Rynek finansowy
Wykład 3
Instrumenty rynku kapitałowego
Akcja (stock) jest to podstawowy instrument udziałowy rynku
kapitałowego. Jest ona emitowana przez spółkę akcyjną. Inne
rodzaje spółek emitują udziały. W przypadku emisji akcji
stroną krótką na rynku akcji jest spółka akcyjna. Stroną długą
jest inwestor, który kupuje akcje, zwany akcjonariuszem.
Oczywiście akcjonariusz może sprzedać akcje na rynku
wtórnym innemu inwestorowi, który w ten sposób staje się
akcjonariuszem.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Oprócz prawa własności, akcjonariusz poprzez zakup akcji
zwykłych, nabywa również kilka innych praw, są nimi:
" prawo głosu na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy;
" prawo do dywidendy, inaczej: prawo do udziału w zyskach
spółki;
" prawo poboru, czyli prawo do zakupu akcji nowej emisji;
" prawo do udziału w masie likwidacyjnej;
" prawo do kontroli zarządzania spółką.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
" Prawo głosu na walnym zgromadzeniu akcjonariuszy
Akcjonariusze są właścicielami spółki akcyjnej i to właśnie oni
podejmują najważniejsze decyzje w spółce, takie jak: wybór
Rady Nadzorczej, decyzję o wielkości dywidendy, inne
strategiczne decyzje, na przykład o połączeniu z inną spółką,
czy też zatwierdzenie rocznego sprawozdania finansowego.
Podstawowym organem w spółce jest Walne Zgromadzenie
Akcjonariuszy (WZA).
Posiadacze akcji zwykłych mają prawo głosu na walnym
zgromadzeniu akcjonariuszy. Każdy akcjonariusz otrzymuje
tyle głosów, ile posiada akcji.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
" Prawo do dywidendy
Po zapłaceniu podatków, odsetek od zaciągniętych kredytów i
innych zobowiązań spółka dysponuje zyskiem netto. Spółka
podejmuje decyzję o podziale zysku netto na dwie części,
którymi są:
" zysk zatrzymany;
" zysk do podziału, czyli dywidenda (dividend).
Zysk zatrzymany pozostaje w spółce, powiększa on kapitał własny
spółki i stanowi w ten sposób jedno z możliwych z
ródeł
finansowania przyszłych inwestycji. Z kolei druga część jest to
zysk do podziału, zwany dywidendą, który zostaje wypłacony
akcjonariuszom. Posiadacz każdej akcji otrzymuje pewną sumę,
zwaną dywidendą przypadającą na 1 akcję (lub potocznie krótko
dywidendÄ…).
Rynek finansowy - dr Patrycja Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
" Prawo do udziału w masie likwidacyjnej
Zdarza się czasem, że spółka jest przejmowana przez inną
spółkę lub jest ogłoszona upadłość tej spółki, a zatem
dokonywana jest likwidacja spółki. Wtedy akcjonariusze spółki
mają prawo do udziału w masie likwidacyjnej w proporcji
zgodnej ze strukturÄ… akcjonariuszy.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
" Prawo do kontroli zarządzania spółką
Akcjonariusze są właścicielami spółki akcyjnej, a zatem jest
oczywiste, że muszą mieć możliwość nadzoru i kontroli
zarządzania. Mogą to uczynić poprzez wgląd wsprawozdanie
finansowe spółki, a także inne dokumenty spółki. Mogą to
uczynić również pośrednio poprzez wybór swoich
reprezentantów w Radzie Nadzorczej.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
" Prawo poboru (subscription right) jest to instrument
finansowy, który oznacza prawo posiadacza akcji spółki do
zakupu akcji nowej emisji po ustalonej cenie emisyjnej. Prawo
to przysługuje przez pewien okres (zwykle kilka tygodni), aż do
dnia wygaśnięcia tego prawa. Przy tym zazwyczaj cena
emisyjna jest niższa niż cena rynkowa akcji. Każdej akcji
występującej na rynku (starej emisji) odpowiada jedno prawo
poboru. Liczba praw poboru niezbędnych do zakupu akcji
nowej emisji zależy od relacji liczby akcji starej emisji do liczby
akcji nowej emisji.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Oprócz akcji zwykłych, na rynku znajdują się także akcje
uprzywilejowane.
