Fundusze inwestycyjne i emerytalne semestr zimowy 2007/2008

3.10.2007

GLOBALIZACJA

[za tydzień nie ma zajęć]

lata 90-te - dekada globalizacji

1) gwałtowny rozwój funduszy inwestycyjnych to wynik globalizacji:

- postęp techniczny (ułatwia inwestowanie): komputeryzacja - możliwości obliczeniowe, Internet (większy dostęp do informacji, tania informacja i kontakt, nie wymaga podróży) …

Kto ma lepszą informację o funduszach - akcjach, cenach, tendencjach - ma szansę podjąć więcej trafnych decyzji.

- zjawiska o charakterze formalnym-proceduralnym - liberalizacja i deregulacja: możliwość zakupu akcji spółek zagranicznych, możliwość wymiany waluty, możliwość wycofania kapitału - ułatwia międzynarodowy przepływ kapitału.

Skutki globalizacji:

- Swoboda w przepływie kapitału

- Dominacja przepływów o charakterze finansowym nad strumieniem realnym - nawet kilkadziesiąt razy - "pieniądz oderwał się od sfery realnej"

- Wzrost podaży kapitału

F. inwestycyjne są jednym z dwóch podmiotów, które najbardziej skorzystały z globalizacji i jednocześnie są podmiotami, które wymuszały procesy globalizacji. Drugim takim podmiotem są korporacje międzynarodowe.

Kryzys azjatycki - 1992 rok. Rosja 1993 rok. Argentyna…
Wielu wysuwa tezę, że przyczynami kryzysów jest nadmierny przepływ kapitału, spekulacyjny obrót funduszami - po prostu fundusze. Ich wycofanie błyskawicznie doprowadza do kryzysu.

Jednak przyczyny kryzysu zawsze leżą wewnątrz gospodarki danego kraju a nie w funduszach. Przykład Korei - niewłaściwe inwestycje prowadzone przez firmy i korporacje rodzinne, twórcza księgowość... Inwestorzy akcyjni tych firm zaczęli wycofywać swoje kapitały. Gdy zrobiło to kilku, reszta poszła za nimi ("owczy pęd" - kto szybciej wycofa pieniądze, ten mniej straci). Kapitał ucieka a to pociąga inne negatywne zjawiska w gospodarce. Czyli ucieczka kapitału jedynie przyspiesza przebieg katastrofy finansowej, ale nie jest jego przyczyną.

Zwiększonej podaży kapitału towarzyszy spadek kosztu kapitału. Zwiększona podaż nie jest jednak dla wszystkich. Dotyczy jedynie podmiotów perspektywicznych, dających szansę uzyskania wysokich stóp zwrotu. Fundusz też jest instytucją, firmą. Celem jego działalności jest uzyskiwanie wzrostu wartości przedsiębiorstwa i zysku.

Metoda DCF (discounted cash flow)- firma warta jest tyle, ile jest w stanie, w stosunkowo bliskiej przyszłości, generować gotówki.

"Zysk = przychody - koszty" ale trzeba pamiętać, by mieć płynność. Przychody nie mogą być tylko "na papierze". Więcej bankrutujących firm wykazuje zyski a nie straty.

amortyzacja - koszt niefinansowy - jest zapisem księgowym ale nie rzeczywistym wydatkiem. Kwestia gotówki może więc wyglądać inaczej niż czysty wykaz księgowy. Przychód nie jest równy gotówce. Zysk też nie jest równy gotówce. Chodzi o to, by mieć gotówkę. A jak jeszcze się ma zysk to już jest zajebiście. Należy też patrzeć z jakiego tytułu firmy uzyskały zyski - czy z działalności operacyjnej, czy np. ze sprzedaży kapitału własnego.

Skrócenie horyzontu inwestycyjnego:
W ekonomii zawsze występował konflikt pomiędzy zyskiem krotko- i długoterminowym. Wyraźną tendencją w ostatnich latach jest stawianie na zyski krótkoterminowe w myśl zasady "Lepszy wróbel w garści niż gołąb na dachu". Czemu? Bo konsekwencją postępu i globalizacji jest coraz więcej zmian w krótkim czasie. Przykładem jest choćby nasz parlament, produkujący bardzo wiele ustaw. Często zmieniające się ustawy (nawet kilka razy w roku): ustawa o VAT, ustawa o CIT, ustawa o PIT (czyli podatkowe ogólnie).

Kraje konkurują ze sobą w obniżaniu podatków, bo to przyciąga inwestycje. My pod tym względem jesteśmy niekonkurencyjni.
To wszystko składa się na fakt, że w Polsce najlepszym rozwiązaniem są inwestycje krótkoterminowe.

Skrócenie horyzontu inwestycyjnego to zjawisko, proces, który z powodu zmian zachodzących w gospodarce powodują większą tendencję do inwestowania w inwestycje krótkoterminowe.

17.10.2007

Ewolucja gospodarki kapitalistycznej

1. Własność indywidualna

- koncentracja własności

- zarządzanie przez właściciela

- finansowanie pożyczkami bankowymi

2. Kapitalizm menedżerski

- rozproszona własność

- systemowy konflikt właścicieli z menedżerami

- finansowanie z banków i rynku kapitałowego (giełda)

3. Własność instytucjonalna

- dominująca własność kilku instytucji (inwestorów instytucjonalnych - banków, funduszy, towarzystw ubezpieczeniowych itd.)

- instytucjonalni właściciele, tradycyjnie pasywni, coraz częściej stają się aktywni. Z racji małego udziału (do paru procent) dotychczasowo inwestorzy instytucjonalni byli udziałowcami pasywnymi. Fundusze zaczynają się jednak ze sobą dogadywać, ich siła przebicia zaczyna wzrastać. Mają wpływ na zarządzanie przedsiębiorstwem.

- rynek kapitałowy jest głównym źródłem finansowania i głównym czynnikiem wymuszającym efektywność

Podstawowe modele rynków kapitałowych

1. Model anglosaski

- np.: Stany Zjednoczone, Wielka Brytania, Irlandia,

- rola rynku kapitałowego i banków: system opiera się na giełdzie (giełda jako źródło finansowania i giełda jako właściciele). A jak już giełda to i fundusze inwestycyjne. FU są bardzo ważne w modelu anglosaskim. Dominuje rynek kapitałowy.

- szybkie wyzwolenie rezerw, szybkie zyski

a) rozproszona własność - wielu inwestorów bez dominujących, oddzielenie własności od zarządzania

b) ścisła regulacja rządowa

c) rozwinięty rynek fuzji i zakupu całych spółek (również hostile takeover)

d) duża rola wtórnego rynku kapitałowego (pierwotny - IPO - initial public offer)

2. Model niemiecko-japoński

- np.: Niemcy, Japonia, Francja, Szwajcaria,

- ważniejszą od rynków kapitałowych rolę pełnią banki. Banki finansują działalność udzielając kredytów. Często też stają się współwłaścicielami przedsiębiorstw.

