Andrzej Guła, Rafał Stanek *
CELE I ZAKRES ANALIZY FINANSOWEJ
ORAZ ANALIZY SPOA
ECZNO-EKONOMICZNEJ
W ŚWIETLE PRZYGOTOWYWANIA WNIOSKÓW
O DOFINANSOWANIE PRZEDSI
WZI
Ć
Z FUNDUSZY UNII EUROPEJSKIEJ
Warszawa, 2004
"
Opracowanie wykonane na zlecenie MGPiPS.
Poglądy i opinie wyrażone w opracowaniu są poglądami własnymi Autorów.
Spis treści
1. Analiza finansowa i ekonomiczna krok po kroku....................................................................4
1.1. Narzędzia .............................................................................................................................4
1.2. Dane .....................................................................................................................................4
1.3. Uwagi metodologiczne ........................................................................................................5
1.3.1. Analiza w cenach bieżących vs. analiza w cenach stałych..............................................5
1.3.2. Ocena rentowności...........................................................................................................6
1.3.3. Nakłady inwestycyjne....................................................................................................11
1.4. Analiza finansowa krok po kroku ......................................................................................11
1.4.1. Krok 1 - zebranie danych...............................................................................................11
1.4.2. Krok 2 - harmonogram nakładów inwestycyjnych........................................................12
1.4.3. Krok 3 - z
ródła finansowania inwestycji .......................................................................12
1.4.4. Krok 4  harmonogram spłaty kredytu / pożyczki.........................................................12
1.4.5. Krok 5  Wpływy i wydatki bieżące..............................................................................15
1.4.6. Krok 6 - oszacowanie kapitału obrotowego...................................................................17
1.4.7. Krok 7 - przepływy pieniężne do planowania finansowego..........................................18
1.4.8. Krok 8 - ocena rentowności ...........................................................................................19
1.5. Badanie wrażliwości ..........................................................................................................20
1.6. Uwagi dotyczące spółek.....................................................................................................21
2. Analiza ekonomiczna projektu...............................................................................................23
2.1. Procedura analizy ekonomicznej .......................................................................................23
2.2. Korekty cenowe .................................................................................................................25
2.3. Wyliczenie ERR oraz ENPV .............................................................................................26
3. Studium przypadku dla przedsięwzięcia: budowa oczyszczalni ścieków oraz rozbudowa
systemu kanalizacji sanitarnej............................................................................................................27
3.1. Uwagi na temat studium przypadku...................................................................................27
3.2. Opis i uwarunkowania przedsięwzięcia.............................................................................27
3.3. Tło projektu........................................................................................................................29
3.4. Analiza finansowa przedsięwzięcia ...................................................................................29
3.4.1. Przyjęte założenia ..........................................................................................................30
3.4.2. Kalkulacje nakładów inwestycyjnych............................................................................30
3.4.3. y
ródła finansowania przedsięwzięcia ............................................................................31
3.4.4. Oszacowanie kapitału obrotowego ................................................................................33
3.4.5. Określenie przychodów generowanych przez planowane przedsięwzięcie...................33
3.4.6. Określenie kosztów eksploatacyjnych ...........................................................................36
3.4.7. Strumienie pieniężne dla planowania finansowego.......................................................37
3.4.8. Ocena rentowności.........................................................................................................38
3.4.9. Prognoza sprawozdań finansowych podmiotu realizującego przedsięwzięcie..............39
3.5. Analiza kosztów i korzyści społecznych i ekonomicznych (cost-benefit analysis)...........40
3.5.1. Zagadnienia metodologiczne .........................................................................................40
3.5.2. Koszty społeczno ekonomiczne (koszty zewnętrzne, kwestie podatkowe, kwestie
wpływu na rynek pracy)..............................................................................................................40
3.5.3. Korzyści społeczno ekonomiczne (koszty zewnętrzne, kwestie podatkowe, kwestie
wpływu na rynek pracy)..............................................................................................................41
3.5.4. Podsumowanie analizy kosztów i korzyści społecznych...............................................42
3.6. Analiza wrażliwości...........................................................................................................44
3.6.1. Nakłady inwestycyjne....................................................................................................44
3.6.2. Udział dotacji .................................................................................................................44
3.6.3. Wyniki analizy wrażliwości...........................................................................................45
2
Spis tabel
Tabela 1.1 Harmonogram nakładów inwestycyjnych (tys. zł)...........................................................12
Tabela 1.2 y
ródła finansowania inwestycji (tys. zł) ..........................................................................12
Tabela 1.3 Harmonogram kredytowania w 2003 roku (tys. zł) .........................................................13
Tabela 1.4 Harmonogram kredytowania w 2004 roku (tys. zł) .........................................................14
Tabela 1.5 Harmonogram kredytowania w 2005 roku (tys. zł) .........................................................14
Tabela 1.6 Harmonogram kredytowania w 2006 roku (tys. zł) .........................................................15
Tabela 1.7 Zbiorczy harmonogram kredytowania (tys. zł)................................................................15
Tabela 1.8 Program sprzedaży usług związany z realizowanym przedsięwzięciem (tys. zł)............16
Tabela 1.9 Zestawienie wydatków rocznych .....................................................................................16
Tabela 1.10 Wydatki bieżące (tys. zł)................................................................................................16
Tabela 1.11 Oszacowanie kapitału obrotowego (tys zł) ....................................................................18
Tabela 1.12 Ocena samofinansowania przedsięwzięcia (tys. zł).......................................................18
Tabela 1.13 Wyliczenie IRR i NPV dla inwestycji - IRR/I, NPV/I (tys. zł) ....................................19
Tabela 1.14 Wyliczenie IRR i NPV dla zaangażowanego kapitału (środki z budżetu) - IRR/K,
NPV/K (tys. zł)............................................................................................................................20
Tabela 1.15 Wyniki analizy wrażliwości na zmiany nakładów inwestycyjnych...............................20
Tabela 1.16 Plan amortyzacji (tys. zł)................................................................................................21
Tabela 1.17 Uproszczony Rachunek zysków i strat dla przedsiębiorstwa komunalnego (tys. zł) ....22
Tabela 1.18 Przepływy finansowe przedsiębiorstwa komunalnego (tys. zł) .....................................22
Tabela 2.1 Wyliczenie ENPV i ERR przedsięwzięcia (tys. zł..........................................................23
Tabela 3.1 y
ródła finansowania inwestycji .......................................................................................32
Tabela 3.2 Rentowność inwestycji.....................................................................................................38
Tabela 3.3 Wyliczenie ERR i ENPV .................................................................................................43
Spis ilustracji
Rysunek 1 Przykładowy wykres wrażliwości projektu na zmianę nakładów ...................................21
Rysunek 2 Przewidywana liczba osób w gospodarstwie domowym.................................................34
Rysunek 3 Przewidywana opłata za wodę i ścieki.............................................................................35
Rysunek 4 Opłata za wodę i ścieki jako % dochodów rodziny .........................................................36
Rysunek 5 Badanie wrażliwości IRR/K na wysokość nakładów inwestycyjnych ............................46
Rysunek 6 Badanie wrażliwości EIRR na wysokość nakładów inwestycyjnych..............................46
Rysunek 7 Badanie wrażliwości IRR/I na udział dotacji Phare.........................................................47
Rysunek 8 Badanie wrażliwości IRR/K na udział dotacji Phare.......................................................47
Rysunek 9 Badanie wrażliwości EIRR na udział dotacji Phare.........................................................47
Rysunek 10 Badanie wrażliwości IRR/K na udział dotacji Phare i wielkość nakładów
inwestycyjnych równocześnie.....................................................................................................48
3
1. Analiza finansowa i ekonomiczna krok po kroku
Celem tego rozdziału jest pokazanie czytelnikowi mechanizmu opracowania analizy
finansowej i ekonomicznej krok po kroku. Umiejętność opracowania prostej analizy jest
bardzo przydatna na wstępnym etapie przygotowania projektu inwestycyjnego, kiedy
znaczna część samorządów nie decyduje się na zatrudnienie zewnętrznych specjalistów.
Specjaliści zwykle zatrudniani są do  pozyskania dofinansowania , kiedy pomysł projektu
jest już dopracowany, często gdy gotowy jest już projekt techniczny. Jednakże analiza
ekonomiczno-finansowa powinna być opracowana znacznie wcześniej  na etapie
optymalizacji projektu i wyboru najlepszego wariantu. Dlatego umiejętność samodzielnego
sporządzenia analizy ekonomiczno-finansowej lub przynajmniej interpretacji jej wyników
wydaje się pożyteczna.
Niniejsza publikacja przedstawia, jak wykonać taką analizę dla prostych projektów przy
założeniu, iż te bardziej skomplikowane będą przeważnie opracowywane przez
doświadczone zespoły. Z tego względu publikacja nie powiela dostępnych opracowań
specjalistycznych.
1.1. Narzędzia
Zanim przystąpimy do opracowywania analizy, należy zastanowić się, jakich narzędzi
użyjemy do jej opracowania.
Ponieważ analiza ekonomiczna i finansowa wymagają dużej ilości przeliczeń oraz
prezentacji danych i wyników w układzie tabelarycznym, podstawowym narzędziem będzie
program komputerowy - arkusz kalkulacyjny. Obecnie dostępnych jest szereg arkuszy
kalkulacyjnych umożliwiających opracowanie analiz: Calc z pakietu OpenOffice.org, Excel
z pakietu Microsoft Office, pakiet StarOffice i inne. Właściwie wszystkie one zawierają
niezbędne funkcje do wykonania analiz, dlatego w tym miejscu nie będziemy
rekomendować żadnego z nich.
Niestety wykonanie analizy finansowej i ekonomicznej bez arkusza kalkulacyjnego jest
bardzo żmudne. Do tego celu nie nadaje się edytor tekstu. W związku z tym wymagana
jest co najmniej podstawowa umiejętność posługiwania się arkuszem kalkulacyjnym.
1.2. Dane
Opracowanie analizy finansowej i ekonomicznej polega na przygotowaniu modelu
finansowego badanego przedsięwzięcia z wykorzystaniem arkusza kalkulacyjnego.
Opracowanie prawidłowego modelu nie gwarantuje wykonania poprawnej analizy, jeśli
dane użyte do modelowania będą błędne. Chcemy tu podkreślić, iż jest to podstawowy
błąd wielu analiz finansowych i ekonomicznych  opierają się na niepewnych,
niedokładnych lub błędnych danych, choć ich konstrukcja jest prawidłowa. Porównanie
choćby nakładów inwestycyjnych oszacowanych dla celów analizy i rzeczywistych
będących wynikiem przetargu pokazuje skalę niedokładności. Dla wielu inwestycji
dofinansowanych przez UE, dla których opracowywano analizy, różnica ta dochodziła do
40% i jeśliby przyjęto prawidłowe dane, to wyniki analizy - a tym samym wnioski z niej
płynące - byłyby różne.
Projekt lub koncepcja techniczna będzie podstawowym z
ródłem danych. Jeśli
przedsięwzięcie posiada już projekt techniczny, umożliwia to opracowanie w miarę
4
dokładnej wyceny nakładów inwestycyjnych. Wycena ta powinna być przygotowana w
postaci harmonogramu rzeczowo-finansowego, a więc pozwalać na rozłożenie nakładów
inwestycyjnych w czasie.
Powinniśmy również postarać się, aby dostarczono nam następujące informacje:
" jakie będą roczne koszty eksploatacji inwestycji, w szczególności:
o zużycie materiałów (np. środków chemicznych),
o zużycie energii elektrycznej (np. w celu przepompowywania ścieków),
o ilu ludzi powinno być zatrudnionych i na jakich stanowiskach,
o zużycie wody, energii elektrycznej lub innych mediów dla celów socjalnych
(w tym ogrzanie budynków),
" jakie będą koszty remontów bieżących; czy po kilku latach wystąpi konieczność
poważniejszych remontów,
" wyżej wymienione dane powinny być opatrzone informacją, czy zależą od ilości
dostarczonej wody / ścieków czy też są stałe
" należy również zwrócić uwagę czy ze względu na rozbudowywanie instalacji (np.
budowanie oczyszczalni etapowo) koszty nie wzrosną od pewnego roku,
" powinniśmy posiadać dokładny plan amortyzacji środków trwałych.
Jeśli analizę wykonujemy na bardzo wczesnym etapie i nie posiadamy projektu
technicznego, dane staramy się oszacować na podstawie istniejących rozwiązań (inne
oczyszczalnie ścieków, obecne koszty funkcjonowania przedsiębiorstwa komunalnego
itp.).
1.3. Uwagi metodologiczne
1.3.1. Analiza w cenach bieżących vs. analiza w cenach stałych
Prognozując przyszłe przychody i koszty opieramy się na danych obecnych lub
historycznych. Przykładowo: wiemy jakie są obecne pensje personelu, ceny energii
elektrycznej dla poszczególnych taryf itp. Inflacja powoduje jednak, iż za kilka lat ceny te
wzrosną. W związku z tym większość cen zmienia się, najczęściej zgodnie
ze wskaz
nikiem wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych.
Jednak najczęściej popełniany jest błąd prognozy tego wskaz
nika. Przykładowo kilka lat
temu, opierając się na bieżących zmianach tego wskaz
nika, szacowano na rok 2003
inflację dużo większą, niż występuje obecnie. Metodą na uniknięcie tego błędu jest
sporządzenie analizy w tak zwanych  cenach stałych . Należy w takim przypadku podać,
jakiego okresu dotyczy przyjęty poziom cen i wszystkie wartości obliczone według innego
okresu przeliczyć na ten sam, na przykład na bieżący kwartał.
Należy również zwrócić uwagę, że nie wszystkie ceny zmieniają się w tym samym tempie
co wskaz
nik wzrostu towarów i usług konsumpcyjnych. Przykładowo, jeśli ceny energii
wzrosły o 7% przy inflacji 4%, to oznacza to realny wzrost cen energii o około 3%, a
dokładniej można to obliczyć ze wzoru:
Cr = (Cn  I) / (1 + I)
gdzie:
Cr  zmiany realne
I  wskaz
nik inflacji
Cn  zmiany nominalne
5
W naszym przykładzie to będzie:
(7%-4%) / (1+4%) = 3% / 1,04 = 2,88%
Prognozując przyszłe ceny i koszty, należy się zastanowić, czy w przypadku niektórych
kategorii nie należałoby przewidzieć realnego ich wzrostu.
Powyższe uwagi  wobec malejącej inflacji  mają coraz mniejsze znaczenie.
1.3.2. Ocena rentowności
Współczesne metody oceny rentowności opierają się na dyskontowaniu, tak więc
najpierw zostanie objaśnione to pojęcie.
Jeśli postaramy się odpowiedzieć na pytanie, czy wolimy otrzymać pieniądze dzisiaj czy
np. za rok albo za kilka lat, to większość będzie wolała otrzymać je dzisiaj. Tak też jest z
każdym przedsięwzięciem, w tym inwestycyjnym. Dlaczego?
" Otrzymując środki pieniężne wcześniej, możemy je zainwestować (choćby otworzyć
lokatę terminową lub zainwestować w inne przedsięwzięcie) i uzyskać dodatkowe
dochody (odsetki w przypadku lokaty),
" Wszystkich cechuje niecierpliwość,
" Obawiamy się ryzyka, bo osoba lub instytucja, która ma nam wypłacić pieniądze
w przyszłości, może np. zbankrutować.
Dlatego zarówno przyszłe dochody, jak i wydatki, mają dla nas mniejsze znaczenie. Im
coś się zdarzy póz
niej, tym mniej jest dla nas warte.
Możemy policzyć, ile wart jest  upływ czasu . Przykładowo mając 1000 zł, możemy złożyć
je w banku na lokacie rocznej i po roku mieć dodatkowo 50 zł (przy oprocentowaniu 5% w
skali roku). Po dwóch latach będziemy ponad 1100 zł (dlatego, że przez drugi rok
procentuje nam już nie 1000, ale 1050 zł), a dokładnie:
1000 + 1000*5% (oprocentowanie za pierwszy rok) + 1050*5% (oprocentowanie za drugi
rok)
1000 +50 + 52,5 = 1102,5 zł
Po n-latach (gdzie n oznacza dowolną liczba lat) będziemy mieli:
Badając przedsięwzięcia inwestycyjne, prognozujemy przyszłe wpływy i wydatki i w
związku z tym musimy odwrócić pytanie: ile jest dzisiaj warte 1000 zł, które otrzymamy za
rok? Chcemy zatem znalez
ć kwotę X (zł), która procentując przez rok da nam 1000 zł
czyli X = 952,38
Możemy to sprawdzić:
952,38 + 952,38*5% = 1000
6
Podobnie  za dwa lata - musimy znalez
ć kwotę X (zł), która procentując przez dwa lata
da nam 1000 zł:
z tego:
co możemy uprościć do wzoru:
Dyskontowanie
Celem dyskontowania jest sprowadzenie przyszłych przepływów do wartości obecnej.
