Rynek obligacji

WPROWADZENIE

Inwestowanie w akcje może przynosić duże zyski, ale nie można zapominać o ryzyku takich operacji. Zwykle tam, gdzie można dużo zarobić, można też dużo stracić. Dlatego też nie dla wszystkich angażowanie się w akcje jest najlepsze. Jeśli nie chcesz zbytnio ryzykować, być może lepiej byłoby zainwestować w bezpieczniejszy instrument finansowy, jakim są obligacje. 

W tym module:

• dowiesz się, czym jest obligacja i z jakich elementów się składa,

• poznasz różne rodzaje obligacji,

• dowiesz się, kto może być emitentem obligacji,

• nauczysz się obliczać przychody z obligacji,

• dowiesz się, w jaki sposób inwestować w obligacje.

Słowa kluczowe:

obligacja, wartość nominalna, termin wykupu, kupon, okres odsetkowy, obligacje skarbowe, obligacje municypalne, obligacje korporacyjne, rating, obligacje o stałym oprocentowaniu, obligacje indeksowane, obligacje zerokuponowe, dyskonto, obligacje wykupywane stopniowo, obligacje zamienne na akcje.

CO TO JEST OBLIGACJA?

Obligacje są papierem wartościowym, poświadczającym, że ich posiadacz (obligatariusz) pożyczył pieniądze wystawiającemu obligacje (emitentowi). Z tego względu zaliczamy je do tzw. dłużnych papierów wartościowych. 

Jak wyglądają obligacje?

W Polsce obligacje, podobnie jak akcje, nie mają postaci fizycznej. Istnieją w formie cyfrowej, zapisane w systemie komputerowym. Ich emisja jest dzięki temu tańsza, nie trzeba ich drukować, ani zabezpieczać przed sfałszowaniem. Podobnie jak inne papiery wartościowe obligacje mogą być imienne lub na okaziciela. 

Obligacje imienne są przypisane do określonego właściciela, co ogranicza możliwość handlu nimi. 

Obligacjami na okaziciela można z kolei swobodnie handlować i właśnie z nimi będziesz mieć najczęściej do czynienia. Oczywiście dzięki temu, że są one sprzedawane w formie elektronicznej, i tak zawsze można ustalić, kto jest ich właścicielem. 

Jak już wspomnieliśmy, obligacje uznawane się za instrument finansowy bezpieczniejszy od akcji, których kurs podlegać może dużym wahaniom. Obligacje zasadniczo są bardziej przewidywalną inwestycją. Kupując je, wiemy, ile pieniędzy otrzymamy za nie w przyszłości, o ile emitent będzie wypłacalny. 

Z czego składają się obligacje?

Z pewnością spotkasz się z wieloma rodzajami obligacji, jednak łączy je kilka cech:

• Wartość nominalna - kwota pieniędzy, którą emitent zobowiązuje się zwrócić posiadaczowi obligacji i od której naliczane są ewentualne odsetki;

• Termin wykupu - termin, w którym obligacja ma zostać wykupiona przez emitenta (zwany jest także terminem zapadalności);

• Oprocentowanie (zwane też kuponem - wielkość wynagrodzenia, jakie emitent zobowiązuje się wypłacać obligatariuszowi;

• Okres odsetkowy - termin , w którym odsetki są płacone przez emitenta .

JAKIE SĄ RODZAJE OBLIGACJI?

Obligacje dzielimy na rodzaje, biorąc pod uwagę jedno z kilku kryteriów. Najczęściej zwracamy uwagę na to:

• Kto jest emitentem obligacji?

• Na jaki okres są emitowane?

• W jaki sposób jest wypłacane oprocentowanie?

• Jakie dodatkowe prawa ze sobą niosą?

Kto emituje obligacje?

W tym kryterium wyróżniamy:

• Obligacje skarbowe - są to obligacje emitowane przez Skarb Państwa, w celu pozyskania środków dla budżetu państwa. Dzięki ich emitowaniu państwo może m.in. pokrywać deficyt budżetowy;

• Obligacje municypalne (zwane również gminnymi czy komunalnymi) - emitowane są przez gminy lub związki gmin - zwykle, aby pozyskać środki finansowe na realizację inwestycji o charakterze lokalnym;

• Obligacje korporacyjne - emitowane przez przedsiębiorstwa, które chcą pozyskać kapitał na działalność bieżącą, rozwój czy na określone projekty inwestycyjne.

Wśród tych obligacji najbezpieczniejsze są obligacje skarbowe, gdyż niewypłacalność Skarbu Państwa jest mniej prawdopodobna niż niewypłacalność konkretnego przedsiębiorstwa. Nie jest to jednak regułą, gdyż w ostatnim czasie mamy do czynienia z nadmiernym zadłużeniem wielu państw, a z drugiej strony wiele firm ma tak dobrą sytuację finansową, że ich obligacje są uznawane za bezpieczniejsze niż obligacje emitowane przez niektóre kraje. Wobec tego jak ocenić, które z obligacji niosą za sobą wyższe ryzyko? Inwestorowi służą tutaj wyspecjalizowane instytucje, takie jak niezależne agencje ratingowe, które wystawiają emitentom obligacji ocenę ich wypłacalności, tzw. rating. Niestety, ostatni kryzys finansowy bardzo wyraźnie uwypuklił niedoskonałość tej formy oceny ryzyka – agencje ratingowe popełniły wiele spektakularnych błędów, ale rynki finansowe dotychczas nie wypracowały lepszego rozwiązania.


WIĘCEJ O RATINGACH 

Wśród agencji ratingowych o światowym zasięgu najbardziej znanymi i cenionymi są Standard & Poor's, Fitch i Moody's. Ich oceny czasem różnią się nieznacznie - w zależności od tego, w jaki sposób są konstruowane. Podstawowe oceny prezentowane są za pomocą liter - gdzie A jest oceną najwyższą, a C lub D najniższymi. Istnieją również oceny pośrednie, składające sie z kilku liter (ewentualnie dodawane są także znaki "+" i "-"). W kolejności od najwyższego do najniższego ratingu wygląda to następująco: AAA, AA, A, BBB, BB, itd.(tylko agencja Moody's stosuje nieco inny model: AAA, Aa1, Aa2, Aa3, A1, A2, A3, Baa1, Baa2, itd.).

