05.04.2016r.
Finanse przedsiębiorstw
wykład 5

Metoda EBIT - EPS - jest praktycznym narzędziem używanym do oceny wpływu
alternatywnych planów finansowania inwestycji na zyski przypadające na jedną
akcję (EPS), przy różnych możliwych dochodach firmy mierzonych za pomocą zysku
operacyjnego. Narzędzia tego używa się w celu osiągnięcia optymalnej struktury
kapitału tj. takiej, która obciąża firmę najmniejszym ogólnym kosztem
kapitału.

Podejście EBIT - EPS umożliwia wybór struktury kapitału maksymalizującej EPS w
danym szeregu EBIT. Można wykorzystać EPS dla oszacowania wpływu różnych
struktur kapitału na majątek akcjonariuszy ponieważ zysk jest zasadniczym
czynnikiem wpływającym na wartość rynkową akcji firmy.



Dług dociąża działalność operacyjną.
*struktura A zakłada mniejszy poziom zadłużenia
mniejsze ryzyko finansowe
podmiotu gospodarczego
* struktura B
większy poziom zadłużenia i większe ryzyko finansowe.

* Punkt przecięcia się linii A i B określamy jako punkt obojętności finansowej

Jest to taki poziom zysku operacyjnego , przy którym zysk przypadający na akcję
jest jednakowy dla wariantu A i B. W punkcie obojętności rentowność kapitału
własnego jest równa rentowności kapitału całkowitego i wynosi tyle, ile stopa
oprocentowania kredytów i pożyczek pomniejszona o podatek dochodowy.

Punkt obojętności finansowej można także wyznaczyć algebraiczne, wykorzystując
następujące równanie:



- kapitał własny w wariancie A i B
- odsetki od kapitału obcego w wariancie A i B
Różnica iloczynu kapitałów własnych i kosztów finansowych, na dole różnica
wartości kapitałów własnych





Plan A
Plan B
Kapitały obce
1 000 000 (14%)
3 000 000 (16%)
Kapitały własne
5 000 000 (50%)
3 000 000 (50%)

Plan b- wyższy poziom zadłużania, uzupełnieniem kapitału obcego jest kapitał
własny.
Wraz ze wzrostem zadłużenia wzrasta ryzyko!!!
EBIT = 990 000

POF
990 000
990 000
ODSETKI
140 000
480 000
ZYSK BRUTTO
850 000
510 000
PODATEK
425 000
255 000
ZYSK NETTO
425 000
255 000
ILOŚĆ AKCJI
100 000
60 000
EPS
4,25
4,25

* EPSA = 425 000 / 100 000 = 4,25
* EPSB = 255 000 / 60 000 = 4,25
* Zyski przypadające na jedną akcję są takie same (EPS)

EBIT
1 200 000
1 200 000
850 000
850 000
ODSETKI
140 000
480 000
140 000
480 000
ZYSK BRUTTO
1 060 000
720 000
710 000
370 000
PODATEK
530 000
360 000
355 000
185 000
ZYSK NETTO
530 000
360 000
355 000
185 000
ILOŚĆ AKCJI
100 000
60 000
100 000
60 000
EPS
5,3
6
3,55
3,08

Wyższy poziom zadłużenia
mniejszy poziom zysku.
Mniejszy poziom zadłużenia
wyższy poziom zysku.
Zadanie.
Spółka akcyjna zamierza zrealizować inwestycje w kwocie 10.000.000 zł. Jednak
dla jej realizacji potrzebuje zgromadzić środki finansowe. Menadżer finansowy
po dokonaniu analizy źródeł finansowania zaproponował dwie struktury kapitałowe
dla sfinansowania inwestycji. Pierwsza zakłada zgromadzenie środków poprzez
emisje akcji zwykłych o wartości nominalnej 1 akcji 100 zł, dla których będzie
wypłacana stała dywidenda w wysokości 8 zł na akcję. Kapitał w tej formie ma
sfinansować 50% inwestycji. Pozostała kwota ma zostać pozyskana poprzez
wyemitowanie obligacji o oprocentowaniu 12% rocznie. Druga struktura kapitałowa
zakłada mniejszy udział kapitału własnego w wysokości 100 zł, dla których
będzie wypłacana dywidenda uprzywilejowana w wysokości 10 zł. Pozostała część
inwestycji ma pochodzić z kredytu bankowego którego oprocentowanie ma wynosić
14% rocznie.

