POLITYKA DYWIDEND A RYNKOWA WYCENA FIRMY.

 

 

WYKŁAD 1.

 

Podstawowe zadanie zarządu - kreowanie bogactwa właścicieli - może być realizowane przez:

•       zwiększenie wartości rynkowej firmy, czyli wzrost kursu akcji,

•       wypłatę dywidend.

Poziom bieżącej dywidendy oraz stopień samofinansowania rozwoju firmy są wielkościami odwrotnie proporcjonalnymi.

TSR - total shareholder return

(wytyczne Boston Consulting Group - RP koniec września)

 

WYCENA - zastosowanie określonej procedury w celu ustalenia wartości jej przedmiotu (firmy) w jednostkach uniwersalnego ekwiwalentu, jakim współcześnie jest pieniądz,

- określenie poziomu wartości, czyli podanie propozycji ceny danego przedmiotu wyceny, którym jest przedsiębiorstwo.

Wartość przedsiębiorstwa to suma odzwierciedlająca jego cenność ustalona zgodnie z określoną procedurą. Mogą się na nią składać: elementy materialne i niematerialne, np.: jego nazwa, kapitał, majątek trwały i obrotowy, środki finansowe, różnego rodzaju prawa mu przysługujące, a także wszelkie czynniki zwiększające jego walory, np.: sposób zorganizowania firmy, struktura produkcji, zasoby ludzkie, kwalifikacje pracowników i ich wykorzystanie.

GOODWILL, czyli renoma przedsiębiorstwa oznacza niematerialny składnik jego wartości, który wyraża zdolność majątku firmy do generowania zysku.

 

Potrzeba wyceny renomy …

 

Wartość przedsiębiorstwa ustala się w wyniku zastosowania wybranej procedury, czyli metody wyceny.

Cena oznacza kwotę faktycznie zapłaconą za dane przedsiębiorstwo lub jego część. Cena nie jest tożsama z wartością z wyjątkiem wyceny rynkowej.

 

Najważniejsze cele wyceny:

•    dostarczenie lub uzupełnienie informacji dla właścicieli i zarządu firmy,

•    zawarcie różnorodnych transakcji majątkowych w tym kupna - sprzedaży, dzierżawy, leasingu, wniesienia aportu do spółki,

•    dokonanie fuzji lub podziału przedsiębiorstwa,

•    prywatyzacja i / lub restrukturyzacja firmy,

•    zmiana formy organizacyjno - prawnej,

•    uwiarygodnienie kredytu,

•    uwiarygodnienie firmy w oczach kontrahentów,

•    ubezpieczenia.

(podejścia i metody wyceny → ksero)

 

Rynkowe podejście do wyceny:

•      ustalenie wartości firmy w oparciu o rynkową grę popytu i podaży na jej akcje lub udziały,

•      wycena ta dokonuje się na rynku kapitałowym (rynku papierów wartościowych).

 

Cechy wyceny rynkowej:

1. 1.    Wartość = cena.

2. 2.    Wycena na giełdzie odbywa się automatycznie i z dużą częstotliwością.

3. 3.    Zasięg ograniczony do przedsiębiorstw, które:

1. a)    uczestniczą w obrocie giełdowym,

2. b)   mają na giełdzie swój odpowiednik, czyli firmę porównawczą,

3. c)    wypłacają dywidendy akcjonariuszom / udziałowcom.

4. 4.     Brak lub niewielka możliwość negocjacji cenowych.

5. 5.     Na kształtowanie się ceny w krótkim okresie większy wpływ ma sytuacja na rynku papierów wartościowych niż realna działalność danej firmy.

 

1. I.     METODA WYCENY WIELOKROTNEJ (market multiple method)

• -  tylko dla firm notowanych na giełdzie.

•   mnożnik cenowo - dochodowy P/E (C/Z),

•   liczba lat, które muszą upłynąć by inwestor uzyskał zwrot ceny, jaką zapłacił za akcje z bieżącego zysku netto,

•   kwota, jaką inwestor kupując akcje firmy jest skłonny zapłacić z 1 PLN zysku netto.