Na jaki okres emitowane są obligacje?

Czas, na jaki wystawiane są obligacje, nazywany jest terminem wykupu. Minimalny okres wykupu obligacji to 1 rok.

Istnieją również dłużne papiery wartościowe, których okres wykupu jest krótszy niż rok (z tego względu nazywa się je krótkoterminowymi). Są to tzw. bony skarbowe oraz bony komercyjne. 

Natomiast obligacje mogą być roczne, dwuletnie, trzyletnie, pięcioletnie, itd. W krajach o długiej historii funkcjonowania rynków finansowych i w warunkach ich dużej stabilności istnieją też obligacje o okresie wykupu 20, czy 30-letnim, znane są nawet przypadki emisji obligacji o terminie wykupu 100 lat. Ponadto, w niektórych krajach dopuszczalna jest emisjaobligacji bezterminowych - wówczas termin wykupu nie jest określony, a emitent zobowiązuje się jedynie w określonym terminie wypłacać odsetki posiadaczowi obligacji.

Warto zwrócić uwagę, że nazwa obligacji odnosi się do pierwotnego okresu wykupu i pozostaje niezmienna, mimo że skraca się czas pozostały do jej wykupienia. Obligacje jednoroczne wyemitowane w styczniu, w grudniu tego samego roku nadal będą obligacjami jednorocznymi, mimo że do ich wykupu pozostanie tylko 1 miesiąc.


CO DECYDUJE O DŁUGOŚCI OKRESU WYKUPU?

Od czego zależy termin wykupu obligacji? Decyduje o tym oczywiście rozpoznanie sytuacji rynkowej. Zwykle emitentowi zależy na wydłużeniu okresu wykupu i tym samym zminimalizowaniu kosztów obsługi emisji. Pamiętajmy, że każda emisja wiąże się z kosztami - takimi jak chociażby prowizje dla pośredników czy koszty związane ze sprzedażą i wykupem. Lepiej zatem przeprowadzić jedną emisję na 10 lat niż pięć razy emitować obligacje dwuletnie. Zazwyczaj im dłuższy jest okres wykupu, tym wyższy powinien być zysk z obligacji dla emitenta.

Oczywiście istnieją odstępstwa od tej reguły, gdy na przykład w danym kraju stopa procentowa jest relatywnie wysoka i oczekiwany jest jej spadek w przyszłości (taka sytuacja miała miejsce w Polsce jeszcze kilka lat temu). Wówczas emitenci będą prawdopodobnie chcieli emitować obligacje o krótszym terminie wykupu, a obligacje o dłuższym terminie mogą być niżej oprocentowane. Dlaczego się tak dzieje? Ponieważ obligacje są ściśle związane ze stopami procentowymi. Nikt nie kupi przecież obligacji oprocentowanych poniżej stopy inflacji, bo realnie inwestycja taka przynosiłaby straty. Gdy spadnie inflacja, spadną też oczekiwania inwestorów co do wysokości oprocentowania obligacji - będą gotowi kupić obligacje o niższym oprocentowaniu. Wówczas emitent będzie mógł wyemitować obligacje na korzystniejszych dla siebie warunkach - np. nie będzie musiał oferować 10%, lecz jedynie 8%.

Jakie oprocentowanie otrzymamy?

Obligacje różnią się od siebie sposobem wypłaty oprocentowania, które jest wynagrodzeniem dla obligatariusza za to, że pożycza emitentowi pieniądze.

Obligacje o stałym oprocentowaniu

W przypadku takich obligacji oprocentowanie jest stałe przez cały okres ich życia, tj. od emisji do wykupu. Jest to najbardziej tradycyjny i najczęściej stosowany rodzaj oprocentowania obligacji. 

Stałe oprocentowanie pozwala na stosunkowo łatwe wyliczenie przyszłych dochodów obligatariusza. 

Jeśli kupisz obligację 2-letnią, o wartości nominalnej 1000 zł, oprocentowaniu rocznym w wysokości 10% i wypłacie odsetek co pół roku, otrzymasz: 

• 50 zł po pół roku ,

• 50 zł po roku,

• 50 zł po półtora roku,

• 1050 zł po dwóch latach, czyli w terminie wykupu .

	Początek inwestycji	Po 6 miesiącach	Po 12 miesiącach	Po 18 miesiącach	Po 24 miesiącach (wykup)	W sumie
Oprocentowanie	5%	–
Wpłacasz	1000 zł	–	–	–	–	1000 zł
Dostajesz	–	50 zł	50 zł	50 zł	1050 zł	1200 zł
Zysk	200 zł

OBLIGACJE A INFLACJA 

Dzięki swej prostocie takie obligacje o stałym oprocentowaniu są najbardziej popularne wśród inwestorów, którym może się wydawać, że wiedzą, ile dokładnie dostaną odsetek. Niestety, często nie biorą pod uwagę jakości pieniędzy, które otrzymają. Należy bowiem pamiętać o inflacji, która powoduje, że pieniądz w jej warunkach staje się wart mniej. 

Załóżmy, że możemy kupić 20-letnie obligacje skarbowe oprocentowane na poziomie 7%, podczas gdy inflacja wynosi jedynie 2%. Wygląda to na świetny interes - państwo raczej nie zbankrutuje, więc mamy 5% prawie pewnego zysku rocznie. Ale jeśli za kilkanaście lat inflacja wynosić będzie 10%, to nasza inwestycja będzie przynosić straty. Im bardziej państwo się zadłuża, tym bardziej prawdopodobny jest taki scenariusz . Państwo jest bowiem specyficznym dłużnikiem - może starać się wpływać na obniżenie wartości pieniądza, aby obniżyć wartość swego długu. W takiej sytuacji część długu może zostać wchłonięta przez inflację, a państwo w pewnym stopniu oddłuży się kosztem nabywców obligacji o stałym oprocentowaniu.