Polecenie
Proszę wyliczyć średnio ważony koszt kapitału dla obu struktur finansowania i
wybrać tę, która będzie korzystniejsza dla spółki- proszę uzasadnić odpowiedź.
Przedsiębiorstwo płaci 19% podatek dochodowy;
Proszę określić, która struktura kapitału przyniesie wyższe zyski przypadające
na jedną akcję przy prognozowanym poziomie zysku operacyjnego 1,400.000 zł.

Dwie struktury:
1 struktura:
Cena 1 akcji to 100 zł
Stała dywidenda: 8zł na akcję
Finansowanie 50% inwestycji; pozostała kwota
wyemitowanie obligacji o
oprocentowaniu 12% rocznie
2 struktura:
Udział 30% poprzez emisję akcji o wartości 100 zł
Dywidenda 10 zł
Kredyt bankowy (14%)

Pochodzenie kapitału
A
B
Kkw
5 000 000 (100 zł)
3 000 000 (100 zł)
Kko
5 000 000 (12%)
7 000 000 (14%)

WACC= 50% x (8/100) + 50% x [0,12x(1-0,19] = 8,86%
WACC= 30% x (10/100) + 70% x [0,14x(1-0,19] = 10,9%

POF = 1 550 000
Struktura A jest korzystniejsza
niższy koszt źródeł finansowania.
Przy zakładanym poziomie zysku operacyjnego na poziomie 1 400 000 zł. należy
wybrać taką strukturę, która będzie charakteryzowała się niższym kosztem i
większymi korzyściami dla akcjonariuszy.

STRATEGIE FINANSOWANIA AKTYWÓW OGÓŁEM
Strategie te postulują dopasowanie kompozycji źródeł finansowania działalności
do struktury aktywów (wynikającej z rodzaju prowadzonej działalności)
związane są, zatem z poziomem kapitału pracującego w przedsiębiorstwie,
dążeniem do zachowania równowagi finansowej (złotej zasady finansowej) i
płynności finansowej
zazwyczaj za strategię agresywną uważa się strategię zerowego kapitału
pracującego przy niskim poziomie płynności
strategie konserwatywne - preferuje bezpieczeństwo finansowe ponad rentowność:
KW (kapitał własny) ł AT (aktywa trwałe)
KS (kapitał stały = własny + zobowiązania długoterminowe) ł AT
złota
zasada/reguła finansowania



Kapitał obrotowy netto - należy odróżnić kapitał obrotowy netto od kapitału
obrotowego brutto.
Kapitał obrotowy brutto jest równy aktywom obrotowym przedsiębiorstwa (bez
względu na sposób ich finansowania)
Definicja kapitału obrotowego netto uwzględnia sposób finansowania aktywów
obrotowych
Nazywany jest on kapitałem pracującym lub krótko
kapitałem obrotowym
Przedmiotem dalszych rozważań jest wyłącznie kapitał obrotowy netto czyli
kapitał pracujący.

Kapitał obrotowy [netto] (równoważnie)
Część aktywów bieżących, która nie jest finansowana zobowiązaniami bieżącymi
Część aktywów bieżących finansowana długookresowym kapitałem
Część kapitału długookresowego finansująca aktywa bieżące (najważniejsza
definicja!!!)
Dla przypomnienia kapitał długookresowy to kapitał stały, czyli kapitały własne
plus zobowiązania długoterminowe.

