Czytanie raportów spółek

Gdybyśmy mieli kiedykolwiek być dyrektorem finansowym, lub nie daj Bóg prezesem spółki giełdowej, powinniśmy poznać kilka prostych metod dekorowania okien, aby nigdy przenigdy ich nie stosować.

Wielkie pole do popisu to transakcje między jednostkami powiązanymi. Zwykle spółkę giełdową otacza wianuszek różnych firm i firemek o różnych nazwach, powiązanych właścicielsko. Te firmy świadczą sobie wzajemnie usługi, czyli wystawiają faktury, które są księgowane odpowiednio tu w przychodach, a tam w kosztach. No i można by tak sobie w nieskończoność sprzedawać maszyny, budynki, usługi doradcze i zalegający towar, gdyby nie obowiązek konsolidacji sprawozdań. Polega to na tym, że spółka giełdowa handlująca z podmiotami powiązanymi obowiązana jest osobno stworzyć raporty skonsolidowane, które po prostu usuwają efekt wszystkich tych transakcji wewnętrznych. Oprócz zniechęcenia do kombinacji ma to na celu potraktowanie całej grupy jako jednej firmy.

Drugi temat, niepozorny, to zmiany kapitałowe. Mało kto do końca rozumie istotę kapitału na bilansie, dlatego te operacje często wyglądają niewinnie. Na przykład pokrywanie strat z kapitału własnego jest fajne, ale w końcu przybiera on wartość ujemną. Jest na GPW parę spółek ze znakiem minus przy kapitale. To jak zaświadczenie o własnej śmierci przyklejone na czole. Uwaga też na częste emisje nowych akcji, czy to na opcje menedżerskie, czy na zaspokojenie wierzycieli, czy też po prostu na pozyskanie dodatkowego kapitału. Wskazówką jest zawsze cena nominalna emitowanych akcji oraz ich liczba w porównaniu do ceny rynkowej i liczby akcji juz znajdujących się w obrocie.

Czytając bilans powinniśmy zwrócić uwagę na pozycję w aktywach zwaną Wartość Firmy. Pojawia się ona w wyniku wyceny albo transakcji fuzji lub przejęcia. Oznacza najczęściej różnicę pomiędzy wartością transakcji a wartością księgową aktywów, które były przedmiotem nabycia. (Pojawia się też czasami jako Wartości niematerialne i prawne, zawierające np. wycenioną wartość znaków firmowych czy patentów.) Czy to w wyniku kupna za gotówkę, za akcje czy wniesienia aportem, strony mają możliwość praktycznie dowolnego ustalenia wartości przedmiotu transakcji. Stąd też wszelkie zmiany własnościowe, przekształcenia, tworzenie nowych spółek, czy wchłanianie ich trzeba obejrzeć pod kątem wartości transakcji.

Kolejnym ogromnym polem do kreatywności są rezerwy. Prawo podatkowe zarówno pozwala jak i wręcz wymaga tworzenia różnorakich rezerw na koszty, które mają się pojawić w przyszłości, a także pozwala na tworzenie szeregu rezerw niepodatkowych. Wymagania są bardzo luźne, przez co zarząd spółki tworzyć i rozwiązywać rezerwy praktycznie bez ograniczeń. Każde z tych działań bezpośrednio wpływa na wynik finansowy.

Gdy już nie ma innych metod, ostatnią deską ratunku są korekty raportów z wcześniejszych okresów, na przykład z powodu zmiany zasad księgowania. Tutaj można zrobić prawie wszystko, a tylko uważny inwestor dostrzeże i dogłębnie przeanalizuje zmiany. Zwykle notka o korektach umyka, a skupiamy się tylko na nowym raporcie, podczas gdy zmiany były właśnie po to, aby go upiększyć, a ten zmieniony jako „stary” nie jest przedmiotem niczyjej uwagi. Przykładów może być mnóstwo, oczywiście dotyczących księgowania kosztów. Jedną z topornych sztuczek jest na przykład przeniesienie niektórych kosztów na koszty trwałe lub wartości niematerialne i prawne, i amortyzowanie ich przez kilka okresów zamiast wykazywania całości w jednym okresie, w którym zostały poniesione.

Jakie są sposoby wychwytywania lipy serwowanej nam przez zarządy? Jeśli dostrzeżemy na przykład ujemny kapitał własny, lub ujemne przepływy pieniężne z działalności operacyjnej, lub zobowiązania obrotowe większe od należności obrotowych, lub nie płacony podatek dochodowy wskazujący na papierowy zysk, to już jest punkt zaczepienia do dalszego drążenia. Każdy ma swoje sposoby. Przede wszystkim potrzebna jest uważna lektura i zadawanie sobie pytań „dlaczego”. Wprawy nabiera się stopniowo, dlatego warto polubić czytanie sprawozdań i zrobić sobie z tego nawyk.

Czego nie widać w tabelkach, da się czasem dostrzec w komentarzach. Tam każde zdanie może mieć wielkie znaczenie. Także oczywiste błędy, literówki czy pomyłki składniowe - wskazują, że raport był w pośpiechu zmieniany. Już po przeczytaniu kilkunastu sprawozdań będziemy w stanie na pierwszy rzut oka dostrzec, jaki poziom reprezentuje dyrektor finansowy i główny księgowy - po wyglądzie, sformatowaniu tabel, strukturze, argumentacji i przejrzystości.

Ale uwaga, piękna forma też może kryć niewygodną prawdę. Dlatego warto wiedzieć, co się dzieje w sektorze, jak radzi sobie konkurencja, oraz co mówią prezesi podczas publicznych wystąpień. Analizując spółkę powinniśmy być jak detektyw, wiązać ze sobą fakty, wątki i obserwacje. Zawsze można też zadzwonić do firmy i poprosić o wyjaśnienie tej czy innej pozycji z raportu. A wszystko po to, żeby poznać sytuację spółki taką jaka ona jest.

Trudne? No pewnie. Czasochłonne? Bardzo. Pasjonujące? Jeśli tak, to wspaniale, ale jeśli nużące i nieciekawe, to powinniśmy przemyśleć naszą decyzję o długoterminowym inwestowaniu. To naprawdę nie jest zabawa. Nie wystarczy całego życia aby odpracować żle ulokowane pieniądze.