Ogólny wzór na współczynnik dyskonta, przez który mnożymy wartość w n-tym roku ma
postać:
gdzie r1, r2, ... , rn oznaczają stopę dyskonta w roku 1, 2, ... , i n-tym
Im okres czasu dłuższy (czyli wartość n większa), tym współczynnik jest mniejszy.
Ponieważ w analizach przeważnie stosuje się stałą stopę dyskonta, wzór ten można
uprościć do:
gdzie r oznacza stopę dyskonta, a n  ilość lat.
Ponoszenie większego ryzyka w inwestowaniu musi być rekompensowane zwiększoną
stopą zwrotu z inwestycji, bowiem podejmujemy się inwestowania tylko wówczas, gdy
uzyskany zysk będzie większy od procentu z lokat oszczędnościowych. Stwierdzenie to
dotyczy inwestycji komercyjnych. W przypadku jednostek samorządu terytorialnego nie
jest to już takie oczywiste, gdyż powołane są one do realizacji swoich zadań, a nie do
lokowania środków publicznych na rynku usług finansowych. Pomimo uzyskania
dodatkowych dochodów z lokat kapitałowych trudno się będzie wytłumaczyć zarówno
mieszkańcom, jak i organom kontrolnym z braku realizowania zadań. Jednak i korzyści
społeczne można wycenić i ocenić, co zostanie opisane w rozdziale 2.
IRR, NPV
Dla celów obiektywnych porównań i rankingu oceniamy same inwestycje, niezależnie od
sposobów ich finansowania. Przedmiotem oceny są zatem wskaz
niki efektywności
wykorzystania nakładów inwestycyjnych (a nie np. kapitału własnego). Stąd we wpływach
nie uwzględnia się z
ródeł finansowania, a w wydatkach obsługi tego finansowania
(odsetek i rat kredytów i pożyczek). Saldo, które otrzymujemy, będzie najprawdopodobniej
w pierwszych okresach ujemne, a następnie dodatnie.
7
Wartości IRR i NPV są podstawowymi wskaz
nikami efektywności inwestycji i służą do
porównywania rentowności inwestycji (różnych inwestycji lub różnych wariantów tej samej
inwestycji), a uwzględniają nie tylko prosty zwrot nakładów inwestycyjnych, ale również
znaczenie rozłożenia wpływów i wydatków w czasie poprzez ich dyskontowanie
Wartość bieżąca netto - NPV
W celu oceny inwestycji oblicza się wartość bieżącą netto (NPV - net present value)
sumując przewidywane salda gotówkowe netto (wpływy minus wydatki) w ciągu
eksploatacji projektu i dyskontując stopą, która odzwierciedla koszt pożyczki
o ekwiwalentnym ryzyku na rynku kapitałowym. Inwestycja przynosi zyski, gdy jej NPV jest
dodatnia. Wszystkie zadania, które dają dodatnie NPV przy stopie dyskontowej
odpowiadającej stosowanej stopie zwrotu, można uznać za korzystne.
gdzie: NCFi oznacza saldo przepływów w i-tym roku, a r oznacza stopę dyskontową.
Przykładowo, jeżeli w pierwszym roku wydajemy na budowę inwestycji 1 milion PLN i nie
mamy żadnych przychodów ani kosztów eksploatacji, to NCF1 wyniesie -1000000. Jeżeli
w roku następnym uruchomimy inwestycję i uzyskamy 200 000 PLN przychodów ze
sprzedaży usług (np. odbioru ścieków) i ponieśliśmy 100 000 PLN kosztów wykonania tej
usługi, to NCF2 wyniesie 200 000 - 100 000 = 100 000.
Tak więc NPV obliczamy jako sumę zdyskontowanych nadwyżek (deficytów) w saldzie
przepływów.
Przykładowo, salda przepływów dla kolejnych 10 lat wynoszą: -2.100,-1.650, 803, 800,
800, 800, 800, 800, 800, 800. Wartości te będziemy przemnażać przez współczynniki
dyskontowe. Dawniej współczynniki te odczytywało się z tablic, obecnie częściej liczy się
je w komputerze.
Współczynniki dyskontowe dla 10% stopy dyskontowej są następujące: 0,909090909;
0,826446281; 0,751314801; 0,683013455; 0,620921323; 0,56447393; 0,513158118;
0,46650738; 0,424097618; 0,385543289
NPV =  2.100 x 0,909090909  1.650 x 0,826446281 + 803 x 0,751314801 +
+ 800 x 0,683013455 + 800 x 0,620921323 + 800 x 0,56447393 +
+ 800 x 0,513158118 + 800 x 0,46650738 + 800 x 0,424097618 +
+ 800 x 0,385543289 = 276,75
w przyjętym do obliczeń okresie eksploatacji
Tak więc stosowanie dyskontowania uwzględnia oczekiwania inwestora wobec zadania i
wystarczy, aby w okresie eksploatacji NPV była większa od zera. Problemem przy takim
podejściu jest określenie oczekiwanej stopy dyskontowej. Należy podkreślić, że
dyskontowanie nadwyżki finansowej jest wynikiem oczekiwań co do opłacalności zadania,
a nie uwzględnianiem inflacji. W przypadku inwestycji komunalnych zwykle nie ma zbyt
wysokich oczekiwań odnośnie do efektywności inwestycji. Z drugiej strony, chcąc zachęcić
jakikolwiek kapitał, musimy wykazać opłacalność inwestycji: największą dla kapitału
prywatnego, ale często również fundusze ekologiczne i banki nie chcą angażować swoich
środków w inwestycje nieopłacalne.
8
Inną korzyścią jest możliwość porównania inwestycji, nawet tych nieopłacalnych (czyli o
ujemnym NPV). Badając dwie lub trzy opcje inwestycji (np. budowa szkoły w lokalizacji A,
B lub rozbudowa istniejącej + koszty dowożenia) możemy wybrać najtańszą przy takim
samym efekcie rzeczowym (w tym wypadku może to być ilość dzieci uczęszczających do
szkół). Proszę zwrócić uwagę, że dzięki tej metodzie porównujemy nie tylko nakłady
inwestycyjne, ale również wydatki eksploatacyjne. Na autobusy do dowożenia też musimy
wydać pieniądze, choć mniej niż na budowę szkoły, ale póz
niej musimy się liczyć z
wydatkami na eksploatację tych autobusów.
Ważne jest, aby do analizy przyjąć wszystkie elementy kosztowe, jak również dochodowe.
To co na etapie pozyskiwania środków może powodować lepsze wskaz
niki i uplasowanie
się wyżej w rankingu projektów, na etapie eksploatacji może wywoływać wzrost w
stosunku do planowanych kosztów utrzymania infrastruktury; z drugiej strony w przypadku
prywatyzowania usług komunalnych może się okazać, że osiągany zysk inwestora
przekracza wstępnie planowany. Dla podmiotu prywatnego będzie to pozytywnym
zjawiskiem, ale dla społeczności korzystającej z usług będzie skutkowało ponoszeniem za
wysokich wydatków.
Wewnętrzna stopa zwrotu - IRR
Wewnętrzna stopa zwrotu (IRR - internal rate of return) jest stopą dyskontową, przy której
wartość aktualna (present value) wpływów pieniężnych (dochodów z inwestycji) jest równa
wartości aktualnej wydatków pieniężnych związanych z budową i eksploatacją inwestycji.
IRR jest wyrażana w % i odpowiada tempu, z jakim inwestycja umożliwia zwrot
poniesionych nakładów.
Inaczej mówiąc IRR oznacza stopę dyskontową, przy której NPV równe jest 0. Wzór na
obliczanie IRR można zapisać jako:
gdzie: NCFi oznacza różnicę między wpływami a wydatkami w i-tym roku, n - ilość lat.
Aby wyliczyć IRR należy tak długo obliczać NPV dla różnych stóp dyskontowych, aż
uzyska się NPV bliskie 0. Dlatego w tym przypadku przydatny jest komputer. Arkusze
kalkulacyjne mają wbudowane funkcje wyliczające IRR (rozwiązują ten problem metodą
iteracyjną).
W sposób przybliżony, gdy znamy dwie wielkości stopy dyskontowej r1 i r2, takie, przy
których NPV obliczona dla stopy r1 jest bliska zera, ale dodatnia (oznaczmy ją jako NPV1)
NPV obliczona dla stopy r2 jest bliska zera, ale ujemna (oznaczmy ją jako NPV2) można
obliczyć wartość IRR z wzoru:
IRR =
gdzie r1 - stopa dyskontowa, dla której NPV jest dodatnie
r2 - stopa dyskontowa, dla której NPV jest ujemne.
9
Stopa dyskontowa
Na wartość stopy dyskontowej ma głównie wpływ rentowność konkurencyjnego
inwestowania środków pieniężnych przez inwestora. Inwestor wybierając wartość stopy
dyskontowej bierze pod uwagę:
" rentowność (oprocentowanie) inwestycji wolnych od ryzyka,
" premię za ryzyko.
Dlatego im większe ryzyko, tym wyższa stopa dyskontowa. W ciepłownictwie, gdzie
występuje długi okres eksploatacji (powyżej 20 lat) i ryzyko jest niskie (stały odbiór, brak
radykalnych zmian technologicznych), stopy dyskontowe zbliżone są do rentowności
inwestycji wolnych od ryzyka, ale okresy zwrotu często przekraczają 10-15 lat.
Problemem wydaje się określenie stopy dyskontowej dla inwestycji wolnych od ryzyka.
W związku z występowaniem w gospodarce zjawiska inflacji trzeba ustalić realną stopę
procentową i można skorzystać ze wzoru:
in - ii
ir =
1+ ii
gdzie:
ir - realna stopa procentowa
in - nominalna stopa procentowa
ii - stopa inflacji
Biorąc pod uwagę, że za inwestycję wolną od ryzyka można przyjąć rentowność
52 tygodniowych bonów skarbowych1 to przy przewidywanej inflacji 0,9% ir wyniesie:
5,835% - 0,9%
ir = = 4,89%
1+ 0,9%
Należy również podkreślić, iż stosuje się kilka wskaz
ników rentowności, przykładowo
jeden liczony z punktu widzenia nakładów inwestycyjnych (i ten jest zwykle brany pod
uwagę przez banki), a drugi dla środków własnych włożonych przez inwestora. W
przypadku, gdy oprocentowanie środków zewnętrznych (kredytu, pożyczki) jest niższe od
rentowność inwestycji, rentowność dla środków własnych jest wyższa. Rentowność
liczona z pomniejszeniem kosztów o wielkość dotacji jest znacznie wyższa od rentowności
liczonej z uwzględnieniem całkowitego kosztu inwestycji.
NPV/K
Finansowa wartość zaktualizowana netto to wskaz
nik definiowany podobnie jak NPV, z
tym że liczony z salda pieniężnego wynikającego z udziału własnych środków finansowych
inwestora (gminy).
1
Średnia rentowność 52 tygodniowych bonów skarbowych wynosi 5,835% (NBP, 7 listopada
2003)
10
IRR/K
Wewnętrzna finansowa stopa zwrotu to wskaz
nik definiowany podobnie jak IRR, z tym że
liczony z salda pieniężnego wynikającego z udziału własnych środków finansowych
inwestora (gminy).
1.3.3. Nakłady inwestycyjne
Nakłady inwestycyjne definiuje się jako sumę wartości środków trwałych, czyli środków
koniecznych do zbudowania i wyposażenia obiektu inwestycyjnego, nakładów fazy
przedinwestycyjnej oraz wartości kapitału obrotowego netto, czyli środków potrzebnych do
uruchomienia eksploatacji inwestycji.
W skład wydatków przedinwestycyjnych wchodzą wszystkie wydatki na studia
przygotowawcze (studia przedinwestycyjne, analizy ekonomiczo-finansowe,
wynagrodzenia dla konsultantów, prace projektowe), nakłady wstępne i koszty
gromadzenia kapitału oraz inne nakłady kapitałowe fazy przedprodukcyjnej (np. szkolenia,
podróże, opłaty za licencje, odsetki od kredytów z okresu budowy).
Dokonując szacunku nakładów, nie należy zapominać o tej grupie nakładów, ponieważ
może stanowić kilka do kilkunastu procent nakładów całkowitych.
Nakłady na środki trwałe są najlepiej znaną kategorią nakładów i nie będą tutaj
szczegółowo omawiane. Zwracamy jedynie uwagę na konieczność oszacowania wartości
niematerialnych i prawnych (jak prawo własności, jednorazowe opłaty za patenty, licencje,
oprogramowanie itp.)
Jeśli szacunki nakładów nie są wystarczająco dokładne, należy uwzględnić rezerwę,
zapewniając w ten sposób pewien współczynnik bezpieczeństwa. Często zamiast
uwzględniania rezerwy stosuje się badanie wrażliwości wyników analizy na zmianę
nakładów inwestycyjnych, co zostanie omówione w dalszej części poradnika.
Kapitał obrotowy stanowi zasadniczą część początkowych nakładów inwestycyjnych
projektu, niezbędną do eksploatacji inwestycji. Zostanie on szczegółowo omówiony dalej.
Jednak kapitał obrotowy niekoniecznie musi występować wyłącznie przy uruchamianiu
inwestycji  często następuje jego zwiększenie wskutek zwiększania sprzedaży itp. Z tego
względu w niniejszym rozdziale kapitał obrotowy został potraktowany oddzielnie od
nakładów na środki trwałe.
1.4. Analiza finansowa krok po kroku
1.4.1. Krok 1 - zebranie danych
Aby wykonać analizę finansową, nasze prognozy musimy na czymś oprzeć. Będziemy
potrzebowali danych omówionych w rozdziale 1.2. Pozyskanie tych danych może
wymagać zatrudnienia specjalistów (inżynierów).
11
1.4.2. Krok 2 - harmonogram nakładów inwestycyjnych
Harmonogram nakładów inwestycyjnych powinien zestawiać nakłady inwestycyjne w
czasie (w rozbiciu na poszczególne prace / obiekty i na lata budowy, jeżeli inwestycja jest
wieloletnia). W niniejszym opracowaniu posłużymy się przykładem budowy oczyszczalni
wraz z infrastrukturą kanalizacyjną, gdzie całość budowy będzie wykonana w okresie
dwóch lat. Przykładowa tabela nakładów inwestycyjnych może wyglądać następująco:
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Razem
Opracowanie
100 100
projektu
Nakłady
10000 4900 14900
inwestycyjne
15000
Razem 10100 4900 0 0 0 0 0 0 0 0
Tabela 1.1 Harmonogram nakładów inwestycyjnych (tys. zł)
1.4.3. Krok 3 - z
ródła finansowania inwestycji
W dalszej kolejności musimy zbilansować finansowanie inwestycji. Suma finansowania w
poszczególnych latach powinna się zgadzać z podsumowaniem harmonogramu w tych
latach.
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Razem
Budżet gminy 1800 1800 3600
Kredyt 3450 0 3450
Inne (dotacja) 4850 3100 7950
Razem 10100 4900 15000
Tabela 1.2 y
ródła finansowania inwestycji (tys. zł)
1.4.4. Krok 4  harmonogram spłaty kredytu / pożyczki
Zaciągając kredyt lub pożyczkę musimy wiedzieć, jakie będą obciążenia jej spłatami. Te
obciążenia to nie tylko spłaty rat kapitału kredytu, ale również spłaty odsetek.
Stan na początku roku oznacza wartość pożyczki do spłacenia na dzień 1 stycznia
danego roku. Jest ona równa stanowi na końcu poprzedniego roku (czyli przepisujemy
wartości z ostatniego rządka roku poprzedniego, a w pierwszym roku wpisujemy 0).
Pożyczka (lub kredyt) oznacza kwotę zaciąganego przez nas kredytu. Jeżeli kredyt
zaciągamy w kilku transach, to wartości w tym rządku mogą się rozłożyć na kilka lat.
Spłata pożyczki to suma dwóch następnych pozycji: rat i odsetek.
Raty to kwoty spłacanego kapitału w poszczególnych latach. Wartości te powinny wynikać
z umowy z bankiem / funduszem. Jeżeli jeszcze takiej umowy nie mamy, to powinniśmy to
sami zaplanować na podstawie warunków oferowanych przez instytucję. W naszym
przypadku zaplanowaliśmy, że pożyczkę / kredyt zaciągniemy w połowie 2003 roku.
