatności poza okres kredytu
26
.
Dostawca oferując opóźniony termin zapłaty zobowiązania nie zawsze jednak upoważnia
do potrącenia skonta w razie jego wcześniejszego uregulowania. W takim przypadku należy
wynegocjować je bezpośrednio z dostawcą.
25
W. Bień: Zarządzanie finansami przedsiębiorstwa. Difin, Warszawa 1998, s. 163; P. J. Szczepankowski:
Finansowanie działalności gospodarczej małych i średnich przedsiębiorstw. Wydawnictwo Instytutu
Przedsiębiorczości i Samorządności, Warszawa 2000, s. 58.
26
M. Piotrowska: Finanse spółek. Krótkoterminowe decyzje finansowe. Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej im.
Oskara Lange we Wrocławiu, Wrocław 1998, s. 87.
16 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
Kredyty handlowe mogą być liczącym się, a często nawet jedynym dostępnym źródłem
finansowania działalności bieżącej, głównie dla przedsiębiorców, mających trudności ze
spełnieniem warunków koniecznych do otrzymania kredytów na rynku finansowym, dlatego
jest on często droższy od kredytu bankowego
27
.
Skorzystanie z niego wymaga przeprowadzenia analizy możliwości pozyskania kapitału z
innych źródeł.
Kolejnym źródłem pozyskania kapitału jest kredyt odbiorcy. Jego udzielenie polega na
dokonaniu przez klienta, tj. odbiorcę wyrobów i usług, wpłaty na rzecz przedsiębiorcy za
nabywane u niego produkty z pewnym wyprzedzeniem. Obok źródła finansowania, kredyt ten
jest dla kredytobiorcy gwarancją zbytu wyrobów i usług oraz przyczynia się do poprawy
płynności finansowej
28
.
Ta forma finansowania jest powszechnie stosowana w przemyśle maszynowym oraz
produkcji wyrobów nietypowych i wymagających znacznych nakładów na ich wytworzenie.
3. Finansowanie hybrydowe.
Rozwój rynku finansowego oraz wzrastające zapotrzebowanie przedsiębiorców na
pozyskanie dodatkowych źródeł finansowania, przyczyniło się do pojawienia się nowej formy
zasilenia kapitałowego - finansowania hybrydowego.
Według J. Ostaszewskiego
29
finansowanie hybrydowe polega na kombinacji różnych form
finansowania, ze szczególnym uwzględnieniem kombinacji instrumentów tradycyjnych
i derywatów (praw pochodnych)
30
. Wiąże się ono z wykorzystaniem takich instrumentów
finansowych dotyczących źródeł pozyskania kapitału, w wyniku których jedna forma
27
H. Zalewski: Finanse firmy w spółkach i innych podmiotach gospodarczych. ODDK, Gdańsk 1998, s. 252.
28
Ekonomika i zarządzanie małą firmą. B. Piasecki (red), PWN, Warszawa- Łódź 1998, s. 471.
29
J. Ostaszewski: Zarządzanie finansami..., s. 84 i dalsze.
30
W. Tarczyński, M. Zwolankowski: Inżynieria finansowa. Instrumentarium, strategie, zarządzanie ryzykiem.
Agencja Wydawnicza Placet, Warszawa 1999, s. 37.
Derywat jest instrumentem finansowym zbudowanym na podstawie cech konstrukcyjnych określonego aktywu
bazowego, który swoją wartość rynkową determinuje wartość derywatu. Do derywatów J. Ostaszewski zalicza:
instrumenty hybrydowe będące połączeniem instrumentów tradycyjnych z derywatami (np. obligacje zamienne
na akcje z opcją przedterminowego wykupu, obligacje z warrantami na akcje), opcje, transakcje forward
i futures, transakcje wymiany (swaps), terminowe kontrakty procentowe, derywaty od derywatów.
17 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
finansowania może być zamieniona na inną, z reguły finansowanie dłużne na finansowanie
własne, lub wykorzystanie kombinacji instrumentów tradycyjnych z derywatami.
Do instrumentów finansowych kwalifikowanych do finansowania hybrydowego zaliczyć
można np. obligacje zamienne na akcje, warrany na akcje, obligacje z jednym lub większą liczbą
warrantów, swapy, inne kontrakty opcyjne
31
.
