Klasyfikacja M&A

Fuzje i przejęcia możemy podzielić na trzy zasadnicze kategorie:

• Poziome -połączenie dwóch spółek produkujących ten sam rodzaj dóbr lub oferujących usługi tego samego rodzaju (vistula-Wólczanka, Daimler-Chrysler)

• Pionowe -gdy partnerem przedsiębiorstwa jest spółka występująca wyżej w łańcuchu produkcyjnym w kierunku konsumenta lub niżej w stronę źródła surowców i materiałów (przód Orlen-Cpn, tył elektrownia kopalnię)

• Tworzące konglomerat -łączą się nie związane ze sobą przedsiębiorstwa, tzn. nie współpracujące ze sobą w ramach cyklu produkcyjnego i jednocześnie reprezentujące różne branże

• Adn. Połączenia pionowe nie zawsze się opłacają, producent cukierków-cukiernie, pr.leków- apteki, hurtownik- producenta. Elektrim rozszerzając swój portfel inwestycji z branży elektronicznej do informacyjnej, telweizyjnej dywersywuje portfel lecz nie działa efektywnie zapominając o core buisness.

• Luka wartości- 80lata w USAfala przejęć konglomeratów, dzielenia ich i sprzedaży. Najczęściej LBO- wykup dlugiem

Fuzje i przejęcia formy:

• Fuzje i przejęcie przyjazne - zarządy obu spółek zgadzają sie na konsolidację, połączenie dwóch równych przedsiębiorstw (Inkorporacja, Przejęcie)

• Przejęcia wrogie - zarządy niezgodne co do przejęcia, negocjacje na poziomie właścicielskim z ominięciem zarządu Złoty spadochron - sumy odszkodowawcze dla zarządu spółki przejmowanej

• Wykupy lewarowane lub wspomagane (leverage buy-outs, LBO, lewarowym długiem)

• Wykup spółki przez dotychczasowych zarząd (management buy-outs MBO) pożyczają kase: składki managerów wg. udziałów, bank z odsetkami, fundusz inwest. udziały

• Wykup spółki przez menadżerów z zewnątrz (management buy-in MBI)

Prawne struktury umożliwiające integracje biznesu:

1. emisja połączeniowa, pełna integracja - z 2 podmoiotów powstaje 1, spółka A moźe wydać akcjie ii udziały półki B przyłączonej. Spółka A wchodzi w prawa i obowiązki spółki B. Wydawanie akcji w zamian za majątek zwalnia od ppodatku dochodowego.

2. nabycie większościowe - Spółka a nabywa pakiet od dotychczasowych płacąc gotówką lub papierami wartościowymi. Powstaje zaleźność, gerupa kapitałowa, 2 zarządy, 2 rady nadzorcze + nie trzeba nabywać 100% akcji spółki, brak korzyści podatkowej

3. zakup według art. 55 KC - kupno wszyskich aktywów które służa do wykonywania zadania spółki

4. zakup zorganizowanej części przedsiębiorstwa - częśc przedsiębiorastwa np. związane z produkcją, powstaje obowiązek podatkowy (wartośc aktywów ktore sprzedajemy)

5. zakup aktywów (istotny aspekt rozliczania się z urzędem skarbowym) - np. w postaci działki technologii, podatek rozliczany inaczej, sprzedane aktywo czy zaangażowaną część przedsiębiorstwa?

1.2.-kodeks spółek handlowych 3.4.5. - kodeks cywilny

Zakup przedsiębiorstwa to nie tylko zakup aktywów ale również pracowników, zobowiązań i wierzytelności oraz umów spółki.

Mity

Motywy M&A

Efekty Synergii- PV połączonych przedsiębiorstw jest większe niż zsumowane pojedynczo działających. Pozwala to a zmniejszenie kosztów stałych, zwiększenie atrakcyjności i wiarygodności spółki, przejęcie kluczowych kompetencji przejmowanego przedsiębiorstwa.

Synergie dzielimy na trzy grupy:

• Rynkowe /Strategiczne - np. wzbogacenie sieci dostawców, stworzenie bariery wejścia, przechwycenie przewag konkurencyjnych

• Operacyjne -

• Przychodowe - większe zlecenia, 2 produkty w tej samej bazie klientów, wymiana technologiii R&D, wspólne sieci dystrybucji(lepsza sieć dystrybucji),

• Kosztowe - zminiejszenie kosztów stałych, lepsze ceny zakupów, negocjacje z dostawcami, redukcja dublujących sie działów (administracja, przeniesienie produkcji, zmniejszenie zatrudnienia),

• Finansowe - zwiększona wiarygodność (rozliczenia strat)

• Restrukturyzacji aktywów - redukujac fabryke w 1 z firm pozostaje nieruchomość

• Przedsiębiorstwa należy z punktu widzenia efektu synergii przejmować za wartość mniejszą od wzrostu wartości połączonych firm. Różnica jest premią za ryzyko.