Następnie bank udzieli nam 1-rocznej karencji, czyli że pożyczkę zaczniemy spłacać od III
kwartału 2004 roku, spłacając ją przez 3 lata w równych ratach rocznych. 3450 tys. zł na
trzy raty daje nam po 1050 tys. zł w każdej racie. Oczywiście łatwiej jest planować, jeżeli
12
spłacamy równo od początku roku, ale to rzadki przypadek. Może nam w tym pomóc
tabelka pomocnicza z rozpisaniem kredytu miesiąc po miesiącu.
Odsetki liczone są od aktualnego stanu zadłużenia. W przykładzie założyliśmy, że
pożyczka jest oprocentowana na 10% w skali roku. Najprościej byłoby więc policzyć 10%
od stanu kredytu na początku roku, ale w tym przypadku zawyżylibyśmy odsetki. Jeżeli
pożyczkę wez
miemy w połowie roku, to zapłacimy odsetki tylko za pół roku (czyli o połowę
mniej). Gdy spłacimy część pożyczki, odsetki będą liczone tylko od części, jaka pozostała
do spłacenia. Jeżeli więc nie możemy łatwo oszacować odsetek (i rat), to proponujemy
utworzenie tabelek pomocniczych w układzie miesięcznym lub kwartalnym w zależności
od sposobu spłacania kredytu. Odsetki za każdy miesiąc wynoszą 1/12 oprocentowania
rocznego.
Stan na końcu oznacza wartość pożyczki pozostałą do spłaty według stanu na ostatni
dzień roku. Wyliczamy go jako stan na początku roku powiększony o zaciągnięte w danym
roku pożyczki i pomniejszone o spłacone w danym roku raty pożyczki.
Rok 2003 I II III IV V VI VII VIII IX X XI XII Razem
1. Saldo początkowe 3450 3450 3450 3450 3450
2. Kredyt 3450 3100
3. Spłata kredytu
0 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 143,75
(3.1+3.2)
3.1. raty 0 0 0 0 0 0
3.2. odsetki 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 143,75
4. Saldo końcowe 3450 3450 3450 3450 3450 3450
Tabela 1.3 Harmonogram kredytowania w 2003 roku (tys. zł)
13
Podobną tabelkę konstruujemy dla roku 2004:
Rok 2004 I II III IV V VI VII VIII IX X XI XII Razem
1. Saldo początkowe 3450 3450 3450 3450 3450 3450 3450 3450 3450 3450 2300 2300
2. Kredyt
3. Spłata kredytu (3.1+3.2) 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 1178,75 19,1667 19,1667 1475,83
3.1. raty 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1150 0 0 1150
3.2. odsetki 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 28,75 19,1667 19,1667 325,833
4. Saldo końcowe 3450 3450 3450 3450 3450 3450 3450 3450 3450 2300 2300 2300
Tabela 1.4 Harmonogram kredytowania w 2004 roku (tys. zł)
oraz dla 2005 i 2006 roku:
Rok 2005 I II III IV V VI VII VIII IX X XI XII Razem
1. Saldo początkowe 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 1150 1150
2. Kredyt
3. Spłata kredytu(3.1+3.2) 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 1169,17 9,58 9,58 1360,8
3.1. raty 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1150 0 0 1150
3.2. odsetki 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 19,17 9,58 9,58 210,8
4. Saldo końcowe 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 2300 1150 1150 1150
Tabela 1.5 Harmonogram kredytowania w 2005 roku (tys. zł)
Rok 2006 I II III IV V VI VII VIII IX X XI XII Razem
1. Saldo
1150 1150 1150 1150 1150 1150 1150 1150 1150 1150 0 0
początkowe
2. Kredyt
3. Spłata 1159,5 1245,8
9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 0 0
kredytu(3.1+3.2) 8 3
3.1. raty 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1150 0 0 1150
3.2. odsetki 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 9,58 0 0 95,8
4. Saldo
1150 1150 1150 1150 1150 1150 1150 1150 1150 0 0 0
końcowe
Tabela 1.6 Harmonogram kredytowania w 2006 roku (tys. zł)
Na końcu możemy wartości wyliczone dla każdego roku i podsumowane w kolumnie
razem przenieść do tabelki w układzie rocznym. Praca ta jest dość żmudna, ale łatwa.
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Razem
Stan na początek roku 3450 2300 1150
Kredyt 3450
Spłata kredytu 143,75 1475,83 1360,83 1245,83
Raty 0 1150 1150 1150 3450
odsetki 143,75 325,833 210,833 95,8333
Stan na koniec roku 3450 2300 1150 0
Tabela 1.7 Zbiorczy harmonogram kredytowania (tys. zł)
1.4.5. Krok 5  Wpływy i wydatki bieżące
Następnym krokiem jest oszacowanie skutków funkcjonowania inwestycji. Gmina uzyska
dochody z opłat oraz będzie ponosiła wydatki na utrzymanie.
Głównym z
ródłem danych ilościowych będzie koncepcja programowa lub projekt
techniczny (ilość podłączonych do kanalizacji mieszkańców, zakładów, zużycie energii,
zatrudnienie).
Na przykład roczne dochody z opłat za korzystanie z nowobudowanej kanalizacji będą się
kształtowały następująco:
" docelowo odbieranych będzie 65.000 m3 na rok od mieszkańców oraz 87.000 m3 na
rok od przemysłu, razem 152 tys. m3.
" opłata: obecnie wynosi 2,70 zł/m3 od mieszkańców oraz 3,10 zł/m3 od przemysłu;
założono stopniowy wzrost opłaty od mieszkańców o 6% rocznie aż do zrównania
się opłat od mieszkańców i przemysłu. Wpływy (przychody) z opłat będą więc
zmienne.
" w pierwszym roku działania oczyszczalni (2004) założono, że zostanie dostarczone
70 tys. m3 ścieków, czyli nieco mniej niż połowa.
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
Ilość ścieków
odebrana od
0 70 152 152 152 152 152 152 152 152 152 152
odbiorców [tys.
m3/rok]
gospodarstwa
0 30 65 65 65 65 65 65 65 65 65 65
domowe
przemysł 0 40 87 87 87 87 87 87 87 87 87 87
Opłata jednostkowa za odbiór ścieków [zł/m3]
gospodarstwa
2,70 2,86 3,03 3,22 3,41 3,61 3,83 4,06 4,30 4,56 4,20 4,20
domowe
przemysł 3,10 3,10 3,10 3,22 3,41 3,61 3,83 4,06 4,30 4,56 4,20 4,20
Wpływy z opłat 0,0 209,9 466,9 488,8 518,1 549,2 582,2 617,1 654,1 693,4 638,4 638,4
gospodarstwa 0,0 85,9 197,2 209,0 221,6 234,9 249,0 263,9 279,7 296,5 273,0 273,0
domowe
przemysł 0,0 124,0 269,7 279,8 296,6 314,3 333,2 353,2 374,4 396,9 365,4 365,4
Tabela 1.8 Program sprzedaży usług związany z realizowanym przedsięwzięciem (tys. zł)
Wydatki na utrzymanie:
" zatrudnienie 1 osoba (oczyszczalnia jest właściwie bezobsługowa), płaca 1500 zł
brutto z ubezpieczeniami społecznymi.
" czyli: 1500 zł/miesiąc x 12 miesięcy = 18 tys. zł rocznie (w pierwszym roku połowa,
bo oczyszczalnia działa od lipca)
" materiały: 3 tys. zł rocznie,
" prąd (na podstawie danych technologicznych): 8 tys. zł rocznie
" remonty (zlecane): według inżyniera 3 tys. zł rocznie. Przewidziano również 2 tys. zł
na transport;
Wyszczególnienie wydatku [ tys zł ]
Zatrudnienie 18
Transport 2
Prąd 8
Materiały 3
Remonty 3
Razem 34
Tabela 1.9 Zestawienie wydatków rocznych
Założono, że płaca będzie rosła szybciej niż inflacja  czyli że nastąpi jej wzrost realny o
4% rocznie. Jeżeli przedsięwzięcie będzie prowadzone w formie spółki, do kosztów
dojdzie jeszcze amortyzacja.
Nasza tabelka wydatków może się przedstawiać następująco:
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
Zatrudnienie
0,0 9,0 18,0 18,1 18,1 18,2 18,3 18,4 18,4 18,5 18,5 18,5
Energia
0,0 4,0 8,0 8,0 8,0 8,0 8,0 8,0 8,0 8,0 8,0 8,0
Remonty
0,0 0,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0
Materiały
0,0 1,5 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0 3,0
Transport
0,0 1,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0 2,0
Razem
0,0 15,5 34,0 34,1 34,1 34,2 34,3 34,4 34,4 34,5 34,5 34,5
Tabela 1.10 Wydatki bieżące (tys. zł)
16
W roku 2004 wpisaliśmy tylko połowę wydatków, ponieważ oczyszczalnia zacznie
pracować od 1 lipca roku. Wpisaliśmy również 0 zł na remonty, bo trudno się spodziewać
takich wydatków zaraz po uruchomieniu inwestycji.
1.4.6. Krok 6 - oszacowanie kapitału obrotowego
Dość trudnym zagadnieniem jest oszacowanie kapitału obrotowego. Gminy, ze względu
na rachunkowość kasową, często nie zdają sobie sprawy, ile pieniędzy mają  zamrożone .
Jeżeli jednak należności, zapasy i zobowiązania nie będą duże, możemy ten krok
pominąć.
Inwestorzy często zapominają o tym aspekcie procesu inwestowania, a nakłady na kapitał
obrotowy mogą stanowić niemałą część środków koniecznych do rozpoczęcia eksploatacji
inwestycji. Powoduje to czasem trudności z uruchomieniem już fizycznie istniejącej
inwestycji.
Kapitał obrotowy netto to różnica pomiędzy aktywami bieżącymi, a bieżącymi
zobowiązaniami. W przypadku aktywów bieżących należy uwzględnić środki zamrożone u
odbiorców / klientów (należności), w zapasach materiałów i surowców (np. węgiel do
kotłowni) oraz części zamiennych2.
Podstawą obliczania kapitału obrotowego jest określenie okresu (np. w dniach)
zamrożenia poszczególnych środków. Jeżeli np. zapasy materiałów muszą wynosić ok. 30
dni, czyli jeden miesiąc (wynikać to może z harmonogramu dostaw lub opłacalności
transportu - bo może istnieć konieczność kupowania i przewożenia większych ilości), to
środki zamrożone w zapasach wyniosą 1/12 (30/360) rocznych kosztów tych materiałów.
Należy określić okresy przechowywania zapasów poszczególnych materiałów i surowców
(jeżeli występuje kilka dominujących) lub uśrednić.
Podobnie określamy poziom należności (czyli czas od wystawienia faktury do jej zapłaty).
Przykładowo 15-dniowy poziom należności obliczamy jako 1/24 (15/360) wartości
rocznego dochodu z opłat.
Zobowiązania bieżące stanowią z
ródło finansowania, a oznaczają materiały, media czy
usługi przez nas kupione, ale jeszcze nie zapłacone. Typowymi pozycjami będą
zobowiązania wobec pracowników, ponieważ przez cały miesiąc wykonują pracę, a
wypłatę odbierają tylko raz w miesiącu. Podobnie za energię elektryczną, gaz (pobierane
w sposób ciągły) płacimy raz w miesiącu. Zobowiązania wobec dostawców będą zależały
od warunków płatności wynegocjowanych od dostawców głównych surowców, materiałów.
Przykładowo 25-dniowe zobowiązania obliczamy jako 25/360 wartości zakupów, których
dotyczą, lub kosztów pracy.
W naszym przypadku nie będą potrzebne zapasy, natomiast poziom należności i
zobowiązań ustalimy na 30 dni.
2
w przedsiębiorstwach produkcyjnych występuje jeszcze produkcja w toku (jeżeli produkcja trwa
długo) i produkty gotowe (wyprodukowane, ale oczekujące w magazynie, na hałdzie, itp.)
17
Wyszczególnienie 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
1.Przyrost aktywów 12,5 12,5 0 0 0 0 0 0 0 0 0
1.1 należności 9 18 18 18 18 18 18 18 18 18 18
1.2 zapasy 3,5 7 7 7 7 7 7 7 7 7 7
2. Przyrost pasywów
12,5 12,5 0 0 0 0 0 0 0 0 0
bieżących
2.1 zobowiązania 5 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10
3. Kapitał obrotowy netto 1-2 7,5 15 15 15 15 15 15 15 15 15 15
4. Przyrost kapitału
7,5 7,5 0 0 0 0 0 0 0 0 0
obrotowego
Tabela 1.11 Oszacowanie kapitału obrotowego (tys zł)
1.4.7. Krok 7 - przepływy pieniężne do planowania finansowego
Dochodzimy do najważniejszej z punktu widzenia samofinansowania się inwestycji tabeli.
Zestawimy w niej wyniki zapisane w poprzednich tabelach, sprawdzając saldo pieniężne w
każdym roku.
W naszym przypadku okazuje się, że gmina musi przeznaczyć nieco więcej środków
własnych niż wynikałoby to z tabeli z
ródła finansowania. Wynika to z tego, że chcemy
szybko spłacić zaciągnięty kredyt a przedsięwzięcie nie generuje wystarczających
środków.
Tak więc możemy powiedzieć, iż inwestycja się samofinansuje, jednak pod warunkiem
zapewnienia odpowiednich środków na początku.
Wyszczególnienie
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
1. Całkowite
10300,0 6359,9 1416,9 1288,8 518,1 549,2 582,2 617,1 654,1 693,4 638,4 638,4
wpływy
środki z budżetu 2000,03050,0 950,0 800,0
Kredyt 3450,0 0,0
inne (dotacja) 4850,0 3100,0
wpływy z opłat 0,0 209,9 466,9 488,8 518,1 549,2 582,2 617,1 654,1 693,4 638,4 638,4
2. Całkowite
10243,8 6391,3 1394,8 1279,9 34,1 34,2 34,3 34,4 34,4 34,5 34,5 34,5
wydatki
nakłady
10100,0 4900,0 0,0
inwestycyjne
wydatki bieżące 0,0 15,5 34,0 34,1 34,1 34,2 34,3 34,4 34,4 34,5 34,5 34,5
spłata kredytu 143,8 1475,8 1360,8 1245,8 0,0 0,0
3. Przyrost
kapitału 7,5 7,5
obrotowego
4. Saldo
56,3 -39,0 14,6 8,9 484,0 515,0 547,9 582,7 619,7 658,9 603,9 603,9
gotówkowe
5. Saldo
56,3 17,3 31,8 40,7 524,7 1039,7 1587,6 2170,3 2790,0 3448,8 6468,3 12507,2
skumulowane
Tabela 1.12 Ocena samofinansowania przedsięwzięcia (tys. zł)
18
1.4.8. Krok 8 - ocena rentowności
NPV/I
W celu oceny inwestycji oblicza się wartość bieżącą netto sumując przewidywane salda
gotówkowe netto (wpływy minus wydatki) w ciągu eksploatacji projektu i dyskontując
stopą, która odzwierciedla koszt pożyczki o ekwiwalentnym ryzyku na rynku kapitałowym.
Inwestycja przynosi zyski, gdy jej NPV jest dodatnia. Wszystkie zadania, które dają
dodatnie NPV przy stopie dyskontowej odpowiadającej stosowanej stopie zwrotu, można
uznać za korzystne.
W naszym przykładzie salda z kolejnych lat będziemy przemnażać przez współczynniki
dyskontowe. Dawniej współczynniki te odczytywało się z tablic, obecnie częściej liczy się
je w komputerze. W przykładzie zastosowano 5% stopę dyskontową.
Wyszczególnienie
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
Wpływy z opłat
0,0 209,9 466,9 488,8 518,1 549,2 582,2 617,1 654,1 693,4 638,4 638,4
Całkowite wydatki
0,0 15,5 34,0 34,1 34,1 34,2 34,3 34,4 34,4 34,5 34,5 34,5
bieżące
Całkowite nakłady
10100,0 4900,0 0,0
inwestycyjne
Przyrost kapitału
0,0 7,5 7,5 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
obrotowego
Przepływy
-10100,0 -4713,1 425,4 454,7 484,0 515,0 547,9 582,7 619,7 658,9 603,9 603,9
pieniężne
NPV/I
-6 953,12 zł
IRR/I
---
Tabela 1.13 Wyliczenie IRR i NPV dla inwestycji - IRR/I, NPV/I (tys. zł)
W naszym przypadku NPV/I jest ujemne, co oznacza, iż inwestycja jest nieopłacalna.