Obligacje o zmiennym oprocentowaniu

W przypadku tego rodzaju obligacji ich oprocentowanie zmienia się w czasie, więc możesz się spodziewać, że w kolejnych terminach wypłaty odsetek będziesz dostawał różne kwoty. Wysokość oprocentowania jest powiązana z określonym wskaźnikiem - najczęściej inflacją (takie obligacje noszą wówczas nazwę obligacji indeksowanych), rentowności bonów skarbowych lub stopy procentowej na rynku międzybankowym. 

Jeśli kupisz obligacje, 2-letnie, o wartości nominalnej 1000 zł, ale o oprocentowaniu zmiennym, określanym względem stopy inflacji (np. stopa inflacji powiększona o 3 punkty procentowe ), to będziesz mieć pewność, że niezależnie od wzrostu cen w kraju osiągniesz zysk w wysokości 3% rocznie (realnie ). Nie wiesz jednak, ile zarobisz nominalnie, ponieważ zależy to od poziomu inflacji. Jeśli przez cały okres inflacja będzie wynosiła 2%, to będziesz otrzymywać odsetki w wysokości 5% (3% + 2%). W przypadku, gdy inflacja będzie się zmieniać, odsetki również będą miały różną wysokość. Ilustrują to poniższe tabele:

	Początek inwestycji	Po 6 miesiącach	Po 12 miesiącach	Po 18 miesiącach	Po 24 miesiącach (wykup)	W sumie
Inflancja	3%	2%	3%	4%	5%	–
Oprocentowanie	3+2%=5%	4%	5%	6%	7%	–
Wpłacasz	1000 zł	–	–	–	–	100 zł
Dostajesz	–	40 zł	50 zł	60 zł	1070 zł	1220 zł
Zysk	220 zł

Zobacz to na wykresie 

Obligacje zerokuponowe

W przypadku obligacji zerokuponowych nie są wypłacane odsetki, ale oczywiście, gdyby nie można było na nich zarobić, nikt by ich nie kupił. Zysk polega na różnicy pomiędzy ceną nominalną a ceną emisyjną obligacji. Takie obligacje sprzedawane są poniżej swej wartości nominalnej, a obligatariusz otrzymuje tzw. dyskonto.

Na przykład kupując obligacje zerokuponowe o wartości nominalnej 1000 zł, które sprzedawane są z dyskontem po 900 zł, zarobisz 100 złotych, które dostaniesz w terminie wykupu obligacji.

	Początek inwestycji	Po 6 miesiącach	Po 12 miesiącach	Po 18 miesiącach	Po 24 miesiącach (wykup)	W sumie
Oprocentowanie	Brak	–
Wpłacasz	900 zł	–	–	–	–	900 zł
Dostajesz	–	0 zł	0 zł	0 zł	1000 zł	1000 zł
Zysk	100 zł

Zobacz to na wykresie 

CZY OBLIGACJA ZEROKUPONOWA JEST OBLIGACJĄ O OPROCENTOWANIU STAŁYM? 

Obligację zerokuponową możemy porównać do obligacji o oprocentowaniu stałym - w obu przypadkach wiemy, ile dziś płacimy i ile dostaniemy w przyszłości (oczywiście w wartościach nominalnych, a nie realnych). Obligacja zerokuponowa jest jednak dla inwestora o tyle bezpieczniejsza, że w przypadku niewypłacalności emitenta straci mniej, ponieważ mniej zainwestował (o wartość dyskonta). Warto zwrócić uwagę, że w przypadku obligacji o odległym terminie wykupu dyskonto może przewyższać nawet połowę wartości nominalnej obligacji zerokuponowej.

Obligacje wykupywane stopniowo

Oprócz wymienionych rodzajów obligacji możemy się spotkać z takimi, które są stopniowo wykupywane przez emitenta, tj. nie mają ustalonego jednego terminu wykupu. 

Załóżmy, że inwestujesz w obligację o wartości 1000 zł, wykupywaną stopniowo, z dwuletnim terminem wykupu i 5% oprocentowaniem. Odsetki wypłacane są dwa razy w roku, a wykup występuje zazwyczaj w <f8&gtczterech< strong=""></f8&gtczterech<>ratach, w terminach płacenia odsetek. Przykład ten ilustrują poniższe tabele:

	Początek inwestycji	Po 6 miesiącach	Po 12 miesiącach	Po 18 miesiącach	Po 24 miesiącach (wykup)	W sumie
Oprocentowanie	5%	–
Wpłacasz	1000 zł	–	–	–	–	1000 zł
Dostajesz	–	300 zł	300 zł	300 zł	300 zł	1200 zł
Zysk	200 zł

Zobacz to na wykresie 

JAKIE DODATKOWE PRAWA MOGĄ ZAWIERAĆ OBLIGACJE?

W niektórych obligacjach zawarte są szczególne dodatkowe prawa. Do tej kategorii obligacji zaliczają się obligacje zamienne na akcje. Posiadając takie obligacje, masz prawo wymienić je (dokonać tzw. konwersji) na akcje. Dzięki temu możesz stać się udziałowcem przedsiębiorstwa emitującego obligacje. Nabycie obligacji zamiennych daje zatem inwestorom możliwość osiągnięcia zysku ze wzrostu kursu akcji, zapewniając jednocześnie korzyści z nabycia obligacji. Oczywiście jest to prawo, więc można z niego skorzystać lub nie. 

Podobnym rodzajem obligacji dającym dodatkowe prawa są obligacje z prawem objęcia do przyszłej emisji, które przyznają ich posiadaczowi prawo pierwszeństwa do nabycia nowej emisji akcji przedsiębiorstwa.