• Wzrost wartości akci dojdzie gdy cena bedzie wieksza od zakupu. Każda fuzja powinna spełniać kryteria wartości dodanej

• Fuzja to alternatywa zwrostu wewnętrznego

4 Motywy przejęcia

• techniczne i operacyjne - wieksza efektywność, lepsze kierownictwo, synergia operacyjna, korzyści skali, komplementarność zasobów i umiejętności, ograniczenie kosztów transakcyjnych, integracja techniczna

• rynkowe i marketingowe - zw. udziału w rynku, wartości dodanej, elininacja konkurencji, komplementarność produktów, dywersyfikacja działalności

• finansowe - wyk. fundyszy nadwyżkowych, przejęcie gotówki, korzyści podatkowe

• managerskie - wzrost wynagrodzeń, prestiżu, władzy, zmniejszenie ryzyka zarządzania, większa swobody działania, empire building

Typy Transakcji M&A

• fuzjie i przejęcia

• sprzedaż przedsiębiorstwa

• zakup przedsiębiorstwa

• wykupy managerskie LBO/MBO

• poszukiwanie finansowania

Przygotowanie do Procesu M&A

Zrozumienie i kontrola sprzedaży

• Dlaczego właściciele chcą sprzedać (strategia / podejście oportunistyczne).

• Formalny vs. Nieformalny (aukcja / negocjacje wyłączne / doradcy). Nieformalne negocjacje służą niedopuszczeniu na rynek informacji o samej chęci sprzedaży, z kolei proces formalny jest lepszy od strony prawnej.

• Konkurencyjność procesu (ilu i jakich konkurentów).

• Określenie co jest dla sprzedającego najważniejsze (cena, image, zysk księgowy, sprawy pracownicze itd.).

Czynniki sukcesu - dynamika procesu, priorytety, totalna koordynacja, chemia-zaufanie, czas, elastyczność/zdrowy rozsądek, realistyczne oczekiwania stron

Rezultaty

• Uzyskanie kontroli nad procesem (o ile to możliwe)

• Przekonanie sprzedających, że jesteśmy optymalnym nabywcą (wiarygodność,

• zdeterminowanie + chemia)

• Budowanie pozycji negocjacyjnej

SCHEMAT TRANSAKCJI PRZEJĘCIA

Elementy transakcji

Kluczowe punkty transakcji

1. Decyzja strategiczna - wzrost wartości dla akcjonariuszy, wzrost, uzyskanie korzyści synergii, dywersyfikacja DEC. Buy vs.Build, time-to-market, finansowanie przejęcia, Cena Kupna vs. Cena Budowy - Tobins Q = wartość rynkowa aktywów / wartość odtworzeniowa

2. Analiza celów przejęcia - przegląd rynku i potencjalnych celów, wartość inwestycji, potencjał, produkty, udział, finanse,

3. 
   Realizacja projektu - stworzenie zespołu, wybór doradzców

Wybór firmy celu

4. Analiza firmy nabywanej - zebranie wszystkich dostępnych informacji o firmie nabywanej

5. Wstępne wycena - na podstawie dostępnych informacji

6. Wstępne negocjacje - pierwsze kontakty z firmą nabywaną (kto, dlaczego, interesy)

Oferta wstępna, initial offer - nie jest ofertą wiążącą, jest to pewnego rodzaju propozycja, zawierająca najważniejsze zasady, na których mogłoby dojść do transakcji. Ustala się dzięki niej inwestorów dopuszczonych do pogłębionej analizy firmy (Due Dilligence).

7. Due Dilligence - propozycja wstępna, wstępna analiza - data room, oferta wiążąca (zobowiązuje jedną stronę), potem 1 lub 2 inwestorów pogłębia analizę i składa ofertę wiążącą

8. Wycena końcowa

Oferta wiążąca, list intencyjny - mamy do czynienia, gdy pojawia się proces aukcyjny. Oferta to jednostronna deklaracja, list zaś to uzgodnienia w sprawie pewnego kompromisu, jest bardziej atrakcyjny, nie jest wiążący prawnie (szczególnie jeśli chodzi o warunki transakcji, wiążący jedynie w kwestii poufności)

9. Negocjacje końcowe

Podpisanie umowy kupna/sprzedaży

10. Zgoda UOKiK/MSWiA - urząd ochrony konkurencji i konsumenta

Zamknięcie transakcji

Proces Transakcyjny

ZAKUP (działania banku inwestycyjnego)

Faza przedtransakcyjna - zakup

• Identyfikacja potrzeb i oczekiwań inwestora - skierowanie albo na spółkę osłabioną albo na lidera branży

• Poszukiwania potencjalnych celów do przejęcia

• Wstępna analiza potencjalnych celów do przyjęcia

• Strukturyzacja transakcji

• Nawiązanie kontaktów. W Niemczech pisze się list do właścicieli przejmowanej spółki, w Polsce szuka się bezpośredniego kontaktu przez znajomych i doradców.

Faza transakcyjna - zakup

• Wycena w celu przejęcia

• Organizacja procesu due - dilliegnce (badanie obszarów spółki które mogą generować ryzyko straty ekonomicznej inwestora po zakupie wie czy jest to ekonomiczne, podatkowe, prawne) Koordynacja działań konsultantów zewnętrznych.

