Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wykład 1 16.02.2010
Finanse  zjawiska ekonomiczne wyrażone w pieniądzu.
Finanse przedsiębiorstw  zjawiska ekonomiczne wyrażone w pieniądzu, które służą gromadzeniu i
wydatkowaniu środków pieniężnych dla zrealizowania określonych celów przedsiębiorstwa.
Przedsiębiorstwo  wszystkie podmioty gospodarcze z wyjątkiem instytucji bankowych i ubezpieczeniowych.
Zarządzanie  proces podejmowania decyzji w zakresie gospodarowania i wydatkowania środków pieniężnych.
Ryzyko  immamentna cecha (zawarta w) każdej działalności gospodarczej
a) operacyjne  związane z funkcjonowaniem przedsiębiorstwa na rynku. Przedsiębiorca nigdy
się go nie pozbędzie w całości, można je tylko i wyłącznie zdywersyfikować (zróżnicować) (np.
firmy transportowe)
b) finansowe  nie jest samoistne, występuje tylko kiedy podmiot gospodarczy decyduje się na
zasilanie z kapitałów obcych.
Przesłanką tego ryzyka jest dywersyfikacja ryzyka operacyjnego.
Podmiot gospodarczy nie działa w odosobnieniu i określone elementy związane z funkcjonowaniem
przedsiębiorstwa będą dyktować funkcjonowanie tego podmiotu (otoczenie makro i mikro)
Makrootoczenie: (nie ma na nie wpływu podmiot Mikrootoczenie: (przedsiębiorstwo ma na nie
gospodarczy) wpływ i odwrotnie ;))
v� ekonomiczne
v� polityczne i prawne
v� demograficzne
v� technologiczne
v� społeczno  kulturowe
One kształtują funkcjonowanie.
v� Otoczenie ekonomiczne definiuje się jako:
" czynniki, które wynikają z określonego rozwoju ogólnogospodarczego, zarówno
międzynarodowego jak i krajowego.
" oraz czynniki wynikające z sektora, w którym działa firma.
sektor kraj wystandaryzowana wielkość
Rozwój ogólnogospodarczy:
" stan koniunktury gospodarczej
" kształtowanie się stóp procentowych na rynku
" poziom inflacji
" wydatki państwa na rozwój sektora publicznego
" wskaz
nik wzrostu ekonomicznego danego sektora jak i całej gospodarki
" siła wykonawcza ludności itd.
v� Otoczenie polityczno  prawne
Podmiotem tworzącym ramy tego otoczenia jest:
�� państwo
�� oraz jego organy ustawodawcze
�� ustawodawstwo ponadnarodowe (Unia Europejska)
1
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Polityka państwa:
" ustawodawstwo dotyczące działalności gospodarczej
" polityka fiskalna państwa
" polityka monetarna
" polityka gospodarcza państwa itd.
v� Otoczenie demograficzne
Cechy charakterystyczne to struktura ludności ze względu na:
�� wiek
�� płeć
�� wykształcenie itd.
v�Otoczenie technologiczne
Podmiot gospodarczy aby osiągał cel musi bacznie śledzić zmiany technologiczne i dostosować się do
nowych warunków, wprowadzać nowoczesne technologie tzn.:
�� Przekształcać asortyment, kształtować go i wychodzić naprzeciw nowym potrzebom.
Bardzo często takie działania niosą za sobą wysokie koszty inwestycji, ale w przyszłości przyniosą
obniżenie kosztów bieżącej działalności. Nowe produkty, nowe technologie wypierają stare.
v� Otoczenie społeczno  kulturowe
Cechami charakterystycznymi są:
�� Wzorce konsumpcyjne
�� Normy kulturowe
�� Stosunek do pracy
�� Zachowania polityczne itd.
PODSUMOWANIE MAKROOTOCZENIA
Wszystkie typy tego otoczenia makroekonomicznego mają silny wpływ na działalność przedsiębiorstw, ale
określenie tego wpływu nie jest łatwe, ponieważ otoczenia te nie są oddzielne, zazębiają się, jedne zmiany
wywołują inne, a te z kolei wpływają mniej lub bardziej na decyzje podejmowane przez zarządzających firmą.
Mikrootoczenie
Tworzą podmioty w najbliższym otoczeniu danego przedsiębiorstwa, więc opisywanie jego należy dokonywać
w kontekście konkretnej firmy.
Należy uwzględnić:
- klientów
- dostawców firmy
- oraz szeroko pojętą konkurencję.
Otoczenie
zewnętrzne wewnętrzne
makro i mikro zarząd i pracownicy
przedsiębiorstwa przedsiębiorstwa
2
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
wymiar wymiar
międzynarodowy ekonomiczny
wymiar wymiar
Organizacja
prawno-polityczny Związki technologiczny
Właściciele otoczenie Konkurenci
zawodowe Klienci
wew.
zarząd
pracownicy
Regulatory Dostawcy
Sojusznicy
strategiczni
wymiar
socjo - kulturowy
Otoczenie zew. Otoczenie zew.
makrootoczenie mikrootoczenie
3
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wykład 2 23.02.2010
(zastępstwo - dr Monika Wieczorek  Kosmala)
TEMAT: Cel działania przedsiębiorstwa
Cel działania:
" złożony rezultat dążeń, punkt dojścia, do którego osiągnięcia się zmierza. [S. Sudoł]
" pożądany przyszły stan rzeczy, który ma zostać osiągnięty.
" motyw wewnętrzny, zamiar, dążenie do osiągnięcia określonego stanu bądz
chęć
wykonania pewnych czynności. [W. Janasz]
Wiązka celów:
" przedsiębiorstwo często nie formułuje jednego celu działania, ale buduje tzw. Wiązkę
celów.
" w wiązce celów konieczne jest jednak dokonanie hierarchizacji celów, gdyż
poszczególne cele posiadają niejednakową wartość.
o Pojawia się problem sprzeczności celów  zwiększona realizacja jednego celu
wiąże się ze zmniejszeniem stopnia realizacji innego celu.
(np. podmioty otoczenia  interesariusze w sytuacji roszczeniowej)
Grupy interesariusze Przykładowe cele
Wierzyciele Wypłacalność, płynność, pewność zwrotu pożyczonego
kapitału wraz z oczekiwanym wynagrodzeniem
Zarząd Rozwój przedsiębiorstwa, maksymalizacja płac, premii i
dodatków płacowych
Pracownicy Stabilność zatrudnienia, wzrost wynagrodzeń,
bezpieczeństwo pracy
Klienci Wysoka jakość produktów i usług, cena, gwarancja,
serwis
Dostawcy / odbiorcy Solidność i terminowość regulowania zobowiązań,
dogodne warunki płatności.
Władze publiczne Maksymalizacja dochodów z podatków, wzrost
zamożności obywateli, wzrost zatrudnienia
Społeczność lokalna Ochrona środowiska, tworzenie infrastruktury
społecznej, wspieranie działalności sportowej,
kulturowej, edukacyjnej
Hierarchizacja celów z uwagi na horyzont czasowy ich realizacji:
" Cele strategiczne
o koncentrują się na szerokich ogólnych problemach
o przeznaczone do realizacji w długim okresie
" Cele taktyczne
o koncentrują się na sposobie operacjonalizacji działań niezbędnych do
osiągnięcia celów strategicznych
o przeznaczone są do realizacji w średnim okresie
" Cele operacyjne
1
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
o dotyczą krótkookresowych problemów związanych z realizacją celów
taktycznych.
Osobny podział:
" Cele ilościowe (kwantyfikowane)
o wyrażone są pewną cechą mierzalną, co ułatwia weryfikację ich realizacji
" Cele jakościowe
o są niemierzalne i wyraża się je w sposób opisowy
Hierarchizacja celów z uwagi na ich rangę:
" cel główny to cel nadrzędny
" cele szczegółowe opisują cel główny, pełnią funkcje pomocnicze i pośrednie dla
realizacji celu głównego
o cel główny i cele szczegółowe nadają działaniom przedsiębiorstwa określony
sens, pozwalają zrozumieć powody jego istnienia oraz kierunek, w jakim zmierza
o dają skuteczny mechanizm oceny i kontroli działań a przyszłe wyniki można
ocenić na podstawie stopnia realizacji wytyczonych dziś celów.
Główny cel działania w ujęciu współczesnym:
" maksymalizacja bogactwa właścicieli przedsiębiorstwa
" uzasadnienie:
o model inwestycyjny przedsiębiorstwa  właściciele przedsiębiorstwa angażują
kapitał w jego działalność
v� jest to równoznaczne z oddaniem do dyspozycji przedsiębiorstwa
cząstki bieżącego bogactwa z myślą o jego pomnożeniu.
o właściciel rezygnuje z bieżącej konsumpcji na poczet przyszłych
korzyści, co stanowi istotę inwestowania
o brak spełnienia oczekiwań właścicieli będzie skutkował decyzją o
wycofaniu powierzonego kapitału i jego alokacji w inne inwestycje
v� jeśli przedsiębiorstwo nie spełni oczekiwań właścicieli, to mogą oni
podjąć decyzję o wycofaniu kapitału powierzonego przedsiębiorstwu.
[wniosek: bogactwo najważniejsze ale realizowane z głową]
Perspektywa właściciela:
Przyrost bogactwa właścicieli utożsamiać można z:
" przyrostem bogactwa właściciela na skutek wzrostu rynkowej wartości
przedsiębiorstwa
" sumą dochodów, jakie otrzymał on z tytułu kapitałowego zaangażowania w
działalność przedsiębiorstwa.
2
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wzrost wartości rynkowej przedsiębiorstwa:
" rynkowa wartość przedsiębiorstwa rośnie, gdy cena jaką może uzyskać właściciel
sprzedając swoje udziały w przedsiębiorstwie będzie wyższa niż cena, jaką zapłacił
nabywając je.
" można wartość tę wyznaczyć jako różnicę pomiędzy wielkością środków
zaangażowanych przez właściciela (ceną, jaką zapłacił), a bieżącą wartością
przedsiębiorstwa na rynku (ceną, jaką uzyskałby wycofując swoje środki)
Suma dochodów, jakie otrzymał właściciel z tytułu kapitałowego zaangażowania w
działalność przedsiębiorstwa:
" całkowite dochody, jakie realizuje właściciel uznać należy za opłatę za udostępniony
kapitał
" właściciele często formułują swoje oczekiwania co do wysokości i charakteru tej
opłaty.
TEMAT: Mierniki oceny działania przedsiębiorstwa z perspektywy właścicieli.
Koncepcja miar wartości dla właściciela (a zarazem miar realizacji celu działania):
" maksymalizacja zysku  ujęcie tradycyjne
o zysk netto ustalany zgodnie z zasadami rachunkowości relacjonowany do
wartości kapitału własnego. (ROE, EPS)
" roczne i wieloletnie mierniki oparte na dochodzie właścicieli
" roczne i wieloletnie mierniki oparte na przepływach pieniężnych
" roczne i wieloletnie mierniki oparte na wzroście kapitału przedsiębiorstwa.
Niedoskonałość kategorii zysku netto:
" zysk netto nie jest dobrą kategorią pomiaru wyników działalności
" uniwersalizm
o zaleta  wszyscy znają zasady jego ustalania, dzięki temu też są
świadomi niedoskonałości
" utrudnienia wynikające z  systemu księgowości
o przełożenie informacji wynikających za zarządcze
o Pomiar wartości dla właścicieli
Zysk netto ujmuje tylko koszt kapitału obcego!
