Prof. Piotr Chrzan
WYKA
AD 1.
WPROWADZENIE DO TEORII RYNKÓW FINAN-
SOWYCH
1.1. Istota i podział rynku finansowego
1.2. Dochód i ryzyko instrumentów finansowych
1.1. Istota i podział rynku finansowego
Podstawowe podmioty gospodarki
 gospodarstwa domowe
 przedsiębiorstwa
 jednostki administracji centralnej i lokalnej
 sfera produkcji niematerialnej (wojsko, nauka, kultura,
służba zdrowia)
1
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys.1. Przepływ bieżących strumieni finansowych pomiędzy
podmiotami gospodarki
Opłaty i podatki
Płace i inne wydatki
GOSPODARSTWA
PAC
STWO
DOMOWE
Wydatki Wydatki
Opłaty i
Płace i inne
podatki
wydatki
PRZEDSI
BIORSTWA
Eksport Import
PODMIOTY
ZAGRANICZNE
Podmioty posiadające nadwyżki środków finansowych i po-
szukujące możliwości ich korzystnego zagospodarowania.
Podmioty posiadające niedobór środków finansowych i zgła-
szające chęć ich pozyskania w celu sfinansowania swojej bie-
żącej działalności.
2
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Instrument Finansowy (Financial Instrument)
Instrument finansowy jest to kontrakt (umowa) miedzy dwoma
stronami-kapitałodawcą i kapitałobiorcą , regulujący zależność
finansową między tymi stronami.
Jajuga K.; .Rynek kapitałowy. Inwestycje finansowe
 Szczególnym przypadkiem instrumentu finansowego jest pa-
pier wartościowy (security). Jest to instrument finansowy, za-
bezpieczony aktywami eminenta
Mishkin F.S.; Ekonomika pieniądza, bankowości i rynków fi-
nansowych
 Papier wartościowy (nazywany również instrumentem finan-
sowym) jest to prawo do przyszłych dochodów lub aktywów
(dowolnych praw finansowych lub dóbr, które mogą być
przedmiotem własności) jego wystawcy .
Ogólne określenia:
3
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
 zobowiązania finansowe
 zależności finansowe
 prawo do przyszłych dochodów lub aktywów
, można sprowadzić do następujących praw kapitałodawców:
 prawo do współwłasności majątku (udziały, akcje)
 prawo do określonego procentu lub innych pożytków
(obligacje, lub inne instrumenty dłużne)
 prawo do otrzymania w przyszłości określonych aktywów
lub do rozliczenia pieniężnego (instrumenty pochodne).
Podział instrumentów finansowych
 instrumenty finansowe mające charakter własnościowy (ak-
cje, udziały w przedsiębiorstwach)
 instrumenty finansowe mające charakter wierzytelności
(kredyty bankowe, obligacje)
 instrumenty finansowe mające charakter terminowy
(kontrakty terminowe, opcje)
4
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rynek Finansowy (Financial Market)
Rynek finansowy jest to rynek, na którym dokonuje się trans-
akcji instrumentami finansowymi.
Wypych M.; .Finanse i instrumenty finansowe, Absolwent,
A
ódz
1997, str.15
 Rynek finansowy jest to miejsce zawierania transakcji mający
za przedmiot szeroko rozumiany kapitał finansowy
Kaz
mierczak A.; Pieniądz i bank w kapitalizmie, PWN, War-
szawa 1993, str. 50.
 Rynek finansowy można określić jako ogół transakcji papie-
rami wartościowymi będącymi instrumentami udzielania kre-
dytów krótko-średnio i długo terminowych
Podstawową funkcją rynku finansowego jest przekazywanie
środków finansowych od kapitałodawców do kapitałobiorców.