Kolejnym, szczególnym rodzajem obligacji jest tzw. obligacja przychodowa. Posiadając taką obligację, jesteś uprawniony do udziału w zyskach z przedsięwzięcia, w które zainwestowane są środki pochodzące z jej emisji. Jeśli więc kwota uzyskana ze sprzedaży takich obligacji wykorzystana zostanie do sfinansowania budowy płatnej autostrady, to będziesz dostawał pewną część z zysków, jakie będzie ona przynosić.


OBLIGACJE PUTABLE I CALLBLE

Istnieją również obligacje, które gwarantują prawo do ich wcześniejszego wykupienia. Jeśli prawo do wykupu ma obligatariusz - obligacje takie nazywane sąobligacjami putable (są to obligacje z opcją put). Oczywiście takie prawa kosztują, więc posiadając obligacje putable, otrzymasz mniej korzystne oprocentowanie. Natomiast, gdy prawo to przysługuje emitentowi, mamy do czynienia z tzw.obligacjami callable (są to obligacje z opcją call). 

JAK INWESTOWAĆ W OBLIGACJE?

Jak już wyjaśniliśmy, obligacje dają szerokie możliwości inwestowania. Jakie zatem wybrać, aby najwięcej zarobić? Podejmując decyzję inwestycyjną, musisz sobie odpowiedzieć na kilka zasadniczych pytań, tj.:

	Czy szukasz obligacji bezpiecznych, czy też gotowy jesteś podjąć większe ryzyko?
	Jak długo chcesz inwestować?
	Jaki jest cel Twojej inwestycji?

Jakie podjąć ryzyko?

Oczywiście dla wielu inwestorów kluczową kwestią jest wysokość potencjalnych zysków. Jak już wiesz, nie jest to właściwe podejście - dużo ważniejsza jest ochrona zainwestowanego kapitału. Dlatego najpierw należy odpowiedzieć na pytanie dotyczące akceptowanego przez siebie poziomu ryzyka. Jeżeli nie jesteśmy skłonni ryzykować, to może warto ograniczyć pole dalszych rozważań np. do obligacji Skarbu Państwa?

Ryzyko wiążące się z określonymi obligacjami przedstawiane jest za pomocą ratingu - ukazującego, jakie jest prawdopodobieństwo, że emitent nie wykupi obligacji.


CZY MOŻLIWA JEST NIEWYPŁACALNOŚĆ PAŃSTWA? 

Niewypłacalność państwa wydaje się mniej prawdopodobna niż przedsiębiorstwa, lecz takie przypadki miały miejsce stosunkowo często (przykładem może być choćby faktyczna niewypłacalność Grecji). Im bardziej kraj jest niestabilny finansowo i/lub politycznie, tym większe będzie to ryzyko. Dlatego też np. obligacje emitowane przez rząd Peru (rating BBB - wg agencji Fitch) oceniane są gorzej niż polskiego Banku Pekao SA (rating A wg agencji Fitch). Przypadków takich jest wiele. Należy przy tym pamiętać, że rating obligacji emitowanych przez gminę danego państwa czy przedsiębiorstwo mające w tym kraju siedzibę nie powinien być wyższy niż rating samego państwa. 

Dlaczego tak jest? Czy w słabszym ekonomicznie kraju nie jest możliwe stworzenie podmiotu o silnych podwalinach finansowych? Oczywiście, że jest to możliwe, lecz nie zapominajmy o ryzyku politycznym. W przypadku mniejszej przewidywalności politycznej państwa mogą nastąpić nagłe zmiany, które sprawią, że to wzorowo działające przedsiębiorstwo zostanie, np. obciążone olbrzymimi podatkami, czy wręcz... znacjonalizowane. Podejmując decyzję o bezpiecznym lokowaniu naszych pieniędzy w obligacje, należy także wiedzieć, że dzielą się one na: 

• zabezpieczone całkowicie,

• zabezpieczone częściowo,

• niezabezpieczone.

W przypadku zabezpieczenia całkowitego obejmuje ono wartość nominalną wraz z odsetkami. Zabezpieczeniem tym może być np. zastaw, hipoteka, gwarancja lub poręczenie. Z kolei w obligacjach częściowo zabezpieczonych obejmuje ono wartość niższą od całkowitej wartości kapitału i odsetek. Natomiast w przypadku obligacji niezabezpieczonych spłata kapitału i odsetek oparta jest jedynie na zobowiązaniu emitenta.

Oczywiście nawet całkowite zabezpieczenie nie daje stuprocentowej gwarancji spłaty kapitału i odsetek, podobnie jak najlepszy rating! Przekonało się o tym boleśnie wielu inwestorów, doświadczonych kryzysem w roku 2008. Fala krytyki objęła także same agencje ratingowe, które nie dostrzegły zagrożenia. Jeszcze tydzień przed swą upadłością bank Lehman Brothers posiadał rating A! Podobnie było z zabezpieczeniami obligacji hipoteką. Gwałtowny spadek cen nieruchomości to przecież spadek wielkości zabezpieczenia obligacji.

Jeśli poziom ryzyka nie jest dla Ciebie aż tak istotny, możesz kierować się najpierw wysokością oprocentowania, co praktykuje wielu niedoświadczonych inwestorów, sądząc, że obligacja sama w sobie jest instrumentem bezpiecznym. O tym, że tak nie jest, już pisaliśmy, dlatego skupianie się tylko na wysokości oprocentowania nie jest słuszne. Można wszakże wyobrazić sobie sytuację, gdy w określonym czasie musisz zgromadzić określone środki. Jeśli dysponujesz kapitałem wynoszącym 100 zł, a za rok, z jakiegoś powodu, bezwzględnie musisz mieć 110 zł, to pewnie zechcesz wybrać takie obligacje, które w rok przyniosą Ci 10% zysk (powinniśmy wybrać te najbezpieczniejsze spośród oferujących 10% zysku). Jednakże należy pamiętać, że zysk ten nie jest całkowicie pewny i przez cały rok będziesz martwić się, czy emitent wywiąże się ze swych zobowiązań.

