Ryzyko zero-
kosztowych
struktur
opcyjnych
Dr Beata Pułaska - Turyna
Dr Jan Rak
Uniwersytet Warszawski
Wydział Zarządzania
Ryzyko zero-
kosztowych
struktur
opcyjnych
Dr Beata Pułaska - Turyna
Dr Jan Rak
Uniwersytet Warszawski
Wydział Zarządzania
2
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Struktura prezentacji :
1. Sytuacja na rynku walutowym po akcesji do
Unii
2. Strategie hedgingu dla eksporterów
3. Opcje barierowe i struktury opcyjne
4. Doświadczenia ze stosowania instrumentów
pochodnych
5. Ekwiwalentność i rozkład ryzyka w strukturze
opcyjnej
3
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Sytuacja na rynku walutowym
po akcesji do Unii :
4
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Sytuacja na rynku walutowym po
akcesji do Unii :
Wnioski :
Pogarszanie terms of trade powoduje dodatkowe
ryzyko kursowe w handlu zagranicznym
Aprecjacja złotówki skłania eksporterów do
poszukiwania możliwości zabezpieczania przed
ryzykiem kursowym
Wzrost zainteresowania instrumentami
pochodnymi dostępnymi na polskim rynku
finansowym
5
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Strategie hedgingu dla eksporterów
W celu zabezpieczenia się przed spadkiem kursów obcych walut
eksporterzy mają wiele dostępnych rozwiązań:
kontrakty forward lub futures,
swapy walutowe oraz
transakcje opcyjne.
W odniesieniu do tych ostatnich najprostszym instrumentem jest opcja
walutowa put typu plain vanilla.
Kupując opcję put opartą o rozliczenie kursowe nabywca ma gwarancję,
że nawet w wyniku splotu niekorzystnych warunków na rynku
walutowym zagwarantuje sobie wpływy wyznaczone przez kurs
wykonania opcji.
Opcja ta daje także możliwości odstąpienia od transakcji
wymiany waluty, jeżeli byłaby ona niekorzystna dla jej
posiadacza. A więc schemat wypłaty dla takiej opcji można
określić :
„ uzyskam wpływy nie mniejsze niż…”
6
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Opcje barierowe i struktury opcyjne
Wykorzystanie opcji barierowych do transakcji
w latach 2007-2008
Opcja z barierą wyjścia (konck-out)
Opcja z barierą wejścia (knock-in)
Położenie barier :
Bariera w dół :
wyjście (down&out) - bariera leży poniżej ceny spot.
wejście (down&in) - bariera leży poniżej ceny spot.
Bariera w górę
wyjście (up&out) - bariera leży powyżej ceny spot.
Wejście (up&in) - bariera leży powyżej ceny spot.
7
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Opcje barierowe i struktury opcyjne
Zakup opcji barierowych put down & out
8
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Opcje barierowe i struktury opcyjne
Zakup opcji put z barierą , sprzedaż opcji call z
barierą
„transakcja zero-kosztowa”
9
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Opcje barierowe i struktury opcyjne
Rozkład wypłaty opcji put (kupionej) i call
(sprzedanej) o nominale 1mln EUR *
*put 3.70, down & out 3,60; call 4,00, up & in 4,10
10
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Opcje barierowe i struktury opcyjne
Struktury opcyjne – tabula rasa dla klienta
Transakcja przewidująca złożenie serii barierowych
opcji put wystawionych przez bank i serii
barierowych opcji call albo standardowych opcji call
wystawionych przez podmiot niefinansowy – eksportera.
Celem było uzyskanie warunku zero-kosztowości dla
wszystkich nabytych i kupionych opcji
Struktury w ramach jednej umowy przewidywały
wzajemne rozliczenia opcji put i call w ustalonych w
przyszłości momentach.
!!! W znanych nam przypadkach były to transakcje
zapadające co tydzień i obejmujące serie put i call na okres 2 lat. !!!
11
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Doświadczenia ze stosowania
instrumentów pochodnych
Pozorna zero-kosztowość *
* na podstawie oprac. P. Karkowskiego
Wysokość premii opcji
wygasającej w dniu :
25 luty 09
Kupiona przez klienta opcja put
(100.000 EUR po 3,41)
- 7 000
Sprzedana przez klienta opcja put
(100.000 EUR po 3,34)
4 000
Sprzedana przez klienta opcja call
(200.000 EUR po 3,41)
12 000
Należna premia dla klienta
9 000
12
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Ekwiwalentność i rozkład ryzyka
w strukturze opcyjnej
Skumulowane rozkłady premii ze struktury
put i call *
*
put down&out; call up&in
Zestawienie premii put i call
-5 000 000
0
5 000 000
10 000 000
15 000 000
20
40
60
80
100
120
numer opcji
skumulowane premie put
skumulowane premie call
w
a
rt
o
ść
w
z
ło
ty
ch
13
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Ekwiwalentność i rozkład ryzyka
w strukturze opcyjnej
Wycena netto kolejnych par premii opcyjnych put
i call
Wycena netto premii put i call
-300 000
-200 000
-100 000
0
100 000
200 000
300 000
0
20
40
60
80
100
120
numer premii
w
a
rt
o
ść
w
z
ło
ty
ch
Wycena netto premii put i call
14
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Ekwiwalentność i rozkład ryzyka
w strukturze opcyjnej
Rozkład rozliczeń premii opcyjnych netto
Rozliczenie premii netto
0
0,1
0,2
0,3
0,4
0,5
-250
000
-200
000
-150
000
-100
000
-50 0
00
0
50 0
00
100 0
00
150 0
00
200 0
00
250 0
00
wartości w zł
p
ra
w
d
o
p
o
b
ie
ń
st
w
o
prawdopodobieństwo osiągnięcia rozliczenia dla klienta
dystrybuanta :
0.000
0,896677
średnia put :
11.798
0,917015
średnia call:
-133.504
0,451281
15
Ryzyko zero-kosztowych struktur opcyjnych
Doświadczenia ze stosowania instrumentów
pochodnych – wnioski :
1. Pozorna symetryczność struktury
powodowała, że podmiot niefinansowy
nie tylko zabezpieczał się przed ryzykiem,
ale również otwierał się na ryzyko
kursowe wystawiając opcje call;
2. Poprzez brak właściwej informacji,
banki świadomie wprowadzały w błąd
przedsiębiorców co do istnienia lub
wielkości ryzyka wynikającego z
wystawienia opcji.