Wyliczenie IRR i NPV dla włożonego kapitału
Inwestora często bardziej interesuje nie opłacalność samej inwestycji, ale środków, jakie
w nią wkłada. Oczywiście opłacalność ta jest inna tylko wtedy, gdy korzystamy z
zewnętrznych z
ródeł finansowania. Sfinansowanie części nakładów inwestycyjnych z
dotacji bezzwrotnej znacznie zwiększa atrakcyjność projektu, co ma swoje
odzwierciedlanie w rentowności dla kapitału. Również skorzystanie z kredytu lub
preferencyjnej pożyczki podnosi opłacalność pod warunkiem, że stopa oprocentowania
jest niższa niż IRR dla inwestycji. W naszym przypadku IRR/I wynosi -1%, a
oprocentowanie pożyczki 10%, więc powinniśmy uzyskać niższą rentowność dla kapitału.
Jednak wykorzystanie dotacji zmienia obraz sytuacji.
Aby wyliczyć wskaz
niki rentowności dla kapitału, musimy zmodyfikować nasze tabele.
Teraz interesuje nas, ile pieniędzy wkładamy w przedsięwzięcie (w naszym przykładzie
traktujemy tak samo pieniądze budżetu i mieszkańców) i ile odzyskujemy. Nasza
zmodyfikowana tabela będzie miała następującą postać:
19
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
Wpływy z opłat
0,0 209,9 466,9 488,8 518,1 549,2 582,2 617,1 654,1 693,4 638,4 638,4
Całkowite wydatki bieżące
0,0 15,5 34,0 34,1 34,1 34,2 34,3 34,4 34,4 34,5 34,5 34,5
(tab 4b)
Przyrost kapitału
0,0 7,5 7,5 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
obrotowego
Odsetki od kredytu
143,8 325,8 210,8 95,8
Spłata rat kredytu
0,0 1150,0 1150,0 1150,0
Środki z budżetu (tab. 2)
1800,0 1800,0
Przepływy pieniężne
-1943,8 -3089,0 -935,4 -791,1 484,0 515,0 547,9 582,7 619,7 658,9 603,9 603,9
NPV/K
87,42 zł
IRR/K
5%
Tabela 1.14 Wyliczenie IRR i NPV dla zaangażowanego kapitału (środki z budżetu) - IRR/K, NPV/K (tys. zł)
W tym przypadku NPV/K jest nieco większe od zera, a IRR wynosi 5%. Można więc
powiedzieć, iż dotacja spowodowała, że projekt całkowicie nieopłacalny stał się minimalnie
opłacalny dla inwestora, a więc dotacja spełniła swoją rolę.
1.5. Badanie wrażliwości
Ponieważ wszelkie analizy są obarczone błędami, dobrze jest sprawdzić co będzie, gdy
podstawowe parametry przyjęte do obliczeń znacznie się zmienią. Mając wszystkie
obliczenia w komputerze, w arkuszu kalkulacyjnym, mamy praktycznie gotowy model
przedsięwzięcia. Zmieniając parametry wyjściowe, możemy sprawdzać, jak się zmieniają
wyniki, czyli np. IRR, NPV, ale też czy przepływy pieniężne są dodatnie w każdym roku.
Najczęściej bada się wrażliwość przedsięwzięcia na:
" wzrost nakładów inwestycyjnych,
" spadek produkcji / sprzedaży,
" spadek ceny sprzedaży,
" wzrost kosztów eksploatacji.
Wyniki zebrane przy zmienianych parametrach wejściowych możemy zilustrować na
wykresie. Przykładowo, w naszym przypadku zbadaliśmy NPV i IRR w zależności od
wysokości nakładów inwestycyjnych. Założono zmianę nakładów od 13.000 tys. zł do
17.000 tys. zł (co 1000 tys. zł) i wyliczono wskaz
niki rentowności dla zmienionych
parametrów. Oczywiście należało również przyjąć założenia co do z
ródeł finansowania
przy zmienionych nakładach:
" wysokość kredytu i dotacji nie zmieniała się wraz ze zmianą nakładów,
" wielkość środków własnych ulegała zmianie wraz ze zmiana nakładów.
Wyniki zestawiono w tabeli:
Nakłady: 13000 14000 15000 16000 17000
NPV/I -5 048 -6 001 -6 953 -7 905 -8 858
IRR/I 0,3% -0,3% -0,8% -1,3% -1,7%
NPV/K 1 992 1 040 87 -865 -1 817
IRR/K 9% 7% 5% 4% 3%
Tabela 1.15 Wyniki analizy wrażliwości na zmiany nakładów inwestycyjnych
20
oraz zaprezentowano na wykresie:
Badanie wrażliwości
4 000 10,0%
2 000 8,0%
0 6,0%
NPV/I
-2 000 4,0%
NPV/K
IRR/I
-4 000 2,0%
IRR/K
-6 000 0,0%
-8 000 -2,0%
-10 000 -4,0%
13000 14000 15000 16000 17000
nakłady [tys. zł]
Rysunek 1 Przykładowy wykres wrażliwości projektu na zmianę nakładów
1.6. Uwagi dotyczące spółek
Spółki prawa handlowego prowadzą pełną rachunkowość. Literatura ekonomiczna
koncentruje się właśnie na spółkach i używa pojęć z nimi związanych, dlatego tylko
zaznaczymy różnice w stosunku do opisanych metod i wyjaśnimy pojęcia.
Najważniejsza różnica będzie dotyczyła tabeli "dochody i wydatki bieżące". W przypadku
spółki będzie się ją nazwać "Przychody i koszty" albo "Prognoza zysków i strat".
Dalej zamiast pojęcia dochodu budżetowego, będziemy mieli przychody, ale liczyć je
będziemy tak samo. Podobnie zamiast wydatków będziemy mieli koszty. Szacując koszty
musimy dodać dwie dodatkowe pozycje:
" Amortyzację (koszt nie będący wydatkiem), pozwalającą na odłożenia środków na
przyszłe odtworzenie majątku.
" Odsetki od kredytu od momentu uruchomienia inwestycji.
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
Wartość netto
środków trwałych 0 10243,8 14542,6 13941,513340,312739,212138,011536,9 10935,7 10334,67328,83120,8
na początek roku
Amortyzacja
(liniowa, średnio 0,0 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 0,0
4%)
Wartość netto
środków trwałych 10243,8 14542,6 13941,5 13340,312739,212138,011536,910935,7 10334,6 9 733,46727,73120,8
na koniec roku
Tabela 1.16 Plan amortyzacji (tys. zł)
nakłady powiększono
o odsetki z 2003 roku
21
IRR [% ]
NPV [tys. z
ł
]
Dalej wyliczymy zysk brutto jako różnicę między przychodami i kosztami, po to, aby
następnie policzyć podatek dochodowy (np. 19% zysku brutto). Po odjęciu podatku
dochodowego od zysku brutto otrzymamy zysk netto.
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
Przychody 0,0 209,9 466,9 488,8 518,1 549,2 582,2 617,1 654,1 693,4 638,4 638,4
Koszty bez 0,0 15,5 34,0 34,1 34,1 34,2 34,3 34,4 34,4 34,5 34,5 34,5
amortyzacji i odsetek
Amortyzacja 0,0 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 601,2 0,0
Odsetki 0,0 325,8 210,8 95,8 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Zysk brutto 0,0 -732,6 -379,1 -242,3 -117,2 -86,2 -53,3 -18,4 18,5 57,7 2,7 603,9
Podatek dochodowy 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 3,5 11,0 0,5 114,7
Zysk netto 0,0 -732,6 -379,1 -242,3 -117,2 -86,2 -53,3 -18,4 15,0 46,7 2,2 489,2
Tabela 1.17 Uproszczony Rachunek zysków i strat dla przedsiębiorstwa komunalnego (tys. zł)
W naszym przypadku widać, iż duża wartość amortyzacji powoduje powstawanie straty w
początkowym okresie, jednak nie było możliwe skokowe zwiększenie taryfy.
Zmiany w tabeli przepływów pieniężnych są konsekwencją zmian powyższych. Po stronie
wydatków dodajemy podatek dochodowy i dywidendy (podział zysku). Dywidendy są
wypłacane właścicielowi (czyli np. gminie) i nie mogą być wyższe od zysku netto, jednak w
analizach najczęściej zakładamy, że w początkowym okresie nie będzie dywidend.
Zmodyfikowana tabela przepływów może być następująca:
Wyszczególnienie
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
1. Całkowite wpływy
10300,0 6359,9 1416,9 1288,8 518,1 549,2 582,2 617,1 654,1 693,4 638,4 638,4
środki własne
2000,0 3050,0 950,0 800,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Kredyt
3450,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
inne (dotacja)
4850,0 3100,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
wpływy z opłat
0,0 209,9 466,9 488,8 518,1 549,2 582,2 617,1 654,1 693,4 638,4 638,4
2. Całkowite wydatki 10243,8 6391,3 1394,8 1279,9 34,1 34,2 34,3 34,4 34,4 34,5 34,5 34,5
nakłady
10100,0 4900,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
inwestycyjne
wydatki bieżące
0,0 15,5 34,0 34,1 34,1 34,2 34,3 34,4 34,4 34,5 34,5 34,5
spłata kredytu
143,8 1475,8 1360,8 1245,8 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
3. Przyrost kapitału
0,0 7,5 7,5 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
obrotowego
4. Podatek
0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 3,5 11,0 0,5 114,7
dochodowy
5. Dywidendy
0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
6. Saldo gotówkowe
56,3 -39,0 14,6 8,9 484,0 515,0 547,9 582,7 616,2 647,9 603,4 489,2
7. Saldo 12028,
56,3 17,3 31,8 40,7 524,7 1039,7 1587,6 2170,3 2786,4 3434,3 6451,2
skumulowane 0
Tabela 1.18 Przepływy finansowe przedsiębiorstwa komunalnego (tys. zł)
Podatek dochodowy nie wpływa na ocenę przedsięwzięcia. Można wyliczyć wskaz
niki
rentowności zarówno uwzględniając, jak i nie uwzględniając podatku dochodowego
(piszemy wtedy IRR BT, NPV BT3). Można oczywiście podać również IRR AT i NPV AT4
wprowadzając te wydatki do tabeli do wyliczenia IRR i NPV, zawsze jednak dla jasności
zaznaczamy, czy uwzględniliśmy podatek dochodowy, czy też nie.
3
BT = before tax = przed opodatkowaniem
4
AT = after tax = po opodatkowniu
22
2. Analiza ekonomiczna projektu
Sporządzanie analizy ekonomicznej (analizy kosztów i korzyści społeczno-gospodarczych)
jest wymogiem Komisji Europejskiej dla dużych projektów ubiegających się o
dofinansowanie z funduszy unijnych. Wymóg ten zawarty jest w rozporządzeniach
regulujących fundusze strukturalne oraz Fundusz Spójności  rozporządzeniu Rady
1260/1999/WE wprowadzającym ogólne przepisy dotyczące funduszy strukturalnych oraz
rozporządzeniu Rady 1164/1994/EWG. Jak do tej pory nie powstały jednolite i
szczegółowe wytyczne do sporządzania tego typu analiz. Fakt ten utrudnia ich właściwe
stosowanie przez jednostki aplikujące o dotację do funduszy unijnych, a metodologie
stosowane do analizy różnią się znacząco. Celem tego rozdziału jest omówienie
podstawowych zagadnień dotyczących analizy ekonomicznej. W rozdziale 3 zostanie
natomiast zaprezentowana uproszczona procedura analizy ekonomicznej, która znalazła
zastosowanie w projekcie omawianym w niniejszym studium przypadku.
2.1. Procedura analizy ekonomicznej
Analiza ekonomiczna jest rozszerzeniem analizy finansowej. Różnica między nimi polega
na tym, iż analiza finansowa bada dane przedsięwzięcie jedynie z punktu widzenia
inwestora bądz
instytucji finansującej, natomiast analiza ekonomiczna bada szerszy
społeczno-ekonomiczny aspekt projektu. W wyniku analizy ekonomicznej określone
zostają koszty i korzyści społeczno-ekonomiczne, które nie zostały włączone do analizy
finansowej. Dodatkowo poza wyliczeniem kosztów i korzyści społeczno-ekonomicznych,
należy dokonać pewnych korekt w stosunku do analizy finansowej.
Punktem wyjścia do analizy ekonomicznej jest tabela przepływów finansowych dla
wyliczenia wskaz
ników rentowności dla inwestycji. Przepływy pieniężne w niej
przedstawione należy uzupełnić i skorygować o następujące elementy:
" transfery (tj. podatek VAT),
" efekty zewnętrzne,
" korekty cenowe dotyczące dóbr i usług.
Zmodyfikowana tabela zawierająca korekty (dotyczące transferów i cen) oraz uzupełnienia
wygląda w następujący sposób:
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2017 2027
Korekta o transfery
1464,5 710,5
(podatek VAT)
10100 4900 0 0 0 0 0
nakłady inwestycyjne
1464,5 710,5 0
korekta, średnio 14,5%
Przyrost miejsc pracy
21 21 21 21 21 21 21 21 21 21
podczas eksploatacji
700 700 700 700 700 700 700 700 700 700
Utrzymanie miejsc pracy
96 700 1700 1700 1700 1700 1700 1700 1700 1700
Korzyści zewnętrzne
Przepływy finansowe
-10100 -4713 425,39 454,72 483,98 514,99 547,87 582,73 619,68 658,85 603,89 603,89
dla projektu
1464,5 710,5 0 0 0
Korekta o transfery
Korekta korzyści
0 0 817 1421 2421 2421 2421 2421 2421 2421 2421 2421
społeczno-ekonomiczne
Korekty cenowe
Przepływy z
-8636 -4003 1242,4 1875,7 2905 2936 2968,9 3003,7 3040,7 3079,9 3024,9 3024,9
uwzględnieniem korekt
13%
ERR
6675 zł
ENPV
Tabela 2.1 Wyliczenie ENPV i ERR przedsięwzięcia (tys. zł)
23
Transfery
Są to płatności, które nie odzwierciedlają rzeczywistych kosztów ponoszonych przez
społeczeństwo, są jedynie narzędziem redystrybucji dochodów. Do transferów zlicza się
podatki, subsydia, koszty obsługi kredytów. Transfery należy wyłączyć z analizy
ekonomicznej. W omawianym przykładzie założono, iż nie występują subsydia, ani
podatek dochodowy, natomiast koszty obsługi kredytów nie są uwzględnione w tabeli 12.
Tak więc korekta dotyczy jedynie podatku VAT nałożonego na nakłady inwestycyjne. VAT
nałożony na pozostałe pozycje nie został uwzględniony w tabelach analizy finansowej,
gdyż jest on odzyskiwany przez przedsiębiorstwo eksploatujące inwestycje.
Ponieważ stawki VAT nie są jednakowe dla różnych nakładów inwestycyjnych, obliczono
jego średnią wartość, która wyniosła 14,5% (połowa nakładów opodatkowana była
podatkiem w wysokości 22%, połowa podatkiem 7%). Korekta dla łącznych nakładów
inwestycyjnych zestawionych w tabeli 19 wynosi w 2003 r. 1464,5 zł, w 2004 r. 710,5 zł.
Efekty zewnętrzne
Efekty zewnętrzne obejmują zarówno koszty i korzyści zewnętrzne. Do korzyści
zewnętrznych zalicza się np.:
" Korzyści wynikające z poprawy zdrowia ludzi wskutek ograniczenia
zanieczyszczeń, takie jak zmniejszenie nakładów na leczenie, czy zwiększenie
aktywności zawodowej ludzi (poprzez mniejszą zachorowalność).
" Korzyści wynikające ze zwiększenia atrakcyjności turystycznej, tj. dodatkowe
dochody z turystyki.
" Tworzenie nowych miejsc pracy np. w sektorze usług turystycznych itd.
Koszty zewnętrzne natomiast obejmują m.in.:
" Koszty zdrowotne,
" Koszty zniszczeń materialnych powodowanych zanieczyszczeniami,
" Koszty powodowane stratami w środowisku naturalnym itd.
Właściwe oszacowanie kosztów i korzyści zewnętrznych nastręcza wiele trudności. Do ich
szacowania niezbędna jest znajomość wielu zależności, które ciężko zidentyfikować
jednostkom przygotowującym przedsięwzięcie. Przykładowo, dla oszacowania korzyści
materialnych wynikających z poprawy stanu zdrowia, niezbędna jest wiedza nt. tego, w
jakim stopniu poprawa zdrowia spowodowana jest ograniczeniem zanieczyszczeń oraz w
jakim stopniu wpłynie ona na zmniejszenie kosztów leczenia itd. Wiedza ta często nie jest
dostępna dla opracowujących wnioski o dotację oraz studia wykonalności. Niewątpliwie
opracowanie jednolitych wytycznych (benchmarks) do szacowania efektów zewnętrznych
pomogłoby jednostkom aplikującym w należytym opracowywaniu analiz kosztów i
korzyści.