Przykłady mierników rocznych i podstaw ich konstrukcji:
" Kreacja na bazie dochodu właściciela
o Całkowita stopa zwrotu z akcji TSR (Total Shareholder Return)
3
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
o Wartość wykreowana w ciągu roku, tzw. Nadwyżkowy dochód w
przeliczeniu na akcję  roczny jednostkowy AR (Abnormal Return)
" Kreacja wartości na bazie przepływów
o Wartość dodana dla akcjonariuszy SVA (Shareholder Value Added)
o Gotówkowa wartość dodana CFA (Cash Flow Value Added)
" Kreacja na bazie kapitału spółki
o Ekonomiczna wartość dodana EVA (Economic Value Added)
TSR = (P  P + DPS ) / P
t t(END) t(BEG) t t(BEG)
TSRt  Total Shareholder Return (całkowita stopa zwrotu dla akcjonariuszy)
P
t(BEG)  rynkowa cena akcji na początku roku t
P - rynkowa cena akcji na końcu roku t
t(END)
DPS  Dividend Per Share (dywidenda na jedną akcję płacona w roku t)
t
Benchmark TSR>benchmark oznacza&
zero Nominalny wzrost wartości dla akcjonariuszy
Stopa inflacji Realny wzrost wartości dla akcjonariuszy (czyli wzrost siły
nabywczej ich kapitału)
Stopa zwrotu wolna od ryzyka Wzrost wartości dla akcjonariuszy o skali większej od
(Risk Free Rate) możliwej do uzyskania na instrumentach pozbawionych
ryzyka (np. obligacje skarbowe)
Stopa kosztu kapitału własnego Wzrost wartości dla akcjonariuszy o skali przekraczającej ich
wymagania przy danym ryzyku (tzw. Nadwyżkowa lub
ponadnormatywna stopa zwrotu)
Stopa zwrotu z przyjętego do Wzrost wartości dla akcjonariuszy o skali większej od
porównań indeksu możliwej do uzyskania z przyjętego do porównań
indeksu
AR(j) = (TSR  C ) x P
t t Et t(BEG)
AR(j)  jednostkowy dochód dla akcjonariuszy za rok t
t
TSR  całkowita stopa zwrotu dla akcjonariuszy (Total Shareholder Return)
t
P
t(BEG)  rynkowa cena akcji na początku roku t
C  koszt kapitału własnego spółki w roku t (Cost of Equity)
Et
SVA = "NOPAT x (1+WACC)WACC - I
t net
SVA  wartość dodana dla akcjonariuszy za rok t (Shareholders Value Added)
t
NOPAT- zysk operacyjny netto po opodatkowaniu (tu: netto oznacza, że przed
uwzględnieniem amortyzacji, a więc liczony jako opodatkowany EBITDA)
4
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
WACC  średni ważony koszt kapitału (Weighted Average Cost of Capital)
I net  inwestycje netto dokonane w roku t
Gotówkowa wartość dodana CFA (Cash Flow Value Added) i gotówkowa stopa zwrotu z
inwestycji CFROI (Cash Flow Return on Investment)
" CVA to miernik zaproponowany przez HOLT Value Associates i BCG (Boston
Consulting Group)
o Podstawą konstrukcji przekonanie, że wyniki działania
przedsiębiorstwa powinno oceniać się na podstawie informacji o strumieniach
gotówki, które faktycznie przekładają się na tworzoną przez przedsiębiorstwo
wartość
" CFROI opiera się na przepływach pieniężnych określanych jako Cash flow w ujęciu
brutto, będących odzwierciedleniem wewnętrznej stopy zwrotu z działalności
przedsiębiorstwa jako całości
" Wpływają na nią 4 czynniki: inwestycje brutto, Cash flow brutto wygenerowany w
ciągu roku, okres generowania gotówki, wartość aktywów, które nie są
zamortyzowane
" Na podstawie CFROI ustala się CVA
CVA = (CFROI  WACC) x I
brutto
CFROI  gotówkowa stopa zwrotu z inwestycji (Cash Flow Return on Investment)
WACC  średni ważony koszt kapitału (Weighted Average Cost of Capital)
I brutto  inwestycje brutto dokonane w roku t
Ekonomiczna wartość dodana (EVA)
" Jest miarą wartości (premii) dodawanej okresowo (np. co roku) do kapitału
zainwestowanego w działalność przedsiębiorstwa
" Opiera się na koncepcji zysku rezydualnego (residual income), znanej ekonomistom
od 1777
o Zysk rezydualny to nadwyżka, która pozostaje po pokryciu kosztu
zainwestowanych w działalność przedsiębiorstwa kapitałów, w tym również
kosztu kapitału własnego
o Nadwyżkę tę nazwać można również premią z tytułu zainwestowanego
kapitału generowaną w danym okresie (np. roku)
EVA = (ROIC  WACC ) � IC
t t t t-1
EVA  ekonomiczna wartość dodana na koniec okresu  t
t
ROIC  stopa zwrotu z kapitału zainwestowanego w operacje przedsiębiorstwa na koniec
t
okresu  t (reprezentuje stopień pomnożenia wartości kapitału zaangażowanego)
WACC  średni ważony koszt kapitału odpowiadający warunkom w okresie  t
t
IC
t-1  kapitał zainwestowany w operacje przedsiębiorstwa na początek okresu  t
5
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
" Ekonomiczna wartość dodana odzwierciedla różnicę pomiędzy stopą zwrotu z
zaangażowanego kapitału, a kosztem jego pozyskania
" Jako miara jednookresowa EVA pozwala ustalić, czy w danym okresie  t następuje
pomnożenie wartości kapitału zainwestowanego w operacje przedsiębiorstwa
" Spread ekonomiczny = ROIC  WACC
" EVA > 0 oznacza, że ROIC > WACC
o Nastąpił zwrot z zaangażowanego kapitału na poziomie wyższym, niż
koszt jego pozyskania
EVA = NOPAT  WACC � IC
t t t t-1
NOPAT  zysk operacyjny netto po opodatkowaniu na koniec okresu  t
t
IC
t-1  kapitał zainwestowany w operacje przedsiębiorstwa na początek okresu  t
EVA  ekonomiczna wartość dodana na koniec okresu  t
t
WACC  średni ważony koszt kapitału odpowiadający warunkom w okresie  t
t
Rynkowa wartość dodana (MVA) jako przykład miernika wieloletniego:
Rynkowa wartość
dodana
MVA > 0
(wartość
pomnożona)
Rynkowa
wartość kapitału
Rynkowa
całkowitego
wartość dodana
(MV)
Wartość Wartość MVA < 0
zainwestowanego zainwestowanego
(wartość
całkowitego całkowitego
utracona)
kapitału kapitału
(IC) (IC)
Rynkowa
wartość kapitału
całkowitego
(MV)
6
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
MVA  rynkowa wartość dodana
EVAt  ekonomiczna wartość dodana na koniec okresu t
WACCt  średni ważony koszt kapitału przedsiębiorstwa odpowiadający warunkom w
okresie t
Ramy czasowe pomiaru MVA
Moment pomiaru
MVA zrealizowana MVA oczekiwana
" " "
przeszłość przyszłość czas
t=n
początek istnienia dziś
przedsiębiorstwa (t=0)
Komponenty rachunku rynkowej wartości dodanej
EVA
NOPAT  (IC x WACC)
Efekt działalności operacyjnej Efekt finansowania
7
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wykład 3 02.03.2010
Temat: Przegląd zewnętrznych z
ródeł finansowania działalności przedsiębiorstw.
FINANSOWANIE ZEWN
TRZNE
WA
ASNE OBCE
UDZIAA
Y DOPA
ATY
WSPÓLNIKÓW
PRZEZ RYNEK PRZEZ RYNEK SUBSTYTUTY SZCZEGÓLNE FORMY
FINNSOWY TOWAROWY KREDYTY FINANSOWANIA
KREDYTY KREDYTY FACTORING
ŚRODKI
KRÓTKOTERMINOWE ODBIORCY
POZYSKIWANE Z UE
LEASING
DA
UGOTERMINOWE KREDYTY
KREDYTY I POŻYCZKI DOSTAWCY
Kapitał własny jest najistotniejszy w strukturze kapitałów. Zabezpiecza przyszłych wierzycieli przedsiębiorstwa.
Venture Capital  kapitał, który jest własny ale ma cechy obcego kapitału. To kapitał wysokiego ryzyka.
FINANSOWANIE WEWN
TRZNE
Z TRANSFORMACJI PRZEZ KSZTAA
TOWANIE
MAJ
TKU KAPITAA
U
z bieżących wpływów zatrzymanie zysku
z odpisów amortyzacyjnych
kształtowanie
ze sprzedaży zbędnego majątku długoterminowych rezerw
z przyspieszenia obrotu
kapitału
pozostałe
1
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
KREDYT BANKOWY
Przekazanie siły nabywczej przez kredytodawcę dla realizacji określonego celu przedsiębiorstwa, który
zobowiązuje się do zwrotu kredytu w określonym terminie wraz z odsetkami i innymi kosztami.
BANK KREDYTOBIORCA
KREDYT
KREDYT KREDYT ŚREDNIO I
KRÓTKOTERMINOWY DA
UGOTERMINOWY
KREDYT OBROTOWY KREDYT
INWESTYCYJNT
W RACHUNKU W RACHUNKU
KREDYTOWYM BIEŻ
CYM
Brany na bieżącą działalność
Można go odnawiać
Zabezpiecza przyszłe wpływy firmy
CZYNNIKI WARUNKUJ
CE:
" zdolność kredytowa podmiotu gospodarczego
" zabezpieczenie kredytu
" okres kredytowania (z uwzględnieniem karencji)
" stopa oprocentowania kredytu
ZALETY:
" pozyskanie niezbędnych z
ródeł finansowania
" koszt  tarcza podatkowa
" efekt dz
wigni finansowej
WADY:
" ograniczona dostępność
" konieczność realizacji celu
" koszt kredytu
" konieczność zabezpieczeń
" procedura
KREDYT HANDLOWY
PRZEDSI
BIORSTWO PRZEDSI
BIORSTWO
" krótkoterminowe z
ródło finansowania pozabankowego
" polega na odroczonym terminie płatności za dostarczone towary i usługi
" jest jedną z najdroższych for finansowania obcego
" możliwość skorzystania ze skonta kasowego
2
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
CENA KREDYTU HANDLOWEGO:
" koszt pozyskania z
ródeł finansowania kredytu handlowego
" premia od spadku wartości pieniądza w czasie
" premia od ryzyka
" koszty administracyjne
KONSEKWENCJE POBRANIA KREDYTU HANDLOWEGO:
" spadek rentowności
" podnosi jedno zdolność płatniczą
" zwiększa zależność ekonomiczną od dostawcy
" konsekwencje zatorów płatniczych
LEASING
Przekazanie przez finansującego do użytkowania rzeczy korzystającemu za ustaloną w umowie opłatą.
FINANSUJ
CY KORZYSTAJ
CY
INSTYTUCJA FINANSUJ
CA ZAKUP DOBRA
LEASINGOBIORCA LEASINGOBIORCA
" Leasing zgodnie z prawem podatkowym
" Leasing operacyjny leasing finansowy
Podział leasingu:
- bezpośredni
- pośredni
WARUNKI:
1. umowa leasingowa musi zawierać co najmniej 40% okres normatywnego zużycia środka trwałego (w
przypadku nieruchomości 10 lat)
2. wartość umowy musi być równa wartości początkowej dobra pomniejszona o podatek od wartości
dodanej.
Pierwszy rodzaj -> Gdy spełnione są oba te warunki to korzystający może wrzucić w koszty uzyskania
przychodu cały czynsz leasingowy ale nie może dokonywać amortyzacji.
Rugi rodzaj -> spełniony tylko 2 warunek wówczas korzystający może wrzucić w koszty uzyskania przychodu
część odsetkową oraz może dokonywać odpisów amortyzacji.
Trzeci rodzaj -> gdy nie jest spełniony ani pierwszy ani drugi warunek wówczas traktujemy jako umowę
dzierżawy.
LEASING OPERACYJNY (to decyzja inwestycyjna)
KORZYŚCI:
" przydatny w sytuacji krótkotrwałości i przejściowości zmian popytu
" prowadzi do racjonalizacji kosztów własnych
" prowadzi do poprawy technicznego poziomu parku produkcyjnego
" instrument pokonywania luki technologicznej
" zmniejszenie zapotrzebowania na kapitał własny
3
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
LEASING FINANSOWY
KORZYŚCI:
" brak natychmiastowego zaangażowania kapitału własnego
" przesunięcie zapotrzebowania z kapitału inwestycyjnego na kapitał obrotowy
" poprawa niektórych parametrów gospodarki finansowej (poprawa rentowności i przyspieszenie obiegu
kapitału)
Przesłanki do oceny wyboru
LEASING FINANSOWY  KREDYT INWESTYCYJNY
" wysoki udział kapitału własnego w wypadku mieszanego finansowania
" krótki termin spłaty kredytu bankowego
" wysoka stopa opodatkowania przedsiębiorstwa
" wysoka kalkulacja oprocentowania kapitału własnego
" niedegresywne metody amortyzacji
IM WI
CEJ PRZESA
ANEK JEST SPEA
NIONYCH TYM KORZYSTNIEJSZY JEST LEASING.
FAKTORING
Wykupi obsługa należności.
`prawidłowych (mieszczących
niepodlegających cesji na
się w ustalonym terminie
Jakich
rzecz osób trzecich
płatności)
FAKTORING
realizuje funkcje
FINANSOWE USA
UGOWE GWARANCYJNE
" prowadzi w imieniu klienta " przejmuje odpowiedzialność
" nabywa dokumenty płatnicze
rozliczenia finansowe całkowitą lub częściową za
realizację długu
" płaci za sprzedane należności wg
" fakturuje należności
ustalonej ceny zakupu (w pełnej
wysokości lub częściowo)
" uzależnia przyjęcie ryzyka
" inkasuje należności
finansowego od oceny
wiarygodności dłużnika
" przyjmuje należności w komis,
pośredniczy w sprzedaży na
rynku wierzytelności.
CENA ZAKUPU NALEŻNOŚCI MOŻE OBEJMOWAĆ
Odsetki od udzielanego Opłaty za realizowane usługi Koszty ryzyka finansowego
4
kredytu lub zaliczki
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
PODSUMOWANIE KAPITAA
U OBCEGO
Cechy:
" Musi być zwrócony w określonym czasie
" Zróżnicowany okres użytkowania
" Przyznawana w warunkach gwarancji
" Dawcy kapitału obcego nie mają prawa podejmowania decyzji ale gdy pojawia się możliwość
nieodzyskania środków mogą na te decyzje wpływać
Najgorzej wychodzi tu kredyt.
5
Finanse Przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wykład 4 09.03.2010r
Definicja struktury kapitału:
" struktura pasywów zawierająca m.in. takie pozycje jak kapitał własny, zobowiązania długoterminowe
i krótkoterminowe.