- jest mniej drapieżny niż model anglosaski i w ostatnich latach okazał się bardziej efektywny.

- promuje długotrwałą pracę

a) ścisłe związki właścicieli ze spółkami

b) banki są dominującym właścicielem

c) słabo rozwinięty wtórny rynek kapitałowy

d) kontrola banków nad finansowaniem przemysłu

3. Model mieszany

- np.:

Warunki trwałego rozwoju rynku kapitałowego (w tym funduszy inwestycyjnych)

1. Czynniki polityczne

- stabilność decyzyjna i regulacyjna, by zachować przewidywaną stopę zwrotu, ryzyko i płynność (możliwość wycofania funduszy!)

- mniej stabilna sytuacja powoduje znacznie mniejszy napływ kapitału, ale istnieją kapitały specjalizujące się w ryzykownych wejściach, bo przynoszą one większe stopy zwrotu

2. Równość sektorów prywatnego i państwowego

- takie same podatki, taki sam dostęp do pieniądza, przetargów itd.

- Fundusze nie będą chciały finansować firm prywatnych, które na nierównych warunkach muszą konkurować z przedsiębiorstwami państwowymi

3. Czynniki natury ekonomicznej

- wzrost ekonomiczny - szybciej rozwijający się kraj = szybciej rozwijające się przedsiębiorstwa a to jest zachętą dla funduszy do finansowania

- wzrost oszczędności - bez oszczędności nie ma funduszy inwestycyjnych bo nie ma bazy pieniężnej do ich powstania (a w Polsce zawsze była niska skłonność do oszczędzania)

- stała, niewysoka inflacja - około 2-3%

4. Czynniki instytucjonalne

- istnienie banków inwestycyjnych - pełnią rolę m.in. doradczą - np.: przygotowują emisję akcji

- regulacja i polityka gospodarcza - regulacja przyjazna rozwojowi działalności spółek

- równość podatkowa różnych segmentów sektora finansowego

Rola państwa w tworzeniu rynku kapitałowego

1. Regulacja prospektów w ofercie publicznej oraz zakresu informacji okresowej

- zakłada się, że większość drobnych inwestorów nie potrafi odczytać informacji o sytuacji przedsiębiorstwa - w ich imieniu sytuację tę ma więc odczytać specjalna komisja. Czyni się to w przypadku oferty publicznej.

- uważać na kwalifikację "oferty publicznej" i "oferty prywatnej" (oferta prywatna - kierowana do ograniczonej ilości potencjalnych inwestorów)

- zakres informacji - wszyscy inwestorzy powinni mieć równy i szybki dostęp do informacji nt. spółki. Jest to uregulowane prawnie.

2. Regulacja rynku wtórnego (rynku giełdowego - choć IPO też przecież może być na giełdzie)

3. Regulacja rozliczeń

4. System odpowiedzialności cywilnej i karnej

- podwójny system karny: i kara i naprawienie szkody

5. Licencjonowanie

24.10.2007

Licencjonowanie

Po pierwsze: giełda - potrzebne jest specjalne zezwolenie na prowadzenie giełdy.

Dalej: maklerzy, doradcy inwestycyjni w funduszach - należy zdać egzaminy i uzyskać licencję.

Na końcu: fundusze inwestycyjne - trzeba uzyskać zgodę Komisji Nadzoru Finansowego.

Dylematy rozwoju rynków kapitałowych

I. Giełda - "Jedna centralna czy wiele konkurujących?"

1. Kwestia płynności - jedna giełda ma wyższą płynność (bo wyższą kapitalizację);

2. Kwestia kosztów - jedna giełda jest monopolistą i jest droższa;

Zwykle w kraju o niskim PKB i niewielkiej ilości spółek bez sensu jest tworzyć kilka ośrodków giełdowych.

II. Zakres licencjonowania - szeroki czy wąski?

Szeroki zakres licencjonowania powoduje trudności we wchodzeniu na rynek. Szeroki zakres licencjonowania stosuje się na młodych rynkach (niedoświadczonych).

III. Maklerzy - jako pośrednicy czy maklerzy działający na własny rachunek; różny zakres funkcji;

IV. Wymagania informacyjne - duże czy małe?

Publikowanie sprawozdań, informacji o istotnych zdarzeniach w działalności przedsiębiorstwa itp. jest obowiązkiem podmiotów spełniających dane kryteria. Przy ograniczonych obowiązkach w kwestiach informacyjnych istnieje większe ryzyko dla inwestora, ale sytuacja jest korzystna dla przedsiębiorstwa: znikają głównie koszty publikacji, koszty zatrudnienia pracowników, koszty sprzętu i oprogramowania. Ponadto występuje koszt ujawniania poufnych informacji - np. faktu rozpoczęcia jakiegoś przedsięwzięcia, jego parametrów. Informacje te może wykorzystać konkurencja.

Więcej informacji = większy napływ inwestycji = ale…

Asymetryczność informacji - nierównomierny dostęp do informacji

Oczekiwania firm w stosunku do rynku kapitałowego

1. Zapewnienie dostępu do wielu różnych inwestorów - im więcej, tym wyższy popyt.

2. Zapewnienie wysokiej płynności akcji - daje możliwość lepszej wyceny i możliwość wycofania. Znowu: im wyższa płynność, tym większy popyt.

3. Zapewnienie małych wahań kursów - przy dużych i szybkich zmianach utrudniony jest długofalowy rozwój spółki. Wielu nerwowych inwestorów próbuje doprowadzić do destabilizacji, licząc na szybkie i duże zyski.

4. Niskie koszty transakcyjne - opłaty na rzecz biura maklerskiego, koszty transakcji itp. Powoduje to zmniejszenie zysku z inwestycji. Im mniejsze są opłaty, tym wyższe stopy zwrotu, ale trzeba pamiętać, że pośrednicy na wiele sposobów zwiększają bezpieczeństwo transakcji, wykonują usługi itd.

5.

Rynek z terminem do jednego roku: rynek pieniężny

Rynek z terminem powyżej jednego roku: rynek kapitałowy

Inwestorzy fundusze inwestycyjne spółki

Sponsor firma zarządzająca funduszem fundusze - przypadek formuły kontraktowej

Formuła korporacyjna:

Bank-powiernik: pieniądze wpłacone na fundusz mają być przetrzymywane w zewnętrznej, niezależnej instytucji. Bank-powiernik przechowuje aktywa - pełni funkcję depozytariusza. Przepis o bankach-powiernikach został wprowadzony po licznych przypadkach oszust związanych z funduszami inwestycyjnymi. Bank nie może tych pieniędzy łączyć z własnymi aktywami. Ponadto kontroluje wykonywane operacje i może nie wykonać operacji niezgodnych z przepisami prawnymi lub stwarzających zagrożenie dla inwestorów.