DLACZEGO W PRZEDSIĘBIORSTWIE POTRZEBNY JEST KAPITAŁ OBROTOWY
wymusza to cykl kapitału obrotowego
w fazie zaopatrzenia następuje wydatkowanie gotówki lub powstają zobowiązania
krótkoterminowe (wobec dostawców)
w fazie zbytu następuje pozyskanie gotówki lub powstają należności (sprzedaż na
kredyt)
terminy płatności zobowiązań nie pokrywają się zazwyczaj z terminami wpływów
środków ze sprzedaży produktów


OBLICZANIE WARTOŚCI KAPITAŁU OBROTOWEGO (working capital)
1. podejście majątkowe
kapitał obrotowy netto = AB
ZB
(aktywa bieżące - zobowiązania bieżące)
2. podejście kapitałowe
kapitał obrotowy netto = KS - AT
(kapitał stały [kapitały własne w obrocie długoterminowym] - aktywa trwałe)
***kapitał stały: kapitały własne + obce długoterminowe


DODATNI KAPITAŁ PRACUJĄCY




Kapitał pracujący = 100 - 70 = + 30
Strategia konserwatywna powodująca nadpłynność finansową









ZEROWY KAPITAŁ PRACUJĄCY



Kapitał pracujący = 0

Strategia agresywna powodująca niedopłynność


UJEMNY KAPITAŁ PRACUJACY





Kapitał pracujący = 70 - 100 = - 30; zagrożenie, brak spełnienia reguł,
zagrożenie płynności finansowej
Kapitał stały nie wystarcza na pokrycie aktywów trwałych
brak spełnienia
reguł (zagrożenie płynności finansowej).


OPTYMALNA STRUKTURA KAPITAŁU
zapewnia zachowanie płynności finansowej przedsiębiorstwa
maksymalizuje wartość przedsiębiorstwa
minimalizacja kosztu finansowania (minimalizuje koszty finansowania
przedsiębiorstwa)
maksymalizacja rentowności kapitału własnego (maksymalizuje rentowność kapitału
własnego)

Cele te nawzajem sie wykluczają, nie ma jednej optymalnej, ale istnieją
optymalne struktury dla poszczególnych podmiotów.

Wysokość kosztów rentowność kapitału, płynność finansowa wartość rynkowa

MODELE STRUKTURY KAPITAŁU
1) preferencji kapitału własnego (model preferencji kapitału własnego)
2) preferencji kapitału obcego
3) dywersyfikacji struktury kapitału









Model dywersyfikacji
struktury kapitału
Model preferencji kapitału własnego
Model preferencji
kapitału obcego
Cechy modelu
ścisłe powiązanie struktury kapitału ze strukturą aktywów firmy
optymalizacja poziomu zadłużenia
elastyczne kształtowanie struktury kapitałów w zależności od zmian zewnętrznych
jak i wewnętrznych warunków działania
pełne wykorzystanie zasilania wewnętrznego przedsiębiorstwa
preferencyjne dla konserwatywnych metod zarządzania finansami
wzrost rezerw zdolności pożyczkowej przedsiębiorstwa
stabilizacja źródeł finansowania
angażowanie kapitału obcego na granicy utraty płynności finansowej
preferencje dla agresywnych metod zarządzania finansami
bieżące sterowanie terminami wymagalności i angażowania kapitału
Warunki wykorzystania
dostęp do informacji rynkowej i akceptacja kosztów jej pozyskania
duża zdolność adaptacji do zmiennych warunków otocze�nia
możliwość dywersyfikacji kierunku działania przedsiębiorstwa
znaczna dojrzałość przedsiębiorstwa
akceptacja ze strony właścicieli możliwości spadku/obniżenia rentowności
kapitału własnego
łatwy dostęp do kapitału własnego
akceptacja wysokiego poziomu ryzyka finansowego
wysoka zdolność kredytowa przedsiębiorstwa
wysoki poziom efektywności dźwigni operacyjnej
stabilne wpływy gotówkowe z działalności operacyjnej
bieżące oceny kierunku zmian stopy procentowej
Szanse
wykorzystanie efektu dźwigni finansowej
optymalizacja średniego kosztu kapitału
ograniczenie ryzyka niewypłacalności przedsiębiorstwa
wzrost bezpieczeństwa dla właścicieli i wierzycieli przedsiębiorstw
zabezpieczenie długoterminowej płynności finansowej
wzrost płynności długoterminowej na rynku finansowym
pełne wykorzystanie efektu dźwigni finansowej w danych warunkach rynkowych
minimalizacja średnioważonego kosztu kapitału