 

Wartość firmy (WF) = ZN * C/Z

 

P/BV - price / book value

P/S - price / sales

 

2. II.  METODA TRANSAKCJI PORÓWNYWALNYCH

• -  dla firm nie biorących udziału w obrocie giełdowym.

ODMIANY:

1. 1.    Znalezienie firmy podobnej do wycenianej, ale notowanej na GPW:

•    w tej samej gałęzi, branży przemysłu lub handlu,

•    porównywalnej co wielkości, charakteru produkcji, sprzedaży itp.

•    o podobnych wynikach finansowych.

Metoda ta przewiduje ustalenie P/E wycenianego przedsiębiorstwa na poziomie tego wskaźnika w firmie notowanej na giełdzie.

 

Jeśli nie znajdziemy odpowiednika można próbować dokonać korekty ustalonego mnożnika…

2. 2.      Metoda transakcji porównywalnych.

 

3. III.   METODY WYCENY W OPARCIU O DYWIDENDY

 

Formuła podstawowa:

 

P_o = D / s

 

P_o - wartość (cena) udziału lub akcji,

D - roczna dywidenda,

s - stopa dywidendy.

•        prosta formuła,

•        metoda statyczna,

•        nie odzwierciedla ewentualnych przyszłych zmian polityki dywidend.

 

Model stałego wzrostu wartości akcji (model wyceny Gordona):

 

P_o = D₁ / (k₁ - g)

 

P_o - cena akcji w okresie czasu t = 0,

D₁ - dywidenda w t = 1,

k₁ - wymagana stopa zwrotu,

g - stopa stałego wzrostu dywidendy.

 

•     główne założenie: wzrost dywidendy w przyszłości,

•     metoda dynamiczna,

•     wymagana znajomość wielu informacji związanych z firmą: polityki zarządu, koniunktury, wpływu inwestycji na działalność i podział zysku,

•     uwzględnia stopę zwrotu.

 

Model zmiennego wzrostu wartości akcji

•      założenie: nierównomierny wzrost dywidendy w różnych okresach rozwoju firmy,

•      2 etapy życia: szybki i dynamiczny → stabilizacja,

•      powstał na bazie obserwacji empirycznych.

 

Wycena jest funkcją interesów stron negocjujących, ryzyka, horyzontu czasowego, alternatyw.

Wpływ na wybór metody ma:

•      cel wyceny,

•      rodzaj przyszłego inwestora,

•      koszty wyceny,

•      okres potrzebny do jej przeprowadzenia,

•      rodzaj działalności i zasobów,

•      rzadkość danego przedsiębiorstwa.

 

 

 

28. 10. 1999.

WYKŁAD 2.

 

Dywidenda - część zysku wypłacana akcjonariuszom. Polityka dywidend decyduje m. in. o wysokości i systematyczności wypłaty dywidend.

Polityka dywidend odzwierciedla decyzję właścicieli dotyczącą podziału zysku netto przedsiębiorstwa na dwie części o różnym przeznaczeniu:

1. 1.    wypłata dywidend - wiąże się z przekazaniem wypracowanego zysku właścicielom,

2. 2.    wzrost bieżącej wartości (ceny) akcji może, choć nie musi być związana z zatrzymaniem zysku w firmie i przeznaczeniem go na inne cele rozwojowe.

 

Optymalna polityka dywidend winna pozwalać na zachowanie równowagi między bieżącymi wypłatami dywidend a wzrostem akcji spowodowanym przez zatrzymanie zysku w firmie. Optymalna polityka dywidend winna pomóc w ustaleniu takiego sposobu podziału zysku firmy, który zaspokoi potrzeby bieżące konsumpcji akcjonariuszy w postaci dywidendy, ale również pozwoli zaspokoić popyt przedsiębiorstwa na kapitał niezbędny do jego rozwoju i zwiększenia dochodów w przyszłości. Skutkiem określenia optymalnej polityki dywidend jest maksymalizacja ceny akcji firmy.