Jednym ze sposobów oszacowania korzyści i kosztów społeczno-ekonomicznych jest
przeprowadzenie badań ankietowych, w których respondenci pytani są o skłonność do
zapłaty dodatkowej sumy pieniędzy za poprawę jakości środowiska. Badania tego typu
noszą nazwę wyceny warunkowej. W skład tej wyceny wchodzą takie techniki, jak
gotowość do zapłaty, szacowanie korzyści metodą kosztów podróży.
24
W omawianym przykładzie założono, iż korzyści zewnętrzne projektu to przede wszystkim
dodatkowe dochody z turystyki oraz utrzymanie miejsc pracy, które zostałby zlikwidowane,
gdyby przedsięwzięcie nie było zrealizowane.
Określono, iż dodatkowe korzyści wynikające ze zwiększenia atrakcyjności turystycznej i
napływu dodatkowych turystów wyniosą 1,7 mln zł. rocznie począwszy od roku 2007, a
utrzymanie miejsc pracy generować będzie roczne korzyści w wysokości 0,7 mln zł.
Budowa infrastruktury technicznej tj. sieci wodociągowych i kanalizacyjnych powoduje
wzrost wartości gruntów podłączonych do tej infrastruktury. Dla wyceny korzyści
zewnętrznych wynikających z realizacji projektów budowy sieci kanalizacyjnych i
wodociągowych można stosować podejście polegające na szacowaniu wzrostu wartości
działek budowlanych uzbrojonych w infrastrukturę kanalizacyjną i wodociągową.
Potwierdzeniem wzrostu wartości działek w wyniku realizacji infrastruktury technicznej jest
możliwość wprowadzania opłat adiacenckich. Opłata adiacencka naliczana jest w
odniesieniu do nieruchomości (bez względu na jej rodzaj), jeżeli urządzenia infrastruktury
technicznej zostały wybudowane z udziałem środków publicznych (budżet Skarbu
Państwa lub jednostki samorządu terytorialnego), z wyłączeniem nieruchomości
przeznaczonych w planie miejscowym na cele rolne i leśne (art. 143 ust. 1 Ustawy o
gospodarce nieruchomościami). Opłaty adiacenckiej nie nalicza się w odniesieniu do
nieruchomości rolnych i leśnych.
Dla określenia pozytywnego efektu związanego ze wzrostem wartości działek konieczna
jest znajomość powierzchni gruntów, dla których nastąpi wzrost wartości oraz cena
gruntów przed i po podłączeniu do sieci wodociągowej i/.lub kanalizacyjnej. Wyceniony
przyrost wartości gruntów należy uwzględnić po stronie korzyści zewnętrznych w analizie
ekonomicznej.
2.2. Korekty cenowe
Wprowadzenie korekt cenowych jest konieczne w przypadku, gdy ceny dóbr lub usług są
ustalone na rynku, na którym istnieją różnego rodzaju zakłócenia. Zakłócenia te mogą
występować poprzez istnienie monopoli, regulacji cenowych, ograniczeń handlowych i
innych niedoskonałości rynku. Wskutek występowania zakłóceń ceny dóbr i usług nie
odzwierciedlają ich rzeczywistego kosztu, który ponosi społeczeństwo. Przykładem dobra,
które wyceniane jest na regulowanym rynku jest energia elektryczna.
Jednak w przypadku, gdy nakłady na energię elektryczną stanowią niewielki procent
całkowitych kosztów, to korekty cenowe można pominąć.
Zniekształcenia cenowe występują również na rynku pracy, na którym istnieje bezrobocie.
Ponieważ nakłady na zatrudnienie stanowią istotną kategorię wydatków projektu, należy je
skorygować w ten sposób, aby odzwierciedlały alternatywną płacę otrzymaną przez
pracownika w przypadku, gdyby nie został on zatrudniony w ramach realizowanego
projektu. Jeżeli nowozatrudnieni wywodzą się z grupy bezrobotnych, to alternatywna płaca
wynosi zero. W przypadku, gdy zatrudnieni jedynie zmieniają miejsce pracy, to koszt ten
jest równy faktycznemu zatrudnieniu. W analizowanym przykładzie żaden z
nowozatrudnionych nie wywodzi się z grona bezrobotnych. W powyższym przykładzie nie
dokonano korekt cenowych dla nakładów inwestycyjnych oraz nakładów na usługi
transportowe. Założono, iż usługi transportowe świadczone są na konkurencyjnym rynku.
Podobne założenie dokonano dla nakładów na realizację inwestycji (duża konkurencja na
rynku, konieczność przeprowadzania procedur przetargowych).
25
2.3. Wyliczenie ERR oraz ENPV
Po dokonaniu korekt cenowych, uwzględnieniu efektów zewnętrznych oraz
wyeliminowaniu transferów z analizy ekonomicznej wyliczono ekonomiczną stopę zwrotu
dla przedsięwzięcia. Wynosi ona 13%.
Wskaz
nik ENPV projektu kształtuje się na poziomie 6.675 tys. zł, (przy stopie dyskontowej
5%) co oznacza, iż zdyskontowane strumienie korzyści przewyższają zdyskontowane
strumienie kosztów. Przedsięwzięcie charakteryzuje się ujemną wartością NPV dla
inwestycji (-6.953 tys. zł.), jednak dodatnia wartość ENPV wskazuje, iż jest ono pożądane
ze społecznego punktu widzenia.
Należy jednak zaznaczyć, iż wskaz
niki ENPV i ERR należy interpretować z ostrożnością.
Wycena wielu elementów kosztów i korzyści (np. efektów zdrowotnych wynikających z
realizacji przedsięwzięcia) jest często utrudniona lub niemożliwa, co wpływa na wartość
powyższych wskaz
ników.
26
3. Studium przypadku dla przedsięwzięcia:
budowa oczyszczalni ścieków oraz rozbudowa systemu
kanalizacji sanitarnej
3.1. Uwagi na temat studium przypadku
Poniższe studium przypadku dotyczy przedsięwzięcia budowy oczyszczalni ścieków oraz
rozbudowy systemu kanalizacji sanitarnej na terenie gminy liczącej 7 tysięcy
mieszkańców. Studium to zostało opracowane na podstawie danych udostępnionych
przez gminę. W szczególności, przy sporządzaniu studium korzystano z danych zawartych
we wniosku o dofinansowanie projektu z funduszu PHARE i analizach, które posłużyły do
przygotowania wniosku.
Zakres projektu w trakcie pozyskiwania dofinansowania ulegał zmianom, jednak celem tej
pracy nie jest przedstawienie ostatecznej wersji wniosku o dofinansowanie, ale procesu
opracowania analizy finansowej i ekonomicznej.
Analiza ekonomiczna przeprowadzona dla omawianego projektu odbiega nieznacznie od
procedury opisanej w części metodologicznej.
3.2. Opis i uwarunkowania przedsięwzięcia
Opisywana gmina liczy około 7 tys. mieszkańców i jest położona w odległości ok. 35 km
od stolicy województwa. Silną stroną gminy jest jej dostępność komunikacyjna, wynikająca
z niewielkiej odległości od autostrady oraz z faktu posiadania ważnego węzła kolejowego.
Cechą charakterystyczną gminy jest jej duża lesistość, przekraczająca 70% powierzchni.
Otaczające lasy są objęte granicą chronionego krajobrazu i stanowią potencjalny walor
użytkowy dla funkcji rekreacyjno - wypoczynkowych. Powstanie miejscowości było ściśle
związane z rozwojem przemysłu ciężkiego. Z biegiem lat znaczenie przemysłowe - wobec
silnego rozwoju hutnictwa w sąsiednich rejonach - znacznie zmalało. Zmalało też
znaczenie rolnictwa, oparte na słabych glebach V i VI klasy.
Aktualne dane dotyczące struktury zawodowej mieszkańców gminy wskazują na wysoki
odsetek ludności pozarolniczej  w mieście ponad 90 %, na wsi niewiele poniżej 90 %.
Upadek przemysłu ciężkiego w gminach ościennych spowodował pogorszenie się sytuacji
społeczno-gospodarczej. Efektem tego jest m.in. pogarszająca się sytuacja
demograficzna, spowodowana emigracją mieszkańców, szczególnie młodzieży.
Dostrzegając to niekorzystne zjawisko Rada Gminy uchwaliła w 2000 roku strategię
rozwoju, gdzie za główny cel strategiczny określiła  Rozwój przemysłu i usług na
wytypowanych obszarach inwestycyjnych .
Z tego względu na terenie gminy funkcjonuje strefa przemysłu i usług. Na liczącym ponad
20 ha obszarze strefy rozwoju przemysłu i usług na początku 2002 roku działało pięć
podmiotów gospodarczych, zatrudniających 335 pracowników. Firmy te zamierzały do
końca 2005 roku zwiększyć zatrudnienie do 475 osób (140 nowych miejsc pracy). Gmina
jest na tym obszarze właścicielem gruntów o łącznej powierzchni prawie 8,5 ha.
Zakładając, że docelowe zatrudnienie na gruntach, które zostaną sprzedane nowym
27
inwestorom, będzie się kształtować podobnie jak na terenie obecnie funkcjonujących
zakładów, powinno to umożliwić powstanie dodatkowych 249 miejsc pracy.
Podstawową barierą rozwojową dla gminy jest brak kanalizacji sanitarnej oraz
oczyszczalni ścieków. Z przeprowadzanych przez Wojewódzki Inspektorat Ochrony
Środowiska badań i kontroli wynika, że na terenie gminy zlokalizowana jest największa
ilość podmiotów gospodarczych poważnie zanieczyszczających rzekę.
Szczególnie pilne jest uregulowanie gospodarki ściekowej w istniejącym zakładzie branży
papierniczej, bowiem stan obecny może być powodem jego zamknięcia i utraty 206 miejsc
pracy.
Przepływająca przez miejscowość rzeka zasila pobliskie jezioro, które jest głównym
obiektem turystyki dla województwa. Efektem zanieczyszczenia rzeki jest pojawienie się
zakwitów na powierzchni jeziora. To z kolei powoduje ograniczenia w turystycznym
wykorzystaniu jeziora, a co za tym idzie  utratę kolejnych miejsc pracy. Ponadto gmina
położona jest nad zbiornikiem wód podziemnych, którego ochrona została przyjęta w
strategii rozwoju województwa za jeden z najważniejszych priorytetów, ponieważ
zapewnia on dostawę wody dla ponad 400 tys. mieszkańców regionu. Na obszarze
zbiornika wód podziemnych występuje ponad 250 ujęć i studni badawczych. Wody
podziemne występują w porach, szczelinach i pustkach krasowych. Główny kompleks
wodonośny tworzą skały szczelinowo  krasowe wapienia muszlowego o miąższości 50 
100 m. Obecność pęknięć, szczelin i różnych form krasowych w utworach wodonośnych a
także brak szczelnego nadkładu na dużych powierzchniach sprawia, że istnieje tu duże
zagrożenie zanieczyszczeniem. Dowodzą o tym prowadzone w ostatnich latach badania
jakości wody podziemnej na tym obszarze.
Prowadzony monitoring tych wód dowiódł pogarszającą się jakość wody z roku na rok. Na
obszarze zbiornika aglomeracje miejskie i siedliska wiejskie stanowią szczególne
nagromadzenie ognisk zanieczyszczeń, co powoduje, że wody podziemne charakteryzują
się coraz to gorszą jakością. Zdecydowana większość miejscowości z obszaru zbiornika
nie posiada systemów zbiorowego odprowadzania i unieszkodliwiania ścieków. Ścieki
sanitarne w tych miejscowościach odprowadzane są do wód powierzchniowych lub do
gruntu. Świadczą o tym analizy wód podziemnych tego rejonu. Wody te cechują się
bardzo silnie podwyższoną zawartością azotu azotanowego, chlorków i siarczków.
Podstawowym zadaniem dla oczyszczenia wód zbiornika jest uregulowanie gospodarki
wodno  ściekowej oraz kompleksowa sanitacja wszystkich miejscowości na obszarze
zbiornika, ograniczająca do minimum odprowadzenie nieoczyszczonych ścieków do ziemi.
W strategii rozwoju województwa zapisano, że  systematyczna poprawa stanu środowiska
przyrodniczego jest jednym z ważniejszych zadań na drodze rozwoju regionu. W pierwszej
kolejności trzeba zmierzać do poprawy czystości wód powierzchniowych oraz
powstrzymania degradacji zasobów wód podziemnych .
Omawiane przedsięwzięcie pozwoli na wypełnienie krajowych oraz unijnych regulacji oraz
strategii w zakresie oczyszczania ścieków komunalnych i ochrony wód przed
zanieczyszczeniem. W szczególności przyczyni się ono do wypełnienia postanowień
dyrektywy UE dotyczącej oczyszczania ścieków komunalnych 91/271/EWG, dyrektywy
80/778/EWG w sprawie wody pitnej oraz zapisów  Strategii ochrony przed
zanieczyszczeniem wód podziemnych, a szczególnie głównych zbiorników , przyjętej
przez Ministerstwo Środowiska. Strategia jest zgodna z dokumentem  Polityka resortu w
dziedzinie hydrogeologii , opracowanym w 1994 r. i zweryfikowanym przez kierownictwo
Ministerstwa Środowiska w 1999 r. Dokument zawiera szczegółowe zadania zmierzające
do rozpoznawania, dokumentowania i ochrony zasobów wód podziemnych głównych
zbiorników wód podziemnych.
28
Odbiornikiem ścieków oczyszczonych z projektowanej oczyszczalni w będzie rzeka
zaliczana do II klasy czystości. Rzeka jest ciekiem na całej długości uregulowanym i
eksploatowanym przez Regionalny Zarząd Gospodarki Wodnej.
W ramach projektu przewiduje się wykonanie kanalizacji grawitacyjnej dla trzech
miejscowości z terenu gminy z odprowadzeniem ścieków do projektowanej kanalizacji. Dla
czwartej wsi, ze względu na jej lokalizację, przewiduje się wykonanie kanalizacji
grawitacyjnej i ciśnieniowej.
3.3. Tło projektu
Podczas definiowania projektu władze gminy kierowały się potrzebą osiągnięcia trzech
celów:
" poprawa stanu infrastruktury, która szybko przyczyni się do wzrostu
gospodarczego, szczególnie poprzez poprawę warunków inwestowania w
istniejącej strefie przemysłu i usług,
" poprawa stanu środowiska, która powinna oddziaływać zarówno na poprawę
jakości życia mieszkańców, jak też na wzrost gospodarczy poprzez zwiększone
możliwości zagospodarowania turystycznego,
" poprawa jakości życia mieszkańców, co w połączeniu z realizacją dwóch
poprzednich celów powinno zahamować niekorzystną tendencję odpływu
mieszkańców z terenu gminy.
Ponadto projekt realizował cele szersze  wykraczające poza terytorium gminy  które
miały znaczenie dla znacznie większej populacji. W szczególności była to ochrona
zbiornika wód podziemnych.
Uświadomienie sobie, jakie cele były brane pod uwagę przy definiowaniu projektu jest
ważne, ponieważ wyniki analizy, szczególnie ekonomicznej, należy rozpatrywać w
kontekście celów, jakie władze chciały osiągnąć.
Należy również podkreślić, że sukces tego projektu wynika m.in. z tego, że władze gminy
nie zdefiniowały celów w sposób wąski - np. tylko poprawa jakości życia mieszkańców.
Wręcz przeciwnie  postawiono sobie kilka celów, w tym cele lokalne, jak i szersze, o
znaczeniu dla całego regionu.
3.4. Analiza finansowa przedsięwzięcia
Przystępując do definiowania projektu władze gminy od razu zauważyły, iż konieczność
wyłożenia ogromnych nakładów finansowych nie pozwoli na jego szybka implementację. Z
tego względu zdecydowano się szukać środków zewnętrznych. Początkowo  jak dla
większości gmin w Polsce  nadzieje budził fundusz ISPA, jednak rozproszenie zabudowy
i mała skala przedsięwzięcia spowodowały, iż gmina została zmuszona do szukania
innych z
ródeł finansowania, jednak wielkość dostępnych środków była ograniczona. Z
tego względu zdecydowano się podzielić projekt na dwa logiczne etapy i w pierwszej
kolejności skupić się na pozyskaniu dofinansowania na etap I:
29
" Etap I (do roku 2005):
o budowa oczyszczalni ścieków (600 m3/dobę),
o budowa części kanalizacji sanitarnej.