5
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys.2. Schemat funkcjonowania rynku finansowego
Instytucje Finansowe
Fundusze Fundusze
Pośrednicy finansowi
Kapitałodawcy Kapitałobiorcy
(oszczędzający) (wydatkujący)
1. Gospodarstwa 1.Przedsiębiorstwa
Fundusze Fundusze
domowe
Rynek
2. Państwo
finansowy
2. Przedsiębiorstwa
3. Gospodarstwa
3. Państwo domowe
4. Zagranica 4. Zagranica
Finansowanie bezpośrednie
Instytucje finansowe (pośrednicy finansowi)
 Banki (komercyjne i inwestycyjne)
 Fundusze inwestycyjne
 Fundusze emerytalne
 Towarzystwa ubezpieczeniowe
6
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Instytucja finansowa jest to podmiot świadczący usługi zwią-
zane z zawieraniem transakcji, których przedmiotem są instru-
menty finansowe.
Uczestnicy Rynku Finansowego
 Kapitałodawcy Inwestorzy (indywidualni i instytucjonalni)
 Kapitałobiorcy
 Pośrednicy Finansowi
Segmenty rynku finansowego
 rynek pieniężny
 rynek kapitałowy
 rynek instrumentów pochodnych
 rynek depozytowo kredytowy
 rynek walutowy
7
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys. 3 Struktura rynku finansowego
RYNEK FINANSOWY
Rynek Rynek Rynek
pieniężny kapitałowy instrumentów
pochodnych
Lokaty Akcje
międzybankowe
Obligacje Forwards
Bony
skarbowe
Futures
skarbowe komunalne
przedsiębiorstw
Bony Opcje
komercyjne
Certyfikaty
Swapy
Certyfikaty inwestycyjne
Warranty
depozytowe
Kwity
Weksle depozytowe
Rynek
Rynek
walutowy
depozytowo kredytowy
Waluty
Lokaty bankowe
Kredyty bankowe
Pożyczki
8
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rynek pieniężny (Money Market)
Rynek pieniężny jest to segment rynku finansowego, na którym
występują instrumenty finansowe wystawione (emitowane) na
okres krótszy niż 1 rok, mające z reguły charakter wierzycielski
(instrumenty dłużne).
Podstawową funkcją rynku jest zachowanie płynności finan-
sowej, podmiotów które na tym rynku dokonują transakcji.
Rynek kapitałowy (Capital Market)
Rynek kapitałowy jest to segment rynku finansowego, na któ-
rym występują instrumenty finansowe wystawione (emitowa-
ne) na okres co najmniej jednego roku, mające z reguły cha-
rakter wierzycielski lub własnościowy.
Podstawowe funkcje rynku kapitałowego to:
 alokacja kapitału
 mobilizacja kapitału
 wycena kapitału
 transformacja kapitału
9
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rynek Instrumentów Pochodnych (Derivatives Market)
Rynek instrumentów pochodnych jest to segment rynku finan-
sowego, na którym występują instrumenty pochodne.
Podstawową funkcją rynku instrumentów pochodnych jest
możliwość zabezpieczenia inwestora przed różnymi rodzajami
ryzyka, jakie mogą pojawiać się na rynku finansowym.
Rynek walutowy  Instrumenty rynku walutowego charakte-
ryzują się tym, że są wyrażone (denominowane) w innej walu-
cie niż waluta, w której podana jest cena tego instrumentu.
Rynek depozytowo  kredytowy lokowanie w bankach zaso-
bów pieniężnych przez podmioty niebankowe oraz udostępnie-
nie im kapitału przeznaczonego w sektorze bankowym na dzia-
łalności kredytową.
10
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rodzaje rynków finansowych
 Rynek pierwotny (primary market)  instrument finansowy
jest emitowany bądz
wystawiany i sprzedawany pierwszemu
posiadaczowi.
 Rynek wtórny (secondary market)  dokonywany jest
regularny obrót wyemitowanym instrumentem finansowym.
Określona jest aktualna cena rynkowa instrumentu.