Agent transferowy - prowadzi rejestr członków funduszu - "kto, kiedy, ile wpłacił?" i inne wykonywane operacje. Ponadto w przypadku wycofania jednostek lub wypłacenia dywidend wycenia należne kwoty.

Dwie formy/formuły zbiorowego inwestowania:

Kryteria	Formuła kontraktowa	Formuła korporacyjna
Osobowość prawna funduszu	nie posiada (j. obrachunkowa)	spółka akcyjna
Osobowość prawna firmy zarządzającej	towarzystwo wspólnego inwestowania	spółka akcyjna
Własność aktywów funduszu	indywidualny inwestor	fundusz inwestycyjny
Tytuł własności	jednostka uczestnictwa	akcja funduszu
Świadectwo uczestnictwa	świadectwo powierzenia środków	świadectwo zdeponowania akcji
Kontrola i zarządzanie:
1. Indywidualni inwestorzy	nie posiadają kontroli	kontrola proporcjonalnie do ilości posiadanych akcji
2. Profesjonalne zarządzanie	firma zarządzająca	rada nadzorcza i zarząd
Korzyści dla inwestorów	wzrost wartości jednostki uczestnictwa	wzrost wartości akcji i dywidendy
Ilość jednostek
1. Forma otwarta	nieograniczona	nie dotyczy
2. Forma zamknięta	ograniczona	ograniczona

Dochody kapitałowe - capital gains - gdy następuje zmiana wartości papieru wartościowego lub uzyskuje się dochody z tytułu wypłaty dywidend.

Forma otwarta - można zawsze pieniądze wypłacić bądź wpłacić, w dowolnej ilości.

Forma zamknięta -

14.11.2007

Fundusze inwestycyjne:

- dywersyfikują ryzyko - łącząc indywidualne kapitały, dysponuje większymi środkami i inwestuje w większą ilość różnych spółek;

- są profesjonalnie zarządzane - Fundusze mają obowiązek zatrudniania profesjonalnych doradców gospodarczych. Samo to nie gwarantuje zysków, ale wtopy zdarzają się rzadziej;

- obniżają koszty transakcji - chodzi generalnie o korzyści skali;

- ewidencjonują transakcje - wiadomo co, kiedy i za ile kupiono - dodatkowe informacje;

Rodzaje funduszy inwestycyjnych

1. Podział na f. otwarte i f. zamknięte:

a) f. otwarte:

- o zmiennej liczbie jednostek uczestnictwa;

- zawsze można wpłacić i zawsze można wypłacić pieniądze (ale nie zawsze… fundusze jednak tak nie robią by nie stracić wiarygodności; praktycznie występują tylko ograniczenia techniczne); inaczej: ciągła zmiana poziomu zarządzanych aktywów;

- muszą codziennie analizować skutki podejmowanych decyzji i aktualny poziom kapitału;

- skrócenie horyzontu inwestycyjnego;

- Dominują w Stanach Zjednoczonych, w Polsce również.;

b) f. zamknięte:

- zamknięte dla nowych inwestorów;

- względnie stały poziom kapitału (liczba jednostek jest stała), jednostki nie są kupowane ani umarzane;

- istnieje możliwość zwiększenia kapitału, ale dzieje się to rzadko i tylko w określonych momentach - potrzeba zwołać walne zgromadzenie akcjonariuszy, potrzeba precyzyjnie określić o ile zmieniamy kapitał;

- dla inwestora: nie można wycofać kapitału => brak płynności => rośnie ryzyko;

Zalety w stosunku do f. otwartych:

+ stabilność kapitału - nie ma codziennego wpływu i wypływu kapitału, menedżerowie mogą skupić się na realizacji celów i polityki bez martwienia się o poziom kapitału, wydłuża się horyzont inwestycyjny (!), nie ma nerwowych działań w zarządzie;

+ menadżerowie mają większą motywację do koncentrowania się na zysku całkowitym funduszu;

2. Podział wg przedmiotu inwestycji - Rodzajów tego typu jest więcej niż tu wymienionych. Np. fundusze walutowe lub fundusze inwestujące w nieruchomości.

a) f. akcyjne:

- akcje są dominującym instrumentem, ale nie muszą stanowić 100% przedmiotu inwestycji

- uczestnik funduszu staje się współwłaścicielem spółki, której akcje nabywa fundusz

- wzrost cen akcji (i możliwość sprzedaży) lub wypłacane dywidendy (zysk kapitałowy)

- zyski nie są pewne a rozmiary zysku/straty nie są określone

b) f. obligacyjne:

- obligacje gwarantują w sensie prawnym a nie ekonomicznym określony przychód

- nie ma się możliwości wpływania na remitenta obligacji

- jest instrumentem o dużo mniejszym ryzyku, ale i mniej profitowym

- na obligacjach też można stracić (w przypadku upadłości)

c) f. rynku pieniężnego

- inne instrumenty, o krótkim okresie, płynne;

- np.: bony skarbowe (bezpieczne), papiery komercyjne emitowane przez przedsiębiorstwa (większe ryzyko);

- zwykle dają mniej zarobić, ale mają mniejsze ryzyko (bo krótszy okres);

d) f. mieszane

- różne instrumenty w różnych proporcjach

3. Podział z punktu widzenia normy prawnej:

a) f. statutowe:

- brak rozdziału między majątkiem spółki zarządzającej funduszem a majątkiem funduszu - uczestnik funduszu jest równocześnie udziałowcem spółki, co powoduje, że łączą go z funduszem więzi o charakterze korporacyjnym i majątkowym. Tacy uczestnicy mogą wpływać na decyzje funduszu.;

b) f. umowne:

- inwestor nie jest udziałowcem spółki;

- majątek funduszu jest oddzielony od majątku firmy zarządzającej;

- inwestorzy nie mają wpływu na zarządzanie i decyzje podejmowane przez fundusz;

4. Podział z punktu widzenia uczestnictwa inwestorów w dochodach funduszu:

a) f. tezauryzujące (akumulacyjne - nie mylić z "kumulacyjnymi"):

- nie wypłacają inwestorom dochodów;

- wszystkie przychody (z dywidend, oprocentowania, różnic kursowych) powiększają wartość aktywów funduszu;

- inwestor, który chce zrealizować zyski może to zrobić jedynie poprzez wycofanie się z funduszu (umorzenie jednostek);

- większość funduszy tak działa;
b) f. dystrybutywne:

- wypłacają inwestorom wszystkie wypracowane zyski;

c) f. kumulacyjne:

- zyski ze sprzedaży papierów wartościowych powiększają wartość aktywów funduszu i są ponownie reinwestowane (zyski kapitałowe zostają);

- przychody z dywidend i odsetek są rozdzielane pomiędzy inwestorów;

5. Podział wg wysokości opłat i prowizji:

a) f. bezprowizyjne:

- nie pobierają opłat za nabycie i umorzenie jednostek, ale pobiera już np. od zysków (od kapitału) w trakcie inwestowania i obrotu kapitałem;

b) f. prowizyjne:

- pobierają opłaty za nabycie i umorzenie jednostek;

Fundusze i banki nauczyły się ukrywać opłaty. Zamiast punktować konto wprowadzają opłaty np. za analizy, przepływy itp. itd.