Jednym z najbardziej interesujących instrumentów finansowania hybrydowego są
obligacje zamienne na akcje tj. dłużne papiery wartościowe emitowane przez spółkę, które
mogą być przez nabywcę zamienione na akcje tej spółki na z góry ustalonych warunkach.
Przez emisję obligacji zamiennych przedsiębiorca pozyskuje kapitał, który posiada cechy
zarówno kapitału dłużnego, jak i kapitału własnego. Stanowią one bardzo elastyczny instrument
finansowania, gdyż w zależności od ustalonych warunków konwersji i oprocentowania mogą
być one bardziej zbliżone do papierów dłużnych lub papierów udziałowych. Za emisją obligacji
zamiennych przemawiają dwa zasadnicze argumenty:
umożliwiają one pozyskanie taniego kapitału obcego, gdyż prawo do zamiany
obligacji na akcje jakie dają inwestorowi, umożliwia obniżenie stopy
oprocentowania,
poprzez ich przyszłą zamianę na akcje spółki, pozwalają na wyemitowanie akcji po
cenie wyższej niż bieżąca cena rynkowa w momencie emisji obligacji.
Emisja obligacji zamiennych oznacza odłożenie w czasie emisji akcji i zmniejszenie efektu
"rozwadniania kapitału własnego", co ma służyć obniżeniu kosztu pozyskania kapitału własnego
w przyszłości.
Przedsiębiorcy są zainteresowani korzystaniem z tego instrumentu finansowania, gdy
zmierzają do powiększenia kapitału własnego, przy nie sprzyjających warunkach emisji kolejnej
serii akcji.
Obligacje zamienne to ryzykowny instrument finansowania. Ich emisji towarzyszy ryzyko
związane z kształtowaniem się cen akcji spółki w przyszłości, a w związku z tym także ryzyko
związane z ich konwersją na akcje. Ryzyko to maleje przy przechodzeniu od kapitału obcego do
kapitału własnego a wzrasta koszt kapitału. Koszt kapitału hybrydowego jest wyższy od kosztu
31
P. Binkowski, H. Beeck: Innowacje bankowe. Poltext, Warszawa 1998, s. 37.
18 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
kapitału obcego, jednak ryzyko związane z jego wykorzystaniem jest mniejsze niż przy emisji
długu.
Niższemu kosztowi kapitału hybrydowego w porównaniu do kapitału własnego,
towarzyszy zaś większe ryzyko niż przy emisji akcji.
Do finansowania hybrydowego, zaliczany jest także kapitał rezerwowy z aktualizacji
wyceny. Szczególny charakter tego kapitału, wynika
32
z tego, że:
jego zasilenie nie wiąże się z żadnymi składnikami majątku wnoszonymi przez
akcjonariuszy, z finansowaniem zewnętrznym przez różnych wierzycieli ani
z wygospodarowanym przez spółkę zyskiem. Tworzony jest on w celu urealnienia
wartości środków trwałych w bilansie, przede wszystkim ze względu na inflację,
kapitał ten nie może być przeznaczony do podziału. Zasady jego przeszacowania
zostały określone w przepisach podatkowych
33
i mają charakter obligatoryjny.
Fakultatywne przeszacowanie dla potrzeb bilansowych jest możliwe jak tylko
dopuszczalne są odpisy obniżające wartość bilansową środków trwałych.
Wybór hybrydowego instrumentu finansowania przedsiębiorcy jest uzasadniony, gdy
ryzyko, jakie związane jest z jego wykorzystaniem przez emitenta jest zrekompensowane
możliwością obniżenia kosztu pozyskania kapitału.
4. Teoria hierarchii wyboru źródeł finansowania.
W warunkach gospodarki rynkowej szczególnego znaczenia nabiera kształtowanie
struktury finansowania przedsiębiorstwa
34
. W literaturze ekonomicznej istnieje teoria hierarchii
32
K. G. Szymański: Rachunkowość i podatki. Difin, Warszawa 1999, s. 173.
33
Rozporządzenie Ministra Finansów z dnia 20 stycznia 1995 r. - W sprawie amortyzacji środków trwałych oraz
wartości niematerialnych i prawnych, a także aktualizacji wyceny środków trwałych. (Dz. U. nr 7, poz. 34
z późniejszymi zmianami) zostało wydane jako wykonanie delegacji z ustawy z dnia 15 lutego 1992 r. -
O podatku dochodowym od osób prawnych oraz delegacji z ustawy z 26 lipca 1991 r. - O podatku dochodowym
od osób fizycznych.