Na jak długo inwestować?

Gdy już określisz, jakie ryzyko możesz podjąć, musisz się zastanowić, na jak długo chcesz zainwestować kapitał, czyli innymi słowy, jaki jest Twój horyzont inwestycyjny. Im dłuższy horyzont inwestycyjny, tym dłuższy powinien być termin wykupu obligacji. Jest to zrozumiałe, ponieważ obligacje o dłuższym terminie wykupu oferują lepsze oprocentowanie. Jeśli planujesz za 20 lat zamieszkać na wyspie o łagodnym klimacie, to najlepiej zainwestować w obligacje, których termin wykupu przypadnie za 20 lat, np. w nowo emitowane obligacje dwudziestoletnie lub obligacje trzydziestoletnie wyemitowane 10 lat temu. Po 20 latach zostaną one wykupione, a za uzyskane pieniądze kupisz wymarzony domek na wyspie. W ten sposób unikasz ryzyka, że przez pewien czas Twój kapitał nie będzie "pracował", gdyż nie będzie zyskownie ulokowany.


A JEŚLI NIE MOŻESZ OKREŚLIĆ HORYZONTU INWESTYCYJNEGO… 

Jeśli z jakiegoś powodu nie da się określić przewidywanego horyzontu inwestycyjnego (np. oszczędzasz na czarną godzinę i nie wiesz, kiedy ona nadejdzie), pewnym rozwiązaniem jest nabycie obligacji z możliwością ich wcześniejszego wykupu (opisywane wcześniej obligacje putable). Wówczas, nawet jeśli pieniądze będą Ci potrzebne przed terminem wykupu obligacji, możesz odzyskać wartość nominalną i nie ponosisz ryzyka, że nie będziesz mógł sprzedać obligacji oraz ewentualnej niekorzystnej ceny sprzedaży. Oczywiście za takie uprawnienie trzeba dodatkowo zapłacić - otrzymując z tytułu obligacji niższe odsetki. Na rynku finansowym nie ma nic za darmo

W jakim celu inwestować?

Jeśli określiłeś dopuszczalny poziom ryzyka i horyzont inwestycyjny, to mogłoby się wydawać, że możesz już podjąć decyzję. Warto jednak zastanowić się jeszcze nad celem inwestycji, co ma również bezpośredni wpływ na to, jakich odsetek i kiedy oczekujemy. Każdy ma swoje osobiste motywy inwestowania, lecz istnieje kilka najważniejszych celów:

1. Osiągnięcie oczekiwanego poziomu zysku (w wartości nominalnej) - np. inwestujesz 10 000 zł, a po roku chcesz otrzymać dodatkowo 1000 zł;

2. Osiągnięcie realnego zysku (np. niezależnego od inflacji) - np. inwestujesz 10 000 zł i chcesz mieć 3% więcej niż wyniesie inflacja;

3. Zapewnienie stałego dochodu z odsetek - np. inwestujesz 10 000 zł i chcesz dostawać co kwartał 100 złotych;

4. Uzyskanie specjalnych przywilejów - np. kupujesz obligacje zamienne na akcje, żeby dzięki nim stać się posiadaczem akcji.

Ponieważ pragniesz uzyskać określoną kwotę po zakończeniu inwestycji, idealnym rozwiązaniem są obligacje zerokuponowe. 

Chcesz zostać milionerem i pragniesz zgromadzić w ciągu 10 lat okrągły milion zł. Kupujesz zatem 10-letnie obligacje zerokuponowe o wartości nominalnej 1 mln zł. Pamiętaj o tym, że kupisz je z odpowiednim dyskontem, czyli np. za 400 tys. zł. (dyskonto wynosi wówczas 600 tys. zł). Jeśli emitent wywiąże się ze swojego zobowiązania, to za 10 lat dostaniesz swój wymarzony milion.

Zabezpieczenie przed wpływem inflacji ma szczególne znaczenie w przypadku inwestycji długoterminowych. Zwykle możesz przewidzieć (a właściwie skorzystać z prognoz różnego rodzaju instytucji) z pewnym prawdopodobieństwem, ile wyniesie inflacja w najbliższym roku. Przewidzenie inflacji za 5 lat nie jest już jednak takie proste, dlatego jeśli pragniesz zabezpieczyć się przed spadkiem wartości pieniądza w czasie, musisz kupić obligacje indeksowane związane ze stopą inflacji.

Celem inwestowania w obligacje może być chęć zapewnienia strumienia stałego dochodu z odsetek. W zależności od tego, jak często chcesz otrzymywać dochody, musisz dobrać odpowiednią obligację. Jeśli zależy Ci na dochodach kwartalnych, to wybierzesz obligacje o wypłacie odsetek co kwartał. Warto jednak wspomnieć, że z wypłatą odsetek wiążą się określone koszty, więc najczęściej na rynku dostępne są obligacje wypłacające odsetki raz do roku. Te wypłacające odsetki kilka razy do roku będą zapewne miały gorsze oprocentowanie. W tym modelu inwestowania w obligacje musisz również podjąć decyzję, czy kupić obligacje o stałym, czy o zmiennym oprocentowaniu. W zależności od tego, czy chcesz znać kwotę, czy wartość nabywczą pieniędzy. 

W pierwszym przypadku będziesz mieć komfort przewidywania - np. co roku w czerwcu możesz przeznaczyć na wyjazd wakacyjny 2 tys. zł pochodzące z odsetek obligacji. Jednak może się okazać, że z roku na rok Twój wypoczynek będzie coraz gorszej jakości lub że trzeba do niego dopłacać z innych źródeł. 