• Określenie oferty cenowej

• Przygotowanie wstępnej wiążącej oferty

• Przygotowanie dokumentacji transakcyjnej

• Opracowanie struktury firmowej transakcji

• Negocjacje

• Lobbing

Faza potransakcyjna - kupno

• Pomoc w poszukiwaniu nowych celów do przejęcia

• Post-merger integragration

SPRZEDAŻ

Faza przedtransakcyjna - sprzedaż

• Pomoc w przygotowaniu struktury sprzedaży. Ustala się, czy sprzedać całą firmę, czy zorganizowaną część, jakie warunki postawić.

• Identyfikacja potencjalnych inwestorów. (kilku kupców=lepsza cena)

• Analiza podmiotu przeznaczonego do sprzedaży.

• Wycena spółki

• Wstępna struktura transakcji i przygotowanie dokumentacji

Faza transakcyjna - sprzedaż

• Nawiązanie kontaktu z potencjalnymi inwestorami. Wysyła się taesera - informację o przedsiębiorstwie, często bez podania jego nazwy (blind).

• Przygotowanie Memorandum Informacyjne - opisujemy przedsiębiorstwo, coś a'la prospekt emisyjny, przygotowuje się prognozy finansowe, schemat organizacyjny.

• Przygotowanie spółki do procesu due-dilligence i jego koordynacja. (rodzaj chronionej informacji)

• Opracowanie struktury procesu

• Negocjacje z inwestorami. Nie negocjować tylko z jednym inwestorem. Spółka atrakcyjna przedłuża nadanie wyłączności negocjacji licząc na lepsze oferty.

• Term sweet

• Przygotowanie umowy kupna lub sprzedaży i umów towarzyszących

• Pomoc w procesie zamknięcia transakcji

Faza potransakcyjna

• Pomoc w poszukiwaniu nowych możliwości inwestycyjnych

Wycena spółki

Znajomość wartości podmiotów uczestniczących w procesie integracyjnym oraz wartości efektów synergii pozwala na:

• Bezpieczne określenie przez firmę przejmującą lub przyłączającą przedziałów cenowych pozwalających na podniesienie wartości przedsiębiorstwa

• Zmaksymalizowanie wartości premii otrzymywanej przez właścicieli firmy przejmowanej lub przyłączonej

• Ocenę opłacalności podejmowanych decyzji integracyjnych

Metody Wyceny i pomiary wartości firmy

Metoda księgowa - Pokazuje stan na pewien dzień, nie odnosi się do generowania zysków w przyszłości. Z punktu widzenia użyteczności transakcji metoda jest mało istotna, służy jedynie przedstawieniu aktualnej wartości księgowej a nie przyszłym zyskom. Wartość księgowa ma char. historyczny i niezgodny z wartością rynkową..

1. Wartość likwidacyjna, metoda szybkiej sprzedaży - ile można uzyskać sprzedając aktywa w krótkim okresie, biorąc również pod uwagę koszty takiej operacji (odprawy itp.)

2. Metoda odtworzeniowa - ile kosztowałoby odtworzenie takiego przedsiębiorstwa, kwestia restrukturyzacji, koszty przejęć.

Wyceny metodą skorygowanych aktywów netto dokonuje się według wzoru:

Wartość kapitałów własnych = Aktywa przedsiębiorstwa (+/- korekty aktywów) - Zobowiązania przedsiębiorstwa (+/- korekty pasywów)

Metoda mnożnikowa

1. Porównywanie wartości kapitałów własnych lub wartości całej firmy do bazy wyceny, którą może być wielkość zysku, wartość księgowa lub wielkość sprzedaży. Chodzi o porównanie cech jednego przedsiębiorstwa do jego bazy wyceny, aby mając podobne cechy innego przedsiębiorstwa uzyskać orientacyjnie jego wartość (np. dwie firmy lotnicze - liczba przewozów).

2. Ustalenie mnożników dla porównywalnych spółek (podobna wartość sprzedaży, ten sam segment, podobna technologia produkcji), ustalanie wartości baz historycznych i przyszłościowych.

3. Podwyższenie wyceny - premia, przejęcie kontroli

4. Obniżenie wyceny - dyskonto, brak płynności ( niedyskontujemy gdy kupujemy pakiet mniejszosciowy na rynku publicznym)

Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych DCF

1. Wartość spółki zależna od przyszłych przychodów gotówkowych

2. Założenia makroekonomiczne ex ante - projekcje stóp procentowych, poziomu kursów walutowych, realnego wzrostu wynagrodzeń

3. Założenia niezbędne do sporządzenia projekcji i oszacowania przepływów pieniężnych - prognozy sprzedaży, prognozy kosztów zmiennych i stałych, kapitał obrotowy i inwestycje

4. Koszt kapitału oraz założenie dotyczące struktury finansowania. Stopa dyskontowa zależy od ryzyka operacyjnego branżowego oraz od ryzyka finansowego. Jest to inaczej mówiąc stopa alternatywnej inwestycji przy tym samym poziomie ryzyka. Często jako stopy dyskontowej używamy średnioważonego kosztu kapitału.

5. Przewidywana stopa wzrostu po okresie prognozy w celu obliczenia wartości rezydualnej (wartość przepływu pieniężnego generowanego w nieskończoność). Czym wyższa stopa wzrostu tym bardziej ryzykowna wycena.

