Polityka Pieniężna

Wykład nr 9 (skrót) v.2.

Materiał pomocniczy.

Przewodnik metodyczny

Rola kursu walutowego w gospodarce

otwartej z punktu widzenia polityki

monetarnej

Podstawowe rodzaje systemów

kursowych.

Optymalny obszar walutowy OOW

1

Pol. Pien. w gospodarce „otwartej”.

Rola

kursu walutowego

Dwie ceny pieniądza:
> stopa procentowa
> kurs walutowy
Sposób, w jaki kurs walutowy jest
kształtowany (zewnętrzna cena pieniądza) i w
konsekwencji stopień jego elastyczności
(zmienności) determinują sposób, w jaki
kształtowana jest stopa procentowa
(wewnętrzna cena pieniądza), a więc to, jak
jest prowadzona Pol. Pien. i jaka jest jej
skuteczność w okreslonych warunkach

2

Pojęcie i rodzaje kursów

walutowych

Kurs walutowy (wymienny, wymiany,
dewizowy) jest to cena jednej waluty wyrażona
w jednostkach innej (drugiej) waluty
Relacja (proporcja) wymienna, wymiany
(exchange rate)

Dwie podstawowe metody kwotowania
(konwencje wyrażania) kursów walutowych

– Bezpośrednia („Europejska”, kurs prosty)
– Pośrednia („Anglosaska”, kurs odwrotny)

3

Metoda bezpośrednia

Cena waluty zagranicznej wyrażona
jest w jednostkach waluty krajowej

S = waluta krajowa/waluta

zagraniczna

Aprecjacja (wzrost wartości) waluty
krajowej (deprecjacja w. zagranicznej)

Deprecjacja (spadek wartości) waluty
krajowej (aprecjacja w. zagranicznej)

4

Co to są dewizy?

Pojęcie ~~dewiz

• Kurs walutowy = kurs dewizowy
• Dewiza: płynna zagraniczna należność pieniężna
Współcześnie: dewizy to głównie:
• depozyty zagraniczne banków złożone na

rachunkach u ich zagranicznych korespondentów

• weksle,
• przekazy bankowe,
• czeki (dają prawo dysponowania sumą

należności zagranicznej banku) itp.

5

Aprecjacja a rewaluacja,

Deprecjacja a dewaluacj

a

6

Kurs rynkowy

Kurs

kontrolowany
administracyjnie

Umocnienie

Aprecjacja

Rewaluacja

waluty

Osłabienie

Deprecjacja

Dewaluacja

Waluty

Kurs bieżący i kurs

terminowy

•

Kurs bieżący (natychmiastowy, kasowy,

spot) – dotyczy transakcji, w których dostawa
walut następuje bezpośrednio (tzn. zazwyczaj w
terminie do dwóch dni roboczych) po zawarciu
transakcji

• Kurs terminowy (forward) – dostawa walut

ma miejsce po upływie więcej niż dwóch dni
(zazwyczaj 30, 90 i 180 dni) od chwili zawarcia
transakcji

• Kurs nominalny to zazwyczaj kurs bieżący

7

Kurs efektywny (wielostronny,

multilateralny, NEER)

NEER - jest to przeciętny kurs waluty danego kraju
uwzględniający strukturę płatności zagranicznych
tego kraju

– Kursy bilateralne względem waluty krajowej są „ważone”
– „

Wagi” są ustalane na podstawie udziału poszczególnych krajów w

eksporcie i imporcie kraju (cały handel zagraniczny kraju jako 100%)

– NEER – Nominal Effective Exchange Rate

• Podstawowa metoda obliczania NEER - w oparciu średnia ważoną

kursów bilateralnych z głównymi partnerami zagranicznymi

• Tempo zmiany NEER określa, o ile (procent) waluta krajowa się

osłabiła bądź umocniła wobec walut państw uwzględnionych w
koszyku kursu efektywne

go

8

Kurs nominalny i kurs

realny

• Kurs nominalny (S): relacja

wymienna bieżących jednostek
pieniężnych

• Kurs realny (Q): kurs

nominalny uwzględniający
ogólny poziom cen w kraju i
zagranicą

9

Główne teorie kursu walutowego.

Jakie czynniki wyznaczają poziom

nominalnych kursów walutowych?