 

Teorie polityki dywidend (dotyczą wpływu polityki dywidend na kształtowanie się ceny akcji).

1. 1.      Teoria nieistotności dywidend.

2. 2.      Teoria „wróbla w garści”.

3. 3.      Teoria preferencji podatkowych.

(rys. 12 - 1 Brigham, t. 2.)

Dla optymalizacji polityki dywidend z punktu widzenia wartości akcji istotne są dwa problemy teoretyczne:

1. 1.      hipoteza sygnalizacji,

2. 2.      efekt klienteli → przyciąganie danych akcjonariuszy stylem polityki dywidendy.

 

Polityka dywidend powinna być ustalana na dłuższy czas gdyż tylko wtedy akcjonariusze mają szansę zareagować zgodnie z własnymi preferencjami. Wybór optymalnej polityki dywidend musi uwzględniać wszystkie ograniczenia, ale także możliwości przedsiębiorstwa.

 

Czynniki wpływające na wybór optymalnej polityki dywidend:

1. 1.      Ograniczenia wypłaty dywidend.

• -  prawne obwarowania mające na celu zabezpieczenie praw wierzycieli,

• -  w tzw. zasadzie „nienaruszalności kapitału”.

2. 2.      Możliwości inwestycyjne.

3. 3.      Koszt alternatywnych źródeł kapitału.

4. 4.      Wpływ polityki dywidend na wymaganą stopę zwrotu kapitału.

Na wymagana stopę zwrotu wpływają czynniki przytoczone w teoriach sygnalizacji i efektu klienteli, takie jak:

•        oczekiwania akcjonariuszy odnośnie wypłaty i wysokości dywidend,

•        ocena poziomu ryzyka związanego z wypłatą lub brakiem dywidend,

•        ocena przez akcjonariuszy korzyści płynących z dywidendy gotówkowej lub zysków kapitałowych,

•        ocena zawartości informacyjnej decyzji zarządu o wysokości wypłaconej dywidendy (hipoteza sygnalizacji)

 

Rodzaje polityki dywidend stosowanych w praktyce gospodarczej:

1. 1.      Ze względu na okres i kwotę wypłaty wyróżnia się:

•       regularne → płacone w regularnych odstępach czasu i mające stałe wartości,

•       nieregularne → płacone nieregularnie lub w zmiennej wysokości.

2. 2.      Ze względu na okres, co jaki wypłaca się dywidendy wyróżnia się:

•       dywidendy kwartalne,

•       dywidendy półroczne,

•       dywidendy roczne.

3. 3.      Ze względu na formę wyróżniamy:

•       dywidendy pieniężne,

•       dywidendy w akcjach.

 

Dywidenda pieniężna (gotówkowa) może być wypłacana jako:

1. 1.      stałe lub rosnące dywidendy,

2. 2.      dywidendy o stałej stopie wypłat,

3. 3.      mała dywidenda z dodatkową premią,

4. 4.      dywidenda rezydualna (resztowa).

 

Z wypłatą dywidendy w akcjach wiążą się zagadnienia:

1. 1.      nowa emisja i podział akcji,

2. 2.      plan reinwestycji dywidend,

3. 3.      odkupywanie akcji,

4. 4.      dywidenda likwidacyjna.

 

Skutki odkupienia akcji w celu umorzenia:

1. 1.      zmniejszenie liczby akcji w obrocie,

2. 2.      zwiększenie zysku przypadającego na jedną akcję,

3. 3.      z reguły zwiększenie ceny akcji.

 

Optymalna polityka dywidend powinna uwzględniać fakt uzyskania najwyższej rentowności kapitału powierzonego firmie przez inwestorów. Jeśli zatrzymanie tej części zysku, która mogłaby być przeznaczona na dywidendy nie spowoduje lepszych wyników gospodarczych, a w konsekwencji wzrostu wartości i cen akcji firmy to optymalna polityka dywidend winna zakładać wypłatę dywidendy akcjonariuszom.

 

 

 

 

 

 

 

 

---