6. Metoda uwzględniająca wolne przepływy pieniężne dla wszystkich dostawców kapitału:

7. Przychody operacyjne o charakterze gotówkowym

8. Koszty operacyjne o charakterze gotówkowym

9. Wyliczony podatek od wyniku operacyjnego

10. +/- zwiększenie/zmniejszenie wartości kapitału obrotowego

11. +/- nakłady inwestycyjne/bezinwestycyjne

12. --------------------------------------------------------------------------------------

13. Wolne strumienie pieniężne dla wszystkich dostawców kapitału

14. Wskaźnik Beta >1 - ryzyko danego przedsiębiorstwa jest większe od rynkowego

15. Wartość kapitałów własnych = Wartość zdyskontowanych operacyjnych przepływów pieniężnych pochodzących z prognozy + zdyskontowana wartość rezydualna - wartość rynkowa długu

CASE STUDY

-swot

-

Etapy Wyceny

1. Wycena spółki działającej jako podmiot samodzielny, będącej celem przejęcia lub połączenia

2. Wycena własnej spółki (przyłączającej lub przejmującej)

3. Oszacowanie wartości możliwych do osiągnięcia korzyści synergicznych, wynikających z przejęcia lub przyłączenia spółki

4. Określenie maksymalnej wartości premii do zapłacenia akcjonariuszom spółki przyłączanej lub przejmowanej

• Wycena potrzebna by zaproponować cenę, fuzje poprzez akcjie, przejęcia przez gotówkę, zamówienia na akcje

Proces Due Dilligence

• Służy weryfikacjiwstępnych analiz i ustaleń ostatecznych założeń do dokonania wyceny jako podstawy do negocjacji

• Dokonywanie analizy historycznej, projekcji finansowej podawana są z punktu widzenia zarządu i nie moźna być pewnym pełnej rzetelności informacji

• Zakres Due-Dilligence obejmuje wszystkieobroty mogące mieć wpływ na działalność przedsiębiorstwa

Prace analityczne powinny się koncentrować na analizach:

• Ekonomiczno-finansowe

• rachunkowa

• Analiza bilansu - saldo, struktura własności, płynność, udziały w innych podmiotach, zadłużenie, sprawność, majątek

• Analiza rachunku wyników - struktura przychodów, rentowność

• Cash Flow

• podatkowa

• Prawne - umowy, prawność zatrudnień, powiązania kapitałowe, nieruchomości, wierzytelności i zobowiązania

• Technologie i systemy produkcji - moc przetwórcza, stop. zużycia majątku, nowoczesność,dostawcy, posiadane licencje, know-how, nakłady na R&D

• Marketingowe - wielkość rynku, sezonowość branży, trendy i tendencje, udział konkurentów na rynku, zagrożenia, najwięksi klienci i ich siła prztargowa, charakterystyka znaków handlowych, cykl życia produktów, kanały dystrybucji, strategia promocji, strategia cenowa

• Zasobów ludzkich, organizacj - schemat organizacji, charakterystyka zatrudnienia, pozycja związków zawodowych, kwalifikacje kierownicze spółki

• Analiza środowiskowa- wpływ działalności na środowisko, gospodarka odpadami, pozwolenia opłaty i kary zw. z ekologią.

Formy

• Data room vs pełny dostęp do danych

• Site visit

• Spotkania z kluczowymi osobami ze spółki

Rezultaty:

• zweryfikowanie naszego „obrazu” - pełny obraz firmy

• zdefiniowanie ryzyk inwestowania w firmę i sposobów zabezpieczenia przed nimi

• ustalenie ostatecznej wartości i ceny, którą chcemy zapłacić

• Zdobycie argumentów do negocjacji

List intencyjny

Gdy nie ma konkurencji to strony go podpisują i jeśli wszystko idzie gładko to fuzja czy przejęcie dochodzi do skutku. Sporządza sie go by ustalić uzgodnienia co do całej transakcji.

• Strony transakcji (kupujący / sprzedający)

• Przedmiot transakcji: Udziały lub akcje (ilość, głosy, nowe udziały jak opłacone), Kupno przedsiębiorstwa (przejmujemy całość/część aktywów i zobowiązań), Kupno aktywów (nie musimy brać odpowiedzialności za zobowiązania spółki)

• Cena: Kwotowo lub w pewnym przedziale, Odniesienie do kursu rynkowego, Formuła np. 8 x EBIDTA 2007 (umożliwia to zmianę ceny, jeśli due dilligence wykaże nieprawidłowości lub gorsze od spodziewanych wyniki), NAV firmy po DD vs. Przed DD, Ratchet formula

• Opcjonalnie - uzgodnienia między stronami, inne elementy takie jak: Możliwość decydowania o miejscach w RN lub Zarządzie, Negatywna kontrola (prawo veta), Możliwość wyjścia z inwestycji (Pt option, IPO clause, Drag Along), Ochrona pozycji kapitałowej

• Kadra zarządzająca - treść kontraktów menedżerskich, co się dzieje z kadrą

• Finansowanie transakcji - środki własne, kredyt, gwarancje bankowe, problem chętnych na nowo emitowane akcje

• Zapewnienia i gwarancje (o prawdziwości otrzymanych informacji)

• Zakaz konkurencji

• Kwestie prawne

• Poufność - Potwierdza dane listu o poufności, służy obu stronom, Zakaz informowania o zamiarze transakcji przed jej finalizacją, co czasem może wywoływać podejrzenia co do stanu finansowego spółki