" Etap II (po roku 2005)
o rozbudowa kanalizacji sanitarnej,
o budowa kanalizacji sanitarnej (ciśnieniowej),
o rozbudowa oczyszczalni ścieków (do 900 m3/dobę).
Dzięki takiemu etapowaniu budowy największy efekt z realizacji projektu zostanie
osiągnięty w I etapie, a realizacja etapu II pozwoli na całkowite uporządkowanie
gospodarki ściekowej w gminie. W związku z takim podejściem zdecydowano, by analiza
finansowa przedstawiała wyniki dla etapu I oraz dla całości przedsięwzięcia.
Analiza finansowa dotyczy samego przedsięwzięcia, a więc nakładów i efektów
finansowych wynikających wyłącznie z realizacji projektu. Ponadto analiza zawiera
również symulację sprawozdań finansowych podmiotu, który będzie eksploatował
kanalizację w celu wykazania utrzymania jego płynności finansowej.
W niniejszym studium przypadku nie przedstawiamy szczegółowych tabel analizy,
ponieważ nie to jest celem niniejszego opracowania. Opisane zostaną raczej założenia i
cały proces opracowania analizy.
3.4.1. Przyjęte założenia
Szereg założeń odnośnie do I etapu projektu wynikał z możliwości uzyskania
dofinansowania z funduszu Phare. W założeniach przyjęto m.in. poziom dofinansowania z
funduszu PHARE oraz kurs wymiany Euro w wysokości 3,95 PLN/Euro. Pozostałe
założenia dotyczyły m.in. kształtowania się wielkości makroekonomicznych oraz
demograficznych. Szczególnie istotne znaczenie dla analizy mają założenia
demograficzne oraz prognozy zużycia wody i produkcji ścieków przez różne grupy
odbiorców (gospodarstwa domowe, sektor usług, przemysł). Zmiany struktury
demograficznej oraz zużycia wody wpływają bezpośrednio na poziom dochodów ze
świadczenia usług, a tym samym na rentowność przedsięwzięcia. Dodatkowe założenia
dotyczyły m.in. prognozy cen poszczególnych nośników kosztów.
Ze względu na ryzyko wystąpienia innych niż założone wielkości, przeprowadzono analizę
wrażliwości, która pokazuje w jaki sposób kształtować się będzie rentowność
przedsięwzięcia przy innych niż założone wielkościach.
Analiza finansowa i ekonomiczna przeprowadzona została w cenach stałych. Wszelkie
prognozowane nominalne zmiany cen zostały przeliczone na wartości realne (sposób
przeliczania przedstawiono w rozdziale 1.3.1).
3.4.2. Kalkulacje nakładów inwestycyjnych
Istotne znaczenie ma kalkulacja nakładów inwestycyjnych i powinna być ona wykonana
jak najdokładniej. Należy przy tym pamiętać, iż dopiero przetarg pozwala na stwierdzenie
rzeczywistych nakładów, stąd konieczne jest określenie wrażliwości projektu na zmiany
tego parametru.
30
Nakłady inwestycyjne zostały wyliczone w oparciu o dokumentację techniczną (tzn.
projektów i koncepcji dotyczących tych zadań). Istotnym elementem wyceny było
opracowanie harmonogramu rzeczowo-finansowego, który określał co, kiedy i za ile ma
być zrobione.
Ponadto harmonogram rzeczowo-finansowy określał rok po roku liczbę użytkowników 
mieszkańców, którzy zostaną podłączeni, równoważną liczbę mieszkańców (RLM) dla
przemysłu i innych jednostek. Ponadto określono ilości ścieków generowanych przez
sektor usług turystycznych oraz dowożonych do oczyszczalni wozami asenizacyjnymi. W
nakładach uwzględniono wydatki przedprodukcyjne związane z kosztami inżyniera
projektu szacunkowo w wysokości 5 % wartości nakładów. Dodatkowo założono koszty
pozostałych wydatków przedprodukcyjnych w wysokości 0,2% wartości nakładów.
Według wycen nakłady inwestycyjne związane z realizowanym przedsięwzięciem
wynoszą:
" Etap I (budowa oczyszczalni wraz z częściową kanalizacją)  14,99 mln PLN (3,8
mln EURO).
" Etap II (rozbudowa kanalizacji i rozbudowa oczyszczalni ścieków) 24,1 mln PLN
(6,1 mln EURO).
A
ączna wartość zadań dla I i II etapu z uwzględnieniem wydatków przedprodukcyjnych
wynosi 39,2 mln PLN (9,9 mln EURO).
3.4.3. y
ródła finansowania przedsięwzięcia
Jednym z podstawowych zadań przy tworzeniu planu finansowego przedsięwzięcia jest
zbilansowanie nakładów ze z
ródłami finansowania projektu.
Jak zwykle w takich przypadkach, podstawową informacją jest wysokość możliwego
najtańszego dofinansowania, w tym przypadku dotacji Phare. Znając maksymalne
dofinansowanie (jako kwotę lub jako procent nakładów inwestycyjnych5) można starać się
dobrać inne z
ródła finansowania.
Następnie uzupełnia się plan o mniej korzystne z
ródła finansowania, ale ciągle
korzystniejsze od kapitału własnego.
5
Istotne jest, że instytucje finansujące określają swój maksymalny udział jako procent kosztów kwalifikowanych.
Koszty kwalifikowane przeważnie nie obejmują wszystkich nakładów na projekt, stąd udział grantów UE
przeważnie jest mniejszy w kosztach całkowitych niż to wynikałoby z deklaracji
31
Uwaga
Mimo że maksymalne kwoty wsparcia z funduszy Unii Europejskiej mogą sięgać nawet
85% kosztów kwalifikowanych przedsięwzięcia6, to często ich wartości kształtują się na
znacznie niższym poziomie. Podejmując decyzję dotyczącą wsparcia Komisja Europejska7
kieruje się takimi przesłankami jak: ocena możliwości generowania przychodów przez
projekt, samofinansowanie się przedsięwzięcia oraz wprowadzenie zasady
zanieczyszczający płaci. Jedną z podstaw dla określenia wysokości wsparcia z funduszy
UE jest oszacowanie tzw. luki finansowej:
r = (K-P)/K
gdzie,
r  stopa dofinansowania z funduszu Unii Europejskiej
K  wartość bieżąca wszystkich kosztów przedsięwzięcia
P  wartość bieżąca przychodów netto z przedsięwzięcia (z uwzględnieniem wartości
rezydualnej)
Kwotę wsparcia z funduszu UE można więc określić w następujący sposób:
G = E*r, gdzie
G  kwota dotacji z funduszu UE,
E  całkowite koszty kwalifikowane przedsięwzięcia,
R  stopa dofinansowania z funduszu UE.
W planie finansowania uwzględniono więc dotację Phare w wysokości 7,9 mln zł, udział
spółki prywatnej (1,3 mln zł), GFOŚiGW (0,1 mln zł). Kolejnym  nieco mniej korzystnym -
z
ródłem finansowania jest pożyczka WFOŚiGW w wysokości 3,4 mln zł. Domknięcie
finansowania musiało nastąpić ze środków własnych, jednak na podstawie
dotychczasowego wysiłku inwestycyjnego gminy okazało się, iż jest możliwe
przeznaczenie 2,1 mln zł z własnego budżetu. Potwierdza to uchwała Rady o przyjęciu
wieloletnich programów inwestycyjnych: za najważniejszą inwestycję obciążającą budżet
uznano budowę oczyszczalni ścieków i kanalizacji sanitarnej.
Określono również z
ródła finansowania dla całości projektu (etapu I i II), jednak należy
podkreślić, iż precyzja tych szacunków jest dużo mniejsza, w szczególności założenie
pozyskania znacznych środków z programów UE (Fundusz Spójności/fundusze
strukturalne).
y
ródła pokrycia Etap I % Etap I i II %
w mln PLN W mln PLN
Budżet gminy 2,1 14,4 8,5 21,9
WFOŚiGW 3,4 22,8 9,5 24,3
GFOŚiGW 0,1 0,8 0,1 0,3
Środki prywatne 1,3 9,3 1,3 3,5
Program PHARE 7,9 52,7 7,9 20,2
Programy UE 0,0 0,0 11,6 29,8
RAZEM 14,99 100,0 39,1 100,0
Tabela 3.1 y
ródła finansowania inwestycji
6
Zazwyczaj koszty kwalifikowane nie obejmują zakupu gruntu pod inwestycję, wydatków poniesionych przed
złożeniem aplikacji, podatku VAT.
7
Chodzi tu o duże projekty, w przypadku których mechanizm decyzyjny jest taki, jak dla Funduszu Spójności
32
Pożyczka WFOŚiGW
Aby zaciągnąć pożyczkę w WFOŚiGW należało sprawdzić, czy obciążenie budżetu gminy
zadłużeniem nie spowoduje zadłużenia określonego w ustawie o finansach publicznych:
" 15% rocznej obsługi zaciągniętych zobowiązań w stosunku do dochodów budżetu
gminy
" do 60% skumulowanego zadłużenia w stosunku do dochodu budżetu gminy.
W związku z tym gmina zdecydowała się na opracowanie prognozy budżetu z określeniem
wskaz
ników zadłużenia dla stanu obecnego oraz docelowo dla stanu zadłużenia
odpowiadającego założonemu udziałowi środków WFOŚiGW i przewidzianemu okresowi
spłaty pożyczki. Dzięki temu sprawdzono, że budżet jest w stanie udz
wignąć planowaną
potyczkę, a wskaz
niki zadłużenia nie przekraczają wskaz
ników granicznych przy
równoczesnym przeznaczeniu środków inwestycyjnych dla zabezpieczenia środków
własnych.
3.4.4. Oszacowanie kapitału obrotowego
Analiza uwzględniła plan zmian w kapitale obrotowym. Ze względu na charakter
prowadzonej działalności dostawa usługi odbywa się znacznie wcześniej przed spływem
należności. Cykl obrotu należności i zobowiązań został obliczony na podstawie
dotychczasowych okresów ich realizacji w lokalnym Zakładzie Gospodarki Komunalnej i
Mieszkaniowej. Przy obliczaniu zapotrzebowania na kapitał obrotowy założono, że
wskaz
niki te będą w latach następnych stopniowo spadać.
3.4.5. Określenie przychodów generowanych przez planowane
przedsięwzięcie
Określenie przychodów związanych z przedsięwzięciem było jednym z najtrudniejszych
elementów analizy ze względu na zależność od wielu czynników. Należało określić, ilu
będzie użytkowników systemu - mieszkańców, przemysłu i innych instytucji. Liczba
użytkowników nie była jednakowa w czasie  zaplanowano stopniowe przyłączanie się
nowych odbiorców.
Należało jednak zwrócić uwagę, iż nawet stabilna liczba przyłączy nie gwarantuje stabilnej
ilości generowanych ścieków. Wynika to z kilku czynników:
" Zmienia się struktura demograficzna rodziny, a w konsekwencji gospodarstw
domowych; prognozy demograficzne mówią o przewidywanym spadku członków
gospodarstw domowych i zwiększeniu liczby gospodarstw jednoosobowych;
" Zmienia się zużycie wody przez mieszkańców wynikające z racjonalizacji zużycia;
" Zmienia się zużycie wody przez mieszkańców wynikające z ceny wody/ścieków 
wzrost ceny powoduje dodatkowy spadek zużycia;
" Nawet przy stabilnej opłacie będą się zmieniały dochody gospodarstw domowych
(spowodowane zmianami zarobków, jak też zmianami demograficznymi), a więc
próg akceptowalności opłaty nadmieniony w punkcie 3 będzie się zmieniał;
" Przyjeżdżający turyści generują dodatkowe ścieki;
Z tego względu przestudiowano dostępne prognozy demograficzne, uwzględniając
problemy bezrobocia, zatrudnienia, wynagrodzenia, migracji ludności oraz struktury
ludności.
33
y
ródłem informacji i analizy były:
" rocznik statystyczny województwa za rok 2000 i 2001,
" rocznik statystyczny województw 2000,
" sytuacja gospodarcza w połowie 2001 r. i analiza makroekonomiczna za lata 1995-
1998 wydane przez Urząd Marszałkowski, Biuro Badań i Analiz Strategicznych,
" sytuacja gospodarcza w połowie 2000 r. i prognoza demograficzna do 2015 r.
wydane przez Urząd Marszałkowski, Departament Polityki Regionalnej, Biuro
Badań i Analiz Strategicznych.
W dostępnych prognozach uwzględnione zostały ogólne tendencje demograficzne, jak też
migracje wewnętrzne (w ramach województwa) i zewnętrzne oraz zagraniczne.
Najdokładniejsze prognozy obejmują tereny powiatów, dlatego najpierw przeanalizowano
prognozę demograficzną dla powiatu, a następnie odniesiono do terenu gminy zakładając,
że zmiany będą się kształtowały proporcjonalnie do zmian w powiecie.
Ponadto prognozuje się zmiany w strukturze wiekowej ludności - przybędzie ludzi
starszych, w wieku poprodukcyjnym, stąd prognozy opracowano w podziale na ludność
przedprodukcyjną, produkcyjną i poprodukcyjną
Według danych GUS (dotyczących sytuacji demograficznej Polski) w najbliższej
przyszłości nastąpi spadek liczebności polskich rodzin, a średni wiek głowy rodziny będzie
coraz wyższy. Dane z roku 2001 określają średnią liczebność rodziny na około 2,8 osoby.
Już w 2005 roku liczebność spadnie do około 2,64, w 2010 do 2,49, i następnie tempo
spadku spadnie i średnia liczebność wyniesie około 2,42; 2,39; 2,34; oraz 2,29 osób w
2030 roku (dane co 5 lat). Najbardziej spadnie liczebność dużych rodzin, liczących 5 osób
i więcej (spadnie prawie trzykrotnie - od prawie 2 mln do 766 tys gospodarstw). Natomiast
najbardziej (dwukrotnie) wzrośnie liczebność gospodarstw domowych liczących jedną
osobę (z 2,6 mln do 5,2 mln).
Obecnie przeciętne gospodarstwo domowe na wsi liczy znacznie więcej osób niż w
mieście (3,29 wobec 2,57), jednak w 2030 roku różnica ta ulegnie znacznemu
zmniejszeniu (2,34 wobec 2,27).
przeciętna liczba osób w gospodarstwie domowym
4,00
3,50
3,00
2,50
2,00
1,50
1,00
0,50
0,00
1995 2000 2005 2010 2015 2020 2025 2030 2035
ogółem miasto wieś
Rysunek 2 Przewidywana liczba osób w gospodarstwie domowym
y
ródło: GUS
34
Drugim czynnikiem determinującym dochód gospodarstwa domowego jest struktura
rodziny, czyli udział osób w wieku przedprodukcyjnym, produkcyjnym i poprodukcyjnym,
dlatego szczegółowo określono prognozę struktury mieszkańców według tych kategorii.
Jednym z trudniejszych elementów było określenie dochodu rozporządzalnego
gospodarstw domowych i określenie grupy najuboższych. W tym celu posłużono się
danymi statystycznymi dotyczącymi województwa oraz danymi ośrodka pomocy
społecznej, który identyfikuje osoby najuboższe.
Kolejnym problemem było określenie udziału wydatków na wodę i ścieki w budżetach
gospodarstw domowych. Wartość 4% dochodu rozporządzalnego wydawanego na zakup
usług wodno-kanalizacyjnych przyjmuje się jako najwyższą z możliwych ze względów
społecznych. Wartość ta ma jednak charakter umowny, gdyż nie jest ujęta w żadnym akcie
prawnym. Niemniej w badaniach np. Banku Światowego dla wielu krajów stanowi granicę
możliwości płacenia przez społeczeństwo.
W związku z tym założono, iż 4% dochodu rozporządzalnego gospodarstw domowych
stanowi w niniejszym studium granicę wzrostu ceny wody i ścieków.
Na tej podstawie określono taryfy, tak aby nie były zagrożone wzrostem nieściągalności
opłat (obecnie poziom nieściągalności wynosi tylko 1%).
16,00
14,00
12,00
10,00
woda
8,00
ścieki
6,00
4,00
2,00
0,00
Rysunek 3 Przewidywana opłata za wodę i ścieki
35
[z
ł
/m3]
2
3
4
5
6
7
8
9
0
5
0
5
2
2
00
00
200
2
200
200
2
200
200
200
201
201
20
20
4,50%
4,00%
3,50%
3,00%
2,50%
2,00%
1,50%
1,00%
0,50%
0,00%
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2015 2020 2025
Rysunek 4 Opłata za wodę i ścieki jako % dochodów rodziny
3.4.6. Określenie kosztów eksploatacyjnych
Istotną sprawą w ocenie efektywności zadania inwestycyjnego jest prognoza kosztów
eksploatacji powstałych w wyniku zrealizowania zadania.