Procesy stymulujące rozwój współczesnych rynków finanso-
wych:
 dynamiczny rozwój technologiczny w wielu dziedzinach a
szczególnie w teleinformatyce
 wzrost zapotrzebowania na informacje oraz zwiększenie
szybkości jej przepływu
 informacja stała się towarem o dużym potencjale kreowania
nowych ogromnych przychodów
 powstanie elektronicznego rynku pozagiełdowego
NASDAQ (National Association of Securities Dealers Auto-
mated Quotations)
11
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
 konsolidacja instytucji finansowych. Bancasurance (fuzje
banków i instytucji ubezpieczeniowych)
 tworzenie silnych związków o charakterze ekonomicznym i
politycznym pomiędzy państwami.
Wymienione wyżej przemiany rozpoczęły procesy na rynkach
finansowych określane jako:
 liberalizacja
 unifikacja
 globalizacja
 konkurencja.
Najważniejsze instytucje działające na rynku finansowym w
Polsce to:
 banki komercyjne i inwestycyjne
 towarzystwa ubezpieczeniowe
 fundusze emerytalne
 fundusze powiernicze
 Narodowe Fundusze Inwestycyjne
 Komisja Papierów Wartościowych i Giełd
 Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie S. A.
12
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
 Domy maklerskie
 Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych
 Centralna Tabela Ofert (CeTo)
1.2. Dochód i ryzyko instrumentów finansowych
Inwestycja (Investment)
Inwestycja jest to zaangażowanie określonej kwoty pieniędzy
na pewien czas, aby w przyszłości otrzymać jej zwrot rekom-
pensujący inwestorowi (1) czas, w którym pieniądze były za-
angażowane, (2) przewidywaną stopę inflacji oraz (3) ryzyko
inwestycji.
Założenia: brak inflacji i ryzyka
K0  początkowa zainwestowana kwota pieniędzy
K1  końcowa, zwrócona po roku inwestowania kwota
pieniędzy
K1> K0  oczekiwania inwestora
13
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
K1 - K0 K1
ir = = - 1
K0 K0
ir  realna stopa zwrotu z inwestycji wolnej od ryzyka
(Real Risk - Free Rate  RFR)
Czynniki wpływające na ir (RFR)
 subiektywny (preferencje czasowe inwestora)
 obiektywny (możliwości inwestycyjne w gospodarce,
które są determinowane przez długookresową realną sto-
pę wzrostu gospodarczego).
ir tworzona jest na rynku finansowym poprzez porównanie
podaży i popytu
ir  dochód (koszt, cena) jednostki pieniężnej (J.p) zainwesto-
wanej na okres jednego roku.
14
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Przykład 1.1.
K0 =100zł, K1 =105zł
105 -100
ir = = 0,05 (5%)
100
r  stopa inflacji ( r = 0,06) f&
Założenia: brak ryzyka
i  nominalna stopa zwrotu z inwestycji wolnej od ryzyka
(Nominal Risk-Free rate  NRFR)
ir, r, i  relacje dla złotówki (J.p)
(1+ ir ) = (1+ i)(1+ r)-1 Równanie Fishera (1.1)
(1+i)
ir = -1
(1.2)
i
1+ NRFR
RFR = -1
1+ stopa inflacji
i = (1 + ir)(1 + r)  1
(1.3)
i = ir + r + ir�"r
NRFR = RFR + stopa inflacji + RFR�"stopa inflacji
15
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Przykład 1.2.
ir = 0,05 r = 0,06
Nominalna stopa zwrotu z inwestycji wolnej od ryzyka
i = 0,05 +0,06 + 0,05�"0,06 =0,113 (11,3%) f&
Rozwinięte rynki kapitałowe ir�"r H" 0
i H" ir + r
NRFR H" RFR + stopa inflacji
Przykład 1.3.