• Czas:ważności listu intencyjnego, Wyłączność negocjacyjna ,Harmonogram transakcji

Drag Along - prawo pociągnięcia, aktywniejszy od Tag Along, prawo martwe

Tag Along - prawo do łączenia, jeśli inwestor większościowy sprzedaje akcje, dostanie ofertę nabycia od inwestora trzeciego i jest gotowy ją przyjąć, musi zaproponować transakcję na podobnych warunkach inwestorowi mniejszościowego

IPO Clause - inwestor mniejszościowy ma prawo żądać od większościowego przegłosowania uchwał w celu wprowadzenia spółki na giełdę

Texas shoutout - każdy z inwestorów ma opcje nabycia od drugiej strony udziałów. Jeśli strona złoży ofertę, druga może przyjąć ofertę lub kupić za tą samą cenę.

Negocjacje

Kluczowe kwestie

• Uczestnicy: Kto. Agenda: Problemy. Podstawowe problemy, co chcemy negocjować. Większość czasu poświęca się na same przygotowania.

• Interesy stron - co chcą osiągnąć

• Alternatywy - Co zrobią strony jeżeli nie będzie umowy (Zone Of Possibile Agrement (ZOPA, zbiory łączne), Best Alternative To No Agreement (BATNA, zbiory rozłączne)

• Powiązania - Czy są powiązania tych negocjacji z innymi negocjacjami, np. negocjujemy z kimś kto również negocjuje z kimś innym

• Czas - jak wpływa na negocjacje, Action forcing events (deadlines etc.)

Proces Negocjacji

• wycena, analiza firmy-model finansowania, korzyści, ile warta, ryzyka wartości firmy CENA

• due dilligence - weryfikacja info, ostateczna wartość, argumenty do negocjacji OFERTA KOŃCOWA, POZYCJA NEGOCJACYJNA

Co negocujuujemy - AGENDA

• wszystko!

• Cena (jak duże są różnice) (nie tylko wartość ceny ale również - kiedy jest płacona (czas, waluta, operacje call/put, uzależnienie ceny od faktycznych wyników)

• Forma płatności - gotówka, emisja papierów dłużnych (jakie jest YTM), emisja akcji (wyznaczenie parytetu), odroczona płatność. Najmniej efektywne są transakcje płacone akcjami. Często ryzyko jest pokrywane większą wartością emisji akcji niż gdyby płacono gotówką.

• Stosunki między akcjonariuszami (jeżeli nie jest 100% przejęcie - kto ma kontrolę, kto wyznacza Zarząd, RN, jakie się prawa akcjonariuszy mniejszościowych, prawo veta itp.)

• Przedmiot Transakcji

• Główne ryzyka przeszłości - ogólna sytuacja gospodarcza, synergie, koszty walutowe, konkurencja, wzrost, prawo Zabespieczenie: analiza i strategia, rozłożenie płatności w czasie

• Forma prawna transakcji: Nabycie akcji, nabycie przedsiębiorstwa, joint venture, wniesienie aportem do spółki, kupno aktywów

• Aspekty podatkowe - kto zapłaci podatki i ile, jakie SA możliwości optymalizacji - jeżeli nie wiadomo oco chodzi to chodzi o podatki (bardzo istotne - prywatni właściciele w Polsce)

• Zapewnienia i gwarancje (na podstawie due dilligence, dotyczące akcji, podatków, zobowiązań podatkowych, rzetelności sprawozdań finansowych) escrow agreement

• Kontrakty menedżerskie

• I każde pojedyncze słowo w kontrakcie

Dokumenty Transakcyjne

• List o zachowaniu poufności - dokument mający chronić sprzedawaną firme przed rozprzestrzenianiem informacji przez kupującego w zbyt wczesnej fazie

• Memorandum Informacyjne - opisujemy przedsiębiorstwo, coś a'la prospekt emisyjny, przygotowuje się prognozy finansowe, schemat organizacyjny. (podsumowanie, char, rynku, info o spółce, organizacja i zarządzanie, dane finansowe, projekcje finansowe)

• Oferta wstępna - nie jest prawnie zobowiązująca, Ma stanowić podstawy biznesowego porozumienia między stronami (cena za 100%,, strategie,

• List intencyjny- niewiążąca prawnie / Term sheet - założenia transakcyjne / Oferta - prawnie wiążący

• Umowa kupna sprzedaży

• Cena

• Zapewnienia i gwarancje

• List ujawniający - sprzedający informuje kupującego o różnych problemach (nierzetelny wierzyciel, przeterminowane zapasy, nadzwyczajne straty itp.)

roszczenia kupującego

• Rachunek powierniczy - część ceny zamiast iść bezpośrednio do sprzedającego trafia na rachunek ESCROW. Jeżeli do banku nie dojdzie żadne pismo z roszczeniami, bank automatycznie odblokowuje sumę.

• Umowa inwestycyjna

• Disclaimer - piszacy nie bierze odpowiedzialnosci za info w memo. inf.