Rozwój funduszy inwestycyjnych

Fundusze inwestycyjne zaczęły najgwałtowniej rozwijać się od początku lat 90-tych.

Podstawowe czynniki takiego ich rozwoju:

- stabilny wzrost gospodarczy

- wzrost oszczędności (wpłaty dobrowolne) i rozwój systemów ubezpieczeń społecznych (przymusowe wpłaty)

- rozwój rynku finansowego (różne kwestie związane z globalizacją): pojawienie się nowych instrumentów, deregulacja systemu bankowego (USA),

Rządy wielkości kwot zgromadzonych w funduszach inwestycyjnych:

2004:

- światowe: 16152 mld $

- USA: 8106 mld $ - czyli ponad 50% aktywów światowych. Parę lat wcześniej było to niemal 70%.

- Europa: 5628 mld $

- Afryka: 54 mld $

Liczba funduszy w Stanach to około 8-8,5 tysiąca, w Europie 24 tysiące. Średnie aktywa w USA są więc o wiele wyższe niż w Europie. Większe fundusze mają niższe koszty i mogą pobierać mniejsze opłaty.

Kraje europejskie:

- 1. Luksemburg 1396 mld $, około 26% kapitału europejskiego - korzystne przepisy podatkowe

- 2. Francja 1371 mld $

- Niemcy 296 mld $ - słabo rozwinięty rynek funduszy inwestycyjnych, zwłaszcza w stosunku do rozwoju gospodarczego i potencjału kraju. Niemcy z różnych powodów bardzo ograniczali rozwój rynku kapitałowego, poprzez niewprowadzanie korzystnych przepisów. Mają wysokie koszty socjalne i duży udział reprezentacji pracowniczych w podejmowaniu decyzji.

- Polska 2004 - 12 mld $, 2006 - 141 mld $ (zmiana kursu też miała duży wpływ)

- Węgry 2004 - 5 mld $

- Czechy 2004 - 4,9 mld $

21.11.2007

Światowo:

Fundusze otwarte: najwięcej aktywów jest w funduszach akcyjnych (44-46%)

Na drugim miejscu: fundusze obligacyjne (ok. 25%)

Fundusze rynku pieniężnego (też ok. 25%)

Duże różnice w poszczególnych krajach:

Fundusze akcyjne:

Hong Kong ->60%

Drugie miejsce: Kanada

Korea - f. akcyjne - ok. 5%

USA - f. akcyjne - troszkę powyżej średniej

Z racji dużej ilości aktywów struktura w USA przekłada się mocno na strukturę światową.

Europa ma trochę poniżej średniej.

Fundusze obligacyjne: Tajwan - około 80%, Kanada - 5-8%, Europa - 25-27%, USA - 12-14%

Generalnie: w Europie inwestuje się bezpieczniej. Ceną są niższe stopy zwrotu. Amerykanie bardziej inwestują w akcje, ale nie oznacza to, że dużo bardziej ryzykują - ich spółki są konkurencyjne a gospodarka ustabilizowana. Badania wykazały, że w dłuższych okresach na akcjach zarabiano najlepiej, nawet mimo dużych wahań.

Jeszcze raz różnice Europa - USA:

- W USA fundusze dysponują wyższymi aktywami - jest ich mniej, mają niższe koszty jednostkowe a w konsekwencji pobierają mniejsze opłaty.

- Są bardziej ulokowane w akcjach.

- Stopy zwrotu są wyższe.

- Duża koncentracja: większość aktywów w Ameryce skoncentrowane jest w kilku grupach funduszy. 5 największych ma pod sobą około 1/3 rynku. 10 największych - w granicach ½, 25 - 70-kilka %.

- największe fundusze, sprzed 3-4 lat: Fideliti Magellan (ok. 80 mld $), Vanguard Index Trust, Washington...,

Właściciele otwartych funduszy inwestycyjnych

Przede wszystkim są to indywidualni inwestorzy - gospodarstwa domowe - w USA około 80%, czyli 80% z 8200mld$ = około 6600mld$. Inne podmioty to banki, towarzystwa ubezpieczeniowe itp.

Ponad 50% gospodarstw domowych uczestniczy w funduszach inwestycyjnych (tzn. ma otwarty przynajmniej jeden rachunek w jakimś funduszu). Jest to około 90 mln obywateli, którzy mają otwarte rachunki.

Charakterystyka statystycznego właściciela w USA:

- wiek: średnio 44 lata

- dochód gospodarstwa domowego: 55 tyś. $/rok czyli niewiele - uczestnikami funduszy są osoby zarabiające sporo poniżej średniej krajowej. Wynika to z faktu niepublicznego charakteru opieki zdrowotnej, emerytur i edukacji.

- aktywa finansowe gospodarstwa domowego: 80 tyś. $

- aktywa ulokowane w funduszach otwartych: 25 tyś. $; reszta to akcje/obligacje nabyte z pominięciem funduszy, pieniądze na kontach w bankach…

- ilość posiadanych funduszy otwartych: 4 - jest to dodatkowa dywersyfikacja ryzyka (poza tą w funduszach)

- podejmujący decyzje inwestycyjne: mężczyzna 24%, kobieta 22%, wspólnie 54%

- 74% - małżeństwa i stałe związki

- wykształcenie: średnie i wyższe - 50%, podstawowe bądź brak - 50%. W Polsce jest inaczej: inwestować zaczęli głównie ludzie młodzi i wykształceni.

- pracujący - 82%. Czyli niepracujący 18%. Są to np. ludzie, którzy pracować nie muszą. W tej grupie są też bezrobotni, bo ci mają więcej powodów do oszczędzania, gdyż państwo im nie pomoże.

- posiadacze: funduszy akcyjnych - 88%, funduszy obligacyjnych - 42%, funduszy mieszanych - 35%, funduszy rynku pieniężnego - 48%

Rośnie poziom dostępu do Internetu. Sieć zwiększa dostęp do informacji, obniża koszty i umożliwia szybkie inwestowanie. W 2000r. 80% inwestorów korzystało z Internetu

Mniej więcej połowa gospodarstw domowych dokonuje transakcji dosyć często, a druga połowa rzadko - rzadziej niż raz na rok. Te około 51% "aktywnych" inwestorów to dość duże transfery.

W Europie struktura jest inna. Mniej jest indywidualnych inwestorów i inna struktura dochodów.

Polityka inwestycyjna funduszy

Zadaniem zarządzającego funduszem jest realizowanie funduszu zgodnie z określoną polityką inwestycyjną. Każdy nowo tworzony fundusz musi mieć zdefiniowaną politykę inwestycyjną. Nie musi mieć określonego konkretnie z nazwy, ale musi wskazywać, w jakiego typu opcję będzie kłaść pieniądze.