W drugim przypadku, kupując obligacje związane ze wskaźnikiem inflacji, być może utrzymasz jednakowy standard swojego wypoczynku, ale nie będziesz znać z góry kwoty, jaką możesz wydać. Oczywiście o ile ceny usług turystycznych będą zmieniały się w podobnym stopniu jak inflacja, a wakacje zamierzasz spędzać w kraju, w którego walucie posiadasz obligacje! 

Jeśli interesuje Cię wyłącznie wynik finansowy inwestycji, musisz raczej zrezygnować z obligacji oferujących szczególne przywileje - możliwość konwersji na akcje czy prawo pierwszeństwa nabycia akcji nowej emisji. Jak wspomnieliśmy nie ma nic za darmo, a za takie prawo trzeba zapłacić niższym oprocentowaniem obligacji. Dlatego zakup tego typu obligacji jest korzystny tylko wówczas, gdy pewny masz pewność, że z praw tych skorzystasz. Inwestycja w takie instrumenty zalecana byłaby raczej osobom, które zainteresowane są rynkiem akcji i mogą spodziewać się korzystniejszego pozyskania akcji emitenta. 

Z drugiej strony, obligacje z prawami przysługującymi emitentowi (np. obligacja callable) oferują nieco korzystniejsze warunki zakupu (np. w postaci oprocentowania). Należy jednak pamiętać, że w przypadku, gdy emitent zażąda wcześniejszego wykupu obligacji, Twój plan finansowy legnie w gruzach. Warto więc sprawdzić, czy wyjątkowo atrakcyjne oprocentowanie nie jest przypadkiem ceną za uprawnienie emitenta do wcześniejszego wykupu obligacji.

JAKIE CZYNNIKI MAJĄ WPŁYW NA WARTOŚĆ OBLIGACJI?

Kiedy już wiesz, jaki rodzaj obligacji Cię interesuje, musisz się zastanowić, ile za nią zapłacić. Wycena obligacji zależy - jak zawsze na rynku finansowym - od oferowanego zysku przy określonym poziomie ryzyka. Generalnie obligacje oferują niższe oprocentowanie, gdy:

1. emitent jest bardziej renomowany,

2. okres wykupu obligacji jest krótszy,

3. płynność obligacji jest wyższa,

4. obligacja oferuje więcej dodatkowych przywilejów.

Oprocentowanie ma bardzo istotny wpływ na cenę obligacji, jeśli jest ono korzystniejsze na tle innych instrumentów o porównywalnym ryzyku, to cena obligacji wzrośnie, gdyż każdy będzie chciał je nabyć. Popyt przewyższający podaż powoduje wzrost ceny. I odwrotnie - niżej oprocentowane obligacje będątańsze.


DOWIEDZ SIĘ WIĘCEJ JAK ZMIANY STÓP PROCENTOWYCH WPŁYWAJĄ NA WYCENĘ OBLIGACJI 

Jak widzisz, oprocentowanie ma wpływ na cenę obligacji, ale w relacji do oprocentowania innych instrumentów. Po co kupować obligacje, jeśli tyle samo otrzymamy z lokaty a vista w solidnym banku? Dlatego właśnie zmiany stóp procentowych (zwłaszcza te nieoczekiwane) w bardzo istotny sposób wpływają na wycenę obligacji. Jeśli bowiem dla ryzyka, które akceptujemy, oprocentowanie wynosi np. 7%, a władze monetarne (w Polsce będzie to Rada Polityki Pieniężnej) podniosą stopy procentowe, np. o 50 punktów bazowych (czyli o pół punktu procentowego), to należy oczekiwać, że rynkowe stopy też wzrosną. Zatem nowe obligacje oferowane będą już nie z oprocentowaniem w wysokości 7, lecz 7,5% (choć może to być inna wartość, jeśli i inne czynniki się zmienią). W tej sytuacji posiadacze wyemitowanych wcześniej obligacji (oferujących mniejszy zysk) będą je sprzedawać i kupować obligacje wyżej oprocentowane. Proces ten będzie trwał do momentu wyrównania stopy zwrotu ze "starych" i "nowych" obligacji - "stare", oferujące niższe oprocentowanie, będzie można na rynku wtórnym kupić taniej (dzięki czemu stopa zwrotu wzrośnie), a za "nowe" - trzeba będzie zapłacić więcej (przez co stopa zwrotu spadnie).

Kolejnym ważnym czynnikiem mającym wpływ na wartość obligacji jest płynność obligacji, czyli łatwość ich sprzedaży na rynku wtórnym bez istotnego wpływu na cenę. Im wyższa kwota emisji, im bardziej renomowany rynek wtórny i emitent oraz im krótszy okres wykupu, tym większego należy się spodziewać obrotu danymi obligacjami. A im większy obrót, tym lepiej, ponieważ inwestorzy mogą bez przeszkód "wyjść" z takiej inwestycji, sprzedając obligacje. Inwestorzy najczęściej poszukują instrumentów finansowych o dużej płynności i gotowi są nabyć je rezygnując z potencjalnego większego zysku. 
Dlaczego ten zysk jest niższy w przypadku wysoce płynnych obligacji? Dlatego, że w przypadku małego obrotu (lub wręcz braku zorganizowanego rynku wtórnego) emitent, aby znaleźć nabywców, będzie musiał zaoferować korzystniejsze oprocentowanie. Inwestowanie w obligacje o wyższej płynności nie jest jednak regułą. Jeśli swoje inwestycje traktujesz długoterminowo i zamierzasz trzymać obligacje aż do terminu wykupu, to rynek wtórny nie jest Ci do niczego potrzebny. Wówczas inwestycja w mało płynne obligacje może okazać się sensowna z uwagi na wyższe oprocentowanie. Pamiętaj jednak, że w wyniku sytuacji losowej możesz zechcieć w pewnym momencie sprzedać takie obligacje. Może się wówczas okazać, że nikt nie będzie chciał ich kupić!


ILE JEST WARTA OBLIGACJA? 