OCZEKIWANA STOPA INFLACJI-STOPA
DOCHODU 13-TYG BONÓW SKARBOWYCH
POLSKA
Oczekiwana stopa inflacji % Stopa zwrotu 13-ty BS %
25,00
20,00
15,00
10,00
5,00
0,00
KWARTAA
Y
16
RYNKI FINANSOWE
STOPA PROCENTOWA %
7
7
8
8
9
0
0
1
99
01
9
9
-9
-9
-9
-
-
-
-
w-0
w-0
w-0
kw
kw
kw
kw
kw
kw
k
kw
1
3
1
3
1
3
1
3k
1k
3
Prof. Piotr Chrzan
1kw- 2kw- 3kw- 4kw- 1kw- 2kw- 3kw- 4kw-
97 97 97 97 98 98 98 98
19,60 16,40 12,70 13,20 22,00 14,20 9,80 8,60
Oczekiwana stopa inflacji %
20,50 21,17 22,36 23,16 22,46 21,47 17,64 14,53
Stopa zwrotu 13-ty BS %
0,90 4,77 9,66 9,96 0,46 7,27 7,84 5,93
Różnica
1kw- 2kw- 3kw- 4kw- 1kw- 2kw- 3kw- 4kw-
99 99 99 99 00 00 00 00
Oczekiwana stopa inflacji %
12,40 9,60 8,80 9,80 14,40 11,00 9,30 8,50
Stopa zwrotu 13-ty BS %
12,63 12,29 12,38 14,71 16,03 16,51 16,97 16,90
Różnica
0,23 2,69 3,58 4,91 1,63 5,51 7,67 8,40
1kw- 2kw- 3kw-
01 01 01
Oczekiwana stopa inflacji %
5,60 12,80 3,70
Stopa zwrotu 13-ty BS %
17,00 16,10 14,29
Różnica
11,40 3,30 10,59
STOPA INFLACJI-STOPA ZWROTU 3-M WSKSLI
SKARBOWYCH
USA
Stopa inflacji Stopa zwrotu 3-m WS
16,00
14,00
12,00
10,00
8,00
6,00
4,00
2,00
0,00
Lata
17
RYNKI FINANSOWE
Stopa procentowa %
9
a
t
83
77
7
81
85
87
89
91
93
La
Prof. Piotr Chrzan
76 77 78 79 80 81 82 83
Lata
5,80 6,50 7,70 11,30 7,70 10,40 6,10 3,20
Oczekiwana stopa inflacji %
4,98 5,27 7,19 10,07 11,43 14,03 10,61 8,61
Stopa zwrotu 13-ty BS %
-0,82 -1,23 -0,51 -1,23 3,73 3,63 4,51 5,41
Różnica
84 85 86 87 88 89 90 91
Lata
Oczekiwana stopa inflacji %
4,00 3,80 1,10 4,40 4,40 4,60 6,10 3,10
Stopa zwrotu 13-ty BS %
9,52 7,48 5,98 5,78 6,67 8,11 7,50 5,38
Różnica
5,52 3,68 4,88 1,38 2,27 3,51 1,40 2,28
92 93 94 95
Lata
Oczekiwana stopa inflacji %
2,90 2,75 2,67 2,54
Stopa zwrotu 13-ty BS %
3,43 3,33 4,25 5,49
Różnica
0,53 0,58 1,58 2,95
18
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Czynniki wpływające na nominalną stopę zwrotu z inwestycji
wolnej od ryzyka
 warunki na rynku finansowym
 oczekiwana stopa inflacji
Założenie: Ryzyko inwestycji
Ryzyko inwestycji
Ryzyko inwestycji jest to brak pewności, że inwestycja przy-
niesie oczekiwaną stopę zwrotu
Rozkład prawdopodobieństwa stopy zwrotu z inwestycji przy
trzech możliwych stanach.
(Stopa zwrotu z inwestycji jest zmienną losową)
Stan: Warunki ekonomiczne Prawdopodo- Stopa zwrotu
bieństwo zwrotu
k pk ik
1. Silna gospodarka, brak inflacji 0,25 0,10
2. Brak większych zmian w gospodarce 0,60 0,05
3. Słaba gospodarka, inflacja powyżej 0,15 -0,10
średniej
19
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys.4.