Ogólnym celem funduszy jest zwiększanie wielkości zarządzanych aktywów. Cel ten można realizować poprzez różną politykę inwestycyjną. By każdemu dogodzić tworzy się wiele funduszy, różniących się portfelem inwestycyjnym. Jedne pozyskują pieniądze, mają czym zarządzać, a inne nie.

Polityka inwestycyjna podlega najczęściej ścisłym ograniczeniom prawnym. Inwestujący środki w funduszu musi mieć pewność, że zostaną one ulokowane zgodnie z określonymi przepisami i zgodnie z regulaminem funduszu. Regulacja ma wymiar ogólnopaństwowy. Akty prawne regulują, w co można inwestować. Ustawodawca wprowadza ograniczenia, by zmniejszyć ryzyko inwestycyjne.

Np.: zakaz inwestowania w określone instrumenty: np. w instrumenty pochodne, w nieruchomości, nadmierne inwestowanie w złoto; limity procentowe na inwestowanie w określone instrumenty, określoną branżę itp. itd.; nakazy inwestowania w wiele spółek;

Ustawy wyznaczają więc ogólne ramy inwestycyjne. Szczegółowe ograniczenia powinny znajdować się już w regulaminie funduszu.

Zarządzający funduszem zobowiązany jest do przedstawienia inwestorom celu i polityki inwestycyjnej.

Należy odróżniać politykę inwestycyjną od strategii inwestycyjnej.

Polityka inwestycyjna dotyczy np. rodzaju lokat czy rodzaju instrumentów, zasad wyboru lokat do portfela, sposobu finansowania inwestycji, dopuszczalnych technik inwestycyjnych. Jest to ogólne wyznaczenie kierunku.

Strategia inwestycyjna określa zasady budowy i kształtowania portfela inwestycyjnego. Jest to już konkretny wybór podejmowany przez zarządzających. Jest to bardziej skonkretyzowane określenie w co, gdzie i ile będziemy inwestować.

3 sprawy do wzięcia pod uwagę:

- oczekiwany dochód

- ryzyko

- płynność

Ryzyko to nieodłączny element każdej inwestycji.

Ad. pytanie: Fundusz nie może zbankrutować. Firma zarządzająca funduszem może upaść, ale nie może z funduszu pokryć zobowiązań. Fundusz może stracić na wartości (pomniejszyć swą masę finansową w skutek złych inwestycji), ale nie ma możliwości jako takiego upadku.

28.11.2007

Koszty funduszy

Dwie grupy: k. ponoszone bezpośrednio przez uczestników funduszu i k. ponoszone pośrednio przez uczestników funduszu.

K. bezpośrednie - pobierane przy wykonywaniu pewnych operacji, np.: przy wychodzeniu z funduszu

K. pośrednie - pobierane z wartości aktywów, najczęściej jako procent; w funduszach emerytalnych czasami kilkanaście procent (bo wpłacanie na te fundusze było obowiązkowe); w funduszach otwartych maksymalnie 8-9 proc, zwykle dużo mniej (na rozwiniętych rynkach od 0,5 do 1,5%).

Na młodych rynkach opłaty zwykle są większe, gdyż właściciel funduszu ma wysokie koszty stałe, które musi ponieść na początku i chce je szybko pokryć. Niektóre opłaty rozkładane są w czasie.

Na wielu rynkach różnicuje się opłaty w zależności od ilości wpłaconego kapitału. Fundusze preferują dużych klientów (bo mniejsze są koszty transakcji, administrowania itp.)

Stopa zwrotu z funduszu dla inwestora powinna być liczona po odprowadzeniu opłat.

Do kosztów bezpośrednich zalicza się:

- opłaty za sprzedaż lub umorzenie jednostek uczestnictwa

- opłaty za usługi związane z funkcjonowaniem funduszu, np. koszty usług świadczonych przez bank-powiernik, związane z weryfikacją sprawozdań finansowych przez biegłych rewidentów, opracowania i dystrybucji sprawozdań finansowych, utrzymania i wyposażenia biura, obsługi prawnej, wynagrodzenia członków władz funduszu

Wielkość kosztów funkcjonowania funduszu zazwyczaj nie przekracza 1% jego aktywów.
Zazwyczaj opłaty są niższe w przypadku funduszy obligacyjnych niż przy funduszach akcyjnych. Instrument jest prostszy, pewniejszy i nie potrzeba przeprowadzać analiz i tworzyć wielu sprawozdań.

Koszty transakcyjne - są to głównie koszty prowizji maklerskich i podatki.

Niektóre fundusze obciążają inwestorów kosztami reinwestowania dywidend, zmieniania funduszy, składanie zleceń telefonicznych (teraz mniejsze znaczenie, bo jest Internet).

3 dodatkowe elementy kosztów:

- różnica między kursem kupna waloru a kursem sprzedaży tego waloru - koszt związany z kosztem alternatywnym

- efekt cenowy, który może zostać wywołany przez inwestora w momencie dokonywania transakcji. (W wyniku zakupu kursy rosną, a w wyniku sprzedaży spadają itd.)

- koszt alternatywny jako cena za wstrzymanie się od dokonania transakcji

[[[Generalnie 2 grupy kosztów przedsiębiorstw (w tym funduszy): koszty księgowe (rachunkowe)(ewidencjonowane, mają potwierdzenie w dokumentach) i koszty alternatywne (koszty utraconych możliwości, interesujące ekonomistów). Z punktu widzenia podejmowania decyzji księgowość nie zawsze dostarcza dobre informacje.]]]

Suma tych wszystkich wymienionych kosztów to inaczej koszty transakcyjne.

Próg rentowności - sytuacja w której przychody równają się kosztom.

UWAGA: opłacalność to co innego niż zyskowność.

Istotną kwestią są koszty tworzenia funduszy (przygotowania opinii prawnych, stworzenie statutu, usługi księgowe, rejestracja itp.). W USA te koszty to około 125-250 tyś. $. Przy takich kosztach by osiągnąć próg rentowności należy mieć aktywa w wysokości powyżej 25-40 mln $.

Łączne roczne przychody amerykańskich maklerów, menedżerów, doradców itp., czyli osób zarabiających na funduszach, przekraczają 150 mld $. W porównaniu z kapitalizacją rynku papierów wartościowych (wartość wszystkich akcji będących na rynku) jest to 1,5-2% (czyli kapitalizacja to ok. 7,5 bln $)

W latach 90-tych koszty funduszy akcyjnych spadły o ponad 25% a koszty funduszy obligacyjnych o 36-37%. Spowodowane to było rosnącą konkurencją i korzyściami skali.

5.12.2007

Przychody z papierów wartościowych

Fundusze tworzone są przecież, by przynosić dochody. Mierząc stopy zwrotu z danych papierów zawsze porównujemy je do ryzyka. Dobrze zwrócić uwagę na stopy zwrotów z danych papierów w dłuższych okresach. W krótkich okresach fluktuacje są duże. Ważniejsze z punktu widzenia funduszu są okresy długie.