34
M. Jerzemowska: Analiza zasilania finansowego w przedsiębiorstwie. Zeszyty Teoretyczne Rady Naukowej,
1997 nr 43, s. 5.
19 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
źródeł finansowania sformułowana przez Stewart Myersa i Nicolasa Majlufa w 1984 r.
35
, która
zakłada, że
36
:
przedsiębiorstwa preferują wewnętrzne źródła finansowania, takie jak zatrzymany
zysk netto, wpływy ze sprzedaży posiadanych krótkoterminowych papierów
wartościowych lub innych zbędnych aktywów,
jeżeli zachodzi konieczność skorzystania z zewnętrznych źródeł finansowania to
w pierwszej kolejności przedsiębiorstwo emituje najbezpieczniejsze papiery
wartościowe.
Preferencje w zakresie wykorzystania źródeł finansowania są więc następujące
37
:
zatrzymane zyski,
emisja papierów dłużnych,
emisja akcji.
Zgodnie z ową teorią, celem działania przedsiębiorstw jest poszukiwanie najtańszych
źródeł pozyskania kapitału
38
. Nie ma dwóch takich samych firm, dlatego wybór źródeł
finansowania jest zagadnieniem wymagającym zbadania na zasadzie „case to case”, czyli każda
firma sama musi wypracować własny model finansowania swojej działalności
39
4. PODSUMOWANIE, CZYLI … SPRAWDŹ CZY UMIESZ?
1. Wymień podstawowe formy finansowania przedsiębiorstwa.
2. Kredyt bankowy a pożyczka.
3. Zalety leasingu.
4. Przedstaw teorię hierarchii wyboru źródeł finansowania.
35
M. Jerzemowska: Kształtowanie struktury kapitału w spółkach akcyjnych. PWN, Warszawa 1999, s. 129.
36
R. A. Brealey, S. C. Myers: Podstawy finansów przedsiębiorstw. tom I., PWN, Warszawa 1999, s. 684 i dalsze.
37
A. Duliniec: Najnowsze nurty struktury kapitału w przedsiębiorstwie. W: D. Zarzecki: Zarządzanie finansami.
Współczesne tendencje w teorii i praktyce. Tom II, Materiały międzynarodowej konferencji naukowej, Kołobrzeg
2-4 marca 2000 roku, Uniwersytet Szczeciński, Szczecin 2000, s. 509.
38
A. Duliniec: Struktura i koszt kapitału w przedsiębiorstwie. PWN, Warszawa 1998, s. 34.
39
D. Czarnecki, J. Próchniak: Finansowanie działalności przedsiębiorstwa. W: L. Pawłowicz: Ekonomika
przedsiębiorstwa. Zagadnienia wybrane., ODDK, Gdańsk 2001, s. 148 i dalsze.
20 |
S t r o n a
Finanse przedsiębiorstwa rok akademicki 2012/2013
5. ODPOWIEDZI
5. BIBLIOGRAFIA
1. Finanse przedsiębiorstwa z elementami zarządzania i analizy. M. Wypych (red.),
Absolwent, Łódź 1995,
2. Hans-Dieter Torpecken: Finansowanie przedsiębiorstw w warunkach gospodarki
rynkowej. Zachodniopomorska Szkoła Biznesu, Szczecin 1993.
3. Ickiewicz J.: Strategia finansowania przedsiębiorstwa. Poltext, Warszawa 1994.
4. Ostaszewski J. : Zarządzanie finansami w spółce akcyjnej. Difin, Warszawa 2003.
5. Sieniawska K. : „Struktura kapitału a dźwignia finansowa”, Rachunkowość 1998 nr 7.
6. Szyrocki J.: Samofinansowanie. PWE, Warszawa 1967.
7. Ustawa z dnia 29 września 1994 r.- O rachunkowości. ( Dz. U. nr 113, poz. 1186 z 2000r.)
8. Urbańczyk E. : Metody ilościowe w analizie finansowej przedsiębiorstwa. Uniwersytet
Szczeciński, Szczecin 1998.