Zarz Ryz Finans R14@5

14. Wykorzystanie opcji w zarządzaniu ryzykiem cenowym 405

nej ekspansji, firma intensywnie wykorzystywała kapitał dłużny - od 1989 r. do 1990 r. łączne pożyczki wzrosły o 41%. W tej sytuacji ryzyko zmiany stóp procentowych stało się poważnym przedmiotem troski kierownictwa.

Falcon blokuje oprocentowanie znacznej części długu poprzez swapy procentowe. Pozostałym ryzykiem zmiany stóp procentowych zarządza za pomocą kontraktów opcyjnych na górny (cap) oraz na jednocześnie górny i dolny pułap stopy procentowej (cołlar). W 1990 r. firma oszacowała korzyści, jakie przyniosło jej wykorzystanie swapów i kontraktów na górny pułap stopy procentowej. Krzywa dochodowości była wówczas rosnąca: oprocentowanie trzyletnich obligacji skarbowych wynosiło 8,75%, a pięcioletnich - 9,02%. Trzyletni swap nakładałby na firmę stałe oprocentowanie w wysokości 12,60%, podczas gdy oprocentowanie jej kredytów wynosiło 11%. Kierownictwo Falcon oceniło, że stopy procentowe są stosunkowo wysokie. Postanowiono zatem wykupić „ubezpieczenie” na wypadek dalszego ich wzrostu za pomocą kontraktu na górny pułap stopy procentowej, co wymagało zapłacenia początkowej ceny - zamiast zawierać umowę swapową i ustabilizować stopę, którą oceniano jako wysoką.

O ile większość firm jest stale narażona na zmianę stóp procentowych, o tyle potrzeby kredytowe niektórych sieci sklepów detalicznych mają charakter raczej sezonowy. Firmy takie są pożyczkobiorcami netto wiosną i latem, a stają się inwestorami netto po szczycie sprzedaży w okresie świąt Bożego Narodzenia. Na ich potrzeby można skonstruować strategię opcyjną polegającą na tym, że zabezpiecza się krótką pozycję okresu wiosennego poprzez ustalenie górnego pułapu stopy procentowej oraz ewentualnie długą pozycję przyjmowaną w styczniu poprzez określenie dolnego pułapu. Do najczęściej przywoływanych przykładów takich transakcji należy sezonowe zabezpieczenie opracowane dla L. L. Bean⁴.

L. L. Bean to sieć sklepów detalicznych specjalizujących się w odzieży i sprzęcie turystycznym; centrala firmy mieści się w Freeport w stanie Maine. Podobnie jak inni detaliści - np. Sears, F. W. Woolworth czy Mattel Toys - L. L. Bean przed krytycznym czwartym kwartałem roku robi zapasy, opierając się na kredytach. Naraża się więc na ryzyko wzrostu stóp procentowych wiosną lub latem, kiedy potrzeby kapitałowe firmy są największe.

Firma opracowała trzyletni sezonowy kontrakt na górny pułap stopy procentowej zabezpieczający roczne koszty obsługi kredytów. Zabezpieczenie było pomyślane jako sezonowe, dlatego że koszty odsetkowe są dla firmy najbardziej uciążliwe w okresie szczytowego zadłużenia - w lecie, kiedy kończy robić zapasy przed sezonem zakupów świątecznych.

¹ Analiza zaadaptowana z artykułu Hedging Seasonal Boirowing, „Corporate Risk Management”, wrzesień 1989.