Roczne stopy zwrotu z przykładowych instrumentów finansowych (Stany Zjednoczone, %):

Rok	Bony skarbowe	Długoterminowe obligacje skarbowe	Długoterminowe obligacje przedsiębiorstw	Akcje zwykłe	Zmiany wskaźnika CPI (inflacja)
1926	3,27	7,77	7,37	11,62	-1,49
1930	2,41	4,66	7,98	-24,90	-6,03
1931	1,07	-5,31	-1,75	-43,34	-9,52
1933	0,30	0,07	10,38	53,99	0,51
1939	0,02	5,94	3,97	-0,41	-0,48
1942	0,27	3,22	2,60	20,34	9,29
1945	0,33	10,73	4,08	36,44	2,25
1954	0,86	7,19	5,39	52,62	0,5
1973				-15,00
1974				-26,50

W 1926 roku zwrot z obligacji przedsiębiorstw był mniejszy niż z obligacji skarbowych, choć są to obligacje bardziej ryzykowne.

Akcje szybko reagują na to, co dzieje się na rynku. Są dobrym parametrem ukazującym to, co dzieje się w gospodarce.

1930 rok to początek Wielkiego Kryzysu. 1931 rok to jego kulminacja. Samobójstwa z powodu tracenia fortun były spowodowane wcześniejszym zaciąganiem kredytów.

1933 to koniec kryzysu.

Zwroty z akcji w 1942 były tak duże, gdyż był popyt na odbudowywanie i produkcję zbrojną. Po wojnie ta koniunktura opadła.

W dłuższych okresach:

Im dłuższy okres, tym mniejsze prawdopodobieństwo wystąpienia strat.

Analizując okresy 5-letnie stwierdzamy: w 47 z 60 (czyli w 78% przypadków realnie) takich okresów wystąpiła realna dodatnia stopa zwrotu. Występuje tu oczywiście problem średniej bo nie każdy wstrzelił się w dobry rok.

W okresach 10-letnich było to 49 z 56. Realnie jest to 88% (uwzględniając inflację). W 20-letnich okresach realna stopa zwrotu była dodatnia we wszystkich przypadkach.

Promujący fundusze nakłaniają do wieloletniego trzymania środków na kontach, bo zarabiają one na wartości aktywów i boją się wycofywania pieniędzy przez inwestorów w gorszych okresach.

Fundusze profesjonalnie zarządzane zwykle osiągają niższe stopy zwrotów od średniej rynkowej. Wynika to najprawdopodobniej z tego, że zarządzane są one pasywnie.

Fundusze zamknięte (venture capital i private equity)

Venture capital i private equity to nie to samo ale o tym później.

Venture capital to kapitał średnio- i długoterminowy, inwestowany w papiery wartościowe o charakterze udziałowym lub właścicielskim przedsiębiorstw nienotowanych na giełdzie z zamiarem ich późniejszej odsprzedaży i zysków, których podstawowym źródłem jest przyrost wartości przedsiębiorstwa. Z założenia był to fundusze mające inwestować w młode, niemające historii, nienotowane na giełdzie firmy. Oczekiwana jest wysoka stopa zwrotu. Są to przedsięwzięcia o podwyższonym ryzyku.

Elementy tego ryzyka to:

- okres inwestowania - jest to okres średni lub długi (5-7 lat). Patrz dalej:

- niepubliczny charakter przedsięwzięć

- małe możliwości awaryjnego wyjścia z inwestycji

Wysokiemu ryzyku towarzyszy oczekiwanie wysokich stóp zwrotów.

Dane statystyczne wskazują, że choć większość inwestycji jest nietrafiona (od 50 do 80%), to te które się udają z nadwyżką rekompensują poniesione straty.

Venture capital to szansa dla firm i ludzi, którzy mają pomysł ale brak im kapitału i zabezpieczenia. Z punktu widzenia gospodarczego jest to korzystna forma inwestowania, bo wspiera i umożliwia rozwinięcie działalności przedsięwzięciom, które normalnie nie mogłyby działać. Po paru latach zwykle pomysł jest weryfikowany i jeśli się sprawdza, fundusz venture capital może zrealizować zyski sprzedając przedsiębiorstwo, np. wprowadzając je na giełdę (gdyż to wymierny sposób oceniania firm).

Lewarowanie - dźwignia finansowa - zdobywanie pieniędzy z zewnątrz w celu przejęcia. (jeszcze sprawdzić)

Wewnętrzna stopa zwrotu - IRR (internal rate of return) - dotyczy okresów dłuższych, jest to stopa zwrotu liczona na wiele lat i jest to gotówka. Jakby nadwyżka z projektu ale liczona w dłuższych okresach. Obadać bo bardziej to skomplikowane. Rozróżniać od ROE.

ROE (return on equity) = zysk roczny netto / wkład właściciela

12.12.2007

MPV i wewnętrzna stopa zwrotu

PV - present value

FV - future value

NCF - net cash flow

Pamiętać, że przy inwestowaniu zawsze zastanawiamy się jaką nadwyżkę gotówki generować może dany projekt.

Dla inwestorów problemem jest różna wartość pieniądza w czasie. Inwestor by porównywać przyszłe pieniądze musi móc je porównać z dzisiejszymi pieniędzmi.

FV = PV(1+r)^n

PV = FV/(1+d)^n - dyskontowanie

d- stopa dyskontowa, odpowiednik stopy procentowej

n - okres, moment w którym następuje płatność

Dyskontowanie stosuje się przy problemie rozłożenia płatności w czasie. Im dłuższy okres płatności, tym np.: większe ryzyko, że nie dojdzie do płatności, traci się możliwości (koszt alternatywny), nie można wpłacić pieniędzy na procent itp. Pieniądz dyskontowany jest więc obciążony - ryzykiem, kosztami itp.

MPV - suma zdyskontowanych nadwyżek pieniężnych

IRR - internal rate of return - wewnętrzna stopa zwrotu - stopa dyskontowa, dla którego MPV = 0. Jest analogiczna do stopy zwrotu z kapitału (ROE - return on equity). Jest liczona na bazie pomiarów z wielu lat.
IRR i MPV to inaczej syntetyczne wskaźniki oceny.

Fundusze venture capital decydują o inwestycji m.in. na podstawie tych wskaźników. Należy pamiętać, że mają one inne oczekiwania stopy zwrotu w zależności od fazy rozwoju przedsiębiorstwa, w które się inwestuje.

W zależności od fazy można mówić o różnym stopniu ryzyka inwestycyjnego.