" struktura kapitału stałego, który finansuje majątek trwały i część majątku obrotowego- na strukturę
kapitału składa się wyłącznie kapitał własny i zobowiązania długoterminowe
" struktura papierów wartościowych wyemitowanych przez firmą w podziale na papiery dłużne oraz
papiery wierzycielskie
" zobowiązania, do których jest płacone oprocentowanie długoterminowe oraz kapitał własny
Odpowiedz
na pytanie czy istnieje optymalna struktura kapitału jest ważna z trzech względów:
" istnienie optymalnej struktury kapitału oznaczałoby, że można maksymalizować majątek akcjonariuszy
poprzez manipulowanie strukturą kapitałową firmy
" teoria odrębności zakłada izolację decyzji inwestycyjnych od decyzji finansowych. Jeżeli okazałoby się,
że decyzje finansowe są ważne dla firmy (w aspekcie optymalizacji struktury kapitału) wówczas
należałoby zrewidować podejście do oceny efektywności inwestycji
" sugerując możliwości wykorzystania średniego ważonego kosztu kapitału dla celów dyskontowania
i oceny, zakada się nieznaną strukturę kapitałową firmy. Jeśli istniałaby optymalna struktura kapitału to
należałby ją osiągnąć i zachować
Optymalna struktura finansowa:
" zapewnia zachowanie płynności finansowej przedsiębiorstwa (chodzi o krótkoterminowe kapitały własne
i obce)
" minimalizuje wartość rynkową przedsiębiorstwa
" maksymalizuje rentowność kapitału własnego
Determinanty wyboru struktury finansowej:
" forma organizacyjno-prawna przedsiębiorstwa
" dostępność kapitału i jego koszt
" efekt dz
wigni finansowej
" ryzyko jakim jest obarczona działalność przedsiębiorstwa
" stan gospodarki
" sytuacja na rynku finansowym i jego segmentacja
Ryzyko finansowe:
" jest to ryzyko związane ze sposobem finansowania działalności, a więc wynikające ze struktury kapitału
w przedsiębiorstwie
" ryzyko finansowe związane jest z zastosowaniem dz
wigni finansowej
" wynika z posiadanego przez wierzycieli prawa pierwszeństwa do majątku przedsiębiorstwa
" związane jest z niepewnością co do kształtowania się przyszłych zysków netto w przedsiębiorstwie
wykorzystującym kapitał obcy
" związane jest z ryzykiem niewypłacalności przedsiębiorstwa, które ponosi wierzyciel
" jest tym większe im większy jest udział długu obciążonego oprocentowaniem w kapitale firmy
" ryzyko finansowe potęguje ryzyko operacyjne przedsiębiorstwa
podmioty bardzo mocno zadłużone
podmioty, które mają trochę kapitału własnego
3. podmioty, które raz korzystają z kapitału własnego, raz z kapitału obcego.(struktura kapitałowa
budowana na podstawie bieżących decyzji; nie myśli się o modelowaniu struktury kapitału
Zastosowanie kosztu kapitału:
preliminowanie wydatków inwestycyjnych
główny czynnik wyboru między zakupem a wydzierżawieniem aktywów
w decyzjach o zastąpieniu starej pożyczki obligacyjnej emisją nowej
przy decyzjach o użyciu zadłużenia lub kapitału akcyjnego jako sposobu finansowania
Finanse Przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
przy regulowaniu działalności naturalnych monopolistów
Modele struktury kapitału w przedsiębiorstwie:
Model dywersyfikacji Model preferencji dla Model preferencji dla
struktury kapitału kapitału własnego kapitału obcego
Cechy modelu ~ścisłe powiązania struktury ~ pełne wykorzystanie ~angażowanie kapitału
kapitału ze strukturą aktywów wewnętrznych z
ródeł obcego na granicy utraty
~optymalizacja poziomu finansowania płynności finansowej
zadłużenia ~ preferencyjne dla ~preferencje dla
~elastyczne kształtowanie konserwatywnych metod agresywnych metod
struktury kapitałów w zależności zarządzania finansami zarządzania finansami
od zmian zewnętrznych i ~ wzrost rezerw zdolności ~bieżące sterowanie
wewnętrznych warunków działania pożyczkowej terminami wymagalności i
przedsiębiorstwa angażowania kapitału
~stabilizacja z
ródeł
finansowania
Warunki ~ dostęp do informacji rynkowej z ~akceptacja ze strony ~ akceptacja wysokiego
wykorzystani akceptacją kosztu jej pozyskania właścicieli możliwości poziomu ryzyka
a ~ duża zdolność adaptacji do spadku rentowności finansowego
zmiennych warunków otoczenia kapitału własnego ~ wysoka zdolność
~ możliwość dywersyfikacji ~ łatwy dostęp do kapitału kredytowa przedsiębiorstwa
kierunku działania własnego ~ wysoki poziom
przedsiębiorstwa efektywności dz
wigni
~ znaczenie dojrzałości operacyjnej
przedsiębiorstwa ~ stabilne wpływy
gotówkowe z działalności
operacyjnej
~ bieżące oceny kierunku
zmian stopy procentowej
Szanse ~ wykorzystanie efektu dz
wigni ~ wzrost bezpieczeństwa ~ pełne wykorzystanie
finansowej właścicieli i wierzycieli efektu dz
wigni finansowej w
~ optymalizacja średniego kosztu ~ zabezpieczenie danych warunkach
kapitału długoterminowej płynności rynkowych
~ ograniczenie ryzyka finansowej ~ minimalizacja średniego
niewypłacalności przedsiębiorstwa ~ wzrost płynności na kosztu kapitału
rynku finansowym
Finansowanie kapitałem własnym:
�� Nie występuje konieczność spłaty kapitału
�� Wypłata dywidendy nieobowiązkowa
�� Nie zwiększa ryzyka finansowego
�� Wysokie koszty emisji akcji
�� Konieczność publikacji informacji finansowych
�� Wypłata dywidendy nie wpływa na zmianę podstawy opodatkowania
Finansowanie kapitałem obcym
�� Niski początkowy koszt uzyskania kapitału
�� Kwota odsetek zmniejsza podstawę opodatkowania
�� Niższe wymagania dotyczące jawności działania
�� Wypłata kapitału obowiązkowa
�� Płatność odsetek obowiązkowa
�� Zwiększa ryzyko finansowe
�� Ogranicza mozliwość zaciągania długu w przyszłości
Koszt kapitału własnego
Metoda DCF
Najczęściej stosowanym modelem wyceny jest model Gordona:
D1
Ke = + g
Pe - F D1 = D0 (1 + g)
gdzie:
Finanse Przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
K
e- wymagana stopa zwrotu
D
0- dywidenda wypłacona w ostatnim roku
g- tempo wzrostu dywidendy
F- koszty emisji
Wniosek:
W modelu Gordona trudno ustalić właściwą stopę wzrostu dywidendy. Jeżeli dotychczasowe tempo wzrostu
zysków i dywidend było nienormowalnie wysokie lub niskie z powodu wyjątkowej sytuacji spółki lub z powodu
ogólnych wahań gospodarczych to inwestorzy nie będą ekstrapolować dotychczasowego tempa wzrostu i g nie
może być oparte na historycznym tempie wzrostu w przyszłości.
Przykład 1.
Cena akcji zwykłej wynosi 100 zł. Przewiduje się, że w okresie T cena akcji wyniesie 105 zł. Dywidenda, która ma być wypłacona w okresie T wynosi
1 1
10zł. Należy wyznaczyć koszt kapitału własnego.
P = 100 zł
0
P1 - P0
105- 100
q = �"100 = �"100= 5%
P = 105 zł
1
P0 100
D = 10 zł
1
10
�ł
kzw = + 0,05�ł �"100 = 15%
�ł �ł
�ł100 łł
Model CAPM
Model CAPM powinien być stosowany z dużą ostrożnością, ponieważ jego założenia są mało realne. Nikt
nie wie bowiem jaka wolna od ryzyka stopa w danym momencie jest właściwa, nawet współczynnik beta może
wcale nie odzwierciedlać, ponieważ prawdziwy indeks rynku jest nieznany.
Do wyliczenia historycznej premii za ryzyko niezbędne są dane na temat kształtowania się w przeszłości
tzw. Rynkowej stopy zwrotu, która określana jest na podstawie analitycznej zmiany cen akcji notowanych na
rynku, czyli na podstawie wskaz
nika giełdowego.
Koncepcja CAPM
Ke = rRF + �e * (rM - rRF )
Gdzie:
R
RF- aktualna stopa zwrotu od ryzyka
�- współczynnik dla akcji danej firmy
(r )  przeciętna rynkowa premia za ryzyko
M-r
RF
Koszt kapitału obcego
Koszt kredytu bankowego
Zaciągając kredytu przedsiębiorstwo musi obliczyć rzeczywisty koszt tego kredytu. Koszt długu
(zaciągniętego kredytu) obciąża koszty działalności przedsiębiorstwa zmniejszając jednocześnie podstawę
opodatkowania podatkiem dochodowym. W rezultacie faktyczny koszt kredytu jest wyższy od wysokości
oprocentowania o tzw. osłonę podatkową.
Rzeczywisty koszt kredytu bankowego określa formuła:
Kd = r * (1 -T )
gdzie:
K
d- rzeczywisty koszt kredytu bankowego
r- roczna nominalna stopa oprocentowania kredytu bankowego
(1-T) stopa podatku dochodowego
Koszt kapitału uzyskanego poprzez emisję obligacji
Przedsiębiorstwo chcąc określić koszt tego kapitału musi pamiętać o uwzględnieniu kosztów emisji i
obsługi.
Algebraicznie można to przedstawić w postaci:
"
h * (1- T ) Pn
Po (1- f ) = +
"
(1+ kd )t (1+ kd )n
n=1
gdzie:
Finanse Przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
(1-f)- koszty emisji
h- oprocentowanie obligacji w okresie t
(1-T)-stawka podatku dochodowego
k
d- faktyczne koszty długu
t- kolejne okresy wypłaty oprocentowania
P
n- cena nominalna wykupu obligacji
n- liczba okresów pozostałych do wykupu
Średnioważony koszt kapitału WACC
Jest to koszt jaki firma musiałaby ponieść, gdyby posiadała kapitał o danej strukturze pozyskany na
warunkach panujących na rynku.
WACC = W K + W K + W K
d d u u e e
są to udziały odpowiednio kapitału obcego uprzywilejowanego i własnego w kapitale całkowitym
Determinanty WACC
Czynniki Rezultaty
1. Ogólne warunki gospodarcze
Stopa zwrotu
Popyt i podaż
Inflacja w
pozbawiona
na kapitały na
gospodarce
ryzyka
rynku
2. Warunki rynkowe
Premia z tytułu
Pozycja papierów
ryzyka
wartościowych firmy na rynku
3. Decyzje operacyjne i finansowe firmy
Koszt kapitału
Ryzyko operacyjne Ryzyko finansowe
4. Poziom finansowania
Wartość koniecznych nakładów inwestycyjnych
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wykład 5 16.03.2010
TEMAT: Efekt dz
wigni finansowej.
TREŚĆ WARIANT A WARIANT B WARIANT C WARIANT D
Kapitał własny 10 000 10 000 7 500 10 000
Kapitał obcy 0 5 000 7 500 5 000
Przychody ze sprzedaży 120 000 180 000 180 000 180 000
Koszty stałe 20 000 20 000 20 000 20 000
Koszty zmienne 95 000 152 000 152 000 159 000
Zysk operacyjny (EBIT) 5 000 8 000 8 000 1 000
Koszty finansowe (odsetki) 0 1 400 2 100 1 400
Zysk brutto 5 000 6 600 5 900 - 400
Podatek dochodowy (19%) 950 1 254 1 121 0
Zysk netto 4 050 5 346 4 779 - 400
Rentowność kapitałów własnych
(tu widzimy efekt dz
wigni 40,5% 53,46% 63,72% -
finansowej)
Rentowność kapitałów
40,5% 35,64% 31,86% -
całkowitych
ZYSK OPERACYJNY = PRZYCHODY ZE SPRZEDAŻY  KOSZTY STAA
E  KOSZTY ZMIENNE
KOSZTY FINANSOWE (ODSETKI)  dotyczą kapitału obcego i są na poziomie 28%
ZYSK BRUTTO (zysk do opodatkowania) = EBIT  KOSZTY FINANSOWE
ZYSK NETTO (ZN) = ZYSK BRUTTO  PODATEK DOCHODOWY = ZYSK BRUTTO  0,19 �% ZYSK BRUTTO
ZN
KW
RENTOWNOŚĆ KAPITAA
ÓW WA
ASNYCH =
ZN
KC
RENTOWNOŚĆ KAPITAA
ÓW CAA
KOWITYCH =
Wariant B  obserwujemy wzrost rentowności kapitałów własnych w wyniku zaangażowania kapitałów obcych 
efekt dz
wigni finansowej.
Obserwujemy również spadek rentowności kapitałów całkowitych.
Wariant C  pogłębienie efektu dz
wigni finansowej wynikające ze zmiany struktury kapitału.
1
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wariant D  pokazuje jak niewielkie wahania w kosztach zmiennych mogą negatywnie wpłynąć na zysk.
Stosowanie efektu dz
wigni finansowej generuje ryzyko finansowe firmy, dlatego należy kontrolować działalność
operacyjną.
Efekt dz
wigni finansowej jest ściśle związany z wyborem struktury kapitału przy tzw. projektach inwestycyjnych.
WNIOSKI:
Budować strukturę kapitału poprzez rozpatrzenie ryzyka struktury kosztów??
W firmie korzystającej wyłącznie z kapitałów własnych fluktuacja EPS wynika ze stopnia ryzyka operacyjnego
ponoszonego przez to przedsiębiorstwo.
Substytucja kapitałów własnych obcymi powoduje skoncentrowanie tego ryzyka na odpowiednio mniejszej liczbie
akcji zwiększając w ten sposób ryzyko ponoszone przez akcjonariuszy.
Dz
wignia finansowa wpływa także na oczekiwany poziom EPS i wskaz
nik rentowności kapitałów własnych (ROE).
Wskaz
nik ten możemy zapisać w następujący sposób:
ROE = rA + (rA -1)
Równanie to pokazuje, że jeśli zysk przed obliczeniem odsetek przypadających na majątek ogółem jest wyższy niż
koszt długu po odliczeniu podatku, wówczas dz
wignia finansowa liczona jako stosunek kapitału obcego do kapitału
własnego, powiększać będzie rentowność kapitału własnego (ROE) , a zatem i zysk przypadający na jedną akcję (EPS).
Z drugiej strony, jeśli wskaz
nik rentowności majątku obniży się poniżej kosztu długu po odliczeniu podatku, wówczas
dz
wignia finansowa obniży wskaz
nik rentowności kapitału obcego i wskaz
nik EPS, ponieważ zysk wypracowany przez
kapitał obcy będzie niższy od należnych odsetek, które pochłoną dodatkowo część zysku wypracowanego przez
kapitał własny obniżając jego rentowność.
Stopień do którego przedsiębiorstwo może zwiększać swoje zadłużenie zależy, w dużej mierze, od stabilności jego
zysków, i tak przedsiębiorstwa, których wyniki finansowe z okresu na okres niewiele się różnią, mogą angażować
kapitały obce w większym stopniu niż przedsiębiorstwa, których zysk podlega dużym wahaniom.
Wskaz
nik stopnia dz
wigni finansowej (DFL) można wyznaczyć następująco:
%EPS
DFL =
%EBIT
lub
EBIT
DFL =
EBIT -odsetki
Im wyższy stopień dz
wigni finansowej tym wyższe ryzyko finansowe przedsiębiorstwa.
Metoda EBIT-EPS jest praktycznym narzędziem używanym do oceny wpływu alternatywnych planów finansowania
inwestycji na zyski przypadające na jedną akcję (EPS), przy różnych możliwych dochodach firmy mierzonych za
pomocą zysku operacyjnego.
Narzędzia tego używa się w celu osiągnięcia optymalnej struktury kapitału tj. takiej, która obciąża firmę
najmniejszym ogólnym kosztem kapitału.
Podejście EBIT-EPS umożliwia wybór struktury kapitału maksymalizującej EPS w danym szeregu EBIT. Można
wykorzystać EPS dla oszacowania wpływu różnych struktur kapitału na majątek akcjonariuszy, ponieważ zysk jest
zasadniczym czynnikiem wpływającym na wartość rynkową akcji firmy.
2
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
PUNKT OBOJ
TNOŚCI FINANSOWEJ (POF)
Wyznaczany jest na podstawie analizy EBIT i EPS (zysk netto / 1 udział).
wyższy poziom zadłużenia
mniejszy poziom zadłużenia
wyższy poziom zysku przy niższym poziomie wyższy poziom zysku przy wyższym
zadłużenia poziomie zadłużenia (większe ryzyko)
POF  taki poziom zysku operacyjnego, przy którym zysk przypadający na 1 akcję będzie taki sam niezależnie od
struktury z
ródeł finansowania (struktura nie ma znaczenia).