Ile jest warta obligacja? Odpowiedź na to pytanie nie jest oczywista. Najprościej byłoby powiedzieć, że jest warta tyle, ile ktoś chce za nią zapłacić. Problem w tym, że być może tym kimś będziesz właśnie Ty. Zatem w jaki sposób ocenić, czy inwestycja jest dla Ciebie opłacalna? 

Dokładne, matematyczne wyznaczenie ceny jest praktycznie niemożliwe. Samo potencjalne ryzyko jest porównywalne dzięki ratingom, ale nie da się go precyzyjnie wyliczyć. Oczywiście inwestorzy dokonują wycen obligacji, by wiedzieć, ile mogą zapłacić, lecz przyjmują różne założenia. Ostateczna cena ustala się na rynku - za sprawą popytu i podaży.

Podstawową metodą wyceny obligacji (a także szeregu innych instrumentów) jest metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (inaczej metoda DCF od ang. Discounted Cash Flow). Bazuje ona na przepływach pieniędzy, jakie otrzyma obligatariusz z tytułu posiadania obligacji (prezentowaliśmy już sposób na obliczenie przepływów, jednakże bez uwzględnienia zmiany wartości pieniądza w czasie). W metodzie zdyskontowanych przepływów pieniężnych wszystkie przyszłe przepływy pieniężne są dyskontowane, czyli przeliczane do wartości bieżącej (w momencie, gdy dokonujemy wyceny). Aby dokonać wyceny, należy zsumować wszystkie zdyskontowane płatności, które otrzyma obligatariusz. Natomiast, by dokonać zdyskontowania należy wykorzystać wzór na obliczanie wartości bieżącej, który przedstawiliśmy w module 1. 

K = Kn/(1+i)n, gdzie:
K - wartość kapitału obecnie (czyli kupowanej obligacji);
Kn - przepływ pieniężny, który otrzymasz z tytułu obligacji (rata odsetkowa lub wypłata zainwestowanego kapitału);
i - stopa procentowa, zwana tutaj wymaganą stopą dochodu. Określa ona, jaki procent inwestor pragnie uzyskać z inwestycji (np. może zaangażować się w inne przedsięwzięcie, które daje mu taką stopę zwrotu). Należy pamiętać, że stopa ta dotyczy okresu płacenia odsetek (np. rocznego, półrocznego);
n - liczba okresów posiadania obligacji (czyli jak długo posiadasz daną obligację, licząc w terminach otrzymywanych wypłat).

Najprościej jednak wytłumaczyć tę metodę na przykładzie obligacji o stałym oprocentowaniu. Załóżmy, że ktoś oferuje Ci obligację, której termin wykupu przypada za trzy lata. Jej wartość nominalna wynosi 2000 zł, oprocentowanie 5%, a odsetki płacone są raz do roku. Ile byłaby ona dla Ciebie warta? Zobaczmy, jak będzie wyglądała wycena tych obligacji przy różnych wymaganych stopach dochodu, np. 4%, 5% i 6%. Upraszczając, możemy założyć, że takie oprocentowanie dostaniesz na lokacie w banku.

W pierwszym przypadku, gdy i = 4%, otrzymamy:
K = (2000 x 0,05) / (1+0,04)1 + (2000 x 0,05) / (1+0,04)2 + (2000 x 0,05+2000) / (1+0,04)3 = 2055,5

Pierwszy ułamek to pieniądze, które otrzymasz po pierwszym roku (odsetki równe 100 zł), drugi dotyczy wpłaty po drugim roku. Po trzecim roku otrzymasz zaś odsetki, a także zwrot wartości nominalnej obligacji (2000 zł).

Po zsumowaniu wszystkich przepływów taka obligacja jest warta dla Ciebie 2055,5 zł. (pamiętaj, że dla innego inwestora jej wartość może być odmienna, gdyż może on przyjąć inną wymaganą stopę dochodu) 

W drugim przypadku, gdy i = 5% otrzymamy:
K = 100 / (1+0,05)1 + 100 / (1+0,05)2 + 2100 / (1+0,05)3 = 2000

Zaskakujące? Tylko z pozoru. W tym przypadku obligacja będzie warta dla Ciebie tyle, ile wynosi jej wartość nominalna, gdyż Twoja wymagana stopa dochodu będzie równa stopie procentowej, którą oferuje wyceniana obligacja. 

W trzecim przypadku, gdy i = 6% otrzymamy:

K = 100 / (1+0,06)1 + 100 / (1+0,06)2 + 2100 / (1+0,06)3 = 1946,5

Obligacja taka jest dla Ciebie mniej warta niż wynosi jej wartość nominalna. Możesz lepiej ulokować pieniądze i nie kupisz obligacji powyżej 1946,5 zł.

Warto zaznaczyć, że w przedstawionym modelu wyceny nie wzięliśmy pod uwagę tego, że otrzymywane odsetki można od razu reinwestować, lokując w inne przedsięwzięcie przynoszące zysk. Możemy to uwzględnić w naszych obliczeniach, wykorzystując znany Ci wzór Kn = K x (1+i)n. Tak wyliczona wartość obligacji będzie oczywiście wyższa.

Oszacowanie wartości obligacji zerokuponowej jest nieco prostsze niż obligacji o stałym oprocentowaniu - nie zajmujemy się problemem otrzymywania odsetek w terminach ich płatności i zarazem ewentualnego ich reinwestowania. Wartość obligacji w momencie wykupu będzie oczywiście równa wartości nominalnej. Ustalając stopę wymaganego dochodu, możemy pokusić się o dokonanie wyceny, podobnie jak miało to miejsce w przypadku obligacji o stałym oprocentowaniu. Stopa wymaganego dochodu dotyczy wówczas okresu jednego roku! 

W przypadku trzyletnich obligacji zerokuponowych o wartości nominalnej 2000 zł i wymaganej stopie dochodu na poziomie 5% wycena wygląda następująco:

K = 2000/ (1+0,05)3 = 1727,68 zł Zatem za 1728 zł możesz zdecydować się na zakup obligacji zerokuponowej. Oczekujesz więc dyskonta w wysokości przynajmniej 272 złotych (2000 - 1728 zł).