Klucze

• Wiedzieć, co chcemy osiągnąć

• Dobre przygotowanie pozycji negocjacyjnej („grubo pójdziemy, będzie z czego odejmować”)

• Zrozumienie tego, co chce osiągnąć druga strona („oddajmy Inflanty”)

Technika

• Kto ma negocjować („dobry / zły”)

• Style negocjacji (miękkie / twarde / otwarte / zamknięte)

• Negocjować interesy, a nie pozycje

• Negocjować wszystko, nic nie oddawać za darmo, nie przyjmować 1 oferty

Kluczowe obszary

• Cena

• Struktura transakcji (forma transakcji /kontrola / podatki / finansowanie)

• Zabezpieczenia (Reps & Warranties)

• Kontrakty menedżerskie

Problemy

• Zbytnie skomplikowanie

• Uparte trwanie na pozycji

• Utrata wiarygodności

• Częsta zmiana pozycji negocjacyjnych

• Brak kontroli

• Różnice kulturowe

Finansowanie

Źródła i formy finansowania

• wewnętrzne - np. zatrzymane zyski, amortyzacja, transfotmacja majątku jak sprzedaż lub obrotowego jak zmniejszenie zapasów (nie ma odsetek, tani w obsłudze, teoretycznie drogi)

• zewnętrzne - (tzw. dłużne)

• własne - emisja akcji (nie ma osłony podatkowej, jest drogi, rozdrobnienie kapitału, bez tarczy podatkowej, drogi bez dźwigni finansowej)

• obce

• metody mieszane

• problem agencyjny - rozbieżność interesów międzyakcjonariuszami a zarządem

• free cash flow dilema - oddac akcjonariuszom czy zainwestowac

• dług zabespieczony

• ile środków wydać na fuzje: EBITDA=10%S 3x EBITDA- dług= ILE

Rodzaje płatności w transakcjach

• środki płatności

• akcje

• obligacje

• metody mieszane

Podmioty zasilania finansowego

• podmioty finansowe

• banki

• towarzystwa ubespieczeniowe

• fundusze emerytalne

• fundusze inwestycyjne

• podmioty niefinansowe

• przedsiebiorstwa

• gospodarstwa domowe

• państwo

Ryzyko Transakcji M&A

1. Ryzyko przepłacenia

• Błędna analiza przeszłości - błędne dane.

• Zabezpieczeniem gwarancja, due-dilligence

• List ujawniający (Disclosure Letter),

• Błędna analiza przyszłości - zbyt optymistyczna prognoza

• Ryzyka prawne i podatkowe

• Ryzyko pozycji dominującej akcjonariusza

• Kontrola - osobna umowa między akcjonariuszami

• Wyjście z inwestycji

• Ryzyka integracji (najtrudniejsze)

• Ryzyko ludzkie (utrata części wykwalifikowanej kadry)

• Ryzyko sprzedaży (utrata części klientów)

Integracja popołączeniowa

Ważne aspekty

• cena

• warunkowość (closing i warunki zawieszające - zgoda urzędników ochrony konkurencji i konsumenta aby doszło do transakcji, przejęcie jest transakcja warunkową)

• ryzyko (zapewnienia i gwarancjie)

• umowa o zakazie konkurencji

• kary umowne

• sukces po połączeniu- istotny, gdyż to faktyczne, fizyczne połączenie dwóch odrębnych organizacji jest trudne

• opłacalność - ex ante, ex post

Zakres integracji

• integracja pozioma - całkowita absorbcja, wspólna produkcja, działania operacyjne

• integracja pionowa

Integracja Plan

• przejęcie nie oznacza konieczności integracji

• im więcej synergi pomiędzy firmami tym większa powinna byc integracja

• definicja zasad integracji - wykorzystać potencjał ogółu, ludzi, tworzenie zespołu

• stworzenie zespołu grupy zadaniowej

• audyt poakwizycyjny - co zostało kupione

• ustalenie możliwych scenariuszy integracji - które procesy, systemy, co najpierw

Przebieg integracji, proces wdrożeniowy

1. Działania natychmiastowe i krótkoterminowe - efektywne przejęcie kontroli, kierownictwo

2. Stabilizacja nabytego przedsiębiorstwa - integracja potransakcyjna, możliwe strategie

1. szybka - radykalna reorganizacja 9 zwolnienie wrogiego zarądu,, zarządzający ludzie z zewnatrz, rezygnacja z nazwą, liczyć się z utratą klienta, odejście części pracowników)

2. stopniowa restrukturyzacja - po zrozumieniu procesów firmy jest dopiero wiedza ( lączenie firm, można oprzec sie o dotychczasowy zarąd i zasoby ludzkie, skojarzenie strategi firmy A z B)

3. Korekty dostosowawcze i asymilacyjne

1. strukturalne

2. operacyne

3. kulturowe

Przyczyny niepowodzenia fuzji i przejęć

• nie dojście transakcji do skutku

• zbyt optymistyczne określnie potencjału rynku (udział wzrost, konkurwencja)

• przeszacowanie efektów synergi

• zapłacenie zbyt wysokiej ceny za podmiot

• źle poprowadzony etap ointegracji i implementacji strategi działania

• czynniki emocjonalne

Rynek fuzji i przejęć w drugiej połowie lat 90tych

• Szereg mega-fuzji zakończyło się spektakularną porażką, do których można zaliczyć: Daimler-Chrysler, Vadofone - Mannessman, Time Warner - AOL