WNIOSEK
W punkcie obojętności rentowność kapitału całkowitego jest równa rentowności kapitału całkowitego i wynosi tyle,
ile stopa oprocentowania kredytów i pożyczek pomniejszona o podatek dochodowy.
Punkt obojętności finansowej można także wyznaczyć algebraicznie wykorzystując:
KwA / B - KwB � I
A
POF =
KwA - KwB
Kw - kapitał własny w wariancie A i B
IA,B - odsetki od kapitału obcego w wariancie A i B
Przykład
Firma rozważa dwa projekty finansowania inwestycji. W tym celu angażuje 6 mln zł kapitału. Wariant A zakłada
sprzedaż obligacji wartości 1 mln zł wg 14% stopy i uzyskanie 5 mln zł ze sprzedaży akcji. Jedna akcja ma wartość 50
zł. Plan B zakłada wyższy stopień dz
wigni finansowej, ponieważ chce wyemitować obligacje na wartość 3 mln zł wg
16% stopy i chce pozyskać 3 mln zł ze sprzedaży akcji po 50 zł za sztukę. Podatek dochodowy ma wysokość 50%.
Wiadomo, że przewidywany zysk operacyjny będzie na poziomie 1,2 mln zł.
Dobrać strukturę z
ródła finansowania tak, aby przynosiła maksymalny zysk przypadający na 1 akcję.
A  wyższy stopień samofinansowania
A B
1 mln 3 mln
Kapitał własny
(50 zł) (50 zł)
5 mln 3 mln
Kapitał obcy
(14%) (16%)
6 mln 6 mln
3
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
EBIT = 1,2 mln
5 �" 480000- 3 �" 140000
POF = = 990000
5 - 3
POF 990 000 990 000
ODSETKI 140 000 480 000
ZYSK BRUTTO 850 000 510 000
PODATEK 425 000 255 000
ZYSK NETTO 425 000 255 000
ILOŚĆ AKCJI 100 000 60 000
EPS 4,25 4,25

1,2 mln > 990 000 wybieramy wariant B.
RENTOWNOŚĆ W DZIAA
ALNOŚCI FIRMY
Definicje ryzyka operacyjnego:
" niepewność co do kształtowania się przyszłych zysków operacyjnych przedsiębiorstwa czyli:
o przyszłych przychodów
o przyszłych kosztów operacyjnych
" ryzyko operacyjne to zatem ryzyko nie osiągnięcia zamierzonego poziomu zysku operacyjnego.
" czynniki ryzyka operacyjnego:
o wszystko co może spowodować spadek przychodów ze sprzedaży
np. spadek popytu, spadek wielkości sprzedaży, spadek cen oferowanych wyrobów.
o wszystko co może spowodować wzrost kosztów operacyjnych
np. wzrost cen czynników produkcji, konieczność poniesienia dodatkowych kosztów,
struktura kosztów.
KOSZTY STAA
E I ZMIENNE
" sposób w jaki przedsiębiorstwo wytwarza wyroby lub świadczy usługi związany jest z ponoszeniem kosztów.
Koszty te mogą mieć charakter:
o kosztów zmiennych, których wielkość zależy od wielkości produkcji i sprzedaży
np. zużycie czynników produkcji - materiałów, półfabrykatów, energii
o kosztów stałych, których wielkość nie zależy od wielkości produkcji i sprzedaży; innymi słowy
przedsiębiorstwo ponosi te koszty nawet wówczas, gdy nie produkuje wyrobów lub nie świadczy
usług.
np. amortyzacja, koszt wynajmu lokalu, koszty ogólnego zarządu, podatki majątkowe.
4
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wpływy ze
dochód
sprzedaży
Punkt krytyczny
Strefa zysku
Koszty Koszty
zmienne
całkowite
Strefa
Koszty stałe
strat
Sprzedaż w
sztukach
PRÓG RENTOWNOŚCI
Punkt krytyczny (QBEP) zysk operacyjny (BEP) = 0
Koszty całkowite C
Koszty zmienne V
Koszty stałe F
Jak obliczyć wielkość progu rentowności?
Kalkulacja oparta jest na następujących założeniach liniowych:
C = F +q �v
S = p �q
V = q �v
S - przychody ze sprzedaży
p - jednakowa cena sprzedaży
q - ilość przedmiotów
v - koszty zmienne przypadające na jeden produkt
C - całkowite koszty operacyjne (wytworzenie wyrobu)
F - koszty stałe
V - koszty zmienne (ogólnie)
Podstawową formą ustalania progu rentowności jest:
F
BEP =
(w jednostkach; w sztukach)
p -v
F
BEP = � p
(wartościowo, w złotych)
p -v
Contribution margin
" wyrażenie (p-v) nazywane jest Contribution Margin (marża udziału jednostki produktu w pokryciu kosztów
stałych)
" im wyższa jest relacja CM do wielkości kosztów stałych (F), tym więcej produktów należy sprzedać by
osiągnąć zysk operacyjny.
F
" zatem im jest wyższe, tym wyższa jest wartość progu rentowności
( p -v)
" im wyższy próg rentowności, tym wyższe ryzyko operacyjne.
PRÓG RENTOWNOŚCI (BEP) KASOWY
" amortyzacja jest specyficznym kosztem stałym, który nie wiąże się z wypływem środków.
5
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
" kasowy próg rentowności oznacza:
o taką wielkość przychodów ze sprzedaży dla której operacyjne przepływy finansowe są równe 0.
o w takiej sytuacji EBIT jest mniejszy od 0 o wielkość amortyzacji (Am)
Podstawową formułę ustalania progu rentowności w ujęciu kasowym:
F - Am
BEP =
(w jednostkach; w sztukach)
p -v
F - Am
BEP = � p
(wartościowo, w złotych)
p -v
STOPIEC
Dy
WIGNI OPERACYJNEJ
" podział kosztów na stałe i zmienne pozwala dokonać analizy wrażliwości przychodów ze sprzedaży na zmiany
tych kosztów.
" mówimy, że firma ma wysoką dz
wignię operacyjną, gdy wysoki procent jej kosztów całkowitych ma charakter
kosztów stałych.
" stopień dz
wigni operacyjnej można obliczyć jako współczynnik, który mierzy efekt wpływu zmian w
osiąganym poziomie przychodów ze sprzedaży na wielkość zysku operacyjnego (EBIT) przy danej strukturze
kosztów całkowitych (z podziałem na koszty stałe i zmienne).
Jak obliczyć stopień DOL?
Formuła 1
q( p - v) S -V
DOL = =
q( p - v) - F S -V - F
procentowa zmiana EBIT
DOL =
(dynamiczne)
procentowa zmiana ?
Im wyższy stopień dz
wigni finansowej, tym wyższe ryzyko operacyjne.
INTERPRETOWANIE DOL
Związek z progiem rentowności
" stopień dz
wigni operacyjnej informuje o procentowej zmianie w zysku operacyjnym (EBIT) związanej z
określoną procentową zmianą przychodów ze sprzedaży.
o wysoki stopień DOL (inne czynniki stałe) oznacza, że niewielka zmiana wysokości sprzedaży może
spowodować znaczne zmiany w poziomie związku operacyjnego
o wysoki stopień dz
wigni oznacza więc, że wysokie jest ryzyko operacyjne mierzone zmiennością EBIT
(zysku operacyjnego).
" firmy, które osiągają przychody bliskie progu rentowności, będą wykazywały wysoki stopień dz
wigni
operacyjnej.
S -V
DCL =
EBIT - BDS
% EPS
DCL =
% S
6
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wykład 6
23.03.2010
Przykład
ujęcia dynamicznego
TREŚĆ STAN POCZ
TKOWY PO PROMOCJI
REKLAMOWEJ
Kapitał własny 500 500
Kapitał obcy 340 340
Sprzedaż netto 1386 1594
Koszty zmienne 826 950
Koszty stałe 450 450
110 194
Zysk operacyjny
Odsetki 68 68
Zysk brutto 42 126
Podatek dochodowy 15,2 45,36
Zysk netto 26,8 80,64
Rentowność kapitału własnego 5,36% 16,10%
Dz
wignia operacyjna
Przy wzroście sprzedaży równym 15% nasz zysk operacyjny będzie wynosić:
1
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Dz
wignia operacyjna mówi nam o tym, jaki przyrost wartości sprzedaży prowadzi do wzrostu zysku operacyjnego.
Dz
wignia finansowa
wzrost rentowności kapitału
Przy zysku operacyjnym wynoszącym 76,35% nasz wzrost rentowności wynosi:
Dz
wignia całkowita
KAPITAA
PRACUJ
CY
STRATEGIE FINANSOWANIA AKTYWÓW
2reguły:
2
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
1) złota zasada bilansowania (z kredytu ..)
2) złota reguła finansowa (powinna być po części finansowana z kapitału własnego oraz ze zobowiązań
KAPITAA
OBROTOWY NETTO (1)
" należy odróżnić kapitał obrotowy netto od kapitału obrotowego brutto.
o kapitał obrotowy brutto jest równy aktywom obrotowym przedsiębiorstwa (bez względu na sposób
finansowania)
o definicja obrotowego kapitału netto uwzględnia sposób finansowania aktywów obrotowych.
ż� nazywany jest on kapitałem pracującym lub krótko - kapitałem obrotowym.
ż� przedmiotem dalszych rozważań jest wyłącznie kapitał obrotowy netto, czyli KAPITAA

PRACUJ
CY
Sierpińska "Zarządzanie płynnością finansową przedsiębiorstwa", s. 73-74, W-wa 2002.
KAPITAA
OBROTOWY NETTO (2)
" definicje kapitału obrotowego (równoważne):
o część aktywów bieżących, która nie jest finansowana zobowiązaniami bieżącymi
o część aktywów bieżących finansowana długookresowym kapitałem
o część kapitału długookresowego finansująca aktywa bieżące.
o dla przypomnienia: kapitał długookresowy to kapitał stały czyli kapitały własne plus zobowiązania
długoterminowe
OBLICZENIE WARTOŚCI KAPITAA
U OBROTOWEGO
1. podejście majątkowe
Kapitał obrotowy netto = AB - ZB
AB - aktywa bieżące
3
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
ZB - zobowiązania bieżące
2. podejście kapitałowe
Kapitał obrotowy netto = KS - AT
KS - kapitał stały (kapitały własne + kapitały obce długoterminowe)
AT - aktywa trwałe
DODATNI KAPITAA
PRACUJ
CY
4
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
AB
ZB
KS
AT
70
100
KAPITAA
PRACUJ
CY
70
Kapitał pracujący - 100 - 70 = +30
ZEROWY KAPITAA
OBROTOWY
AB
AB
ZB
5
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
KS
AT
90 90
110 110
KAPITAA
PRACUJ
CY = 0
UJEMNY KAPITAA
PRACUJ
CY
KS
AT
70
100
UJEMNY KAPITAA

AB
PRACUJ
CY
100
70
DLACZEGO W PRZEDSI
BIORSTWIE POTRZEBNY JEST KAPITAA
OBROTOWY?
" wymusza to cykl kapitału obrotowego
6
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
o w fazie zaopatrzenia następuje wydatkowanie gotówki lub powstają zobowiązania krótkoterminowe
(wb dostawców)
o w fazie zbytu następuje pozyskanie gotówki lub powstają należności (sprzedaż na kredyt)
" terminy płatności zobowiązań nie pokrywają się zazwyczaj z terminami wpływu środków ze sprzedaży
produktów.
USTALANIE CYKLU KONWERSJI GOTÓWKI (CYKLU OBIEGU KAPITAA
U OBROTOWEGO)
" Im krótszy cykl konwersji gotówki (środków pieniężnych), tym korzystniejsza jest sytuacja finansowa
przedsiębiorstwa.
o krótki cykl oznacza, że pieniądze zainwestowane w aktywa bieżące powracają do przedsiębiorstwa
szybko, szybciej mogą być więc ponownie wykorzystane.
" długość cyklu konwersji gotówki (środków pieniężnych) zależy od rodzaju prowadzonej działalności.
ROTACJA ZAPASÓW (UJ
CIE KLASYCZNE)
cykl
=średni stan zapasówprzeciętna dzienna sprzedaż
cykl
=średni stan zapasówsprzedaż�liczba dni w okresie
" interpretacja: co ile dni firma odnawia swoje zapasy celem realizowania sprzedaży
o wysokie wartości - wolny obrót zapasów
o niskie wartości - szybki obrót zapasów
7
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
ROTACJA NALEŻNOŚCI (UJ
CIE KLASYCZNE)
cykl
=średni stan należnościprzeciętna dzienna sprzedaż
cykl
=średni stan należnościsprzedaż�liczba dni w okresie
" interpretacja:
o liczba dni sprzedaży, za którą nie uzyskano jeszcze gotówki
o w jakim stopniu przedsiębiorstwo kredytuje odbiorców
o jak długo środki pieniężne są zamrożone w należnościach
" wartość wskaz
nika należy porównać z branżowym
o dłuższy niż branżowy - negatywna ocena polityki kredytowej
o krótszy niż branżowy - zbyt restryktywna polityka kredytowa
8
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
ROTACJA ZOBOWI
ZAC
BIEŻ
CYCH (UJ
CIE KLASYCZNE)
cykl
=średni stan zobowiązańprzeciętna dzienna sprzedaż
cykl
=średni stan zobowiązańsprzedaż�liczba dni w okresie
" interpretacja:
o w ciągu ilu dni przeciętnie przedsiębiorstwo reguluje swoje zobowiązania bieżące.
o obrazuje czas opóz
nienia regulowania zobowiązań bieżących
o informuje, przez ile dni przedsiębiorstwo finansuje działalność zobowiązaniami bieżącymi
" im dłuższy cykl zobowiązań bieżących, tym mniej kapitału obrotowego przedsiębiorstwo potrzebuje.
OBLICZANIE CYKLU KONWERSJI GOTÓWKI
cykl obrotowy brutto
cykl
konwersji
gotówki
9
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
=cykl zapasów+cykl należności+cykl zobowiązań bieżących
cykl obrotowy netto
" Cykl obrotowy brutto to cykl operacyjny przedsiębiorstwa
o oznacza przeciętny czas, w którym środki pieniężne są "zamrożone w przedsiębiorstwie"
" cykl obrotowy netto to cykl konwersji gotówki (środków pieniężnych)
o oznacza przeciętny czas, na który potrzebne są przedsiębiorstwu środki pieniężne pochodzące ze
z
ródeł innych niż zobowiązania bieżące.