Rozkład prawdopodobieństwa ryzykownej inwestycji (A)
pk Prawdopodobieństwo
0,7
0,6
0,5
0.4
0,3
0,2
0,1
-0,1 -0,05 -0,00 0,05 0,10 Stopa zwrotu
Rys. 5
Rozkład prawdopodobieństwa inwestycji wolnej od ryzyka (B)
pk
1,,0
0,9
0,8
0,7
0,6
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
-0,1 0,05 0,1
-0,05 -0,00
Stopa zwrotu ik
0,04
20
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Oczekiwana stopa zwrotu z inwestycji
n
1.4
E(i) =
"p ik = p1i1 + p2i2 + ... + pnin
k
k=1
n
E(i) = (prawdopodobieństwo zwrotu)�(stopa zwrotu)
"
k=1
E(i) =0,25�"0,1 + 0,6�"0,05 + 0,15( 0,10) = 0,04 (4%)
Miary ryzyka
Klasyczną miara ryzyka inwestycji jest wariancja stopy zwrotu.
Wariancja stopy zwrotu z inwestycji
n
1.5
�2(i) =
"p (ik - E(i))2
k
k=1
Odchylenie standardowe stopy zwrotu z inwestycji
1.6
n
�(i) =
"p (ik - E(i))2
k
k=1
�2(i)= 0,25(0,1  0,04)2 + 0,6(0,05  0,04)2 + 0,15( 0,10 0,04)2
21
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
�2(i)= 0,25(0,06)2 + 0,6(0,01)2 + 0,15( 0,14)2 = 0,0039
�(i) = 0,0039 H" 0,0624
Kryterium Markowitza
 jeżeli wartość oczekiwana stopy zwrotu dla rozważanych
wariantów jest taka sama, należy wybrać wariant, dla któ-
rego ryzyko jest niższe
 jeżeli ryzyko rozważanych wariantów jest jednakowe nale-
ży wybrać wariant z wyższą oczekiwaną stopą zwrotu
Rys. 6 Kryterium Markowitza
(A,B)  decyzja A
Oczekiwana stopa
zwrotu E(i) (C,D)  decyzja C
(A,C)  brak decyzji
EC " C
EB
" D
" A
EA " B
Ryzyko (�(i)-miara ryzyka
�A �C �B
22
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Względna miara ryzyka
Wyszczególnienie Inwestycja A Inwestycja C
Oczekiwana stopa zwrotu 0,02 0,04
Odchylenie standardowe 0,05 0,06
Współczynnik zmienności stopy zwrotu z inwestycji
�(i) odchylenie s tandardowe
V = =
E(i) oczekiwana stopa zwrotu
0,05 0,06
VA = = 2,5 VB = = 1,5
0,02 0,04
C mniejsze ryzyko przypadające na jednostkę stopy zwrotu.
(A,C)  decyzja C
Rys.7. Interpretacja kryterium minimalnej wartości współczynnika
zmienności
Oczekiwana stopa
zwrotu E(i)
" C
" E
" D
" A
" B
" F
ą
Ryzyko (�(i)-miara ryzyka
23
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
�(i)
V = = ctg(ą)
E(i)
min V �! max " ą
Dane Historyczne dla akcji
Średnia stopa zwrotu w ciągu n okresów
n
1
m =
"m
k
n
k=1
Wariancja stopy zwrotu
n
1
s2 =
"(m - m)2
k
n -1
k=1
gdzie: n  liczba okresów
mk  stopa zwrotu zrealizowana w okresie k
m  średnia stopa zwrotu w ciągu n okresów
s  wariancja stopy zwrotu w ciągu n okresów.
Premia za ryzyko inwestycji
Inwestycja wolna od ryzyka
Inwestycja wolna od ryzyka to taka inwestycja , w przypadku
której inwestor jest pewny kwoty i przedziału czasowego ocze-
kiwanych zwrotów
24
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Premia za ryzyko
Wzrost oczekiwanej stopy zwrotu z inwestycji powyżej nomi-
nalnej stopy zwrotu z inwestycji wolnej od ryzyka nazywamy
premią za ryzyko.