Oczekiwania funduszy venture capital dotyczące wewnętrznej stopy zwrotu (IRR)

TABELA:

Ilość procentowa firm, które skłonne są inwestować w daną firmę przy możliwości uzyskania danej stopy zwrotu. Np. startup = 0 dla 21-25% oznacza, że fundusze nie rozważają tak małej stopy zwrotu dla firmy startup bo to zbyt wielkie ryzyko.

oczekiwana IRR	firmy dojrzałe	MBO	MBI	startup
21-25%	19,6	15,7	7,7	0
26-30%	25,5	19,2	15,4	4,8
31-35%	31,4	46,2	28,8	7,1
36-45%	15,7	13,5	40,4	19
46-55%	0	1,9	5,8	40,5
>56%	2	1,9	1,9	25,5
l. badanych firm	51	52	52	42

MBO - management by out - wykupywanie przedsiębiorstwa przez zarząd z wewnątrz

MBI - management by in - wykupywanie przedsiębiorstwa przez zarząd z zewnątrz - miejsce dla VC

Firmy dojrzałe są zweryfikowane przez rynek (dzięki temu mają też wyższą płynność), ale droższe.

cechy funduszy venture capital:

- podstawowy problem: płynność jest bardzo niska (w przeciwieństwie do wysokiej w f. otwartych)

- możliwość dywersyfikacji portfela: niska lub średnia (w przypadku f. otwartych: duża lub bardzo duża). Jest to spowodowane faktem kupowania bardzo dużych pakietów akcji, 20-30% lub więcej. Często podpisuje się umowy inwestycyjne zapewniające bezpieczeństwo interesów akcjonariusza.

- horyzont czasowy inwestycji: średni i długi - średnio 5-7 lat (w innych funduszach: krótki i średni, czasem długi). W przypadku firm dojrzałych horyzont jest krótszy. Najdłuższy jest w przypadku firm typu startup.

- źródło zysków: zyski kapitałowe (zysk z tytułu przyrostu wartości papieru wartościowego, odsetki). Najczęściej jednak nie występuje zyski z tytułu dywidend, bo VC inwestując w młode przedsiębiorstwa, które nie mają zysków.

Fundusze VC inwestują głównie małe i średnie przedsiębiorstwa. Te przedsiębiorstwa mają utrudniony dostęp do wielu źródeł finansowania. VC odgrywają więc bardzo pozytywną rolę w gospodarce, bo finansują nowoczesne sektory i tych przedsiębiorców, których nikt inny nie chciał finansować.

Kluczowym elementem oceny "inwestować czy nie" najczęściej polega na ocenianiu wartości niematerialnych - pomysłodawcy, właściciela firmy, potencjału umysłowego itp.

Podział funduszy VC:

1. wg kryterium własności firmy zarządzającej

a) f. niezależne - żadna z instytucji lokujących kapitał do funduszu nie posiada udziałów w firmie zarządzającej. Zazwyczaj są mocniej motywowane a ich polityka inwestycyjna najczęściej jest bardziej agresywna, bo fundusze wiedzą, że im szybciej i lepiej pomnożą kapitał tym więcej zarobią. Korelacja między wynikami a opłatami jest więc silnym kontrastem wobec zasad panujących w funduszach otwartych.

b) f. zależne (podporządkowane) - firma zarządzająca stanowi własność instytucji alokującej kapitał do funduszu. Mogą w większym stopniu korzystać z projektów firmy-właściciela. Łatwiejszy jest też dostęp do nowego kapitału.

c) f. o formie mieszanej lub f. częściowo podporządkowane - firma zarządzająca jest własnością jednego z podmiotów tworzących fundusz (może być i więcej ale nie wszystkich lokujących).

2. wg kryterium fazy rozwoju przedsiębiorstwa

a) wczesne fazy rozwoju przedsiębiorstwa

- seed-capital - "zasiew" czyli pomysł-konkret - finansowanie bardzo wczesnego etapu rozwoju przedsięwzięcia. W ramach tego etapu może występować finansowanie np. budowy prototypu, wstępne badania marketingowe, przygotowanie biznes-planu. Jest to wyjątkowo ryzykowane, gdyż finansujemy samo zastanawianie i analizowanie, czy jakikolwiek zysk będzie. Oczekiwanie na zwrot wyłożonego kapitału jest bardzo długie.

Wykład 9.01.2008

- start-up - finansowanie końcowych prac nad rozwojem produktu. Finansowanie wyposażenia przedsiębiorstwa w majątek produkcyjny. Na tym etapie dochodzi do formalnego powstania przedsiębiorstwa - zatrudnia się ludzi, tworzy strukturę, rejestruje działalność.

- Early developement finance - finansowanie rozwoju produkcji i sprzedaży. Zyski najczęściej dopiero po 4-7 latach.

Widać jak długi jest horyzont inwestycyjny tego typu funduszy.

b) późne fazy rozwoju przedsiębiorstwa

- finansowanie ekspansji i wzrostu - finansowanie dużych potrzeb inwestycyjnych (np.: wybudowanie nowego zakładu, rozszerzenie sieci dystrybucji). Ryzyko inwestycyjne zdecydowanie mniejsze. Przedsiębiorstwo już działa i ma wyrobioną pozycję na rynku.

- finansowanie sanacji (uzdrowienia, restrukturyzacji) - dostarczenie kapitału do firmy, która przeżywa poważne problemy finansowe.

- wykup menedżerski wewnętrzny (MBI) - finansowanie wykupu przez menedżera (przypomnieć sobie wykup wewnętrzny i zewnętrzny).

- zewnętrzny wykup menedżerski (MBO)
- inne

Wyjście przez giełdę:
- IPO - pierwotna oferta publiczna (initial public offer)

- M&A - mergers and aquisitions - łączenia i przejmowania firm - przede wszystkim na giełdzie

Mając 20% akcji nie można decydować o tym, co się dzieje w spółce. Trudno też pobrać dywidendę.

Fundusz VC który ma 20% firmy nie notowanej na giełdzie jest trochę w dupie bo nie ma jak sprzedać ani nie ma jak pozyskać dywidendy. Fundusz musi sobie jakoś zagwarantować wyjście z inwestycji. Można to sobie ułatwić, jeśli firma jest spółką giełdową. Klauzulę o tym można stworzyć na początku.

Pamiętać: posiadacze akcji mają 2 rodzaje zysku:

- z tytułu wzrostu wartości akcji

- z tytułu dywidend

W Polsce po prywatyzacji pogorszyły się wyniki wielu przedsiębiorstw. Co się stało?

Jak można wyprowadzić zyski z firmy, by nie wypłacać dywidend? Można zwiększyć koszty albo zaniżać dochody. Można np. wystawić fakturę za jakieś usługi typu zarządzanie i firma ją akceptuje. Firma ją akceptuje bo wystawiający jest realnie pracodawcą osób na stanowiskach decyzyjnych. W związku z tym pieniądze idą do firmy mającej kontrolę nad stanowiskami a mniejszy akcjonariusz nic nie dostaje bo firma realnie nie ma zysku. Powoduje to też, że nie ma od czego płacić podatku. Zysk realizowany może być w kraju, gdzie są niższe podatki.