STRATEGIE FINANSOWANIA AKTYWÓW OGÓA
EM
" strategie te postulują dopasowanie kompozycji z
ródeł finansowania działalności do struktury aktywów
(wynikającej z rodzaju prowadzonej działalności)
" związane są zatem z poziomem kapitału pracującego w przedsiębiorstwie, dążeniem do zachowania
równowagi finansowej (złotej zasady finansowej) i płynności finansowej.
" zazwyczaj za strategię agresywną uważa się strategię zerowego kapitału pracującego, przy niskim poziomie
płynności.
" strategia konserwatywna - preferuje bezpieczeństwo finansowe ponad rentowność
STRATEGIE (FILOZOFIE) FINANSOWANIA AKTYWÓW OBROTOWYCH (BIEŻ
CYCH)
" wyróżnienie 3 strategii opiera się na podziale aktywów obrotowych.
o permanentne (stale występujące)
ż� przeciętny poziom aktywów bieżących utrzymywany dla potrzeb zwyczajowego poziomu
aktywności.
o tymczasowe (zmienne, cykliczne, sezonowe)
ż� zwiększony poziom aktywów bieżących w związku np. z cyklicznymi zmianami popytu lub
podaży surowców.
10
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
zobowiązania
bieżące
kapitały
stałe
wartość
aktywa obrotowe permanentne
czas
aktywa trwałe
aktywa obrotowe okresowe
Strategia konserwatywna
czas
kapitały
stałe
11
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
zobowiązania
bieżące
wartość
aktywa obrotowe permanentne
aktywa trwałe
aktywa obrotowe okresowe
nadmiar kapitału obrotowego
Strategia agresywna
wartość
aktywa obrotowe permanentne
aktywa trwałe
aktywa obrotowe okresowe
kapitały
stałe
zobowiązania
bieżące
czas
12
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
13
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wykład 7
30.03.2010
ZNACZENIE PA
YNNOŚCI FINANSOWEJ W PRZEDSI
BIORSTWIE A ZARZ
DZANIE y
RÓDA
AMI FINANSOWANIA
Celem zarządzania przedsiębiorstwem, w tym jego finansami, jest trwanie i rozwój oraz zwiększanie wartości
przedsiębiorstw, prowadzące do zwiększania korzyści udziałowców. Dążenie do maksymalizacji zysku powinno
następować przy jednoczesnym zachowaniu płynności finansowej. Utrata tej płynności prowadzi do utraty
wiarygodności i w konsekwencji do upadłości.
Definicja płynności:
" płynność jako pozytywny stan środków płatniczych.
" płynność w rozumieniu właściwości składników majątku do powrotnej przemiany w pieniądz.
" płynność jako stosunek pokrycia zobowiązań składnikami majątku.
" płynność jako możliwość pokrycia w każdym momencie zobowiązań przedsiębiorstwa.
UTRATA PA
YNNOŚCI
Utrata płynności może rodzić dla przedsiębiorstwa wiele niekorzystnych skutków takich jak i dostawcy mogą żądać
zapłaty wyłącznie gotówką, trudniejsze staje się uzyskanie kredytu i rośnie jego cena, co w konsekwencji powoduje
wzrost kosztów funkcjonowania przedsiębiorstwa, kredytobiorcy mogą wywierać wpływ na decyzję przedsiębiorstwa
i zmniejsza się jego niezależność finansowa. W najgorszym wypadku trwała utrata płynności prowadzi do upadłości
firmy.
NADPA
YNNOŚĆ
Natomiast nadpłynność może świadczyć o zamrożeniu nadmiernie wysokich własnych kapitałów w finansowaniu
bieżącej działalności i niemożność zwiększania ich zyskowności, przez efektywne wykorzystanie kapitałów obcych co
ma wpływ na rentowność.
Głównymi czynnikami makroekonomicznymi wpływającymi na płynność finansową przedsiębiorstw (lub jej brak) są:
" ogólny stan gospodarki
" polityka finansowa państwa
" polityka pieniężna systemu bankowego
OCENA PA
YNNOŚCI FINANSOWEJ PRZEDSI
BIORSTWA
" dotyczy zbadania zdolności przedsiębiorstwa do regulowania bieżących zobowiązań.
1
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
" problem badany w szczególności przez potencjalnych dawców kapitału przedsiębiorstwa w celu określenia,
czy przedsiębiorstwo nie będzie zwlekało z terminową zwrotnością pożyczonych środków finansowych.
OCENA POZIOMU ZADA
UŻENIA (WYPA
ACALNOŚCI PO WSPOMAGANIA FINANSOWEGO)
Płynność a wypłacalność:
" płynność w aspekcie majątkowo-kapitałowym
o wypłacalność długoterminowa - długookresowa nadwyżka aktywów przedsiębiorstwa ponad jego
zobowiązania
o wypłacalność krótkookresowa - zdolność do spłacania aktualnych zobowiązań
" zagadnienie wypłacalności różni się od zagadnienia płynności horyzontem czasowym - wypłacalność to
zdolność do realizacji zobowiązań długoterminowych.
RODZAJE NIEWYPA
ACALNOŚCI
" niewypłacalność techniczna - pojawia się w sytuacji, gdy przedsiębiorstwo nie jest w stanie regulować
swoich zobowiązań w terminie; może oznaczać czasowy brak płynności finansowej, lecz w przyszłości taka
firma może pozyskać dodatkowe finansowanie i uregulować zobowiązania.
" niewypłacalność ekonomiczna - gdy wpływy firmy nie pokrywają całości kosztów własnych, łącznie z
kosztem kapitału.
" niewypłacalność w sensie upadłościowym - gdy wartość rynkowa aktywów firmy nie pokrywa jej całości
zobowiązań.
KOSZT KAŻDEJ ZE STRATEGII
" strategia konserwatywna daje bezpieczeństwo finansowe, ale zazwyczaj pociąga za sobą wysoki koszt
kapitału.
" strategia agresywna - przeciwnie (koszt kapitału dodatkowo obniża się, możliwość korzystania z pozytywnych
efektów dz
wigni finansowej).
o w strategii tej konieczne jest "czuwanie" nad poziomem płynności oraz nad innymi parametrami
wskazującymi na wiarygodność finansową przedsiębiorstwa dla zapewnienia dostępności
finansowania bieżącego.
" wybranie strategii finansowania poprzedzić należy analizą WACC, płynności, kapitału pracującego i efektów
dz
wigni finansowej (pozytywne, negatywne)
" każda ze strategii finansowania jest także związana z decyzjami w zakresie:
o kształtowania wielkości składników aktywów bieżących przedsiębiorstwa (zapasów, należności,
gotówki i środków pieniężnych).
2
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
o kształtowanie wielkości zobowiązań bieżących.
WSKAy
NIKI PA
YNNOŚCI
" płynność statyczna - jest wyznaczana na określony moment, a podstawą do jej oceny są dane zawarte w
bilansie.
" płynność dynamiczna - zawiera dane dotyczące badanego okresu i wyznacza się ją na podstawie informacji
ujętych w rachunku przepływów pieniężnych.
Wskaz
nik płynności finansowej III stopnia (Current Ratio)
aktywa obrotowe ogółemzobowiązania krótkoterminowe
gdzie prawidłowa wielkość wskaz
nika powinna kształtować się od 1,2 do 2,2.
KOBR=AO-ZOBBIII�=AOZOBB
W granicach jedności - oznacza zachowanie płynności finansowej.
Wskaz
nik płynności finansowej II stopnia (Quick Ratio)
aktywa obrotowe-zapasyzobowiązania krótkoterminowe
gdzie prawidłowa wielkość wskaz
ników powinna oscylować w granicach 1 (oznacza to zachowanie płynności).
3
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wskaz
nik płynności finansowej I stopnia
środki pieniężnezobowiązania krótkoterminowe�100
gdzie prawidłowa wielkość wskaz
nika powinna kształtować się od 10% do 20%.
WSKAy
NIK PA
YNNOŚCI DYNAMICZNEJ
W ocenie dynamiki płynności finansowej przedmiotem badań są 3 grupy wskaz
ników.
" wskaz
nik struktury przepływów pieniężnych
" wskaz
nik wystarczalności gotówkowej
" wskaz
nik wydajności gotówkowej
�� Przepływy z działalności operacyjnej - są to przepływy pieniężne pochodzące z podstawowej działalności
spółki, określającej zasadniczo wyniki jej działalności. Są związane bezpośrednio z produkcją, handlem lub
świadczeniami usług.
Do przepływów z działalności operacyjnej zalicza się przede wszystkim:
o przepływy ze sprzedaży dóbr i usług
o płatności dla dostawców za otrzymane materiały, towary i usługi
o płatności na rzecz pracowników
o płatności z tytułu podatków i opłat
Przepływy z działalności inwestycyjnej - są to przepływy pieniężne pokazujące rozmiar nakładów, jakie
spółka poniosła na powiększenie zasobów umożliwiających generowanie w przyszłości zysków. Przepływy te
obejmują:
o zakup i sprzedaż środków trwałych
o udzielanie pożyczek oraz otrzymywanie ich spłat
o zakup i sprzedaż udziałów i akcji innych podmiotów gospodarczych
4
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Przepływy z działalności finansowej - w tej sekcji znajdują się jedynie przepływy pieniężne związane z
finansowaniem przedsiębiorstwa, czyli przede wszystkim:
o przychody z emisji udziałów i akcji
o przychody z emisji papierów dłużnych
o wydatki z tytułu dywidend, wykupu akcji własnych przedsiębiorstwa, spławy pożyczek i kredytów.
Wariant
Rodzaj działalności I II III IV V VI VII VIII
Działalność operacyjna + + + + - - - -
Działalność inwestycyjna + - + - + - + -
Działalność finansowa + - - + + + - -
Wariant I
Charakteryzuje przedsiębiorstwo o bardzo wysokiej płynności finansowej. Jest on rzadko spotykany w praktyce.
Sytuacja ta dotyczy z reguły przedsiębiorstw przygotowujących się do podjęcia inwestycji lub dokonania przejęcia
innego podmiotu.
Wariant II
Występuje w przedsiębiorstwach dojrzałych, o wysokiej rentowności, które finansują działalność inwestycyjną oraz
regulują zobowiązania z wypracowanej przez siebie nadwyżki finansowej.
Wariant III
Dodatnie przepływy netto z działalności operacyjnej i inwestycji, co może oznaczać zarówno procesy
restrukturyzacyjne, jak również fakt, że podmiot nie jest w stanie pokryć zobowiązań z wpływów z działalności
operacyjnej.
Wariant IV
Jest typowy dla przedsiębiorstw rozwijających się, ,które nie są w stanie pokryć wydatków na rozwój z
wypracowanych zysków, dlatego też pozyskują zewnętrzne z
ródła finansowania.
Wariant V
Dotyczy przedsiębiorstw przechodzących tymczasowe kłopoty i niegenerujących dodatnich przepływów z działalności
operacyjnej. Jednostki te, chcąc utrzymać płynność finansową, posiłkują się zewnętrznymi z
ródłami finansowania.
5
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
Wariant VI
Sytuacja charakterystyczna dla młodych, rozwijających się firm. Działalność operacyjna i inwestycyjna finansowana
jest ze z
ródeł zewnętrznych.
Wariant VII
Występuje w przedsiębiorstwach przeżywających trudności finansowe. Utrzymują one płynność poprzez wyprzedaż
majątku trwałego
Wariant VIII
Może zdarzyć się w podmiotach, które w poprzednich okresach zgromadziły duże zasoby finansowe, z których to
obecnie realizują swoje wydatki inwestycyjne. Jest to jednak sytuacja ryzykowna, mogąca skończyć się bankructwem
przedsiębiorstwa.