Im większe ryzyko (niepewność) inwestycji tym większej pre-
mii za ryzyko oczekuje inwestor
i = NRFR + premia za ryzyko
Oczekiwana stopa Realna stopa Stopa Premia
= + +
zwrotu z inwestycji zwrotu inflacji za ryzyko
Główne z
ródła niepewności (ryzyka) inwestycji
 ryzyko firmy (business risk)
 ryzyko finansowe (financial risk)
 ryzyko płynności (liquidity risk)
 ryzyko kursu walutowego (exchange rate risk)
 ryzyko kraju (country risk)
25
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Ryzyko Firmy
Ryzyko firmy jest to niepewność co do przepływów dochodu,
związana z rodzajem działalności firmy.
Ryzyko finansowe
Ryzyko finansowe jest to niepewność co do sposobu, w jaki
firma finansuje swoje inwestycje
Ryzyko płynności
Ryzyko płynności jest to niepewność związana z funkcjo-
nowaniem rynku wtórnego, czyli niepewność co do szybko-
ści kupna lub sprzedaży instrumentu, jak i co do jego ceny.
Omawiając ryzyko płynności inwestor musi brać pod uwagę:
 jak długo będzie trwać zamiana instrumentu na gotówkę i
odwrotnie gotówki na instrument
 jaka będzie cena, którą otrzyma przy sprzedaży (kupnie) in-
strumentu na rynku wtórnym
26
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Ryzyko kursu walutowego
Ryzyko kursu walutowego jest to niepewność co do stopy
zwrotu dla inwestora, który nabył instrumenty finansowe
denominowane w obcej walucie.
Ryzyko kraju (ryzyko polityczne)
Ryzyko kraju jest to niepewność co do zwrotu z inwestycji,
wynikająca z możliwości większych zmian politycznych
bądz
gospodarczych w kraju inwestora.
5 czerwca 1989r rynek papierów wartościowych w Hongkongu
stracił 20% w wyniku konfrontacji studentów i wojska w Chi-
nach. W 1997r Hongkong miał powrócić we władanie Chin.
Lata 1993 1995 istniała duża niepewność( ryzyko kraju) z
powodu konfliktów władz brytyjskich Hongkongu z władzami
chińskimi
ryzyko firmy, ryzyka finansowe,
premia
= ż#
ryzyko płynności, ryzyka kursu
za ryzyko
walutowego, ryzyko kraju
27
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys. 8. Relacja ryzyko  zwrot (dochód)
Oczekiwana stopa
zwrotu z inwestycji
średnie
małe
ryzyko
ryzyko
duże
SML
ryzyko
premia za
ryzyko
NRFR
0
Ryzyko (�(i) miara ryzyka)
Krzywa Rynku Papierów Wartościowych
SML  Security Market Line
Zmiany relacji ryzyko  zwrot z inwestycji
 zmiana położenia inwestycji na SML
 zmiana nachylenia SML
 zmiana położenia SML
28
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys. 9. Zmiana położenia inwestycji na SML
Oczekiwana stopa
zwrotu z inwestycji
położenie
wtórne
pierwotne
SML
położenie
premia za
ryzyko
premia za
ryzyko
NRFR
0
Ryzyko (�(i) miara ryzyka)
Zmiana położenia inwestycji na SML wywołana przez zmiany
ryzyka firmy lub ryzyka finansowego.
29
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys. 10. Zmiana nachylenia SML
Oczekiwana stopa
SML wtórna
zwrotu z inwestycji
premia
za ryzyko
SML pierwotna
�
premia za
ryzyko
ą
NRFR
0
Ryzyko (�(i) miara ryzyka)
tg ą  współczynnik kierunkowy SML  oczekiwana stopa
zwrotu na jednostkę miary ryzyka �(i).