• W samym roku 2000 fuzje i przejęcia prowadziły do utraty wartości firm łączących się średnio o - 5,3%! Zamiast korzyści synergii mieliśmy do czynienia z destrukcją wartości

• Na transakcjach M&A w zasadzie najbardziej zyskiwać powinni akcjonariusze spółek przejmowanych, choć tutaj akurat tracili wszyscy

• Przyczyny

• Przewartościowanie rynku akcji, szczególnie w zakresie spółek działających w sektorze technologicznym

• Nieudane transakcje międzynarodowe

• Szereg nieudanych transakcji o charakterze dywersyfikacji działalności (AOL-Time Warner, Vivendi-Universal)

• Transakcje transnarodowe były trudne w związku z różnicami kulturowymi

Nowa fala fuzji i przejęć (początek XXI wieku)

• W 2006 roku łączna wartość fuzji i przejęć na rynku globalnym osiągnęła rekordowe wartości

• 4 biliony USD

• 10% wartości światowego PKB

• Przyczyny obecnej fali fuzji i przejęć

• Dobra koniunktura gospodarcza

• Dostępność finansowania i niski koszt finansowania

• Hossa na rynkach akcji

• Coraz większą rolę odgrywają inwestorzy finansowi

Obecna sytuacja na globalnym rynku fuzji i przejęć

• Wzrost efektywności fuzji i przejęć - w latach 2003 - 2006 w wyniku fuzji i przejęć wartość łączących się firm wzrosła średnio o 6,3% (stosunku do -5,9% w 2000 roku)

• Niższe premie - podczas gdy pod koniec lat 90tych sięgały one 30% to w roku 2006 spadły do około 20%

• Rosnący udział transakcji o gotówkowej formie płatności, charakteryzujących się wyższą efektywnością (wysoka dostępność kapitału na transakcje)

• Firmy z S&P500 i 50 największych amerykańskich firm prywatnych dysponowały 1,9 bn USD gotówki

• Dostępność długu w transakcjach przejęć (wzrost dostępnego długu ze średnio 2,4 x EBIDTA w 2002 do 4,1 x EBIDTA w 2005 roku)

• Niski nominalny koszt pozyskiwania środków, przede wszystkim za sprawą niskich nominalnych stóp procentowych w Europie i USA

• Wysoki i dynamicznie rosnący udział inwestorów finansowych, głównie funduszy podwyższonego ryzyka w całości realizowanych transakcji,. W roku 2006 aż 25% wszystkich transakcji to transakcje lewarowane.

• Większość transakcji nie była związana z dywersyfikacją działalności

• Zwiększenie znaczenia transakcji międzynarodowych

• 2005 - 963 mld USD vs. W 2004 roku 297 mld USD

• Istotniejsza rola gospodarek wschodzących (Mittal Steel, Gazprom)

Trendy i zagrożenia dla rynku fuzji i przejęć

• Ograniczenie dostępności instrumentów kredytowych do finansowania transakcji M&A a przede wszystkim transakcji wykupu lewarowanego

• Można oczekiwać dalszego umiędzynarodowienia rynku i wzrostu znaczenia rynków wschodzących

• Prawdopodobny jest również wzrost zainteresowania firm zagranicznych rynkiem amerykańskim, co z kolei może być związane z postępującą dewaluacją (?) dolara amerykańskiego

• Wzrost znaczenia na rynku inwestorów strategicznych, w związki ze zmniejszającymi się możliwościami organicznego wzrostu działalności oraz postępującymi procesami globalizacyjnymi.

Krótki rys historyczny rynku polskiego

• Początek lat 90tych - prywatyzacja

• Druga połowa lat 90tych - transakcje prywatne

• Rok 1998 - pierwszy kryzys na rynku M&A

• Rok 1999-2000 - wzrost wartości transakcji M&A, koniunktura w górę

• Lata 2001-2003 - kryzys na rynku, koniunktura w dół

• Lata 2004-2007 - okres najbardziej dynamicznego rozwoju rynku (około 10,8 mld USD w 2007 roku vs. 2,9 mld USD w roku 2002)

Rynek Polski - najważniejsze obserwacje, struktura rynku

• Udział inwestorów zagranicznych spada

• Liczba jak i wartość transakcji w $ rośnie

• Udział M&A/PKB to około 2%, rynek niedojrzały (fajne dane na www.pwc.com)

• Cykliczność rynku zbliżona do sytuacji poza granicami Polski

• Większy niż w krajach ościennych udział inwestorów krajowych

• Relatywnie niski udział inwestorów finansowych (fundusze private equity)

• Relatywni niski udział zagranicznych inwestorów strategicznych

• Do 2003 roku rynek skoncentrowany na dwóch sektorach - finanse i telekomunikacja

Bariery rozwoju rynku

• Niskie znaczenie w gospodarce

• Istotne ryzyka biznesowe

• Znaczna część polskich przedsiębiorstw nie przygotowana do ich realizacji

• Istotna część przejęć realizowanych przez firmy notowane motywowana arbitrażem pomiędzy wycenami na rynku prywatnym i rynku publicznym

• Konieczność uzyskiwania zgody UOKiK

• Dostępność finansowania uzależniona od koniuktury giełdowej (niska dostępność długu)

• Relatywnie długi czas zawierania transakcji

Podsumowanie

• Obecny wzrostowy trend na rynku fuzji i przejęć korzystny dla polskich firm

• Efekty skali / synergii

• Tworzenie firm konkurencyjnych w skali europejskiej

• Konsolidacja rozdrobnionych sektorów (handel detaliczny, przemysł spożywczy, dystrybucja)

• Rozwój na rynkach zagranicznych (szczególnie Europa środkowo wschodnia)

• Można oczekiwać wejścia na rynek firm zagranicznych.