�� WSKAy
NIK OGÓLNEJ WYSTARCZALNOŚCI GOTÓWKOWEJ
przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnejspłata zobowiązań wraz z odsetkami+wypłata
dywidend+inwestycje wwartościach niematerialnych i prawnych oraz rzeczowych aktywach trwałych
�� WSKAy
NIK WYDAJNOŚCI GOTÓWKOWEJ
1. wskaz
nik wydajności gotówkowej sprzedaży
przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnejprzychody ze sprzedaży produktów, towarów
imateriałów+pozostałe przychody operacyjne
6
Finanse przedsiębiorstw dr Maria Gorczyńska
2. wskaz
nik wydajności gotówkowej zainwestowanego kapitału
przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnejprzeciętny stan zainwestowanego kapitału
7
WYKA
AD 8  13.04.2010
ZARZ
DZANIE ZAPASAMI
M A T E R I A A
Y
P Ó A
P R O D U K T Y, P R O D U K C J A W T O K U
ZAPASY W PRZEDSI
BIORSTWIE W Y R O B Y G O T O W E
T O W A R Y
PRAWIDA
OWE (specyfika użytkowania)
o bieżące
o sezonowe
o rezerwowe
NIEPRAWIDA
OWE
o nadmierne
o zbędne
POWODY UTRZYMYWANIA ZAPASÓW WYROBÓW GOTOWYCH/TOWARÓW
ZAPEWNIENIE CI
GA
OŚCI SPRZEDAŻY możemy przewidzieć dokładnie wielkość popytu i skoordynować go z
podażą  korzyściami skali produkcji  zapewniają bufor bezpieczeństwa pomiędzy zmianami popytu i podaży na
produkty (inaczej firmy musiałyby ciągle dostosowywać linię produkcyjną do wymogów popytu)
UTRZYMANIE KLIENTA nie można dopuścić do sytuacji, w której nie jesteśmy w stanie zaspokoić jego potrzeb 
gotowość do dostaw jest ważnym czynnikiem konkurencyjności
CZYNNIKI POZOSTAJ
CE POD WPA
YWEM PRZEDSI
BIORSTWA
o możliwość elastyczne dostosowania się do zmian popytu, umiejętność oceny popytu (działania
marketingowe)
charakter działalności  czy wytwarzamy na specjalne zamówienie czy też  na magazyn , czy
popyt na produkty jest sezonowy
o organizacja i sprawność kanałów dystrybucji  czy można szybko dokonywać przemieszczenia
produktów w razie potrzeby
CZYNNIKI NIEZALEŻNE OD PRZEDSI
BIORSTWA
o nieprzewidziane wahania popytu (np. zmiana koniunktury)
o działania konkurentów
ZARZ
DZANIE ZAPASAMI
Obejmuje system informacji i ogół działań, których celem jest wyznaczenie takiej wielkości i struktura poszczególnych
elementów zapasów (jako składników majątku obrotowego):
o niezbędnej do prowadzenia działalności przedsiębiorstwa
o umożliwiającej zachowanie ciągłości produkcji i sprzedaży
o pozwalającej na uniknięcie zamrożenia kapitału i powstania strat
KOSZTY ZWI
ZANE Z ZAPASAMI
KOSZTY ZMAWIANIA ZAPASÓW:
o zamówień, transportu i odbioru zapasów koszty składania zamówienia, łącznie z kosztami produkcji i
ułożenia
KOSZTY UTRZYMYWANIA ZAPASÓW:
o koszty zamrożonego kapitału, koszty magazynowania i obsługi, ubezpieczenie, podatek od
nieruchomości, amortyzacja i zużycie ekonomiczne
KOSZTY NIEDOBORU ZAPASÓW:
o zmniejszenie sprzedaży, utrata zaufania odbiorców, zakłócenia w organizacji produkcji
CEL ZARZ
DZANIA ZAPASAMI Z PUNKTU WIDZENIA FINANSÓW PRZEDSI
BIORSTWA
ukształtowanie takiego poziomu zapasów, który zapewni:
o ciągłość produkcji i sprzedaży
o przy minimalnych kosztach utrzymania tych zapasów
dla osiągnięcia tego celu można stosować rozwiązania modelowe i metody postępowania w zakresie ustalania
właściwego poziomu zapasów
MODEL OPTYMALNEJ PARTII DOSTAWY (EEQ, Economic Ordering Quantity)  ZAA
OŻENIA
model uwzględnia:
o koszty utrzymywania zapasów:
w modelu przyjmuje się, że koszty te są względnie zmienne, ich wielkość zależy pod wielkości
zapasu
o koszty składania zamówień:
w modelu przyjmuje się, że koszty te są względnie stałe w przeliczeniu na jedną partię
dostawy, a ich wielkość zależy od częstości składania zamówień
cel modelu wyznaczenie takich rozmiarów zapasów i strategii ich uzupełniania, przy której łączne koszty zakupu
i utrzymywania zapasów są najniższe
KOSZT CAA
KOWITY ZAPASU
KOSZT CAA
KOWITY UTRZYMANIA ZAPASÓW
KOSZT CAA
KOWITY ZAMÓWIEC

0 EQQ WIELKOŚĆ ZAMÓWIENIA (SZTUKI)
CAA
KOWITE KOSZTY ZAMÓWIENIA
= �"
gdzie:
koszt całkowity zamówień
koszt stały jednego zamówienia
liczba zamówień w ciągu okresu
KOSZT UTZRYMYWANIA ZAPASÓW
= �" �"
gdzie:
koszt całkowity utrzymania zapasu wyrażony procentowo w stosunku do ceny
zapasów
wskaz
nik udziału rocznych kosztów utrzymywania zapasów
cena jednostkowa
przeciętna liczba sztuk
KOSZTY ZAMÓWIENIA I UTRZYMANIA ZAPASÓW
KIERUNKI ZMIAN W MODELU EQQ
koszty zakupu w danym okresie są tym większe, im w mniejszych partiach następują dostawy surowców i
materiałów, a tym samym im większa jest liczba zamówień i dostaw i odwrotnie, im dostawy są większe i rzadsze,
tym łączne koszty zakusu są mniejsze
koszty utrzymywania zapasów zachowują się odmiennie jeżeli wzrasta wielkość pojedynczej dostawy, to
wzrasta poziom przeciętnego zapasu i wzrastają koszty utrzymywania zapasu
2 �" �"
=
�"
gdzie:
optymalna partia dostawy
koszty stałe składania i odbioru zamówień
sprzedaż roczna wyrażona w jednostkach produkcji
wskaz
nik udziału rocznych kosztów utrzymywania zapasów, koszty roczne
METODY ODDZIAA
YWANIA NA POZIOM ZAPASÓW
METODY CZERWONEJ LINII I DWÓCH SKRZYC
metody te wyznaczają limit poziomu zapasu, przy którym należy
wznowić zamówienie
o METODA CZERWONEJ LINII  jest prostą metodą wyznaczania momentu składania zamówienia na
kolejną dostawę materiałów, stosowaną dla materiałów grupy C [patrz niżej]. Polega ona na tym, że
materiały te, składowane są w odpowiednim pomieszczeniu (lub pojemniku), i w miarę ich zużywania
obniża się ich poziom. Jeśli zapas obniży się wystarczająco, odsłonięta zostaje czerwona linia
sygnalizująca konieczność złożenia zamówienia.
o METODA DWÓCH SKRZYC
 polega na tym, że materiały umieszczone są w dwóch pojemnikach. O
konieczności złożenia zamówienia informuje fakt wyczerpania się zapasów z jednego z nich. W trakcie
realizacji zamówienia, wykorzystywane są zapasy z drugiego pojemnika (stanowiącego zapas
rezerwowy). Wyczerpanie zapasów z drugiego pojemnika jest kolejnym sygnałem i równocześnie
początkiem korzystania z materiałów znajdujących się w pojemniku pierwszym (który w międzyczasie
został uzupełniony).
JUST IN TIME (DOKA
ADNIE NA CZAS) metoda uważana za ryzykowną, wymaga dużej synchronizacji procesów
technologicznych i logistycznych. Podejście to polega na dostarczaniu do produkcji komponentów w bardzo
krótkim czasie od momentu wystąpienia zapotrzebowania. Metoda ta minimalizuje koszty utrzymywania zapasu,
lecz rosną w tym wypadku koszty zamówień
METODA ABC dzieli zapasy od najdroższych (grupa A), do co najmniej cennych z punktu widzenia
przedsiębiorstwa
(grupa C). Przechodząc z grupy A do grupy C, zmniejsza się ich udział wartościowy, a zwiększa ilościowy. Metoda
ta pozwala skoncentrować się na działaniach w zakresie oszczędności materiałowych, w których spodziewane
efekty są największe
METODA XYZ to podział zapasów według regularności zapotrzebowania. Od grupy X, o regularnym
zapotrzebowaniu, poprzez grupę Y o zapotrzebowaniu sezonowym, do grupy Z o zapotrzebowaniu
nieregularnym, można oddziaływać na poziom zapasów w tych grupach, eliminując zapasy nadmierne i zbędne.
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
Wykład 9 20.04.2010
Temat: ?
STUDIUM PRZYPADKU - USTALENIE EOQ
Dane:
" firma sprzedaje 600 000 szt. wyrobów.
" cena jednego wyrobu = 15 zł za szt.
" stałe koszty składania jednego zamówienia wynoszą 1 000 zł.
" udział kosztów utrzymywania zapasów wynosi 20%.
Optymalna partia dostawy
2 �1000 �600 000
= 20 000 sztuk
0,2 �15
Ilość zamówień składanych
S 600 000
N = = = 30
OPD 20 000
Przeciętny stan zapasów: ilościowy
OPD 20 000
A = = =10 000 sztuk
2 2
Przeciętny stan zapasów: wartościowy
Awart = Ailosc �cena =150 000 zł
Koszty utrzymywania
KU =3 �10 000 =30 000
Koszty zamawiania
KU =30 �1000 =30 000
Koszty całkowite
KU =30 000 +30 000 = 60 000
PZ = S �T
600 000
PZ = �1
52
NALEŻNOŚCI
" powstają, gdy przedsiębiorstwo dokonuje sprzedaży z odroczonym terminem płatności
" oznacza to, że czeka ono na uiszczenie zapłaty przez klienta
" odroczenie zapłaty może mieć charakter:
o manipulacyjny - spłata należności w ciągu kilku dni
o kredytu kupieckiego - dłuższe odroczenie płatności
SKUTKI NALEŻNOŚCI Z PUNKTU ZARZ
DZANIA FINANSAMI
1
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
" powstanie należności powoduje, że "przerwany" zostaje cykl operacyjny, w związku z czym przedsiębiorstwo
potrzebuje dodatkowych środków dla sfinansowania jego "ciągłości"
" powstanie należności pociąga za sobą określone koszty.
KOSZTY NALEŻNOŚCI
" koszty pozyskania dodatkowych z
ródeł finansowania, co wynika ze zwiększonego zapotrzebowania na
zewnętrzne z
ródła finansowania działalności; innymi słowy są to koszty zamrożenia kapitałów w
należnościach
" koszty monitorowania należności
" koszty wynikające z nieterminowego regulowania (należności przeterminowane) lub utraty części
przychodów (należności nieściągalne, utracone) z powodu udzielenia kredytu kupieckiego niewypłacalnym
odbiorcom
KORZYŚCI ZE SPRZEDAŻY KREDYTOWEJ
" sprzedaż na kredyt (czyli powstanie należności) przynosi przedsiębiorstwu podstawową korzyść w postaci
zwiększenia sprzedaży/przychodów - z powodu poprawy atrakcyjności oferty sprzedaży
o atrakcyjne warunki płatności przyciągają klientów
o korzyść ta rekompensuje często koszty sprzedaży na kredyt, a koszt kredytu handlowego można
wbudować/uwzględnić w cenę wyrobów/towarów.
" sprzedaż kredytowa to:
o swoista inwestycja mająca na celu podwyższenie wolumenu sprzedaży
o element walki konkurencyjnej - oferta atrakcyjniejsza od innych
o element dostosowania oferty - w warunkach konkurowania terminami płatności (udziela się kredytu
kupieckiego bo robią to konkurenci)
POLITYKA KREDYTOWA PRZEDSI
BIORSTWA
" to zbiór zasad uwzględnianych przy decyzjach o kredytowaniu kontrahentów
" w ramach polityki kredytowej przedsiębiorstwo powinno ustalić warunki udzielania kredytów kupieckich,
które powinny obejmować:
o terminy płatności (ich długość)
o formę zapłaty
o zasady przyznawania ewentualnych opustów cenowych
o kary za opóz
nienia w płatności
" ważnym elementem polityki kredytowej przedsiębiorstwa jest cena wiarygodności kontrahentów.
STRATEGIE POLITYKI KREDYTOWEJ
" konserwatywna
o krótkie terminy płatności
o kredyt kupiecki udzielany wybranym klientom, przy zastosowaniu wielu zabezpieczeń płatności
" agresywna
o długie terminy płatności
o kredyt kupiecki udzielany wszystkim klientom, przy zastosowaniu niewielu zabezpieczeń płatności
" elastyczna
o przewaga elementów strategii konserwatywnej lub agresywnej, w zależności od sytuacji rynkowej.
STRATEGIA KONSERWATYWNA
" możliwie pełne unikanie prawdopodobieństwa strat związanych z niewypłacalnością klientów
" realizację dostawy uzależniamy od uprzedniego dokonania wpłaty za dostawę lub przynajmniej wpłacenia
zaliczki
" kredyt handlowy udzielany jest jedynie stałym, sprawdzonym klientom, których wiarygodność jest
sprawdzona
" warunkiem udzielenia kredytu często jest uzyskanie solidnych gwarancji zapłaty (zabezpieczenia)
STRATEGIA AGRESYWNA
2
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
" kredytem handlowym objęci nawet klienci o wysokim stopniu ryzyka niewypłacalności (np. nowopowstałe
firmy)
" dzięki temu możliwe jest pozyskanie znacznej rzeszy nowych klientów (skłonnych zgodzić się na wyższe ceny)
" jeżeli konkurencja stosuje podobne rozwiązania, może dojść do eskalacji udogodnień kredytowych dla
klientów
" rośnie ryzyko strat związanych z niewypłacalnością klientów (w szczególności należności nieściągalne i
przeterminowane)
STRATEGIA ELASTYCZNA
" elastyczniejsza postawa w zakresie udzielania kredytów handlowych
" rezygnacja z zaliczek i zapłaty z góry
" na bieżąco dokonuje się starannej analizy stanu zadłużenia klientów
" kolejne dostawy dokonywane po regulacji należności za poprzednie
" często stosowany warunek - niedotrzymanie terminów płatności, wszelkie naruszenie warunków kredytu
powoduje jego zatrzymanie
" indywidualne podejście do klienta jeżeli potrzebne - np. duży klient, którego nie chcemy stracić może
przeżywać okresowe trudności płatnicze, warto wówczas przedłużyć mu termin płatności.
"POZYCJA" PRZEDSI
BORSTWA W KREDYCIE KUPIECKIM
" pozycja "dostawcy" kredytu
o oznacza gotowość przedsiębiorstwa do finansowania zarówno swoich odbiorców, poprzez
oferowanie im wydłużonego terminu płatności, jak też swoich dostawców poprzez regulowanie
zobowiązań (taką politykę prowadzą duże firmy o dobrej sytuacji finansowej)
" pozycja "odbiorcy" kredytu
o jest przyjmowana przez przedsiębiorstwa posiadające niedostatek kapitału własnego oraz takie,
które są w złej sytuacji finansowej
o cykl ich zobowiązań jest dłuższy od cyklu należności
o korzystają one głównie z kredytu dostawcy
WAŻNE ELEMENTY POLITYKI KREDYTOWEJ
" Ocena wiarygodności kontrahentów
o z
ródła informacji
o metody oceny zdolności kredytowej - przykładowe rozwiązania, zależne od z
ródeł informacji
o etapy oceny wiarygodności kredytowej i podejmowania decyzji o kredytowaniu
" instrumenty polityki kredytowej
o warunki płatności
o limity kredytowe
o opusty cenowe
y
RÓDA
A INFORMACJI
ZEWN
TRZNE WEWN
TRZNE
DOKUMENTY
INSTYTUCJE
y
RÓDA
OWE FIRMY
wywiadownie gospodarcze,
agencje ratingowe, GPW
sprawozdania
finansowe
OTOCZENIE KONTRAHENTA
dodatkowe
DANE Z RYNKU
dokumenty
np. prospekt emisyjny,
niefinansowe
doniesienia medialne
METODA PUNKTOWA (met. ilościowa)
3
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
Wartości graniczne wskaz
ników oraz
przyporządkowanie im wielkości punktów
Wskaz
niki podlegające ocenie
5 4 3 2 1
Wybrany wskaz
nik
Wskaz
niki zazwyczaj polecane w tego typu ocenach:
" wskaz
nik bieżący płynności
" wskaz
nik szybki płynności
" wskaz
nik wypłacalności
" wskaz
nik rotacji należności w dniach, rotacji zapasów w dniach, rotacji zobowiązań w dniach
" wartość kapitału obrotowego netto
" wskaz
nik poziomu zadłużenia
" wskaz
nik zdolności obsługi długu
" wskaz
nik rentowności sprzedaży
PRZYKA
ADOWE KLASY OCENY KONTRAHENTA
Klasy ryzyka Ilość punktów
Klasa małego ryzyka 10 - 15
Klasa umiarkowanego ryzyka 16 - 25
Klasa umiarkowanego ryzyka
26 - 35
podlegającego kontroli
Klasa dużego ryzyka 36 - 40
Klasa bardzo dużego ryzyka 41 - 50
METODA 5 C (metoda
mieszana)
" nazwa metody wywodzi się od pięciu kryteriów oceny wiarygodności kontrahenta (które w jęz. ang.
rozpoczynają się od litery C)
o character - charakter klienta, ocena jakościowa
o capacity - zdolność/pojemność finansowa klienta
o collateral - jakość aktywów klienta stanowiących zabezpieczenie zobowiązań
o capital - pokrycie kapitałowe klienta (przede wszystkim jakość kapitałów własnych)
o conditions - warunki ogólne (koniunkturalne, branżowe itp.)