Zmiana nachylenia SML, dokonana w odpowiedzi na zmianę
skłonności inwestorów do ponoszenia ryzyka. Premia za ryzy-
ko rośnie mimo, że indywidualne charakterystyki ryzyka inwe-
stycji pozostają niezmienione.
30
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys. 11. Zmiana położenia SML
Oczekiwana stopa
zwrotu z inwestycji
SML wtórna
SML pierwotna
NRFRw
wtórna stopa
wolna od ryzyka
NRFRp
pierwotna stopa
wolna od ryzyka
0
Ryzyko (�(i) miara ryzyka)
Zmiana położenia SML, dokonana w odpowiedzi na zmiany:
 oczekiwanej realnej stopy wzrostu gospodarczego
 warunków funkcjonowania rynku kapitałowego
 oczekiwanej stopy inflacji.
3
31
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Struktura czasowa stóp procentowych
Struktura czasowa (terminowa) stóp procentowych
Strukturą czasową (terminową) stóp procentowych nazy-
wamy relację między długo i krótkoterminowymi stopami
procentowymi.
Relacja między długo- i krótkoterminowymi stopami procen-
towymi:
 jak długo- i krótkoterminowymi stopy procentowe są zwią-
zane ze sobą
 co powoduje przesunięcia w ich względnym położeniu
Krzywa dochodowości (rentowności)  wykres obrazujący
związek między stopą dochodu (zwrotu) a okresem zapadalno-
ści papierów wartościowych.
Podstawowe kształty krzywej dochodowości:
 rosnący (normalny)
 malejący (odwrócony)
 stały (płaski)
 wypukły ( garbaty )
32
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys. 12. Rosnąca krzywa dochodowości
Stopa
dochodu %
Lata do terminu zapadalności
Rys. 13. Malejąca krzywa dochodowości
Stopa
dochodu %
Lata do terminu zapadalności
Rys. 14. Stała krzywa dochodowości
Stopa
dochodu %
Lata do terminu zapadalności
33
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rys. 15. Wypukła krzywa dochodowości
Stopa
dochodu %
max
min
Lata do terminu zapadalności
Teorie struktury czasowej stóp procentowych
 teoria segmentacji rynku
 teoria preferencji płynności
 teoria oczekiwań
Teoria segmentacji rynku
Każdy kapitałodawca ma preferowany okres inwestowania
a każdy kapitałobiorca ma preferowany okres zaciągania długu.
Kształt krzywej dochodowości zależy od popytu i podaży
środków na rynku długoterminowym w stosunku do rynku
krótkoterminowego.
34
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Teoria preferencji płynności
Kapitałodawcy preferują okresy krótkoterminowe (płynność) i
akceptują niższą stopę dochodu w krótkich terminach.
Kapitałobiorcy preferują okresy długoterminowe dla zaciąga-
nia długu i akceptują wyższą stawkę kosztu kapitału w długim
okresie.
W normalnych warunkach mamy do czynienia z dodatnią pre-
mią za ryzyko terminu inwestowania.
Teoria oczekiwań
Kształt krzywej dochodowości zależy od oczekiwań co do
przyszłych stóp inflacji.
Jeżeli oczekuje się wzrostu inflacji, to krzywa dochodowości
musi rosnąć. W przeciwnym przypadku krzywa dochodowości
musi maleć.
Na kształt krzywej dochodowości mają wpływ:
 popyt i podaż na rynkach krótko- i długoterminowych
 preferencje płynności
 oczekiwania co do przyszłej inflacji.
35
RYNKI FINANSOWE
Prof. Piotr Chrzan
Rzeczpospolita z 21 lutego 2003
Stopy procentowe i rentowność obligacji
Stopa Stopa pożyczek Rentowność Rentowność
podstawowa międzybankowych obligacji obligacji
(28dni) 2 letnich 10  letnich
USA
6,50% 6,47% 5,95% 5,86%
XII 2000r
Polska poł.
6,50% 6,41% 5,78% 5,81%
lutego 2003r
36
RYNKI FINANSOWE