Zarz Ryz Finans R1016

316 Zarządzanie ryzykiem finansowym

jen

Obligacja o kuponie zerowym denominowana w jenach

plus

obowiązującej stawki rynkowej. Jednak po połączeniu takiego kontraktu swapowego z naszą obligacją o kuponie zerowym okazuje się, że problem nie jest jeszcze całkowicie rozwiązany - nadal występują pewne przepływy pieniężne denominowanc w jenach.

Przepływy te można wyeliminować, dodając prostą pożyczkę z funduszem umorzeniowym. Jak wynika z powyższego wykresu, pożyczka amortyzacyjna w jenach wyeliminowałaby przepływy pieniężne w jenach, a emitent amerykański osiągnąłby zestaw przepływów pieniężnych, identyczny z zestawem przepływów z obligacji dolarowej o kuponach poniżej stopy rynkowej.

Okazało się jednak, że istnieje możliwość skonstruowania pakietu, oferującego jeszcze niższą efektywną stopę procentową dla emitentów amerykańskich. Oprócz arbitrażu podatkowego możliwy był również arbitraż regulacyjny. Otóż ministerstwo finansów ograniczyło ilość środków, jakie japońskie fundusze emerytalne mogły zainwestować w obligacje denominowane w innych niż jen walutach do 10% wartości portfela inwestycyjnego tych funduszy. Jednocześnie to samo ministerstwo ustaliło, iż na potrzeby reguły 10-procentowego zaangażowania obligacje dwuwalutowe były traktowane jako obligacje denominowane w jenach, nawet jeżeli obligacje takie zawierały w sobie

Przepływy pieniężne pozostałe po połączeniu obligacji o kuponie zerowym z kontraktem swapowym	USDj^	USD	jen	jen
		jen	I USD	I USD
plus			USD
pożyczka z funduszem		jen
umorzeniowym >			* jen	* jen
równa się
obligacja denominowana w dolarach z kuponem poniżej stopy rynkowej	USD U	USD
			i USD	1 USD

USD

USD