CZY BADAĆ WIARYGODNOŚĆ KONTRAHENTA?
NIE TAK
dobra kondycja przedsiębiorstwa na rynku duża liczba przedsiębiorstw o wątpliwej
wiarygodności na rynku
pełna i wiarygodna informacja rynkowa na
brak informacji rynkowej na temat przedsiębiorstw
temat przedsiębiorstw
mała konkurencja, brak nasycenia rynku duża konkurencja wymuszająca zwiększenie
towarami i usługami sprzedaży kredytowej
stabilne rynki finansowe, małe ryzyko zwiększone ryzyko działania w warunkach
niestabilnych rynków finansowych
4
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
Wykład 10. 27.04.2010
25.05.2010   zerówka (test wielokrotnego wyboru, zaliczenie w 1 terminie, zal.od 50 %, mniej niż 20 % - 2 )
1.06.2010  wyniki z zerówki.
 JA BADAM:
Procedura badania wiarygodności kontrahenta
Wyznaczenie jednostki organizacyjnej
Określenie metod badawczych
Określenie kryteriów oceny kontrahenta (klas ryzyka)
Ocena wiarygodności kontrahenta
Podjęcie decyzji o udzieleniu kredytu kupieckiego
OCENA WIARYGODNOŚCI KONTRAHENTA:
Zebranie informacji o kontrahencie
Zastosowanie metod oceny na podstawie zebranych
informacji
Przyporządkowanie określonej grupy ryzyka
Wyznaczenie warunków płatności
Realizacja podjętych decyzji
Decyzja o udzieleniu odroczonego terminu zapłaty
NEGATYWNA POZYTYWNA
UZASADNIENIE
Ustalenie warunków
BEZ
UZASADNIENIA
kredytu kupieckiego
wskazanie poprawy
ocenianych obszarów
Udzielenie kredytu
kupieckiego
powtórna ocena
MONITORING
weryfikacja decyzji
ZASTRZEŻENIA:
BEZ ZASTRZEŻEC

podjęcie działania -
1
WINDYKACJA
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
USTALENIE WARUNKÓW KREDYTU KUPIECKIEGO:
Warunki płatności:
" Zaliczka :
(zaliczka jest potrzebna: od kontrahenta, który ma wysokie ryzyko;
potrzebny jest duży kapitał: znalezienie z
ródła finansowania, wzrost ceny usługi;
indywidualna usługa lub indywidualny wyrób)
" Płatność kasowa:
(dla klientów z dużym ryzykiem kredytowym; dla sprzedaży detalicznej)
" Krótki termin płatności:
(dla grupy dużego ryzyka, ale z zabezpieczeniami; wymagane zabezpieczenie wekslowe; produkty, które znajdują szybko
substytut)
" Standardowy termin płatności:
(podmioty z małym lub umiarkowanym ryzykiem; zależy od tego, co daje sektor; prawidłowo stworzone z
ródła kapitału)
" Długi termin płatności:
(termin ponadstandardowy; dla klientów z małym ryzykiem;
zalecany gdy: duża konkurencja na rynku, wprowadzany jest nowy produkt - jako motyw przetargowy)
" Karne odsetki:
(oprócz odsetek ustawowych występują karne odsetki w kontraktach:  za nieterminową zapłatę należności, odszkodowania
w wyniku &  )
Opusty cenowe (upusty)  dotyczą ceny, którą płaci firma:
�� Opust hurtowy  procentowe upusty, gdy firma kupuje więcej.
�� Skonto kasowe  wydłużenie terminu płatności -> gdy klient zapłaci wcześniej to dostanie upust.
�� Opust sezonowy  produkty mające charakter sezonowy.
�� Opust funkcjonalny  dla firm dystrybucyjnych, które też będą prowadzić marketing itp.
Koszt kredytu kupieckiego:
U 365
KH = �"
100 -U N - d
gdzie: KH  koszt kredytu handlowego
U  procent upustu
N  odroczony termin płatności
d  przyśpieszony termin płatności dla otrzymanego upustu
Np. 2/10 nett 40 (ma zapłacić do 40 dni, ale jak zapłaci do 10 dni to otrzyma 2 % upustu)
Limity kredytu:
" Kredyt rewolwingowy  ustalony co do wartości i terminów płatności.
" Kredyt w rachunku otwartym  brak limitów.
" Kredyt ratalny  spłacany ratalnie.
" Kredyt dokumentowy  rozliczenie bezgotówkowe w postaci akredytywy dokumentowej, bardzo drogi, zmniejszenie
ryzyka w transakcjach międzynarodowych.
Faktoring ( skup i sprzedaż wierzytelności niezadłużonych i niespornych):
" forma krótkoterminowego finansowania działalności gospodarczej przedsiębiorstwa stanowiąca rozwiązanie
alternatywne dla kredytu.
" jest usługą polegającą na nabywaniu  przez specjalistyczne instytucje faktoringowe (spółki faktoringowe, banki)  za
odpowiednią cenę, wierzytelności z transakcji handlowych oraz świadczeniu dodatkowych usług z tym związanych.
" wspomniane usługi dodatkowe to:
o upominanie dłużników, monitorowanie stanu spłaty wierzytelności,
o okresowe badanie sytuacji ekonomiczno - finansowej dłużników, udzielanie kredytów i pożyczek związanych z
umową faktoringu,
2
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
o prowadzenie rozliczeń transakcji między faktorantem i dłużnikami, prowadzenie ksiąg handlowych i
rozrachunkowych faktoranta, opracowanie planów rozwoju firmy, windykacja należności.
Factoring należności i jego podstawowe rodzaje:
" właściwy
" niewłaściwy
Cel stosowania faktoringu:
" wcześniejszy spływ należności z transakcji handlowej, a tym samym zasilenie przedsiębiorstwa w środki finansowe
" utrzymanie wysokiej płynności finansowej podmiotu.
Kiedy przedsiębiorstwo powinno korzystać z faktoringu?
�� ma zawarte stałe umowy handlowe z kontrahentami (odbiorcami)
�� nie dysponuje zabezpieczeniem wystarczającym do uzyskania kredytu w banku
�� ma nierównomiernie rozłożone w czasie zapotrzebowanie na środki pieniężne
�� ponosi wysokie koszty kredytów kupieckich
�� pragnie mieć szybki dostęp do środków pieniężnych.
Korzyści płynące z zastosowania faktoringu:
" szybkie uzyskanie środków pieniężnych za sprzedane towary i usługi, tj. praktycznie natychmiast po złożeniu faktury u
faktora i możliwość zaangażowania pieniędzy w bieżącą działalność bądz
tez wsparcie nowych przedsięwzięć
" dzięki wcześniejszemu uzyskaniu środków istnieje możliwość natychmiastowego włączenia ich do obrotu
gospodarczego - uzyskuje się wzrost obrotów oraz zysku
" dzięki faktoringowi łatwiej jest przewidzieć przepływy pieniężne
" poprawiają się w firmie wskaz
niki finansowe (faktoring podnosi wartość aktywów)
" dodatkowe usługi faktora usprawniają w przedsiębiorstwie obrót towarowo-pieniężny.
Słabe strony umowy faktoringowej:
" faktoring osłabia więzi między producentami a odbiorcami towarów, co negatywnie wpływa na jakość produktów
" problem z przepływem informacji między stronami umowy faktoringowej
" z punktu widzenia faktoranta jest to usługa droga, występują, bowiem koszty:
o wysokie odsetki dyskontowe (stopa dyskonta przekracza z reguły stopę procentową kredytu bankowego usług
świadczonych przez faktora)
o tzw. prowizja del credere  opłata za przejęcie przez faktora ryzyka (1-4% kwoty wierzytelności).
Sekurytyzacja należności:
�� polega na emisji papierów dłużnych zabezpieczonych aktywami,
�� dokładniej jest to proces emisji papierów wartościowych, które zabezpieczone są przez grupę wyselekcjonowanych
aktywów - najczęściej należności wynikających z udzielonych kredytów i innych aktywów finansowych
�� sekurytyzacja ma zapewnić dopływ kapitału przedsiębiorstwom o wyjątkowo dużych aktywach finansowych
(wierzytelnościach).
Korzyści z sekurytyzacji:
" przedsiębiorstwo sprzedające wierzytelności pozyskuje kapitał do bieżącej działalności,
" poprawia wskaz
niki finansowe - rentowność kapitałów własnych i elastyczności oraz stopień płynności
sekurytyzowanych aktywów,
" obniża koszt kapitału,
" rozszerza z
ródła finansowania,
" tańsza niż inne z
ródła finansowania, w przypadku przedsiębiorstw o wysokiej ocenie ratingowej, które nie ponoszą
wysokich kosztów zabezpieczenia transakcji sekurytyzacyjnej.
Niedoskonałości sekurytyzacji:
�� długi czas przygotowania transakcji (od 3 miesięcy do roku)
�� angażowanie wysokiej klasy profesjonalistów, których brakuje na rynku
�� także brak reguł prawnych odnośnie tej transakcji zarówno na rynkach europejskich jak i w Polsce.
3
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
Sposoby zabezpieczenia wierzytelności przedsiębiorstwa:
" zabezpieczenia osobiste (weksel własny, poręczenie cywilne, gwarancje bankowe, przystąpienie do długu, przejęcie
długu, nieodwołalne pełnomocnictwo, klauzula potrącenia, inne)
" zabezpieczenia rzeczowe (zastaw, przewłaszczenie na zabezpieczenie, sprzedaż z zastrzeżeniem prawa odkupu, przelew
wierzytelności na zabezpieczenie, blokada środków pieniężnych na rachunku bankowym, kaucja, hipoteka)
" ubezpieczenia kredytów kupieckich
POMIAR EFEKTYWNOŚCI WINDYKACJI
�� cykl inkasa należności przeterminowanych
- wskaz
nik DSO  daily sales outstanding (liczba dni, za którą nie zainkasowano należności)
należności
DSO
przeterminowane
=
przeterm.
należności ogółem / DSO
�� wskaz
nik windykacji należności:
�� miara oceny kształtowania się poziomu należności
�� stosunek wartości wpływów środków pieniężnych do kasy i na konto firmy oraz wartość rozliczeń
bezgotówkowych w danym okresie do wartości sprzedaży w tym okresie.
wpływ środków pieniężnych
sprzedaż brutto
�� analiza wskaz
nika windykacji:
�� określenie efektywności polityki windykacyjnej w badanym okresie
�� ocena zakresu kredytowania odbiorców
�� WSK windykacji > 100%
" Zmniejszenie skali kredytowania odbiorcy i ściąganie należności z poprzednich okresów
�� WSK windykacji < 100%
" Oznacza zwiększenie akcji kredytowej przedsiębiorstwa (w wysokości równej różnicy
pomiędzy wartością sprzedaży a wartością wpływów).
4
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
Wykład 11. 4.05.2010
ZARZ
DZANIE ŚRODKAMI PIENI
ŻNYMI W PRZEDSI
BIORSTWIE
Na racjonalność zarządzania środkami pieniężnymi znaczny wpływ mają stosowane techniki i strategie, które z
kolei uzależnione są od poziomu rozwoju rynków finansowych.
W gospodarce polskiej panują warunki rynku ograniczonego. Im rynek finansowy bardziej jest rozwinięty tym
przedsiębiorstwa bardziej elastycznie mogą zarządzać swoimi środkami.
Wyróżnia się trzy motywy utrzymywania gotówki w przedsiębiorstwie:
1. transakcyjny (najważniejszy)
2. ostrożnościowy
3. spekulacyjny
Motyw transakcyjny - przejawia się tym, że środki pieniężne są utrzymywane w celu zaspokojenia zapotrzebowania na
środki pieniężne w toku prowadzenia działalności operacyjnej firmy. Dlatego też poziom zasobów gotówkowych dla celów
transakcyjnych zależy od aktywności gospodarczej podmiotu (m.in. wielkość produkcji, sprzedaży), a także koniunktury
gospodarczej.
Motyw ostrożnościowy  polega na tym, że firma zachowuje pewne rezerwy gotówki na  czarna godzinę , tj. na wypadek
zajścia jakiegoś nieoczekiwanego zdarzenia, które wiąże się z koniecznością szybkiego dokonania wydatku pieniężnego. Im
mniej przewidywane są przepływy pieniężne danej firmy, tym wyższe powinny być tego typu zasoby.
Motyw spekulacyjny  utrzymywania gotówki wiąże się z chęcią skorzystania przedsiębiorców z pojawiających się co jakiś
czas okazji. Przykładem może być możliwość zakupu dóbr po niższych cenach. Wielkość utrzymywanych zasobów
gotówki zależy od poziomu stopy procentowej. W okresie wysokiego poziomu stopy procentowej firmy są bardziej skłonne
do zakupu krótkoterminowych papierów wartościowych, niż w przypadku niskich stóp procentowych, gdyż w drugim
przypadku koszty utraconych możliwości dla utrzymywania pieniądza są relatywnie niższe.
W literaturze wymienia się dwa aspekty zarządzania gotówką:
1. minimalizacja bieżącej gotówki w przedsiębiorstwie i maksymalizacja korzyści płynących z jej posiadania
2. umożliwienie jak najszybszego przepływu gotówki przez przedsiębiorstwo.
Powinien się kształtować w zakresie 10% - 20%.
Minimalizacja posiadanej gotówki wymaga przede wszystkim zapewnienia synchronizacji wpływów i wydatków.