Koszty eksploatacyjne systemu oszacowano na podstawie danych ze specyfikacji
technicznej. Ponieważ ZGKiM dotychczas nie prowadzi odbioru i oczyszczania ścieków,
nie było możliwe odniesienie się do obecnych kosztów ponoszonych przez podmiot
eksploatujący.
Generalnie koszty eksploatacji można podzielić na stałe (niezależne od ilości
dostarczonych ścieków) oraz zmienne  proporcjonalne do ilości ścieków (por. opis
kosztów stałych i zmiennych w rozdziale 2). Oczywiście podział na koszty stałe i zmienne
jest prawdziwy tylko w pewnym przedziale ilości dostarczanych ścieków. Jeśli na przykład
ilość dostarczanych ścieków wzrosłaby znacznie, spowodowałoby to konieczność
rozbudowy oczyszczalni i skokowy wzrost niektórych kosztów stałych. Jednak w
rozważanym przedziale ilości dostarczanych ścieków koszty stałe nie zależą od ich ilości
aż do momentu budowy II etapu inwestycji.
W przypadku analizy finansowej i ekonomicznej dla opisywanego przedsięwzięcia
zastosowano nieco bardziej skomplikowane wzory będące rezultatem zabrania danych
empirycznych i na tej podstawie wyznaczenia zależności pomiędzy zmiennymi.
" Wynagrodzenia  poziom wynagrodzeń w przedsiębiorstwach wodno 
kanalizacyjnych kształtuje się zwykle poniżej średniej. Ilość pracowników
uzależniono od długości kanalizacji i przepustowości oczyszczalni. Docelowo
planuje się zwiększenia zatrudnienia w zakładzie o dwie osoby na oczyszczalni i
dodatkowe 0,5 etatu w związku z budową kanalizacji.
" Materiały i surowce  rozdzielono na poszczególne grupy; paliwa  uzależniono od
długości kanalizacji i ilości przepompowni; środki chemiczne  od ilości ścieków;
36
pozostałe  od ilości ścieków. Dobowe zużycie wody do celów własnych na
oczyszczalni oszacowano na poziomie 50 m3, PIX-u na 180 kg, zaś elektrolitu 3 kg.
" Energia  zależna jest od ilości ścieków, ilości i mocy przepompowni. Zwiększenie
zużycia energii na oczyszczalni szacuje się na poziomie 0,8 kW/m3
" Usługi obce - koszty usług obcych wiążą się przeważnie z przeglądami
przepompowni i innych urządzeń, remontów, badań. Usługi obce rozdzielono na
poszczególne grupy: koszty remontów proporcjonalnie do wartości majątku i ilości
ścieków; usługi transportowe  zależą od ilości urządzeń sieciowych
(przepompowni), długości sieci, ilości ścieków; koszty przeglądów i konserwacji od
ilości obiektów sieciowych.
" Pozostałe (podatki, opłaty, ogólno-zakładowe)  ustalono, iż nie będą związane z
planowanym przedsięwzięciem (ich szacunek będzie przedstawiony przy analizie
przedsiębiorstwa komunalnego)
Amortyzacja
Amortyzacja powinna zapewnić odtworzenie istniejących składników majątku. Odpisy
amortyzacyjne dla celów rachunkowości nie muszą być zgodne z odpisami do celów
podatkowych.
Okres amortyzacji określono na podstawie technicznego okresu użytkowania środków
trwałych. Zastosowano amortyzację liniową i opracowano plan wartości netto środków
trwałych na lata planu, oraz przedstawiono stawki amortyzacji dla poszczególnych
składników majątku.
Stawki amortyzacji podatkowej przyjęto na podstawie Rozporządzenia Rady Ministrów o
amortyzacji i klasyfikacji środków trwałych.
Ze względu na kapitałochłonność inwestycji amortyzacja stanowi największy składnik
kosztu jednostkowego i ma znaczny wpływ na kształtowanie się ceny ścieków.
Uwaga
Ponieważ amortyzacja jest kosztem księgowym, nie jest ona brana pod uwagę przy
obliczaniu wskaz
ników rentowności przedsięwzięcia. Jej uwzględnienie spowodowałoby
podwójne naliczanie kosztów: pierwszy raz przy wykazaniu nakładów inwestycyjnych, drugi
- przy wykazaniu kosztów odpisów amortyzacyjnych.
Koszty finansowe
Wszystkie koszty finansowe związane z udziałem zewnętrznych z
ródeł finansujących
(pożyczka WFOŚiGW) obciążą budżet gminy, a nie podmiot eksploatujący. Oznaczać to
będzie, że odsetki jako element kosztów nie będą brane pod uwagę przy szacowaniu
rachunku zysków i strat oraz przepływów dla podmiotu eksploatującego (zakładu
komunalnego). Były natomiast brane pod uwagę przy badaniu płynności przedsięwzięcia.
3.4.7. Strumienie pieniężne dla planowania finansowego
Efektem analizy finansowej jest określenie przepływów pieniężnych związanych z
przedsięwzięciem. Przepływy pieniężne uwzględniają wszystkie wpływy i wydatki
pieniężne. Jeśli skumulowane saldo (różnica między wpływami a wydatkami) jest w
każdym roku dodatnie, to przedsięwzięcie jest wykonalne (nie trzeba do niego dopłacać).
W przypadku analizy finansowej dla opisywanego przedsięwzięcia uwzględniono
następujące elementy wpływów i wydatków:
" wpływy:
o środki własne gminy,
37
o pożyczka z WFOŚiGW,
o przychody z opłat,
o amortyzacja (nie jest wpływem, ale uwzględniamy ją po stronie wydatków
jako część kosztów operacyjnych więc w tym miejscu kompensujemy to),
o dotacje UE,
" wydatki:
o przyrost majątku trwałego,
o przyrost majątku obrotowego (kapitał obrotowy netto),
o koszty operacyjne,
o podatek dochodowy
Opracowano również symulacje sprawozdań finansowych (w formacie zgodnym ze
sprawozdawczością spółek) dla spółki komunalnej, która ewentualnie mogłaby powstać w
wyniku przekształceń zakładu komunalnego.
3.4.8. Ocena rentowności
Ocenę rentowności dokonuje się zazwyczaj w dwóch przekrojach:
" ocena rentowności z punktu widzenia inwestycji,
" ocena rentowności z punktu widzenia zaangażowanego kapitału.
Sporządzając ocenę rentowności z punktu widzenia inwestycji posłużono się przepływami
pieniężnymi, które po stronie wydatków obejmują nakłady inwestycyjne oraz wydatki
bieżące projektu, po stronie wpływów  przychody z tytułu opłat. Należy zwrócić uwagę, iż
zestawiając przepływy pieniężne w tym wypadku nie uwzględnia się z
ródeł finansowania
inwestycji (kapitału własnego, pożyczek oraz dotacji).
W omawianym przypadku początkowe saldo jest ujemne (z tego względu, iż wydajemy
duże środki pieniężne na budowę), a następnie dodatnie (nadwyżka wpływów z opłat nad
wydatkami). Na podstawie rocznych przepływów pieniężnych będących wynikiem realizacji
zadania obliczono NPV inwestycji, przy stopie dyskonta 5% oraz IRR. Wyniki
przedstawiono zarówno tylko dla I etapu jak i dla I i II etapu łącznie (całości
przedsięwzięcia).
Dokonując oceny rentowności z punktu widzenia zaangażowanego kapitału należy
dokonać zestawienia przepływów pieniężnych, które po stronie wydatków obejmują środki
własne gminy zaangażowane w przedsięwzięcie. Należy również uwzględnić spłatę
pożyczki WFOŚiGW (raty spłat oraz odsetki). W przypadku oceny rentowności z punktu
widzenia zaangażowanego kapitału po stronie wydatków nie uwzględnia się nakładów
inwestycyjny. W ten sposób oblicza się rentowność zaangażowanego kapitału własnego
gminy. Obliczono wskaz
niki rentowności IRR/K, oraz NPV/K (przy stopie dyskontowej 5%).
Wyniki oceny rentowności były następujące:
Etap I Etap I i II
NPV/I (5%) -3 696 867 PLN -12 586 507 PLN
IRR/I 2,4% 0,21%
NPV/K (5%) 2 753 661 PLN 445 542 PLN
IRR/K 8,80% 5,30%
Tabela 3.2 Rentowność inwestycji
NPV/I, IRR/I  wskaz
niki rentowności z punktu widzenia inwestycji,
NPV/K, IRR/K  wskaz
niki rentowności z punktu widzenia zaangażowanego kapitału
(środków z budżetu gminy, zaciągniętej pożyczki). (na rysunkach opisane jako FNPV)
38
Z oceny rentowności można wysnuć następujące wnioski:
" etap I przedsięwzięcia jest znacznie bardziej rentowny niż etap II
" inwestycja z punktu widzenia nakładów inwestycyjnych jest mało rentowna, a NPV
ujemne nawet dla niskiej stopy dyskontowej wynoszącej 5%,
" jednak dotacja Phare powoduje, że z punktu widzenia środków wkładanych w
projekt przez społeczeństwo (gminę) inwestycja jest już minimalnie opłacalna.
3.4.9. Prognoza sprawozdań finansowych podmiotu realizującego
przedsięwzięcie
Doświadczenie pokazuje, iż znacznie wyższa efektywność ekonomiczna towarzyszy
przedsięwzięciom rozbudowy w stosunku do budowy nowych systemów. Wynika to z
wykorzystania wysokiej dz
wigni operacyjnej dla istniejących systemów. Zazwyczaj
przewagę w rankingu zadań inwestycyjnych uzyskują przedsięwzięcia dociążające
istniejące oczyszczalnie, bądz
zwiększające ich przepustowość w celu dołączenia
dodatkowych odbiorców usług. Uzasadnieniem takiego podejścia do oceny inwestycji jest
czas realizacji.
Przedstawienie inwestycji na tle aktualnej działalności przedsiębiorstwa pozwala na ocenę
następujących czynników:
" skalę przedsięwzięcia na tle dotychczasowej działalności operacyjnej inwestora,
" pozwala określić w jakim stopniu ujemne strumienie pieniężne powstające wraz z
rozpoczęciem realizacji zadania mogą być pokryte ze środków własnych,
" umożliwia również ocenę, czy zakładane przez wnioskodawcę z
ródła finansowania
projektu są wystarczające,
" umożliwia określenie właściwej wartości dofinansowania ze środków Funduszu
niezbędnej do zrealizowania zadania,
" pozwala na określenie ryzyka zachwiania płynności inwestora, związanego z
realizacją przedsięwzięcia
W każdym roku objętym analizą skumulowane saldo przepływów pieniężnych przyjmuje
wartości większe od zera i systematycznie wzrasta.
Symulację planów rachunku wyników, przepływów i bilansu oparto na sprawozdaniach
finansowych planie techniczno-ekonomicznym ZGKiM na rok 2002. Symulacje
sprawozdań finansowych sporządzono zarówno dla samego przedsięwzięcia bez
uwzględniania wszelkiej działalności spółki poza inwestycją oraz jako prognozę
działalności całego przedsiębiorstwa.
Przy analizie sprawozdań należy zwrócić uwagę, że pozycje kosztów uznawane za
zasadne przy ustalaniu opłat oraz dla celów rachunkowości mogą się różnić od kategorii
kosztowych wykorzystywanych do celów sprawozdawczości podatkowej. Ponadto pozycja
amortyzacja w rachunku zysków i strat obejmuje także amortyzację od środków trwałych
zakupionych z dotacji oraz nabytych nieodpłatnie, które zaliczono w bilansie do majątku
rzeczowego i przychodów przyszłych okresów. Przychody przyszłych okresów ulegają
rozliczeniu proporcjonalnie do amortyzacji poprzez pozostałe przychody operacyjne.
Dlatego amortyzacja od środków otrzymanych nieodpłatnie lub zakupionych z dotacji nie
wpływa na wielkość zysku brutto.
39
3.5. Analiza kosztów i korzyści społecznych i ekonomicznych
(cost-benefit analysis)
3.5.1. Zagadnienia metodologiczne
Sporządzenie analizy ekonomicznej (tj. analizy kosztów i korzyści społeczno
gospodarczych) jest wymogiem Komisji Europejskiej dla projektów, które ubiegają się o
dofinansowanie z funduszy strukturalnych oraz Funduszu Spójności. Podstawy prawne do
sporządzania analizy ekonomicznej zawarte są w rozporządzeniu Rady 1260/1999/WE
wprowadzającym ogólne przepisy dotyczące funduszy strukturalnych oraz rozporządzeniu
Rady 1164/1994/EWG (z póz
niejszymi zmianami). Jak do tej pory nie powstały jednolite i
szczegółowe wytyczne do sporządzania tego typu analiz. Fakt ten utrudnia ich właściwe
wykonanie przez jednostki aplikujące o dotację do funduszy unijnych.
Ze względu na brak wytycznych do analiz ekonomicznych jednostki aplikujące do
funduszy przedakcesyjnych posługiwały się różnymi metodologiami. Celem tego rozdziału
jest zaprezentowanie podejścia zastosowanego w przedsięwzięciu, które pozyskało
wsparcie z funduszu PHARE (tj. przedsięwzięciu opisanym w studium przypadku).
Należy zwrócić uwagę na różnice pomiędzy analizą finansową (zaprezentowaną powyżej),
a analizą ekonomiczną. Analiza finansowa bada rentowność i płynność finansową
przedsięwzięcia z punktu widzenia inwestora lub jednostki finansującej przedsięwzięcie.
Natomiast analiza ekonomiczna dokonywana jest z punktu widzenia społeczeństwa.
Stanowi więc ona rozszerzenie analizy finansowej i ma na celu określenie społecznych i
ekologicznych kosztów i korzyści wynikających z przedsięwzięcia. W analizie
ekonomicznej również dokonuje się wyliczenia wskaz
ników rentowności. Są to:
ekonomiczna stopa zwrotu (EIRR) oraz ekonomiczna wartość bieżąca (ENPV).
Punktem wyjścia dla analizy ekonomicznej są tabele opracowane przy analizie finansowej.
W celu oszacowania kosztów i korzyści społecznych należy dokonać następujących
korekt i uzupełnień:
" Korekty cenowe dotyczące podatków i transferów,
" Uwzględnienie efektów zewnętrznych,
" Korekty uwzględniające zniekształcenia cenowe (ceny ukryte nakładów
produkcyjnych).
3.5.2. Koszty społeczno ekonomiczne (koszty zewnętrzne, kwestie
podatkowe, kwestie wpływu na rynek pracy)
Zniekształcenia cenowe czynników produkcji (ceny ukryte)
W analizowanym przedsięwzięciu przyjęto założenie o konkurencyjności rynku dla
nakładów inwestycyjnych. Założenie takie wynika z faktu, iż ostateczna cena dla nakładów
inwestycyjnych ustalana jest w trakcie otwartych procedur przetargowych. Uzasadnione
jest więc stwierdzenie, iż rynek na którym wyceniane są nakłady inwestycyjne, jest
rynkiem konkurencyjnym.
W analizowanym przykładzie pominięto natomiast potencjalne odchylenia cenowe dla
energii i materiałów. Nawet gdyby miały one miejsce to ich wpływ na wyniki analizy
40
ekonomicznej jest znikomy, gdyż kategoria ta stanowi niewielki odsetek kosztów
eksploatacyjnych.
Transfery (kwestie podatkowe)
Nakłady inwestycyjne z punktu widzenia inwestującej jednostki samorządu terytorialnego
są cenami brutto i zawierają podatek VAT. Dlatego w analizie kosztów i korzyści
społeczno-ekonomicznych (cost-benefit) uwzględniono korektę o podatek VAT.
Koszty zewnętrzne i wpływ na środowisko
W przypadku inwestycji w zakresie kanalizacji i oczyszczalnia ścieków występują koszty
zewnętrzne, związane z czasowym wyłączeniem terenów pod budowę z użytkowania, lecz
koszty te są uwzględniane w nakładach inwestycyjnych (w postaci ewentualnego
odszkodowania). Ponadto projekt ma pozytywny wpływ na środowisko naturalne i nie
przewiduje się innych kosztów zewnętrznych.
Wartość księgowa aktywów w posiadaniu sektora publicznego
Projekt nie będzie wykorzystywał aktywów w posiadaniu sektora publicznego.