Natomiast oszacowanie wartości obligacji o oprocentowaniu zmiennym jest jeszcze bardziej skomplikowane niż w przypadku obligacji o oprocentowaniu stałym, gdyż dochodzi tu dodatkowa niewiadoma - wysokość oprocentowania. Z tego względu wykorzystywany wcześniej wzór nie może być bezpośrednio stosowany. Możesz najwyżej oszacować wartość inflacji (czy innego wskaźnika związanego z ceną obligacji) i tym samym oszacować wysokość stopy procentowej, po jakiej będą Ci wypłacane odsetki. Jest to jednak tylko przewidywanie. Tak jak wspomnieliśmy już wcześniej, obligacja o oprocentowaniu zmiennym może lepiej zabezpieczać przed inflacją, ale trudniej obliczyć wpływy z tytułu jej posiadania. Dlatego właśnie obligacje o oprocentowaniu zmiennym nie są popularne na rynkach finansowych.

JAK KUPIĆ OBLIGACJE?

Rynek pierwotny

Obligacje nabywasz w taki sam sposób, jak inne papiery wartościowe - zakładasz rachunek w domu maklerskim, składasz zlecenie i po jego realizacji stajesz się szczęśliwym posiadaczem obligacji.

Najprostszym, ale i najbardziej ryzykownym sposobem nabycia obligacji jest zawarcie transakcji na rynku pierwotnym. Najprostszym - ponieważ w tym przypadku kupujesz je po ustalonej cenie, tzw.cenie emisyjnej. Często jest ona równa wartości nominalnej obligacji. Niekiedy jednak - w zależności od warunków rynkowych - cena emisyjna może być niższa lub wyższa od wartości nominalnej. 


ZOBACZ PRZYKŁAD 

Jeśli np. emitent przygotował emisję obligacji o oprocentowaniu wynoszącym 7%, ale stopy rynkowe nieoczekiwanie wzrosły, to jego obligacje mogą nie znaleźć nabywców. W tej sytuacji ma on do wyboru dwie możliwości - podnieść oprocentowanie lub obniżyć cenę emisyjną. Zmiana oprocentowania jest procesem bardziej złożonym, więc łatwiej zmienić cenę emisyjną. W tym przypadku nabywający obligację otrzyma też swego rodzaju dyskonto (podobnie, jak przy obligacjach zerokuponowych).

A dlaczego zawarcie transakcji na rynku pierwotnym jest najbardziej ryzykowne? Ponieważ takich obligacji jeszcze nikt nie kupił, a zatem rynek ich nie wycenił. Zaproponowana na rynku pierwotnym cena, może istotnie odbiegać od wartości obligacji. 


ZOBACZ PRZYKŁAD 

Może się bowiem okazać, że obligacje emitowane przez danego emitenta, oferujące 7% stałego oprocentowania, powinny być sprzedawane np. znacznie poniżej wartości nominalnej - z uwagi na stosunkowo wysokie ryzyko niewywiązania się z płatności na rzecz obligatariuszy. Kupimy obligacje po 100 zł, a następnego dnia będziemy mogli je sprzedać np. po 95 złotych. Oczywiście zysk jest zawsze proporcjonalny do ryzyka - zatem może się również okazać, że cena obligacji wzrośnie do 105 zł.

Warto także pamiętać, że ryzyko nabywania obligacji na rynku pierwotnym jest niższe w sytuacji, gdyinne obligacje emitenta są już notowane na rynku, a tym samym… wycenione.

Rynek wtórny

Jak łatwo się domyślić, nabywanie obligacji na rynku wtórnym jest nieco bardziej skomplikowane, ale mniej ryzykowne. Bardziej skomplikowane, ponieważ cena jest wtedy elementem zmiennym - obligacje bardziej atrakcyjne stają się droższe, a mniej atrakcyjne - tańsze niż wynosi ich wartość nominalna. Aby ułatwić porównywanie różnych obligacji, ich cena podawana jest w procentach wartości nominalnej.


ZOBACZ PRZYKŁAD 

Jeśli więc cena wynosi np. 97,52 a wartość nominalna 1000 zł, to taką obligację można kupić za 975 zł 20 gr. W tym przypadku cena obligacji jest niższa od ceny nominalnej, co świadczy o tym, że emitent oferuje mało korzystne oprocentowanie w stosunku do ryzyka niewypłacalności. Im bliżej do terminu wykupu obligacji, tym większe znaczenie będzie miało ryzyko niewypłacalności, a tym mniejsze - oprocentowanie obligacji, a także tym bliższa cenie nominalnej powinna być cena rynkowa - jeśli tak nie jest, to rynek przewiduje, że emitent będzie miał problemy z wykupem obligacji.

Dodatkowo czynnikiem utrudniającym porównywanie cen na rynku wtórnym są odsetki, które w zależności od rodzaju obligacji, mogą być naliczane w różny sposób i wypłacane w różnych okresach. Aby wybrnąć z tego problemu, giełdy nie uwzględniają wartości odsetek w tabelach notowań. A zatem kupując obligacje, należy dodać do ceny wynikającej z przemnożenia kursu i wartości nominalnej wartość należnych odsetek - warto o tym pamiętać przy dokonywaniu transakcji.

PODSUMOWANIE

Poznałeś właśnie kolejny, obok akcji, instrument rynku kapitałowego. Dzięki informacjom przedstawionym w tym module potrafisz już rozpoznać różne rodzaje obligacji i zdecydować, które rozwiązania mogą być dla Ciebie korzystne. Jeśli inwestujesz długoterminowo, pamiętaj, że obligacje dają Ci duże możliwości zabezpieczenia części kapitału. Dlatego budując osobisty portfel inwestycji, warto je w nim uwzględnić.