Obecna sytuacja na globalnym rynku fuzji i przejęć

• Wzrost efektywności fuzji i przejęć - w latach 2003 - 2006 w wyniku fuzji i przejęć wartość łączących się firm wzrosła średnio o 6,3% (stosunku do -5,9% w 2000 roku)

• Niższe premie - podczas gdy pod koniec lat 90tych sięgały one 30% to w roku 2006 spadły do około 20%

• Rosnący udział transakcji o gotówkowej formie płatności, charakteryzujących się wyższą efektywnością (wysoka dostępność kapitału na transakcje)

• Firmy z S&P500 i 50 największych amerykańskich firm prywatnych dysponowały 1,9 bn USD gotówki

• Dostępność długu w transakcjach przejęć (wzrost dostępnego długu ze średnio 2,4 x EBIDTA w 2002 do 4,1 x EBIDTA w 2005 roku)

• Niski nominalny koszt pozyskiwania środków, przede wszystkim za sprawą niskich nominalnych stóp procentowych w Europie i USA

• Wysoki i dynamicznie rosnący udział inwestorów finansowych, głównie funduszy podwyższonego ryzyka w całości realizowanych transakcji,. W roku 2006 aż 25% wszystkich transakcji to transakcje lewarowane.

• Większość transakcji nie była związana z dywersyfikacją działalności

• Zwiększenie znaczenia transakcji międzynarodowych

• 2005 - 963 mld USD vs. W 2004 roku 297 mld USD

• Istotniejsza rola gospodarek wschodzących (Mittal Steel, Gazprom)

Podstawowe zagrożenia na globalnym rynku fuzji i przejęć

• Ograniczenie dostępności instrumentów kredytowych do finansowania transakcji M&A a przede wszystkim transakcji wykupu lewarowanego

• Można oczekiwać dalszego umiędzynarodowienia rynku i wzrostu znaczenia rynków wschodzących

• Prawdopodobny jest również wzrost zainteresowania firm zagranicznych rynkiem amerykańskim, co z kolei może być związane z postępującą dewaluacją (?) dolara amerykańskiego

• Wzrost znaczenia na rynku inwestorów strategicznych, w związki ze zmniejszającymi się możliwościami organicznego wzrostu działalności oraz postępującymi procesami globalizacyjnymi.

Krótki rys historyczny rynku polskiego

• Początek lat 90tych - prywatyzacja

• Druga połowa lat 90tych - transakcje prywatne

• Rok 1998 - pierwszy kryzys na rynku M&A

• Rok 1999-2000 - wzrost wartości transakcji M&A, koniunktura w górę

• Lata 2001-2003 - kryzys na rynku, koniunktura w dół

• Lata 2004-2007 - okres najbardziej dynamicznego rozwoju rynku (około 10,8 mld USD w 2007 roku vs. 2,9 mld USD w roku 2002)

Rynek Polski - najważniejsze obserwacje

• Udział inwestorów zagranicznych spada

• Liczba jak i wartość transakcji w $ rośnie

• Udział M&A/PKB to około 2%, rynek niedojrzały (fajne dane na www.pwc.com)

• Cykliczność rynku zbliżona do sytuacji poza granicami Polski

• Większy niż w krajach ościennych udział inwestorów krajowych

• Relatywnie niski udział inwestorów finansowych (fundusze private equity)

• Relatywni niski udział zagranicznych inwestorów strategicznych

• Do 2003 roku rynek skoncentrowany na dwóch sektorach - finanse i telekomunikacja

Bariery rozwoju rynku

• Niskie znaczenie w gospodarce

• Istotne ryzyka biznesowe

• Znaczna część polskich przedsiębiorstw nie przygotowana do ich realizacji

• Istotna część przejęć realizowanych przez firmy notowane motywowana arbitrażem pomiędzy wycenami na rynku prywatnym i rynku publicznym

• Konieczność uzyskiwania zgody UOKiK

• Dostępność finansowania uzależniona od koniuktury giełdowej (niska dostępność długu)

• Relatywnie długi czas zawierania transakcji

Podsumowanie

• Obecny wzrostowy trend na rynku fuzji i przejęć korzystny dla polskich firm

• Efekty skali / synergii

• Tworzenie firm konkurencyjnych w skali europejskiej

• Konsolidacja rozdrobnionych sektorów (handel detaliczny, przemysł spożywczy, dystrybucja)

• Rozwój na rynkach zagranicznych (szczególnie Europa środkowo wschodnia)

• Można oczekiwać wejścia na rynek firm zagranicznych.




10

FAZA I - kluczowa decyzja kupujacy

FAZA II - wstępna analiza i kontakt

FAZA III - wycena, due a negocjacje

---