Fundusze emerytalne

Traktowane jako oddzielny typ funduszy ale mogą być traktowane jako fundusze inwestycyjne. Tak jak inny gromadzi środki, by je inwestować i pomnażać aktywa. Różny jest tylko cel funduszu: f. emerytalne gromadzą środki na przyszłe emerytury. Inaczej wygląda przez to polityka inwestycyjna. Horyzont inwestycyjny wcale nie musi być dłuższy niż w innych typach funduszy. Inwestując długoterminowo prawdopodobnie nie osiągnęłyby tak wysokich stóp zwrotu jak te często zmieniające obiekt inwestycji. Ryzyko w funduszu emerytalnym jest ustawowo ograniczone.

W USA wiele funduszy zbiera aktywa ale nimi nie zarządza. Inwestuje je w inne fundusze inwestycyjne bądź oddaje specjalnej firmie w zarządzanie.

Tak więc: f. emerytalne mają dużo większą niechęć do ryzyka. Jest to konsekwencja regulacji i polityki inwestycyjnej. Horyzont inwestycyjny: dłuższy niż w innych ale niewiele, wynikający z bezpieczeństwa. Jest to też konsekwencja wprowadzenia kar i opłat za wycofywanie się z funduszu. Dla inwestujących jest to często niewygodne bo fundusz może różnie inwestować. Regulacje są też po to, by inwestujący skupili się na długoterminowym wyniku funduszu.

w USA w 2005r w otwartych funduszach emerytalnych: 2,5 bln$

Konsekwencje rozwoju funduszy inwestycyjnych dla funkcjonowania przedsiębiorstw

Generalnie rozwój:

- Wzrost znaczenia międzynarodowych rynków kapitałowych

- Rosnąca rola inwestorów instytucjonalnych

- Ogromny rozwój produktów finansowych - nowe rodzaje funduszy, papierów, akcji, obligacji (instrumentów)

Z punktu widzenia przedsiębiorstw oznacza to:

- wzrost dostępności kapitału i obniżka kosztu jego pozyskania - dotyczy to perspektywicznych przedsiębiorstw

- rozproszenie własności i kontroli właścicielskiej - fundusze (poza VC) nie kupują dużych pakietów akcji. Dochodzi do konfliktów pomiędzy zarządzającymi a właścicielami.

Właścicieli bywa wielu więc zarząd staje się ważniejszy niż właściciel => teoria agencji (problem agencji). Właściciel nie zarządza firmą. Wynajmuje agenta/menedżera. Pojawiają się konflikty. Pojawia się problem zarządzania korporacyjnego.

Skrócenie horyzontu inwestycyjnego - jest to konsekwencja duże zmienności na świecie, regulacji zobowiązującej fundusze do częstego publikowania danych i możliwości łatwego przenoszenia kapitału. Dotyczy to zwłaszcza funduszy otwartych.

Fundusze często dogadują się ze sobą, by uzyskiwać ze swoich małych pakietów jeden duży - często kontrolny

Inwestor pasywny - kupuje akcje i inwestuje środki nie interesując się i nie wpływając na to, co dzieje się w przedsiębiorstwie (bo nie chce bądź nie może). Bierne pasywne czekanie często jest ryzykowne. Fundusze tradycyjnie pasywne stają się coraz bardziej aktywne i mogą tego dokonywać za pomocą ugadywania się z innymi.

Problem efektywności rynku

Czy rynki są efektywne?

To czym jest efektywność? Rynki są efektywne wówczas, gdy ceny papierów wartościowych pokrywają się z wewnętrzną/fundamentalną wartością tych papierów. Sztuka inwestowania polega na znalezieniu na rynkach papierów, które są niedowartościowane (ich bieżąca cena jest poniżej ich wewnętrznej/fundamentalnej wartości). W przypadku rynków finansowych mówi się, że są efektywne, gdy ceny/kursy oddają wszystkie dostępne informacje.

Założenia rynku efektywnego:

- duża liczba uczestników nastawionych na zysk i dokonujących analiz rynku.

- nowe informacje dotyczące papierów wartościowych docierają na rynek w sposób przypadkowy/losowy

- inwestorzy szybko dostosowują ceny papierów wartościowych do napływających informacji (np. Firma A podpisała kontrakt na budowę. Rośnie popyt na jej papiery i kurs rośnie)

- informacje są łatwo dostępne dla wszystkich uczestników rynku a dostęp do nich jest bezkosztowy

Rynki mogą być doskonale efektywnie i ekonomicznie efektywne:

Doskonale efektywne - gdy cena każdego papieru wartościowego jest równa jego wewnętrznej wartości w każdym momencie.

Ekonomicznie efektywne - występują pewne anomalie ale nie mogą powodować one ponadprzeciętnych zysków z powodu niedoskonałości rynku, takich jak prowizje, podatki.

Cechy rynków efektywnych:

- ceny papierów wartościowych reagują szybko na pojawiające się informacje

- zmiany cen papierów wartościowych mają charakter losowy w tym sensie, że zmiana ceny w danym dniu nie powinna mieć związku ze zmianą ceny w dniu poprzednim ani w żadnym innym dniu w przeszłości

- nie jest możliwe odróżnienie przyszłych inwestycji korzystniejszych od mniej korzystnych na podstawie oceny bieżących inwestycji

- rozbieżność zysków realizowanych przez różnych inwestorów powinna być przypadkowa a nie wywołana lepszym dostępem do informacji

Trzy hipotezy dotyczące efektywności rynku:

1. Hipoteza o słabej efektywności rynku - kursy powinny odzwierciedlać wszystkie informacje, które są zawarte we wcześniejszych notowaniach cen. Inaczej: rynek jest mało efektywny, gdy kursy odzwierciedlają tylko historyczne informacje. Np.: nie można kupować akcji w nadziei, że ich kursy będą rosły bo przez ostatni czas rosły.

2. Hipoteza o średniej efektywności - jest prawdziwa, jeżeli ceny papierów wartościowych odzwierciedlają wszystkie publicznie dostępne informacje.

3. Hipoteza pełnej efektywności rynku - odzwierciedla wszystkie dostępne informacje. Żaden inwestor nie ma dostępu do informacji, które mogłyby spowodować ponadprzeciętne zyski.

3 poziomy odpowiadające:

INWESTOR

FUNDUSZ INWESTYCYJNY

RYNEK PIENIĘŻNO-KAPITAŁOWY

(FINANSOWY)

nabywanie jednostek

umorzenie i wypłąta jednostek

likwidowanie lokat

nabywanie lokat

FUNDUSZ INWESTYCYJNY

RADA NADZORCZA

ZARZĄD

INWESTORZY

DYSTRYBUTORZY

PRACOWNICY ZARZĄDU

BANK-POWIERNIK

DORADCY INWESTYCYJNI

KSIĘGOWI I REWIDENCI

DORADCY PRAWNI

Informacje publiczne i niepubliczne

Informacje publicznie dostępne

Informacje historyczne mające odzwierciedlenie w cenach akcji

---