Zharmonizowanie tych dwóch elementów zależy w dużym stopniu od celów przeznaczenia gotówki oraz prognozy jej
przepływu.
Wzrost zysku z całości zasobów gotówkowych może być osiągnięty poprzez inwestycje w papiery wartościowe o
większej rentowności lub poprzez zmniejszenie udziału gotówki nieoprocentowanej.
Przyśpieszenie tempa przepływu gotówki przez przedsiębiorstwo wymaga:
�� przyśpieszenia inkasowania należności
�� opóz
nienia regulowania zobowiązań wobec dostawców.
Zasady gwarantujące przyśpieszenie wpływu gotówki do firmy:
1
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
1. Tryb inkasowania należności powinien być przestrzegany.
2. Cała gotówka i czeki powinny być deponowane codziennie na rachunku bankowym.
3. Dla dużych czeków należy zawrzeć specjalne umowy clearingowe, aby na rachunku bankowym uzyskać gotówkę tego
samego dnia.
4. Należy zachęcać klientów do uiszczania opłat bezpośrednio na rachunek przedsiębiorstwa w najefektywniejszy sposób, a
w przypadku dużych płatności w sposób zapewniający gotówkę tego samego dnia.
5. Należy korzystać z usług różnych banków, aby przyśpieszyć przepływ gotówki z rachunku bankowego klienta na
rachunek przedsiębiorstwa.
Dążąc do spowolnienia regulowania zobowiązań warto zwrócić uwagę na to, że :
�� Opóz
nienie płatności dla kredytodawców poprawia stan gotówki, pod warunkiem, że odbywa się w terminach
wynegocjowanych z dostawcami. W przeciwnym razie pociąga za sobą pewne koszty i ryzyko.
�� Płacenie czekiem zamiast gotówką lub przelewem bankowym zatrzymuje gotówkę w przedsiębiorstwie na dłużej.
Metody optymalizowania gospodarki środkami pieniężnymi:
1. model zapasów gotówki ( Baumola)
2. model kontroli przypadkowych stanów gotówki (Millera - Orra)
Preliminarz przepływów gotówkowych
Preliminarz przepływów gotówkowych
Preliminarz przepływów gotówkowych:
�� instrument wykorzystywany do zarządzania gotówką, plan finansowy przychodów i rozchodów pieniężnych
�� określa z góry działania podejmowane dla zapewnienia dodatkowych z
ródeł finansowania lub zmierzające do
odpowiedniego przesunięcia płatności
�� wyznacza przedsięwzięcia pozwalające na najkorzystniejsze lokowanie, nawet krótkoterminowych nadwyżek
finansowych, pozwala w praktyce na racjonalne podejmowanie decyzji
�� dotyczy zarówno wpływów, np. skracania lub wydłużania terminów płatności dla odbiorców, stosowania opustów ceny
w celu przyśpieszenia wpływu gotówki
�� jak i wydatków, np. wydłużania terminów płatności zobowiązań, szerszego korzystania z kredytów handlowych,
renegocjowania warunków umów kredytowych.
Zalety wykorzystania preliminarzu obrotów gotówkowych:
�� Wykorzystanie preliminarza obrotów gotówkowych wymusza bieżącą kontrolę zgodności faktycznie uzyskanych
wpływów i dokonanych wydatków z wielkościami założonymi w preliminarzu.
�� Eliminowanie przyczyn odchyleń od przyjętego planu pozwala na obniżenie kosztów kapitału, a szybkie
zagospodarowywanie wolnej gotówki zapobiega powstawaniu kosztów utraconych korzyści. Ogranicza ryzyko utraty
płynności finansowej, równowagi finansowej.
2
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
Wykład 12. Temat: DA
UGOTERMINOWE DECYZJE INWESTYCYJNE PRZEDSI
BIORSTWA. 11.05.2010
Istota inwestycji:
�� Zasoby kapitałowe inwestuje się w jednym podstawowym celu  by w przyszłości osiągnąć korzyści ekonomiczne, które
usprawiedliwiałyby poniesione na początku i póz
niej nakłady. Inaczej mówiąc  by przedsięwzięcie przyniosło wpływy
gotówkowe przewyższające wydatki na jego realizację.
Rodzaje inwestycji (przedsięwzięć rozwojowych przedsiębiorstwa):
" Inwestycje rzeczowe, które mogą dotyczyć:
- zmian wielkości produkcji, jej jakości i struktury asortymentowej
- obniżki kosztów
- zmiany z
ródeł zaopatrzenia i kierunków zbytu
- powiązań z innymi firmami, w tym inwestycji wspólnych
" Inwestycje finansowe, związane z lokowaniem nadwyżek kapitału w papiery wartościowe.
Charakter inwestycji:
�� Inwestycje odtworzeniowe  zastępowanie zużytych lub przestarzałych urządzeń nowymi, zazwyczaj mają
na celu uniknięcie wzrostu kosztów związanych z procesem starzenia się majątku.
�� Inwestycje modernizacyjne  nastawione na zmniejszenie kosztów produkcji, przeprowadzane łącznie z
odtworzeniowymi.
�� Inwestycje innowacyjne  służą modyfikacji wytwarzanych dotychczas produktów.
�� Inwestycje rozwojowe, obejmujące dwa rodzaje przedsięwzięć:
- związane ze zwiększeniem potencjału produkcyjnego
- związane z wdrażaniem nowych produktów.
�� Inwestycje strategiczne:
- defensywne (ochrona przed działaniem konkurencji)
- ofensywne (umocnienie pozycji rynkowej)
Aby ocenić atrakcyjność danego przedsięwzięcia, należy zawsze rozważyć 4 parametry, od których zależy ostateczna decyzja:
�� Kwotę wydatków  NAKA
ADY INWESTYCYJNE NETTO
�� Potencjalne korzyści  OPERACYJNE PRZEPA
YWY PIENI
ŻNE NETTO
�� Czas realizowania korzyści  OKRES EKSPLOATACJI
�� Środki odzyskane na zakończenie  WARTOŚĆ KOC
COWA (UMORZENIOWA)
Nakłady inwestycyjne netto:
v� Obejmują całkowite wydatki na inwestycję, pomniejszone o kwoty odzyskane z aktywów sprzedanych w związku z
realizacją nowego przedsięwzięcia
v� Jeżeli inwestycja ma na celu wprowadzenie na rynek nowego produktu lub usługi, albo zwiększenie sprzedaży
dotychczasowego asortymentu, w analizie trzeba uwzględnić przyrost zapotrzebowania na kapitał obrotowy
v� Uwzględnić należy również ewentualne dodatkowe nakłady inwestycyjne, które są niezbędne już w trakcie
eksploatacji inwestycji.
Operacyjne przepływy pieniężne netto:
1
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
�� Podstawą do określania korzyści ekonomicznych z podejmowanych przedsięwzięć są zmiany w
przychodach i wydatkach, jakie nastąpią w kolejnych okresach, z uwzględnieniem opodatkowania, efektu amortyzacji, i innych
księgowych operacji
�� W ocenie przedsięwzięć inwestycyjnych uwaga koncentruje się na przepływach operacyjnych netto.
Okres eksploatacji:
�� To okres obliczeniowy przyjęty na potrzeby analizy
�� Nie należy go mylić z fizyczną czy technologiczną żywotnością zastosowanych rozwiązań
�� Im jest krótszy tym lepiej dla przedsiębiorstwa.
Wartość końcowa (umorzeniowa):
" Dochodząc do końca okresu eksploatacji należy zastanowić się, czy niepotrzebny majątek będzie wówczas
przedstawiał jakąś wartość.
" Jeżeli przewidujemy, że jego likwidacja pozwoli odzyskać znaczne fundusze, powinno się to uwzględnić w postaci
wartości końcowej.
" Dotyczy to zarówno środków trwałych, jak i upłynnienia kapitału obrotowego.
Metody analizy opłacalności inwestycji:
�� Proste metody oceny inwestycji:
- okres zwrotu
- stopa zwrotu (prosta i księgowa)
- analiza progu rentowności
�� Dyskontowe metody oceny inwestycji:
- okres zwrotu w wartościach bieżących (PP)
- wartość zaktualizowana netto (NPV)
- indeks rentowności (PI)
- wewnętrzna stopa zwrotu (IRR)
Okres zwrotu nakładów inwestycyjnych (PP  Playback Period):
�� Czas niezbędny do odzyskania nakładów na realizację przedsięwzięcia z osiąganych nadwyżek finansowych
nadwyżka finansowa = zysk netto + amortyzacja
�� Spotyka się również takie stanowiska:
- nadwyżka finansowa j.w., jeśli projekt finansowany jest z wyłącznie środkami własnymi
- w przypadku, gdy projekt finansowany jest również długiem, do nadwyżki finansowej dodajemy odsetki (które traktujemy jako
element efektów przekazywanych do dawcy kapitału).
Przykład:
Stopa dyskontowa 20%
0 1 2 3
CF -100 30 60 70
CF zdyskontowane -100 25 41,67 40,51
CF zdysk. skumulowane -100 -75 -33,33 7,18
2
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
OKRES ZWROTU ZDYSK. -33,33*12 / 40,51
-9,873
ODP. 3 lata i ok. 10 miesięcy
Prosta stopa zwrotu:
v� Określa stosunek rocznego zysku (osiąganego w trakcie trwania projektu) do wartości kapitału służącego finansowaniu
nakładów kapitałowych
v� Im wyższa stopa zwrotu, tym lepszy projekt
v� Można ustalać wiele szczegółowych odmian tego miernika:
Księgowa stopa zwrotu (ARR  Accounting Rate of Return):
�� końcowy kapitał zaang. = kap. początkowy  suma odpisów amortyzacyjnych
�� uwzględnia, że kapitał zaangażowany na początku w projekt będzie stopniowo odzyskiwany w miarę umarzania stworzonego
zasobu majątku
Przykład:
Kapitał własny 1250
Kapitał obcy 250
1 2 3 4 5
Nakłady
1500
inwestycyjne
Zysk netto 200 250 230 250 200
Amortyzacja 100 100 100 100 100
Odsetki 25 20 15 10 5
Nadwyżka finansowa 325 370 345 360 305
Stopa zwrotu roczna 15,00% 18,00% 16,33% 17,33% 13,67%
- zysk netto przec. z inwestycji 226
3
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
- odsetki przec. z inwestycji 15
Stopa zwrotu prosta przeciętna: 16,07%
Wartość bieżąca netto (NPV  Net Present Value ):
NPV = suma zdysk. nadwyżek finansowych - NI
�� NI  nakłady inwestycyjne
�� NPV to obecna wartość wpływów i wydatków pieniężnych związanych z ocenianym przedsięwzięciem
�� Opłacalny jest projekt, dla którego NPV > 0
- taki projekt przyniesie przedsiębiorstwu korzyści
�� Przy porównywaniu projektów  im wyższe NPV, tym lepszy projekt.
Przykład:
Stopa dyskontowa = WACC (tzw. NPV dla kapitału całkowitego) 15%
1 2 3 4 5
Nakłady
-1000
inwestycyjne
Zysk netto 200 250 230 250 200
Amortyzacja 100 100 100 100 100
Odsetki 25 20 15 10 5
Nadwyżka finansowa* 300 350 330 350 300
* jako zysk netto + amortyzacja
Nadw. fin. zdyskontowana 260,87 264,65 216,98 200,11 149,15
Suma nadwyżek zdyskontowanych 1091,8
Nakłady inwestycyjne -1000
NPV 92
NPV a wybór projektów alternatywnych:
" NPV > 0 i max.  to podstawa wyboru
" w przypadku, gdy nakłady kapitałowe ponoszone są również w trakcie realizacji projektu, NPV jest dobrym kryterium do
porównań, jeżeli nakłady są porównywalne.
" Jeżeli nakłady w alternatywnych projektach są różne, wówczas warto poszerzyć ocenę o indeks rentowności (PI  Profitability
Index)
4
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
Przykład:
Stopa dyskontowa 10%
Projekt A 0 1 2 3 4 5 6 7 8
Nakłady -2000 -2000
Nakłady zdysk. -2000 -1818
Nadwyżka fin. 1100 1100 1100 1200 1200 1000 800
Nadwyżka fin.
909 826 751 745 677 513 373
zdysk.
Projekt B 0 1 2 3 4 5 6 7 8
Nakłady -2500 -2500
Nakłady zdysk. -2500 -2273
Nadwyżka fin. 900 1250 1400 1450 1450 1450 1450
Nadwyżka fin.
744 939 956 900 818 744 676
zdysk.
Projekt A:
Suma nakładów zdysk. -3818,2
Suma nadwyżek zdysk. 4796
PI 1,26
NPV 978
Projekt B:
Suma nakładów zdysk. -4772,7
Suma nadwyżek zdysk. 5779
PI 1,21
NPV 1006
 Rodzaje NPV:
�� NPV dla kapitału całkowitego
- ustalany na podstawie przepływów operacyjnych, bez uwzględnienia przepływów związanych z finansowaniem projektu; stopę
dyskontową ustala się wówczas na poziomie WACC.
�� NPV dla kapitału własnego
- uwzględniamy przepływy związane z finansowaniem projektu, ale stopa dyskontowa na poziomie kosztu kapitału własnego.
�� Skorygowane NPV, czyli APV
5
Finanse przedsiębiorstwa dr Maria Gorczyńska
- jako stopę dyskontową przyjmuje się wówczas koszt kapitału własnego firmy niezasłużonej (co można ustalić na podstawie
równania Hamady).
Wewnętrzna stopa zwrotu z projektu (IRR  Internal Rate of Return):
�� IRR to stopa dyskontowa, przy której obecna wartość strumieni wydatków pieniężnych jest równa obecnej wartości strumieni
wpływów pieniężnych
�� Jest to więc stopa dyskontowa, dla której NPV = 0
�� Automatycznie IRR staje się więc stopą rentowności całego projektu
- IRR porównujemy ze stopą dyskontową (ewentualnie z najniższą stopą zwrotu możliwą do zaakceptowania przez inwestora).
Najprostsza formuła IRR:
v� R (n)  stopa dyskontowa  niższa , dla której NPV jest dodatnie
v� R (w) - stopa dyskontowa  wyższa , dla której NPV jest ujemne
- im niższy przedział między R (n) i R (w), tym dokładniej wyznaczymy IRR
v� np. R (n) = 0,2 ; NPV = 7,18 R (w) = 0,3 ; NPV = - 9,56
6