• Dwie główne teorie:
1. Teoria równowagi (parytetu) siły nabywczej

(PPP – Purchasing Power Parity)
• Koncepcja wyjaśniająca zmiany długookresowe
• Mechanizm arbitrażu na rynku towarowym ⇒ wiąże

się z rachunkiem obrotów bieżących BP

2. Teoria parytetu stóp procentowych
•

Koncepcja wyjaśniająca zmiany krótkookresowe

• Mechanizm arbitrażu i spekulacji na rynku finansowym
• ⇒ wpływa na rachunek kapitałowy BP

10

Teoria równowagi siły

nabywczej

Teza wyjściowa: kurs pomiędzy walutami dwóch
krajów jest określony przez stosunek siły
nabywczej, jaką posiadają waluty tych krajów

– Siła nabywcza waluty (1/P) w porównaniu z inną wynika

z różnic w poziomach cen krajowych (P)

– Różnice w poziomach cen (P) wynikają z różnic w

ilości pieniądza w obiegu (M)
• Jest to tzw. absolutna (mocna) wersja teorii:
kurs jest wypadkową ogólnych poziomów cen w
kraju i zagranicą.
Opiera się na tzw. prawie jednej ceny (tj. założeniu
idealnego arbitrażu cenowego na światowym rynku)
towarowym)

11

Teoria parytetu stóp

procentowych

•

Akcentuje współzależność stóp % w kraju i

zagranicą

• Nawiązuje do zmian w obrębie rachunku

kapitałowego BP, tj. przepływów środków
finansowych nie związanych bezpośrednio z
przepływami dóbr (towarów)

• Wskazuje na znaczenie przepływów kapitałowych

wrażliwych na zmiany stóp procentowych

– Abstrahuje od przepływów kapitałowych

niewrażliwych na te zmiany - np. bezpośrednie
inwestycje zagraniczne (FDI, BIZ)

12

Teoria parytetu stóp

procentowych

• Teza: w krótkim okresie przepływy

kapitałowe określają wysokość kursu
walutowego

– Najważniejszym (i najbardziej zmiennym)

czynnikiem kształtującym przepływy kapitałowe,
a w efekcie popyt na dewizy oraz ich podaż, jest
relacja oczekiwanych stóp zwrotu od
instrumentów finansowych wyrażonych w
różnych walutach (UIP 2)

• Warunek nieubezpieczonego parytetu stóp

procentowych (uncovered interest parity -
UIP)

>>> fakultatywnie

13

Warunek nieubezpieczonego

parytetu stóp procentowych

(UIP 2)

• Równowaga przepływów (odpływów i

dopływów)
kapitału między gospodarką danego kraju
(lub obszaru walutowego) i resztą świata
zostanie zachowana tylko wtedy, gdy
różnice w oczekiwanych poziomach
stóp procentowych (i) są niwelowane
przez oczekiwane zmiany
nominalnych kursów walutowych (S)

14

Warunek nieubezpieczonego

parytetu stóp procentowych

(UIP 2)

W przypadku oczekiwania wyższych

krajowych stóp

procentowych niż stopy za granicą,

równowaga

będzie zachowana tylko wtedy, gdy stopa
oczekiwanej deprecjacji waluty krajowej

będzie

równa różnicy (oczekiwanych) stóp

procentowych

15

Warunek nieubezpieczonego

parytetu stóp procentowych

(UIP 2)

W przypadku oczekiwanych wyższych
stóp za granicą niż w kraju tylko
oczekiwana aprecjacja waluty
krajowej równa ich różnicy
doprowadzi do wyrównania
oczekiwanych stóp zwrotu i
zapewni równowagę

16

Warunek nieubezpieczonego

parytetu stóp procentowych

(UIP 2)

•

Warunek UIP (1 i 2) mówi o przesłankach, jakie

muszą być spełnione przez kurs walutowy, aby
na rynku walutowym występowała tendencja do
równowagi przepływów kapitałowych

– Czyli, np. tam, gdzie są oczekiwane niższe stopy (UIP

2), tam waluta powinna aprecjonować, aby
zachowana była równowaga na rynku walutowym!

• W rzeczywistości instrumenty finansowe nie są

doskonale substytucyjne, a podmioty nie są neutralne
wobec ryzyka ⇒ awersja do ryzyka
⇒ występowanie premii za ryzyko

17

Premia za ryzyko

W tym kontekście to różnica oczekiwanych
stóp zwrotu między krajowymi i
zagranicznymi instrumentami finansowymi
(o takich samych charakterystykach)
przejawia się w tym, że inwestorzy zagraniczni
zazwyczaj żądają dodatkowego zabezpieczenią
w postaci wyższych stóp – trzeba więc im
dodatkowo zapłacić, aby chcieli nabywać
instrumenty obciążone większym ryzykiem

18

Premia za ryzyko

Kształtuje się pod wpływem wielu czynników:
– Krajowych: wiarygodność polityki makro,

perspektywy rozwoju, poziom i struktura
zadłużenia krajowego i zagranicznego itp.

– Zagranicznych: ogólna awersja do ryzyka,

opinia na temat rozpatrywanych gospodarek
krajowych (regionu świata) itp.