Uprzywilejowanie akcjonariusza, który posiada takie akcje, może
dotyczyć trzech praw. Zatem:
" akcje uprzywilejowane co do głosu  posiadacz takiej akcji ma
prawo do więcej niż jednego głosu na Walnym Zgromadzeniu
Akcjonariuszy;
" akcje uprzywilejowane co do dywidendy  posiadacz takiej akcji
ma prawo do stałej wielkości dywidendy, niezależnie od decyzji
WZA;
" akcje uprzywilejowane co do udziału w masie likwidacyjnej 
posiadacz takiej akcji ma pierwszeństwo (przed posiadaczami
akcji zwykłych) do udziału w masie likwidacyjnej
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
" Istotne:
Kapitał akcyjny stanowi część kapitałuwłasnego spółki.
Wartość nominalna jest to wielkość kapitału akcyjnego
przypadajÄ…ca na jednÄ… akcjÄ™.
Wartość emisyjna jest to cena, po jakiej akcja
sprzedawana jest na rynku pierwotnym.
Wartość księgowa jest to wartość aktywów netto spółki
przypadajÄ…ca na jednÄ… akcjÄ™.
Wartość rynkowa jest to cena, po jakiej akcja jest
sprzedawana na rynku wtórnym.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Zysk przypadajÄ…cy na 1 akcjÄ™ (EPS, Earnings Per Share) jest to
iloraz zysku netto spółki oraz liczby akcji. Oczywiście
inwestorowi zależy na tym, aby ten wskaz
nik był jak
największy. Jednak należy pamiętać, że zysk netto jest
pojęciem księgowym, obliczanym na podstawie sprawozdań
finansowych i często zdarza się, że zniekształca obraz
rzeczywistej sytuacji finansowej spółki.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Dywidenda przypadajÄ…ca na 1 akcjÄ™ (DPS, Dividend Per
Share) jest to iloraz dywidendy (czyli zysku do podziału) i
liczby akcji. Zazwyczaj inwestorom zależy na tym, aby
dywidenda przypadająca na 1 akcję była dość wysoka, gdyż
stanowi to bieżący dochód akcjonariusza. Jednak należy
pamiętać, że wysoka dywidenda oznacza również mniej zysku
zatrzymanego w spółce, a więc mniejszy kapitał własny firmy,
który wykorzystany będzie do finansowania dalszej
działalności spółki.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Wskaz
nik cena  zysk (P/E, Price  Earnings Ratio) jest to
iloraz ceny rynkowej akcji i zysku netto przypadajÄ…cego na 1
akcję. Jego interpretacja jest następująca: wskazuje jaka jest
 cena jednostki zysku netto spółki. Potocznie uważasię, żeim
niższa wartość tego wskaz
nika, tym bardziej atrakcyjna jest
akcja dla inwestora  mówi się wtedy, że akcje są  tanie .
Jednak z taką interpretacją należy być bardzo ostrożnym, z
uwagi na wspomniane już niedostatki zysku netto, będącego
kategorią księgową.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Stopa dywidendy (Dividend Yield) jest to iloraz dywidendy
przypadającej na 1 akcję i ceny rynkowej akcji. Im wyższa
wartość tego wskaz
nika, tym większy dochód z
zainwestowanego kapitału obecnie uzyskuje akcjonariusz.
Zbyt dużawartość tego wskaz
nika możeoznaczać ograniczanie
możliwości inwestycyjnych spółki.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Wskaz
nik cena  wartość księgowa (P/BV, Price  Book Value
Ratio) jest to iloraz wartości rynkowej akcji i wartości
księgowej akcji. Im wyższa wartość tego wskaz
nika, tym
wyższa jest wartość akcji w stosunku do wartości księgowej
odzwierciedlającej księgową wartość majątku spółki.
Zmniejszanie się wartości tego wskaz
nika i zbliżanie się tej
wartości do jedności jest z reguły niepokojącym sygnałem.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Należy wyróżnić 4 grupy metod, które mogą być wykorzystane
w analizie akcji:
 metody analizy kursów akcji;
 analiza fundamentalna;
 analiza portfelowa;
 metody analizy behawioralnej.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza kursów akcji, jak sama nazwa wskazuje, wykorzystuje
jako podstawę kursy akcji, jak również związane z nimi
informacje dotyczące obrotu akcjami, w szczególności
wielkość obrotów.
Istnieją także inne informacje, zwłaszcza te, które mogą mieć
wpływ na kursy akcji, a które są związane z emitentem akcji.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Wyróżnić można trzy grupy metod analizy kursów akcji:
 analiza techniczna;
 modele ekonometryczne;
 inne modele matematyczne.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza techniczna (technical analysis) jest to najstarsza
spośród wymienionych grupa metod. Jest stosowana raczej
przy krótkoterminowym podejmowaniu decyzji
inwestycyjnych, czyli wtedy, gdy horyzont danej decyzji jest co
najwyżej kilkumiesięczny, a częściej znacznie krótszy.