3.5.3. Korzyści społeczno ekonomiczne (koszty zewnętrzne, kwestie
podatkowe, kwestie wpływu na rynek pracy)
Odchylenia cenowe przychodów inwestycyjnych
W projekcie nie występują odchylenia cenowe przychodów inwestycyjnych.
Korzyści społeczne wynikające z dodatkowego zatrudnienia
Jednym z celów projektu jest utrzymanie istniejących miejsc pracy oraz powstanie nowych
z
ródeł dochodu ludności. Przy szacowaniu korzyści społecznych posłużono się metodą
księgowej płacy poniżej aktualnej płacy na poziomie założonego zasiłku dla bezrobotnych.
W analizie uwzględniono następujące efekty społeczne wynikające z dodatkowego
zatrudnienia:
" przyrost miejsc pracy podczas realizacji inwestycji (efekt nietrwały),
" przyrost miejsc pracy podczas eksploatacji inwestycji (efekt trwały),
" powstanie nowych miejsc pracy w wyniku rozwoju strefy przemysłowej i usługowej,
" zmniejszenie kosztów wywozu ścieków,
Wszystkie trzy efekty zostały dalej szczegółowo omówione.
Przyrost miejsc pracy podczas realizacji inwestycji
Realizacja projektu spowoduje dodatkowe zatrudnienie. Będzie to efekt nietrwały,
związany z realizacją inwestycji infrastrukturalnej, gdzie spora część nakładów
inwestycyjnych wykonywana jest z wykorzystaniem zasobów pracy. Podczas budowy
kanalizacji nie ma możliwości pełnej automatyzacji, zwłaszcza prac ziemnych, w związku z
tym założono około 20-procentowy udział społecznych korzyści w wydatkach
inwestycyjnych, wynikający z dodatkowego zatrudnienia podczas realizacji inwestycji.
41
Przyrost miejsc pracy podczas eksploatacji
Jeżeli w wyniku realizacji inwestycji powstają nowe miejsca pracy, a nowozatrudnieni
wywodzą się z grona bezrobotnych to można przyjąć, iż koszt alternatywny zatrudnienia
bezrobotnych wynosi zero. W takim przypadku przy obliczeniu wskaz
ników ERR i ENPV
należy pominąć koszty zatrudnienia tych osób (koszty te zostały uwzględnione w analizie
finansowej). W omawianym przykładzie nie przewidziano zatrudnienia osób wywodzących
się z grona bezrobotnych
Powstanie nowych miejsc pracy
Podstawowym celem projektu jest rozwój strefy przemysłowej i usługowej, a w
konsekwencji powstanie nowych miejsc pracy. Na liczącym 24 ha obszarze strefy rozwoju
przemysłu i usług działa obecnie pięć podmiotów gospodarczych, zatrudniających 335
pracowników. Firmy te zamierzają do końca 2005 roku zwiększyć zatrudnienie do 475
osób (140 nowych miejsc pracy), jednak tylko jeżeli gospodarka ściekowa zostanie
uregulowana. Gmina jest na tym obszarze właścicielem gruntów o łącznej powierzchni 8,5
ha. Przy założeniu, że docelowe zatrudnienie na gruntach, które zostaną sprzedane
nowym inwestorom, będzie się kształtować podobnie jak na terenie obecnie
funkcjonujących zakładów, powinno to umożliwić powstanie dodatkowych 249 miejsc
pracy. A
ączny przyrost nowych miejsc pracy powinien wynieść 389 etatów i od tej
wielkości obliczono efekty społeczne.
Przyrost dochodów w wyniku napływu turystów
Wobec braku systemu kanalizacyjnego obecnie mieszkańcy muszą wywozić ścieki
wozami asenizacyjnymi. Wobec braku oczyszczalni na terenie gminy ścieki są wywożone
do oczyszczalni w gminach sąsiednich. W konsekwencji koszt wywozu ścieków jest
bardzo wysoki i sięga 20 zł/m3. Stanowi to znaczną barier ekonomiczną i część
mieszkańców pozbywa się ścieków w inny sposób, zanieczyszczając środowisko. Biorąc
pod uwagę, że w przypadku braku kanalizacji nastąpiłoby zwiększenie skuteczności
kontroli wywożenia ścieków, mieszkańcy musieliby przeznaczyć znaczne kwoty na ich
wywóz.
Przy szacowaniu efektów społecznych uwzględniono redukcję kosztów wywozu ścieków z
punktu widzenia mieszkańców. Po uwagę wzięto tylko ścieki pochodzące od gospodarstw
domowych.
Uwaga
W powyższym przypadku nie uwzględniono korzyści zdrowotnych wynikających z poprawy
jakości wody. Wycena tego typu korzyści oraz włączenie ich do rachunku ekonomicznego
wpływa na zwiększenie atrakcyjności inwestycji z punktu widzenia społeczeństwa oraz
zwiększa wartość ERR oraz ENPV. Uwzględnienie korzyści zdrowotnych jest kwestią
problematyczną, gdyż konieczna jest do tego znajomość wpływu zanieczyszczeń (które
zostaną ograniczone wskutek realizacji projektu) na zdrowie ludzkie, kosztów hospitalizacji
z tego wynikłych itp.
3.5.4. Podsumowanie analizy kosztów i korzyści społecznych
Podstawą do wyliczenia ekonomicznej stopy zwrotu były przepływy pieniężne dla
wyliczenia IRR. Saldo z tych przepływów ujęto w pierwszym wierszu tabeli do wyliczenia
42
ERR. W następnych rzędach znajdują się korekty. Pierwszą korektą są transfery. W
przypadku omawianego projektu był to podatek VAT od nakładów inwestycyjnych.
W następnym wierszu podsumowano zewnętrzne korzyści społeczne. Były to korekty
wynikające z zatrudnienia osób z grona bezrobotnych w czasie budowy inwestycji, w
czasie jej eksploatacji oraz największa wynikająca z dodatkowego zatrudnienia w strefie
przemysłowej, która by nie mogła powstać bez infrastruktury kanalizacji.
Kolejną ważną korzyścią społeczną była nadwyżka konsumenta. Wynikała ona z
gotowości do zapłaty przez mieszkańców za wywóz ścieków przewyższającej
prognozowaną taryfę za ścieki. Badania gotowości do zapłaty w omawianej gminie nie
były przeprowadzane i brakowało również danych ogólnopolskich. Z drugiej strony
mieszkańcy korzystali z wywozu ścieków wozami asenizacyjnymi płacąc wyższą cenę, co
pozwoliło na wnioskowanie na temat gotowości mieszkańców do zapłaty za odbiór
ścieków przez kanalizację. Różnica między kosztem wywozu ścieków wozami
asenizacyjnymi a taryfą za ścieki odprowadzane kanalizacją została ujęta w tabeli do
wyliczenia ERR.
Uwzględniając wcześniej wymienione korekty, wyliczono przepływy pieniężne po
korektach i z salda tego wyliczono ERR i ENPV. ERR wyniosło około 37%, co oznaczało,
iż korzyści społeczne z realizacji projektu są na tyle duże, że projekt powinien być
realizowany. Należy podkreślić, że projekt charakteryzuje się wysokimi korzyściami
społecznymi, nawet przy bardzo ostrożnym ich szacowaniu.
W poniższej tabeli przedstawiono sposób obliczenia ERR i ENPV (w tabeli są
przedstawione tylko początkowe lata analizy).
[tys. PLN]
Wyszczególnienie 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Przepływy finansowe dla
projektu (z tabeli do wyliczenia -8 114 -2 852 426 478 535 589 648
IRR)
Korekty wynikające z transferów
(VAT od nakładów 974 362 0 0 0 0 0
inwestycyjnych)
Korekty o korzyści społeczne, w
680 1 428 709 3 689 3 929 4 409 4 889 5 369
tym:
- przyrost miejsc (dla
bezrobotnych) pracy podczas 1 428 531 0 0 0 0 0
budowy
- zatrudnienie bezrobotnych
0 16 21 23 26 29 32
podczas eksploatacji inwestycji
- nowe miejsc pracy dla
0 0 0 3 339 3 573 4 045 4 518 4 990
bezrobotnych
- nadwyżka konsumenta 0 0 162 329 333 337 342 346
Przepływy po korektach -2 718 -5 712 -1 781 4 115 4 407 4 944 5 478 6 016
ERR 37%
ENPV 81 729 tys PLN
Tabela 3.3 Wyliczenie ERR i ENPV
43
3.6. Analiza wrażliwości
W przypadku inwestycji w system kanalizacyjny i oczyszczalnie ścieków istotne znaczenie
mają wysokie nakłady inwestycyjne oraz udział środków zewnętrznych, a w szczególności
dotacji w strukturze finansowania.
Jeżeli chodzi o koszty eksploatacyjne, to dominującym składnikiem jest amortyzacja,
powiązana z wielkością nakładów inwestycyjnych, natomiast pozostałe koszty operacyjne
mają znikomy udział w strukturze kosztów, a co za tym idzie wrażliwość na ich zmiany jest
niewielka.
W przypadku przychodów sytuacja jest nieco odmienna: zależą one od ilości sprzedanych
ścieków oraz od ceny ścieków. Możliwości zmiany obu czynników są bardzo niewielkie.
W przypadku ilości ścieków, która jest proporcjonalna do ilości podłączonych gospodarstw
domowych i ilości mieszkańców w gospodarstwie domowym, techniczne możliwości
zmiany są bardzo niewielkie ze względu na brak alternatywy dla odprowadzania ścieków
do projektowanego systemu. Może się zmieniać co najwyżej średnie zużycie wody (a
zatem i ilość ścieków) na mieszkańca. W przypadku ceny opłat za dostarczanie wody oraz
odprowadzanie ścieków przyjęto, iż akceptowalny poziom tych opłat kształtuje się w
granicach 3-5% dochodów gospodarstwa domowego. Przykładowo, wytyczne Komisji
Europejskiej8 podają, że maksymalne obciążenie gospodarstw domowych nie powinno
przekraczać 4% dochodu rozporządzalnego. Wynika z tego, iż możliwości zmiany ceny są
niewielkie. Z tego względu skupiono się na analizie wrażliwości na zmiany podstawowych
wyników analizy na wielkość nakładów inwestycyjnych oraz na udział dotacji Phare w
nakładach (dotacja Phare występuje w I fazie projektu).
3.6.1. Nakłady inwestycyjne
Dokładna wielkość nakładów inwestycyjnych zostanie określona po etapie organizacji
przetargu. Zakłada się jednostajny rozkład prawdopodobieństwa dla wszystkich nakładów
inwestycyjnych. Przyjęto, że zmienność nakładów inwestycyjnych mieści się w przedziale
wartości [-25%,+25%] dla każdej z pozycji nakładu inwestycyjnego. Uzasadnienie
przyjęcia takiego rozkładu leży w przekonaniu o jednakowym prawdopodobieństwie dla
każdego z możliwych zdarzeń.
W wyniku tak przyjętych założeń badano wrażliwość na zmianę nakładów inwestycyjnych
w przedziale od 29.351.556 do 48.919.259 PLN dla etapu I i II łącznie.
3.6.2. Udział dotacji
Zbadano wrażliwość projektu na wielkość dotacji Phare w strukturze finansowania.
Zakłada się jednostajny rozkład prawdopodobieństwa dla wszystkich dotacji Phare.
Przyjęto, że zmienność dotacji Phare mieści się w przedziale wartości [-25%,+25%].
Uzasadnienie przyjęcia takiego rozkładu leży w przekonaniu o jednakowym
prawdopodobieństwie dla każdego z możliwych zdarzeń. W wyniku tak przyjętych założeń
zbadano wrażliwość projektu na udział dotacji Phare w nakładach od 39,5% do 65,9% (w
stosunku do nakładów I fazy inwestycji).
8
Guide to Cost-Benfit Analysis ...
44
3.6.3. Wyniki analizy wrażliwości
Aby sprawdzić wpływ poszczególnych zmiennych niezależnych na ryzyko, wykonano
analizę wrażliwości. Badano wpływ zmian w nakładach inwestycyjnych i udziale dotacji
Phare w nakładach na IRR/I, NPV/I, IRR/K oraz EIRR. Badano wpływ zmian obu tych
czynników jednocześnie, a wyniki zebrano w trzech matrycach prezentowanych dalej.
Analizując wrażliwość IRR/I na wielkość nakładów należy podkreślić dużą wrażliwość
projektu, choć w wielkościach bezwzględnych zmiany nie są wielkie. Wynika to z niskiej
rentowności projektu - na poziomie około 2,3%. Spadek nakładów o 25% powoduje
dwukrotny wzrost rentowności - do około 4,3%. Natomiast wzrost nakładów o 25%
powoduje spadek rentowności do około 0,8%.
Wpływ zmian w nakładach na IRR/K jest podobny, ze względu na założoną strukturę
finansowania (proporcjonalną do nakładów).
Natomiast wpływ zmian w nakładach na EIRR jest dużo mniejszy: wzrost nakładów o 25%
powoduje spadek EIRR z 36,5% do około 31,5%. Wynika to z tego, że tylko cześć efektów
społecznych jest zależna od nakładów (transfery od nakładów w postaci podatku VAT).
Jeżeli chodzi na wrażliwość IRR/I na udział dotacji Phare, to należy zauważyć praktyczną
niewrażliwość projektu. Wynika to z faktu, że rentowność projektów nie zależy od z
ródeł
finansowania.
W przypadku IRR/K zmniejszenie się dotacji Phare ma zasadnicze znaczenie dla
rentowności IRR/K. W przypadku zmniejszenia dotacji o 25% w stosunku do założonej
IRR/K spada do około 6,5%. Natomiast EIRR jest praktycznie niewrażliwe na udział dotacji
Phare.
Obserwując wpływ obu badanych czynników na IRR/K otrzymujemy płaszczyznę
umożliwiającą podejmowanie decyzji w zależności od założonego minimalnego poziomu
IRR/K. Należy zauważyć, iż osiągany poziom IRR/K jest bliski optymalnego, biorąc pod
uwagę iż projekt ma charakter infrastrukturalny i jest realizowany w sferze publicznej (por.
wykres).
Natomiast EIRR jest uzależnione głownie od poziomu nakładów inwestycyjnych, a udział
dotacji Phare ma znacznie mniejszy wpływ.
Podsumowując: pozyskanie dotacji Phare na sfinansowanie inwestycji okazało się
niezbędne dla osiągnięcia minimalnej stopy zwrotu IRR/K gwarantującej bezpieczeństwo
inwestowania z punktu widzenia inwestora. Aczkolwiek wpływ dotacji Phare na EIRR jest
niewielki, należy podkreślić, że badanie wrażliwości nie pokazuje płynności
przedsięwzięcia, od której przecież zależy decyzja inwestycyjna inwestora.
45
Wrażliwość FIRR na wielkość nakładów
14,0%
12,0%
10,0%
8,0%
6,0%
4,0%
2,0%
0,0%
125% 120% 115% 110% 105% 100% 95% 90% 85% 80% 75%
zmiana nakładów
Rysunek 5 Badanie wrażliwości IRR/K na wysokość nakładów inwestycyjnych
Wrażliwość EIRR na wielkość nakładów
50%
45%
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
125% 120% 115% 110% 105% 100% 95% 90% 85% 80% 75%
zmiana nakładów
Rysunek 6 Badanie wrażliwości EIRR na wysokość nakładów inwestycyjnych
46
FIRR
FIRR
Wrażliwość IRR na udział dotacji Phare
3,0%
2,5%
2,0%
1,5%
1,0%
0,5%
0,0%
65,9% 63,2% 60,6% 58,0% 55,3% 52,7% 50,1% 47,4% 44,8% 42,2% 39,5%
udział dotacji
Rysunek 7 Badanie wrażliwości IRR/I na udział dotacji Phare
Wrażliwość FIRR na udział dotacji Phare
12,0%
10,0%
8,0%
6,0%
4,0%
2,0%
0,0%
65,9% 63,2% 60,6% 58,0% 55,3% 52,7% 50,1% 47,4% 44,8% 42,2% 39,5%
udział dotacji
Rysunek 8 Badanie wrażliwości IRR/K na udział dotacji Phare
Wrażliwość EIRR na udział dotacji Phare
40,00%
35,00%
30,00%
25,00%
20,00%
15,00%
10,00%
5,00%
0,00%
65,9% 63,2% 60,6% 58,0% 55,3% 52,7% 50,1% 47,4% 44,8% 42,2% 39,5%
udział dotacji
Rysunek 9 Badanie wrażliwości EIRR na udział dotacji Phare
47
IRR
IRR
IRR
Rysunek 10 Badanie wrażliwości IRR/K na udział dotacji Phare i wielkość nakładów inwestycyjnych
równocześnie
48