• W praktyce jest ona w dużym stopniu określana

przez opinie firm ratingowych na temat danego
kraju i podmiotów emitujących

19

Premia za ryzyko a

warunek UIP 2

Aby inwestorzy zagraniczni inwestowali
w danym kraju, muszą oni oczekiwać,
że stopy % w tym kraju będą na tyle
wysokie, że skompensują rentowność
alternatywnej inwestycji w innych
krajach (obszarach), biorąc
równocześnie pod uwagę ewentualną
zmianę kursu oraz ryzyko związane z
zainwestowaniem w tym kraju.

20

Od czego zależy kurs

walutowy?!

• Kształtowanie się będzie kursu walutowego

zależy od trzech oczekiwanych
podstawowych zmiennych:

1. Stopy procentowej w kraju
2. Stóp procentowych za granicą
3. Premii za ryzyko
→ Wszystkie te zmienne są

współkształtowane przez banki centralne, w
ramach prowadzonej Polityki Pieniężnej!

21

Systemy kursowe

• Unia monetarna (walutowa)

(Currency union)

• Substytucja walutowa (dolaryzacja, euryzacja)
• Zarząd walutą (izba walutowa, rada walutowa)

(Currency

board)

•

Stały (sztywny) kurs walutowy

(‘Truly fixed’ exchange rate,

Fixed peg)

• Stały, ale z możliwością dostosowania kurs walutowy

(Adjustable peg; ‘Fixed but adjustable’)

•

Mechanizm pełzającej dewaluacji (Pre-announced crawling-

peg)

• Strefa (pasmo) kursowe

(Target zone or band)

• Kurs płynny-kierowany

(Managed float, ‘dirty float’)

• Kurs płynny (zmienny, elastyczny)

(Free/clean float;

ure/independent floating)

22

Teoria optymalnego

obszaru

walutowego

- R. Mundell (1961), Nobel 1999
– A. Lerner, R. McKinnon, P. Kenen, i inni
• Teoria akcentująca uwarunkowania

ekonomiczne:

Jakie czynniki

wyznaczają najbardziej odpowiedni
obszar gospodarczy dla krążenia
jednego pieniądza?

23

Pojęcie optymalnego

obszaru

walutowego

• Związek między regionami lub krajami,

prowadzący do podniesienia dobrobytu
zamieszkującej ludności powyżej poziomu
osiągniętego wtedy, gdy każdy z tych
regionów lub krajów stanowi odrębny obszar
walutowy

• Bardziej precyzyjnie: Taki obszar, gdy jakakolwiek

zmiana jego wielkości spowoduje spadek
dobrobytu zamieszkujących go ludzi ( opinia
H. Grubel 1970).

24

Teoria optymalnego

obszaru

walutowego

• Mówi o ekonomicznych (niemonetarnych!) warunkach

powstania unii monetarnej, tj. o tzw. „konwergencji
realnej”

1. Integracja rynków towarowych i finansowych
2. Alternatywne wobec kursu walutowego mechanizmy

dostosowawcze:

> Elastyczność cen i płac
• Szoki (wstrząsy) asymetryczne
> Integracja rynku czynników produkcji
• Mobilność siły roboczej a szoki asymetryczne
> Koordynacja polityki makroekonomicznej
• Szoki asymetryczne a transfery fiskalne; potrzeba elastycznej polityki fiskalnej
• Integracja polityczna

25

Rola Traktatu z Maastricht w

tworzeniu europejskiego obszaru

walutowego

Kryteria przyjęcia euro zawarte w traktacie z Maastricht (1991)
– 5 makroekonomicznych kryteriów zbieżności („konwergencja

nominalna”)

• Dwa dotyczą finansów publicznych (kryteria „fiskalne”)
– Deficyt budżetowy (3% PKB)
– Dług publiczny (60% PKB)
• Trzy kryteria „monetarne”
– Stabilności cen (średnia 3 krajów z min inflacją + 1,5 pkt. proc.)
– Stopy procentowej (średnia z 3 krajów z min inflacją + 2 pkt. proc.)
– Kursu walutowego (ERM2, minimum 2 lata, „bez napięć”)
– „Inne czynniki”
– Kryterium instytucjonalne („konwergencja prawna”): niezależność

BC

26

Wejście Polski do strefy euro jako

„optymalnego” obszaru

walutowego – istota

problemu z punktu widzenia PP

Doprowadzić gospodarkę do takiej konwergencji z unią
monetarną, aby na trwałe (tj. w zmieniających się warunkach):

1.Stopa procentowa wspólnego BC „pasowała” temu krajowi
– Jeśli stopa zbyt niska ⇒ przegrzanie (nasilenie inflacji, boom
kredytowy, deficyt SRB,…);
- Jeśli stopa zbyt wysoka ⇒ hamowanie wzrostu gospodarczego
– Synchronizacja cykli koniunkturalnych i wysokości stopy

neutralnej

(naturalnej), tj. takiej przy której następuje stabilizacja inflacji
2. NEER kraju w stosunku do innych krajów strefy nie
wykazywał nadmiernej tendencji aprecjacyjnej (był kursem
długookresowej równowagi)

27