Dwa podstawowe założenia analizy technicznej są
następujące:
" Cena rynkowa akcji odzwierciedla wszystkie czynniki mogÄ…ce
wpływać na cenę, dlatego wystarczy analizować tylko ceny,
zawierające skutki działania czynników, a nie przyczyny.
" Na rynku występują pewne wzory zachowań, które można
zidentyfikować narzędziami analizy technicznej i które
powtarzają się wróżnych okresach
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza techniczna wykorzystuje dwa rodzaje narzędzi:
 formacje techniczne (określane na podstawie wykresów kursów
akcji w przeszłości);
 wskaz
niki techniczne
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Modele ekonometryczne stosowane w analizie kursów akcji
można podzielić na dwie grupy.
Pierwsza grupa umownie nazywana jest modelami
ekonometrii finansowej. SÄ… to modele majÄ…ce u podstaw
narzędzia statystyki matematycznej, w których zmienną
modelowanÄ… jest stopa zwrotu (stopa dochodu) lub
zmienność stopy zwrotu.
Druga grupa modeli ekonometrycznych sÄ… to modele, w
których cena akcji jest modelowana za pomocą funkcji
zależności tej ceny od różnych czynników, na przykład
zmiennych makroekonomicznych. Modele te majÄ… przede
wszystkim znaczenie poznawcze.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Inne modele matematyczne mają z reguły bardziej
skomplikowaną konstrukcję, która często nie daje się zapisać
w relatywnie prostej formie, tak jak to jest w przypadku
modeli ekonometrii finansowej. Ich głównym zadaniem jest
bardzo dokładne przybliżenie kursów akcji w przeszłości za
pomocą nieliniowej i dość skomplikowanej funkcji. Modele te
zaliczane sÄ… do takich grup, jak: sztuczne sieci neuronowe,
algorytmy genetyczne, itp. Ich stosowanie wymaga
specjalistycznego oprogramowania i wysokiej klasy komputera
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Druga grupa metod stosowanych w analizie akcji to analiza
fundamentalna (fundamental analysis). W zasadzie nie
korzysta ona z przeszłych informacji dotyczących kursów akcji,
lecz ma u podstaw informacje dotyczące spółki oraz jej
szeroko rozumianego otoczenia (zwłaszcza gospodarki). Jak
sama nazwa wskazuje, analiza fundamentalna opiera siÄ™ o
 fundamenty , czyli ekonomiczne podstawy działania spółki
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza portfelowa polega na powiązaniu dwóch
charakterystyk inwestycji, mianowicie: dochodu i ryzyka w
jeden rodzaj analizy. Jej nazwa wywodzi się z tego, iż pełna
analiza inwestycji ze względu na dochód i ryzyko może być
przeprowadzona właśnie w odniesieniu do portfela akcji
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza behawioralna (behavioral analysis) jest to najmłodsza
grupa narzędzi, za pomocą których analizowane są akcje, a
właściwie rynek akcji. W przeciwieństwie do poprzednio
wymienionych trzech grup narzędzi, w których zakłada się
racjonalność pojedynczego inwestora i całego rynku, tutaj
analiza dotyczy właśnie odstępstw od racjonalności. Na rynku
finansowym, zwłaszcza rynku akcji, zdarzają się okresy, kiedy
inwestorzy, zazwyczaj kierujÄ…cy siÄ™ racjonalnymi zasadami,
nagle zaczynają zachowywać się zupełnie inaczej, wbrew tym
zasadom. Postępują wtedy, tak jak postępuje ogół inwestorów,
choćby nawet było to w jawnej sprzeczności z racjonalnym
postępowaniem.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
W analizie fundamentalnej wyróżnia się pięć podstawowych
etapów, którymi są:
 analiza makroekonomiczna;
 analiza sektorowa;
 analiza sytuacyjna spółki;
 analiza finansowa spółki;
 wycena akcji spółki.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza makroekonomiczna polega na ogólnej ocenie
atrakcyjności inwestowania na danym rynku finansowym
(przede wszystkim na rynku akcji). Atrakcyjność ta zależy od
sytuacji gospodarczej, prowadzonej polityki gospodarczej i od
ryzyka inwestycyjnego w danym kraju. Pod uwagę należy
wziąć również kwestie globalne, związane z sytuacją
polityczną i ekonomiczną na świecie, która to sytuacja może
mieć wpływ na rynek akcji danego kraju. W analizie
makroekonomicznej wykorzystywane sÄ… m.in. podstawowe
charakterystyki gospodarki, jak stopa wzrostu PKB, stopa
inflacji, wielkość deficytu budżetowego itp., jak również
informacje dotyczÄ…ce polityki gospodarczej.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza sektorowa polega na ocenie atrakcyjności
inwestycyjnej spółek (przynajmniej większości) należących do
danego sektora. Pod uwagÄ™ bierze siÄ™ przede wszystkim
efektywność i poziom ryzyka danego sektora. W analizie
sektorowej pod uwagę powinny być brane przede wszystkim
następujące kryteria:
" stopy zwrotu z inwestycji w danym sektorze;
" poziom ryzyka inwestycyjnego w sektorze;
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
" wrażliwość sektora na koniunkturę  w przypadku spadku
koniunktury nie powinno się inwestować wsektor wrażliwy na
zmiany koniunkturalne  do takiego zalicza się na przykład
sektory zaawansowanych technologii czy też sektor
budowlany;
" faza cyklu, w której znajduje się sektor; tradycyjnie wyróżnia
się 4 fazy: pionierski start, gwałtowne przyśpieszenie wzrostu,
dojrzały umiarkowany wzrost i stabilizacja, spowolnienie
wzrostu i zanik sektora; niewÄ…tpliwie najbardziej korzystne
jest inwestowanie, gdy sektor znajduje siÄ™ w drugiej fazie.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza sytuacyjna spółki dotyczy już konkretnej rozważanej
spółki, przy czym pod uwagę bierze się tu przede wszystkim
kryteria niezwiązane bezpośrednio z finansami spółki, na
przykład jakość kadry zarządzającej, strategię spółki, sytuację
spółki na tle konkurencji, itp.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Analiza finansowa spółki również dotyczy konkretnej
rozważanej spółki, z tym, że pod uwagę bierze się tu kondycję
finansową, analizowaną między innymi na podstawie
sprawozdania finansowego tej spółki. W skład sprawozdania
finansowego wchodzÄ…:
" bilans;
" rachunek zysków i strat;
" rachunek przepływów pieniężnych;
" zestawienie zmian w kapitale (funduszu) własnym;
" informacja dodatkowa.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Instrumenty rynku kapitałowego
Najczęściej stosowane, a także najbardziej rekomendowane,
jeśli chodzi o wycenę akcji, jest podejście dochodowe.
Metoda ta nazywana jest metodÄ… zdyskontowanych
przepływów pieniężnych (Discounted Cash Flow).
Wzór, określający wycenę akcji za pomocą metody
zdyskontowanych przepływów pieniężnych, jest następujący:
Ä„ð
Ct
P =ð
åð
(1+ð r)t
t =ð1
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
D1
Instrumenty rynku kapitałowego
Model stałego tempa wzrostu dywidendy (model Gordona) jest to
najprostszy i chyba najczęściej stosowany wariant modelu zdyskontowanych
dywidend. Zakłada się wnim, że stopa wzrostu dywidendy jest i pozostanie
stałanazawsze.
D1 D0(1+ð g)
P =ð =ð
r -ð g r -ð g
gdzie:
P  wartość akcji; g  stopa wzrostu dywidendy;
D1  dywidenda (na 1 akcję) wypłacona w następnym roku;
D0  ostatnio wypłacona dywidenda (na 1 akcję);
r  wymagana stopa zwrotu
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
Zadania:
1. Spółka A wypłaciła w ubiegłym roku dywidendę w wysokości 11 zł.
Zakładając, że przez dwa kolejne lata dywidendy będą rosły w tempie 10% w
skali roku, w kolejnych latach ich wzrost ustabilizuje siÄ™ na poziomie 6%
rocznie, oblicz cenę akcji spółki A. Wymagana stopa zwrotu wynosi 8%.
2. Spółka X wypłaciła w ubiegłym roku 5 zł dywidendy. Inwestor
zainteresowany ulokowaniem swych funduszy w akcjach spółki C, chce
wiedzieć, jaką cenę może za nie zapłacić. Zakładając stopę zwrotu 10%,
wycenić akcje tej spółki w sytuacji gdy:
" dywidendy będą rosły w stałym tempie równym 6%,
" przez pierwsze dwa lata dywidendy będą rosły w tempie 5%, a póz
niej
3%.
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska
DziÄ™kujÄ™ za uwagÄ™ Jð
Rynek finansowy - dr Patrycja
Kowalczyk-Rólczyńska